百亿私募IPO网下询价收到上交所监管警示，两大问题值得关注

新股网下询价，一直是不少机构增厚组合收益的途径。但监管核查早已不再局限于申购、缴款等表层操作，而是穿透至投研定价逻辑、底稿留存、内部管控全流程。

近日，上海证券交易所发布自律监管决定，对一家百亿级证券类私募基金管理人予以监管警示。

一、事件客观复盘

案例机构2015年设立，实缴注册资本1000万元，是在中基协登记备案的证券类私募基金管理人，同时为基金业协会会员单位，管理规模迈入百亿阵营。

上交所经核查，该机构在参与首次公开发行证券网下询价业务过程中，查实两项业务合规瑕疵：

1. 1.内部制度建设不完备，内控执行不到位
   
   
2. 机构未针对新股投资决策机制、撤单及修改报价规则、研究报告撰写标准制定明确制度；通讯设备管控流程不规范。
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4. 2.内部研究不充分，定价决策不审慎
   
   
5. 内部研究报告的估值区间缺少完整逻辑推导，研报审批机制未严格落地；最终报价同样缺失推导过程，留存的定价底稿材料，无法支撑其最终报价结果。
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上述行为违反《上海证券交易所首次公开发行证券发行与承销业务实施细则（2025 年修订）》相关条款。交易所根据发行承销细则、纪律处分办法及发行承销违规监管指引等规则，对该机构采取监管警示的自律监管措施。

重要提示：监管警示属于交易所自律监管措施，不等同于行政处罚。本次监管针对该机构网下询价业务的操作合规事项，不代表其管理的私募基金产品存在投资风险。

二、合规风险拆解

本次案例暴露出的问题，并非个案，也是近期多家机构收到交易所警示的共性问题。

风险 1：询价专项内控制度不可 “简化留白”

很多资管机构具备通用内控制度，但容易忽略IPO 网下询价专项制度建设。新股询价有其特殊性：报价修改、撤单流程、投研人员通讯隔离、新股决策权限，都需要单独成文规范。仅仅依靠通用制度，容易出现管控漏洞。通讯设备管控，更是询价业务反内幕信息、隔离利益冲突的基础要求。

风险 2：定价底稿留痕不是 “形式工作”

当前监管核心要求：网下投资者必须基于独立、审慎的研究完成报价，全套估值测算、逻辑推导、审批记录，必须完整存档备查。研究报告不能只给出估值区间，缺少推导；最终报价不能仅凭经验或者市场参考直接填报。留存底稿，要能够完整还原报价决策链条，可追溯、可验证。一旦底稿无法支撑报价，就会被认定为定价决策不审慎。

三、监管风向：网下询价从 “结果监管” 走向 “全流程穿透监管”

过去，网下询价监管重点多集中在申购违约、未按时缴款、合谋报价等显性违规。从近期交易所连续披露的同类案例可以看出，监管重心正在下沉：核查延伸到新股投研底稿、估值逻辑、内部审批流程、通讯管控等前端环节。

监管传递的信号十分清晰：

网下投资者不是简单参与报价的 “申购账户”，负有独立开展研究、审慎估值定价的法定义务。不能把网下询价简单当作低风险套利。无论管理人规模大小，百亿机构同样需要严格遵守询价全套合规规则。

四、行业启示｜资管机构参与网下询价的合规优化方向

1. 完善专项制度：单独搭建 IPO 网下询价内控制度，明确新股投资决策、报价修改撤单、通讯隔离管控的流程与权责；
   
   
2. 强化底稿管理：新股研报、估值模型、报价测算、审批记录完整归档，保证每一次报价均有可支撑的依据；
   
   
3. 合规前置审核：询价业务提交报价前，由合规岗对定价底稿、流程留痕做前置复核，避免事后补材料；
   
   
4. 常态化培训：投研、交易人员持续学习发行承销新规，理解网下询价独立定价的责任边界。
   
   

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