今年上半年，韩国股市一度是全球最耀眼的市场之一。
AI基础设施投资持续升温，存储芯片价格上涨，三星电子和SK海力士成为全球资金追逐的核心资产。KOSPI指数从年初一路上行，6月一度站上9100点，市场情绪接近沸腾。
But..折来得非常快！
截至7月30日，KOSPI收于5593.56点，较6月高位回撤超过38%。仅7月28日和29日两个交易日，指数累计下跌便超过16%，30日又下跌1.2%。即使三星电子交出创纪录的季度利润，也没能扭转市场弱势。
那么问题来了：韩国企业的盈利突然崩塌了吗？
答案并没有那么简单。推动这轮暴跌的，既有市场对AI资本开支、存储芯片景气持续性的重新评估，也有油价、利率及地缘风险的扰动；但真正让跌幅失控的，是前期积累的大量杠杆资金。
一、韩国牛市是怎样被杠杆推上去的？
韩国股市的杠杆主要来自三条渠道：散户融资买股、杠杆ETF，以及对冲基金等机构的高杠杆头寸。
其中，最直观的是散户融资余额。
2026年初，韩国两大股票市场的融资余额约为27.4万亿韩元；到6月24日，这一数字升至约38.6万亿韩元，半年增加超过11万亿韩元，创下历史高位。
韩国信用交易的初始保证金最低可至40%，意味着投资者理论上可以用40元本金控制100元股票，最高杠杆约2.5倍。行情上涨时，这会放大收益；但股价一旦快速下跌，投资者就必须追加保证金，否则券商会直接卖出股票。
更重要的放大器，是5月底集中上市的单一股票杠杆ETF。这些产品主要追踪三星电子和SK海力士，通常提供每日两倍收益。
“每日两倍”并不等于长期收益简单乘以二。为了维持目标杠杆，基金必须每日再平衡：上涨时加仓，下跌时减仓。于是，行情越涨，产品越需要买；行情越跌，产品越需要卖。
这形成了一种典型的顺周期结构。
二、近期韩国下跌为何会演变成踩踏？
市场最初的下跌，可能来自估值、盈利预期或外部风险。但在高杠杆环境中，价格下跌会迅速变成资金链问题。
第一步，芯片股下跌，杠杆ETF被迫降低其持有的成分股；
第二步，股票继续下跌，融资账户的担保比例不足，券商要求投资者追加资金；
第三步，无法补足保证金的账户被强制平仓，产生新的卖盘；
第四步，波动率上升，对冲基金和风险控制模型继续降低仓位；
最终形成“下跌—减仓—强平—再下跌”的负反馈循环。
公开数据能够看到这轮被动抛售的痕迹：5月至7月14日，韩国市场累计强制平仓金额约2.3万亿韩元；7月20日，券商强平卖出金额达到528亿韩元，强平比例升至4.6%。
换句话说，市场中的很多卖盘并不是投资者认为公司“不值这个价格”，而是账户已经没有继续持有的能力。
这也是为什么部分芯片公司即使公布强劲盈利，股价仍会下跌。在去杠杆阶段，短期价格首先由现金需求和风险限额决定，基本面定价可能暂时退居其次。
三、韩国去杠杆走到哪一步了？
截至7月底，可以用三组数据观察进度。
第一，散户融资余额已经明显下降，但仍未回到年初水平哦。
融资余额从6月24日的约38.6万亿韩元降至7月27日的约32.7万亿韩元，下降约15%。不过，它仍比年初的27.4万亿韩元高约19%。这说明新增杠杆已被清理掉一部分，但存量压力依然存在。
第二，杠杆ETF的收缩速度更快。
摩根大通7月21日的测算显示，以韩国资产为基础的杠杆ETF净资产规模从6月底约500亿美元降至约260亿美元。若以该机构认为更合理的180亿美元为参照，当时的出清进度约为75%。
但这里需要特别注意：“完成75%”指的是摩根大通对杠杆ETF这一特定渠道的估算，不代表韩国股市全部杠杆已经清理75%。而且该判断发布之后，KOSPI又经历了新一轮大跌。
第三，对冲基金也在降仓。
相关机构的多空总仓位一度超过净资本的5.5倍，随后降至不足4倍。摩根大通当时判断，对冲基金的去杠杆已经完成一半以上。
综合来看，韩国股市的去杠杆大概率已经进入后半程，但尚不能宣布结束。杠杆ETF和部分机构仓位出清较快，散户融资余额则下降得相对有限。
更值得警惕的是：融资余额只下降约15%，指数却从高点跌去超过38%。这说明市场承接能力明显减弱。在流动性不足的环境中，并不需要特别庞大的卖盘，就可能造成剧烈价格波动。
四、监管层开始踩刹车
面对持续升高的波动，韩国金融监管部门已经收紧单一股票杠杆产品的规则。
主要措施包括：暂停新的单一股票杠杆ETF、ETN上市；禁止相关产品广告；从7月31日起，将参与单股杠杆产品所需的基本预存款由1000万韩元提高至3000万韩元，并原则上要求以现金缴纳，不再认可股票等替代担保品。
监管真正面对的是一道难题：既要降低杠杆，又要避免去杠杆本身引发更大规模的连锁抛售。
五、什么时候才算真正接近尾声？
判断去杠杆是否结束，不能只看指数反弹。暴跌之后出现5%甚至10%的技术性反弹，并不罕见；更值得跟踪的是以下四个信号：
一，是融资余额是否继续向30万亿韩元甚至年初水平靠拢；
二，是每日强制平仓金额和强平比例能否持续回落；
三，是投资者账户存款是否企稳，说明市场重新出现具备承接能力的现金；
四，是三星电子、SK海力士等权重股能否在不触发熔断或临时停牌的情况下稳定交易。
如果融资余额停止下降、强平压力消退，同时成交量和账户存款开始恢复，才更接近“被迫卖出结束、基本面重新接管定价”的状态。
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