9 月 11 日，科创板上市公司星环科技（688031.SH）正式开启港股招股，股份代号06727.HK。公司预计于 9 月 21 日挂牌，成为首家依据港交所 18C 特专科技章上市的 A+H 企业，独家保荐人为海通国际。
一、招股核心要素
| 股份代号 | 06727.HK（A 股代码：688031.SH） |
| 关键时间表 | 招股：9 月 11 日 -16 日；定价：9 月 17 日；挂牌：9 月 21 日 |
| 发售价区间 | 49.00 — 61.00 港元 |
| 入场费 | 每手 100 股，最高约 6,161.51 港元 |
| 全球发售规模 | 1,401.08 万股 H 股（香港公开发售占 5%，国际配售占 95%） |
| 募资净额 | 约 7.01 亿港元（按中位数计算） |
| 基石投资者 | 浪潮信息子公司、洛阳科创 合计认购约 7,382 万港元（占发售总额约 9.58%，锁定期 6 个月） |
| 保荐人 | 海通国际（独家） |
| 绿鞋机制 | 无（未设超额配股权） |
本次引入的两名基石投资者分别为浪潮信息（000977.SZ）全资子公司及具有洛阳国资背景的洛阳科创。然而，基石投资占比仅约 9.58%，锁定筹码有限；加之香港公开发售初始比例仅为 5%，流通盘较小，可能导致股价波动加剧。
二、公司概况与行业地位
星环科技成立于 2013 年，专注于企业级 AI 与大数据基础软件，为客户提供从数据集成、存储、治理到分析流通的全流程基础设施。核心产品涵盖大数据平台 TDH、分布式数据库 ArgoDB 及 AI 分析工具 Sophon 等。
三大核心竞争优势：
- 全球首家通过 TPC-DS 基准测试及官方审计的数据库厂商；
- 中国首家入选 Gartner《数据仓库与数据管理解决方案魔力象限》的企业；
- 中国大模型私有化部署平台市场中，独立软件厂商份额排名第一。
按 2025 年收入计算，星环科技是中国第五大 AI 基础设施软件提供商，市场份额为 2.7%，同时也是最大的独立服务提供商。公司已服务超过 1,800 家客户，其中包括 105 家《财富》中国 500 强企业，复购收入占比超过 70%。
三、财务状况与估值分析
营收与利润表现：2023 年至 2025 年，公司营收分别为 4.91 亿、3.71 亿及 4.47 亿元。2024 年营收同比下滑 24.4%，2025 年虽回升 20.6% 但未恢复至 2023 年水平。三年累计亏损约8.78 亿元，2025 年亏损幅度收窄 28.8%。
现金流警示：2026 年上半年，公司营收 1.735 亿元（同比增长 14.1%），亏损收窄 21.1%，表面看经营状况改善。然而，经营性现金流净流出扩大至 1.559 亿元，期末现金余额仅剩约1.513 亿元（2025 年末为 3.54 亿元）。主要原因为客户多为大型企业和政府机构，验收回款周期长且收入集中在第四季度，而工资等刚性支出需按月支付。此次 IPO 募资的核心目的即为补充运营现金流。
估值水平：公司尚未盈利，市盈率指标不适用。按 H 股发行价测算，上市后总市值介于 66.2 亿至 82.4 亿港元之间，对应 2025 年市销率（PS）约为 12.8–15.9 倍，估值并不低廉。虽然招股价较 A 股折让约50%–60%，但由于 A 股与 H 股无法自由转换，折价并不必然意味着套利空间。此外，A 股于 9 月 11 日大跌 9.34%，作为定价参考的 A 股价格本身波动剧烈。
四、中签率预测与孖展分析
| 项目 | 数据详情 |
|---|---|
| 公开发售手数 | 7,006 手（每手 100 股） |
| 回拨机制（18C 章） | 初始 5%，最高回拨至 20%；上限约28,024 手 |
| 孖展倍数（截至 9/11 16:00） | 6.09 倍，孖展资金约 2.604 亿港元 |
| 中签率预测（超额 500 倍） | 1 手约 36%，甲尾（900 手）获配 13–14 手 |
| 中签率预测（超额 1,000 倍） | 1 手约 25%，甲尾获配 6–7 手 |
| 中签率预测（超额 1,500 倍） | 1 手约 17%，甲尾获配 4–5 手 |
| 中签率预测（超额 2,000 倍） | 1 手约 10%，甲尾获配 3–4 手 |
| 中签率预测（超额 3,000 倍） | 1 手约 7%，甲尾获配 2–3 手 |
市场解读：首日 6.09 倍的孖展倍数远低于热门新股常见的几十至上百倍，显示市场情绪明显偏冷，观望氛围浓厚。虽然孖展高峰通常出现在认购截止前 1–2 天（9 月 15–16 日），最终倍数仍有变数，但受限于 18C 章规则，公开发售部分最高仅回拨至 20%，货量上限被锁死，中签率难以因回拨机制得到大幅改善。
注：数据基于券商 AI 模型于 9 月 11 日生成。若按当前节奏，最终超购倍数大概率低于预测最低档，实际中签率可能高于测算值。
五、申购结论与操作建议
优势因素
- A/H 股高折价：较 A 股折让约 50%–60%，提供了一定的账面安全垫（但需注意近期 AH 股联动标的信心不足，折价未必收敛）；
- 赛道与技术壁垒：AI 基础设施软件未来几年复合增速预计达 28%，公司拥有 TPC-DS 认证、Gartner 魔力象限及大模型私有化部署独立厂商第一等稀缺标签；
- 产业背景基石：浪潮信息子公司作为基石投资者参与，显示产业资本认可，非纯财务投资。
潜在风险
- 现金流紧张：2026 年中期末现金仅 1.51 亿元，上半年经营现金流净流出 1.56 亿元，资金链承压；
- 缺乏稳价机制：无绿鞋机制，基石持股比例低（约 9.6%），且公开发售初始比例仅 5%，小盘子易引发大幅波动；
- 估值偏高且业绩波动：市销率（PS）高达 12.8–15.9 倍，且 2024 年曾出现 24.4% 的收入下滑；
- 情绪与政策不确定性：作为首单 18C 章 A+H 项目，缺乏历史参照；同时需留意相关军事物流采购活动禁令的潜在影响。
综合建议：观望为主。
尽管发行折价丰厚且技术具备稀缺性，但公司仍处于烧钱阶段，现金流吃紧且无绿鞋护航。叠加近期 A+H 股整体表现疲弱，以及首单 18C 项目缺乏先例，高折价未必能转化为首日溢价。
操作策略：重点关注两个变量。若 A 股继续大幅下跌，建议直接放弃申购；若 A 股明显走强且孖展倍数同步显著抬升，可考虑小仓位尝试。以上内容仅为个人分析思路，不构成投资建议。
· 股市有风险，投资需谨慎。港股新股波动较大，可能出现破发甚至大幅亏损。
· 相关操作分析仅代表个人观点，不构成推荐。
· 投资者应根据自身风险承受能力独立做出投资决策，盈亏自负。
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