最近看个人 ODI 新规时，突然意识到一个问题。

2014 年出台的《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发 37 号文），可能真的到了需要重新审视的时候。

2026 年 7 月 1 日，《国务院关于对外投资的规定》正式施行，首次在行政法规层面将居民个人明确纳入对外投资主体。随后国家发展改革委发布《对外投资管理办法（修订征求意见稿）》，进一步提出，居民个人直接开展非敏感类对外投资，由户籍所在地或者经常居住地省级发展改革部门备案。

过去缺乏完整制度路径的个人境外直接投资，开始有了正式进入 ODI 体系的可能。

问题随之而来。个人 ODI 建立之后，已经运行 12 年的"37 号文”放在哪里？

一、37 号文管的不是普通个人 ODI

先把两个概念分开。

《37 号文》主要解决的是境内居民通过境外特殊目的公司融资、上市并返程投资时的外汇登记问题。典型结构大概是：

境内个人
↓
开曼公司
↓
BVI 或香港公司
↓
境内经营主体

其核心并不是允许境内居民自由投资海外企业，而是给红筹架构中的境外特殊目的公司建立一套外汇登记机制。因此现行实务中，办理 37 号文登记通常要求存在实际或者潜在的返程投资架构，并具有境外投融资目的。

如果一个居民个人单纯想投资一家境外公司，没有返程投资安排，本来就不是 37 号文主要解决的问题。这一点也解释了为什么 37 号文登记并不等同于 ODI 审批。

37 号文本身就明确，特殊目的公司外汇登记不代表相关投融资行为已经取得其他主管部门的合法合规认可。

所以二者监管逻辑一直不同。37 号文管的是特殊目的公司、返程投资和外汇；ODI 管的是对外投资行为本身。

二、个人 ODI 出现后两套制度开始重叠

过去这种区分问题不大，因为境内自然人直接对外投资长期缺乏常态化的 ODI 备案路径。现行《企业境外投资管理办法》明确，境内自然人直接对境外开展投资不适用该办法。

但 2026 年的制度变化打破了原来的边界。《国务院关于对外投资的规定》将居民个人正式纳入投资者范围，《对外投资管理办法（修订征求意见稿）》又进一步设计了居民个人直接境外投资的备案机制。

这就出现了一个以前很少需要面对的问题。假设一个居民个人设立开曼公司收购德国企业，没有任何返程投资安排。未来可能需要办理个人 ODI 备案，但原则上没有理由办理 37 号文登记。

如果这个居民个人设立开曼公司，是为了融资、上市，再通过香港公司控制境内业务，则又落入传统 37 号文的监管范围。

问题在于，按照新的个人 ODI 制度设计，个人设立开曼公司本身同样可能构成直接对外投资。于是同一个境外特殊目的公司，未来可能同时触发：

• 发展改革部门的个人 ODI 备案；

• 外汇管理体系下的 37 号文登记。

这才是 37 号文未来最需要解决的衔接问题。如果两个制度各走各的，很容易出现一套股权架构、一笔投资，被不同部门按照不同规则重复登记。

三、境外再投资是关键

相比个人 ODI 备案本身，我觉得《对外投资管理办法（修订征求意见稿）》中的境外再投资规则影响可能更大。

过去在 37 号文体系下，境内居民完成境外特殊目的公司登记后，境外企业继续设立下一层境外企业，外汇管理已经比较简化。

2015 年出台的《汇发 37 号文》明确，境内投资主体设立或控制的境外企业在境外继续设立或控制新的境外企业，不再办理境外再投资外汇备案。

因此传统红筹架构中：

境内个人
Cayman
BVI
Hong Kong
↓
境内企业

并不需要因为每增加一层境外持股公司就重新办理一遍外汇备案。

需要注意的是，企业 ODI 领域并非完全没有境外再投资管理。《境外投资管理办法》一直要求境内企业投资的境外企业继续开展境外投资时，履行相应报告义务。

这次真正值得关注的是，国家发展改革委《对外投资管理办法（修订征求意见稿）》进一步提出，投资者通过其控制的境外企业开展非敏感类对外投资，应当在实施投资前 20 个工作日提交境外再投资报告，同时将返程投资纳入相关报告范围。

而且此前针对大额境外再投资设置的 3亿美元门槛，在征求意见稿中被取消。

如果最终规则维持这一设计，居民个人完成第一层境外投资后，其控制的开曼公司、BVI 公司或香港公司继续开展投资，可能进入持续报告体系。

对于红筹架构而言，这比“个人要不要做一次 ODI 备案”更值得关注。过去很多境外持股层级调整属于相对灵活的公司内部安排。未来如果每一层境外投资行为都需要纳入境内监管视野，红筹架构的合规成本和信息透明度都会发生变化。

当然，报告和核准是两回事。因此说红筹架构的便利性会消失还为时过早。但监管视角正在从“看第一层境外投资”逐渐转向“看整个境外投资链条”，这个方向已经比较明显。

四、37 号文真正需要改的是与个人 ODI 接轨的部分

所以我觉得，讨论 37 号文是否应该修订，重点并不在于它已经实施了 12 年，真正的问题是它所处的制度环境已经变了。

2014 年的 37 号文主要面对红筹融资、境外上市和返程投资。到了 2026 年，境内居民个人开始可能拥有一套正式的 ODI 制度，境外企业再投资和返程投资也被进一步纳入对外投资监管。

原来相对独立的几套制度开始碰到一起，未来至少有几个问题需要考虑。

• 个人完成 ODI 备案后，涉及返程投资时是否仍需单独办理 37 号文登记？

• 个人普通境外投资和红筹返程投资以什么标准分流？

• 37 号文登记能否直接成为个人 ODI 体系中的外汇登记环节，避免重复提交材料？

• 境外纯持股层级调整是否都需要纳入境外再投资报告？

更关键的一点是，即使居民个人完成了发展改革部门的 ODI 备案，也不意味着境内资金自然就可以购汇汇出。钱怎么出去，仍然需要外汇管理制度提供通道。

所以个人 ODI 真正形成闭环，还需要发展改革、商务和外汇三套制度进一步衔接。

从这个角度看，37 号文确实到了需要重新审视的时候。

它未必需要被废止，但它在个人境外投资监管体系中的位置，需要重新修改升级。否则个人 ODI 制度建立以后，我们可能会遇到一个新的问题。

过去是个人境外投资没有路。以后可能变成路有了，但站在路口不知道怎么选。