《洞察》
市场永远需要穿透噪音的洞察。本栏目每期聚焦一个市场关心的话题，拆解趋势背后的逻辑脉络，辨析波动下的真实成因，为投资者提供有深度、有温度的独立观察。
现在这个市场，谁不迷茫？
过去一年，中证800指数几乎回到起点：4950点开始，5008点收尾，涨幅仅1%。但过程并不平静——6月底最高冲到5713点，较起点涨约15%，随后又跌回5000点附近。指数原地踏步，投资者却经历了一轮完整的冲高回落。
中证800指数近一年走势
数据来源：Wind，截至2026/9/14。
赚钱的地方越来越少
如果只看指数，投资者目前的迷茫来自原地踏步。但再往下看一层，情况可能就更清晰。
申万有个指标叫“赚钱效应扩散指标”，看的是各个板块赚钱效应是在改善还是在退。短期来看，9月11日那一周的数据，创业板、沪深300、中证500、食品饮料、计算机、医药，不是某一个方向不行，是几乎所有方向都在退。再看年初以来，31个申万行业中，只有9个行业有涨幅，如果看近三个月，更是缩减至6个，不到20%。大家的体感是，没有地方在赚钱，或者说，赚钱的地方越来越少。
第二个感受是，即使有赚钱的板块，也没有一个主线能把市场带起来。比如近三个月以来，申万行业中，其实农林牧渔板块涨了差不多10%，医药生物板块也有7个点的涨幅，但体感上，都是散点式的，持续性也有待考察。
为什么现在市场是这个情况，很多人其实都知道个大概。
外部，美债收益率一直在往上走，压制了全球的风险偏好。美债收益率背后是复杂和庞大的问题，高额的美国财政赤字、无休止的美国国债发行、全球美债买家的退缩（挪威主权基金、日本、丹麦养老金基金等等）、AI巨头今年还发了将近2200亿美元企业债和政府抢资金（LSEG数据，截至2026/8/17）。不仅如此，地缘冲突也仍在继续，上涨的油价推高生产成本和通胀预期。只看眼前，也还有举办在即的9月议息会议，加息客观上也会影响全球对风险资产的定价。
内部，8月底中报刚披露完，下一个A股业绩验证窗口要等10月三季报。中间这段是“没有新数据”的真空期——以科技为代表的成长行业景气度清楚了，但没有太多新故事可讲，另一方面，顺周期板块行情也还需要数据慢慢出来才能得到验证。
再加上科技主线自己。上半年靠AI业绩兑现涨了一大波，7月确实有一波深度调整，现在高位震荡，但也很难说已经跌透了；产业端，上一轮上涨靠的是算力基建和业绩预期兑现，而当前AI行业新的商业模式和落地应用也还没有找到，暂时没有大的创新进展，这也让市场对科技的信心缺少新的锚点。科技是这两年市场最大的发动机，它一停，市场就没了方向感。
宏观背景和产业端的分析大家看的都比较多了，接下来我们换一个角度，聊聊现在市场的位置到底卡在哪里，又有哪些可能的出路。
现在的市场停在哪里？
先看科技主线跌到什么位置。
创业板指与科创50近一年走势（左轴）及成交额（右轴，亿元）
数据来源：Wind，截至2026/9/14。
创业板指和科创50，都是科技代表指数，这一年的命运也比较类似。年初以来有一个比较明显的涨幅，但经过7月的下杀，目前的点位已回到一年前水平，其中成交额更是较一年前缩量明显。
创业板指与科创50指数的估值情况
数据来源：Wind，截至2026/9/14。
区别在于，创业板指的PE已经回到近10年偏低分位，而科创50的整体估值还压在70%-90%的历史分位。不过一直以来，由于成分股的区别，科创50的估值都会相对偏高一些。
再看科技内部。笼统说“科技在调整”会掩盖一件事：半导体、算力、CPO光模块、大模型，这四个比较关键的方向7月以来的跌幅和估值消化进度不太相似。光模块涨势最猛、跌得最深，但反弹也最明显，算力和半导体指数振幅窄一些，因此反弹也不太明显，大模型还是老样子，没什么动静。所以资金并不是无条件从科技撤退，退的更多的是高估的科技，转向有产业逻辑和盈利的科技。
科技内部分化——半导体/算力/CPO/大模型走势对比
数据来源：Wind，截至2026/9/14。
最后来看股债性价比这个指标。得益于国内的低利率环境，目前创业板指的股债性价比绝对数值为0.97%，这个水平处在近十年来85%分位，也就是比历史上85%的时间都要高，权益资产处于较有性价比的地带，而经过一段时间的调整，科创50指数也位于2020年初成立以来53.7%历史分位，并未被极端高估。
创业板指和科创50股债性价比情况
数据来源：Wind，截至2026/9/14。股债性价比的计算方式是某确定时点的指数的市盈率（TTM）倒数-十年期国债到期收益率。
讲完科技，我们把视线放得更全局一些。
申万一级行业近期涨跌幅及估值情况
数据来源：Wind，截至2026/9/14。
从行业属性看，近3个月还能涨的板块大致分三类：独立景气——农林牧渔，+10.05%，主要是超强厄尔尼诺预期，大家都担心全球粮食减产，还叠加国内生猪产能去化加速与粮食安全政策催化；盈利兑现——医药生物，创新药出海BD交易持续放量、企业盈利情况良好，估值也有一定性价比；稳定现金流和优质基本面——银行，上半年营收+7.42%、利润+2.96%，几大行股息率已经超过3.6%，二季度险资明确在做一件事：减电子，加高股息。实际上这已经不完全是避险操作了，还有一定性价比再平衡的因素。这三类看似分散，实则共同指向确定性溢价这个因素。
再拉长看，科技当然也并未被抛弃，市场正在对各细分板块重新定价。在主线暂缺和外部风险偏好受压制时，资金选择先买“自己能看清的东西”无可厚非。如果再进一步考虑，对后市是否有必要过于悲观？从估值、股债性价比等多个指标来看，A股的投资价值在全球都有比较强的竞争力，此外，截至本周一，A股前5%个股成交额集中度已从49.8%的高位显著回落至43.2%，逐步接近40%-42%的中期观察区间，高交易集中带来的脆弱性也有所改善，回撤幅度目前来看也得到了一定控制。
普通投资者怎么办？
现在的市场，简单来说，就是卡住了。往上走缺催化剂，业绩真空期，新主线还没接上，美债收益率压着估值天花板。往下砸也没有太大道理，科技估值至少已经阶段性释放了，整个市场至少还有低利率和股债性价比撑着，政策底也比较扎实。
所以“未来看不清”是当下A股嘴上出现频率最高的一句话。所有人都在等——等9月议息会议落地、等10月三季报、等顺周期板块政策发力的实锤。霍华德·马克斯今年6月在一档播客里聊美股时说了一句：未来看不清，不代表你应该离场，只代表你需要更清楚自己在承担什么风险。
实际上，翻译一下，就是投资不是要么all in要么all out的二元选择，而是可以按承担的不确定性分层。比如放到当下A股，可能是这么几层：
●
低不确定性层：高股息防御、红利低波类产品，成分股业绩稳、估值不高、对利率相对不敏感
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中不确定性层：宽基指数（沪深300、中证A500等）、其他泛成长或者均衡的主动权益
●
高不确定性层：AI科技板块及对应标的
这种情况下，均衡策略可能更契合未来的市场环境。配置上可按上面聊的几层不确定性展开：各层权重取决于能承担的波动水平，低不确定性层作为组合压舱石，中高不确定性层适度参与，追求一部分弹性增强。组合整体上应该避免只暴露在一两个赛道上，同时定期再平衡，涨多的降一点、跌多的补一点，防止风格切换时失衡。这样不求抓住每一次反弹，也不容易在单一方向上吃大回撤，整体波动更平滑。在方向不明、轮动频繁的市场里，均衡策略一般更符合现实约束，执行起来也更容易些，因此，如果认可这个逻辑，投资者也可以适当关注均衡策略的主动权益产品。
作者：锦达
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