作者：乘风破浪
语音播报：邵传华
【导读】美元正式进入加息通道，美债收益率也在节节攀升。中美经济周期错位，导致中美货币政策异位，人民币兑美元也呈现震荡走弱。对于外向型经济企业来说，一向以美元融资为主，博取美元低利率的时代接近尾声，那么现在企业该如何选择融资币种，如何规避汇率风险呢？
【01 宏观形势无常，利率环境生变】
自2020年新冠疫情发生以来，以美国为代表的主要西方国家采用了超常规量化宽松货币政策和财政政策，激发了市场需求。然而，供应链受堵或者中断致使供给端受阻。在供需失衡的背景下，大宗商品价格节节攀升。
外围市场的加息政策，直接提升了外币的融资利率。美元1年期libor从2022年1月份最低0.603%已经攀升到当前最高2.607%，已经攀升了200bps。
今年以来央行已经下调人民币存款准备金率0.25%，为实体经济的货币供应进一步释放流动性。最能反映境内企业人民币贸易融资价格的6个月银票转贴现利率从年初的2.39%下跌到最新的1.11%，境内人民币融资成本屡创新低。人民币融资利率相对于美元融资的优势逐步显现。
过去长期以来，在人民币升值的大背景下，以美元低利率融资模式下的Carry trade 交易下的融资模式难以为继。人民币汇率弹性进一步增加，人民币汇率双向波动特征更加明显，外汇汇率风险增加，以外向型经济为主要的企业融资模式需要根据市场环境的变化而变化。
【02 人民币融资有优势，汇率风险要兼顾】
（1）从出口企业谈融资
对于一个出口企业来说，在组织采购生产和出口应收账款过程中造成资金占用。当前形势下，我们认为企业可以通过银行承兑汇票、国内信用证等方式进行融资，降低融资成本。
从当前市场情况看，假定：企业半年期银行承兑汇票融资成本为1.5%（国内证融资成本要高出30-40bps），组织生产时间为3个月，出运后O/A赊销账期期限为3个月，美元即期汇率6.55，半年期美元远期汇率升水点为290bps，6M Libor为1.848%。
方案一：半年期银票融资解决方案
融资成本：国内供应链端通过银票融资年化成本为1.5%。
自组织生产到收汇的半年期美元应收账款资产增值年化收益(因为远期汇率贬值)为：
（0.0290/6.55）*2*100%=0.88%
综合融资年化成本应为：融资年化成本-资产年化收益=1.5%-0.88%（人民币贬值出口企业收益）=0.62%。
方案二：美元应收账款融资解决方案
如果采用美元出口应收账款融资，半年融资成本按照Libor +20bps,融资利率大约为2.05%。因为外币负债与外币资产自然对冲，无需额外进行汇率风险对冲。
综上来看，方案一的人民币融资和方案二的外币融资相比，可节省成本大约1.4%左右。
（2）从进口企业谈融资
对于一个进口企业来说，境外采购的外币支付将会产生资金占用，在境内的产成品销售过程中也可能会产生半年账期，从而形成资金的占用。
假定：在某进口企业国内组织生产需要3个月，销售后有6个月账期。企业半年期银行承兑汇票融资成本为1.5%（国内证融资成本要高出30-40bps），美元即期汇率6.55，三个月远期汇率升水点为170bps，9个月美元远期汇率升水点为370bps，3M Libor为1.286%，9M Libor为2.198%。当前形势下，企业可以通过进口押汇、银行承兑汇票/国内信用证组合方式进行融资，解决融资问题。
方案一：进口押汇+银承融资解决方案
如果企业通过远期锁定未来三个月远期购汇汇率为6.567，美元升值收益年化为（0.017/6.55）*4*100%=1.038%，在美元融资情况下计入融资成本。进口押汇三个月，融资成本年化3M Libor+20bps为1.486%。国内供应链端6个月银票贴现融资成本年化1.5%。三个月后，使用银票贴现，融得人民币资金用于远期购汇履约，偿还进口押汇。最终年化融资成本为连续两段时间融资成本的加权平均：（1.486%+1.038%）*3/9（进口押汇融资3个月）+1.5%*6/9（银票融资六个月）=1.84%
对于不同期限的融资利率，可以根据期限加权的方式计算综合融资利率。例如某企业一年期间，100万融资，上半年期融资成本为1%，下半年为2%，则总融资费用为100*1%/2+100*2%/2，综合融资利率为总融资费/融资本金=[100*1%/2+100*2%/2]/100=1%/2+2%/2=1.5%,刚好是上半年融资利率和下半年融资利率的加权平均。
方案二：进口押汇融资解决方案
如果采用美元进口押汇，企业通过远期锁定未来9个月远期购汇汇率为6.587，美元升值收益年化为（0.0370/6.55）*12/9*100%=0.75%，在美元融资情况下计入融资成本。9个月融资成本按照Libor +20bps,融资利率大约为2.39%。综合融资年化成本为2.39%+0.75%=3.14%
综上来看，方案一和方案二相比，可节省成本大约1.3%左右。
小结————从当前短期来看，人民融资的成本吸引力逐步显现，随着美元加息的进一步开展。我们认为美元资产的收益率会进一步提升，外币资产吸引力进一步增加。（当然外币负债成本也会增加）企业可以结合自身的融资需求和资金使用计划，灵活选择融资币种和外汇避险方案，优化财务决策，提升财务目标。
下期预告：随着人民币国际化和“一带一路”的推进，中资商业银行纷纷在海外设立分支机构，但海外监管环境较之国内存在较大差异，政策风险和合规风险较高。下篇文章将分析中资银行海外布局现状，剖析海外分行面临的监管环境与政策风险，对优化中资银行海外分行的合规管理提出建议。详见《国内中资银行如何对海外分行进行合规督导（上）》
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