文｜明明 周成华 赵诣 孙毓铭
复盘本世纪以来五轮五年计划，货币与财政周期的搭配规律及其对产业投资的影响逐渐显现。历史上，财政与货币双宽阶段，基建产业链曾占据主导地位，但近年来优势逐步向下游高技术消费品转移。展望“十五五”时期，在地方杠杆率偏高的背景下，央行维持低利率的必要性上升，同时新兴产业对财政支持的需求将持续推动货币与财政双宽格局延续。
货币政策周期划分：基于多重指标综合判断
自2000年以来，我国货币政策周期可划分为25个阶段。由于货币政策执行报告存在滞后性，资金利率难以全面反映外汇占款等流动性来源，而政策工具又存在价格与数量操作分化、结构性工具替代总量工具等问题，因此需结合政策表述、市场利率与工具使用情况综合判定周期节点。
财政扩张周期：四本账视角下的四轮脉络
以全国政府性基金、一般公共预算、国有资本经营预算和社会保险基金“四本账”的收支差额为口径测算，1998年以来我国共经历四轮财政扩张周期。该方法确保了数据口径的一致性与可比性，成为判断财政周期的重要依据。
五年规划期间的财政与货币组合演变
“十五”期间，政策组合由宽财政+宽货币转向宽财政+紧货币，2004年财政增量暂歇，2005年紧货币周期结束。“十一五”初期为紧货币+宽财政，金融危机后转为宽货币+宽财政；2010年后随“四万亿”投资退潮，财政增量放缓，货币再度收紧。“十二五”期间，受欧债危机影响，全球货币宽松，我国由紧货币转向宽货币，2014年起减税降费与债务置换推进，形成宽财政+宽货币组合。“十三五”跨越两轮宽财政周期，但2017年金融去杠杆导致货币收紧，直至2018年后边际转松。“十四五”则延续较长时间的宽财政+宽货币政策组合。
不同政策组合下的行业表现特征
1. 宽货币+宽财政：消费端优势凸显
此类组合下，基建产业链曾是主要受益领域，尤其在“十五”和“十一五”期间体现明显。但近年来，随着经济结构转型，下游高技术含量消费品行业逐渐成为主导力量。
2. 紧货币+宽/稳财政：金融板块阶段性占优
紧货币通常出现在经济过热、信贷扩张阶段，具有逆周期调节特征。此时银行、非银金融等板块可能迎来阶段性行情。尽管宽财政对基建形成支撑，但银根收紧限制了资金流向，削弱了传统基建链条的表现。
“十五五”展望：财政货币双宽格局或将延续
预计“十四五”末至“十五五”初，地方政府隐性债务化解将取得进展，但整体杠杆率仍处高位。在财政收入不确定性较大的环境下，央行维持低利率水平的必要性较强。此外，新一轮政策性金融工具重点投向数字经济、人工智能、低空经济、消费基础设施、绿色低碳转型、农业农村、交通物流及市政产业园区八大领域，对财政支出需求较高，进一步支撑货币与财政双宽政策延续。
风险提示
货币政策超预期调整、财政政策变动超出预期、股市波动加剧等因素可能影响政策节奏与市场走势。
