必须学点企业估值知识

企业估值的目的

1. 价值评估用于投资分析

价值投资是基本分析的核心。投资者付出价格，获得价值。价值围绕价格波动，理性投资者借此寻找被低估的证券，获取超额收益。短期市场情绪会影响价格，但长期来看价值稳定，均值回归是必然规律。“市场先生”非理性时，正是获取超额收益的良机。

2. 价值评估用于战略分析

战略分析旨在通过定价模型明确经营设想及其创造的价值。商业模式的核心在于“为谁、以何种价格、提供何种产品或服务”。估值能帮助企业判断能否增加股东财富及驱动因素。同时，在企业并购等重大战略决策中，目标企业的价值评估也是核心环节。

3. 价值评估用于改善管理

若企业经营以价值最大化为目标，必须明晰决策对价值的影响。这要求清晰描述财务决策、企业战略与价值的关系，并依据该原则制定经营计划，通过度量价值增量来监控业绩，进而剖析价值驱动因素及其影响程度。

企业估值的对象：整体经济价值

1. 股权价值与实体价值

买股票与投资实体企业是两种思维。前者重在买卖价差，后者重在日常经营收益。因此，实体投资更看重实体价值，即兼顾权益价值与债务价值。此处的“价值”指公平市场价值，而非会计账面价值或现时清算价值。

2. 持续经营价值与清算价值

前者为未来现金流折现值，后者为资产现时清算值。会计上常采用“孰低”原则（如存货减值），但从理性投资角度应“二者取高”。若企业经营严重恶化、预期无法收回清算价值却仍盲目经营，将损害投资人利益。因此，管理层的正直品质与投资理性至关重要。

3. 资产负债表的价值计量局限

一方面，资产负债表项目多采用历史成本、可变现净值等计量，无法体现未来价值；另一方面，表外资产（如优秀管理、商誉、忠诚客户、核心技术）的影响无法直接反映。例如，高转换成本带来的客户黏性（如微软操作系统），或技术能力圈（如巴菲特投资苹果是因其具备消费品属性）。

企业估值的方法：价值评估模型

1. 绝对与相对价值模型

绝对价值模型通过折现未来所有现金流进行评估，相当于预测未来财务报表，工作量极大，实操受限。因此，实务中多采用相对价值评估（市场法或乘数法），其核心假设是存在主导市场价值的主要变量。主要分为基于股票的模型（如PE、PB、PS）和基于企业实体的模型（如EV/EBIT、EV/EBITDA等）。

2. 股权价值指标：PE、PB与PS

基于戈登增长模型（假设企业永续增长），股票价值可通过等比数列公式推算。

市盈率（PE）：PE = 每股市价 / 每股收益。受增长潜力、股利支付率和股权资本成本影响。优点是直观反映投入产出且数据易得，适用于连续盈利企业；局限在于无法用于亏损企业，且需警惕利润高但现金流差的情况。

市净率（PB）：PB = 每股市价 / 每股净资产。受权益净利率影响。净资产比净利润更稳定，不易被操纵。但需注意资产的经营相关性，若企业增长不依赖固定资产（如服务业、高科技企业），净资产则无法准确反映内在价值。

市销率（PS）：PS = 每股市价 / 每股销售收入。受营业净利率影响。适用于营业成本极稳定的企业（如大型连锁超市）或净资产为负的科技企业。但对能力圈外的成长股投资具有赌博性质，风险极高。

3. 实体价值指标：EV及相关乘数

企业实体价值（EV）代表股东与债权人共同享有的经营价值。常见指标包括EV/EBIT、EV/EBITDA、EV/NOPAT等。

EV/EBIT：EBIT为扣除经营成本和折旧摊销后、支付利息和所得税前的利润。该指标剔除资本结构差异，适合业务模式、固定资产结构和折旧政策相近的企业。

EV/EBITDA：EBITDA = EBIT + 折旧 + 摊销。弱化了资本结构、所得税和折旧政策影响，适合横向比较负债水平、资产年限不同的企业（如仓储物流）。但不能代替现金流分析，需结合资本性支出和自由现金流观察。

EV/税后经营净利润（NOPAT）：与PE相似，使用时需剔除非经营性收益、一次性损益和异常税率影响。

EV/企业自由现金流（FCFF）：FCFF = NOPAT + 折旧摊销 - 资本性支出 - 营运资金增加。该指标考虑了资本支出和营运资金占用，更接近真实可分配现金。由于年度波动大，建议使用正常化或多年度平均值。

EV/投入资本：投入资本包含股东投入和有息负债。可视为企业层面的“市净率”。通过对比ROIC（投入资本回报率）与WACC（加权平均资本成本），可解释为何净资产相近的企业估值差异巨大。

EV/营业收入（EV/Sales）：需结合正常化利润率分析。利润率越高、资本占用越低、现金转化越好，企业通常可获得更高的收入倍数。