2025 年中国创新药对外授权总金额达 1356.55 亿美元，首付款 70 亿美元，均居全球第一；2026 年上半年再创 997 亿美元新高。辉瑞以 12.5 亿美元不可退首款引进三生制药双抗，刷新纪录。行业热度高涨，“全球抢中国药”成为共识，甚至衍生出“中国是唯一选择”的潜意识。然而，视线转向全球 BD 版图：诺华斥资 32 亿美元购入韩国 Alteogen 技术，印度 Sun Pharma 则以 117.5 亿美元全现金收购 Organon。全球大药企的资金流向呈现多元化，并非单一路径。本文将对比中韩印三国生物医药产业的底层逻辑、造血机制及交易结构，剖析繁荣背后的真相与边界。
韩国和印度，不是今年才冒出来的
韩国生物医药产业的崛起源于国家层面的长期规划。自 2023 年发布第三次制药生物产业培育五年计划，至 2025 年成立国家生物委员会并设立万亿韩元基金，韩国已构建起完善的政策支持体系。监管方面，韩国食药处（MFDS）成为 ICH 正式会员及 PIC/S 成员国，其临床数据在 FDA 和 EMA 获高度认可；首尔连续七年位居全球临床试验数量城市榜首。产业成果于 2024 年集中兑现：柳韩洋行肺癌药 lazertinib 获 FDA 批准，成为首个韩国原创肿瘤药。截至 2024 年，累计 34 款韩国药获 FDA 批准。2025 年韩国创新药授权总额翻倍至 78.6 亿美元，2026 年前八个月已达 124.6 亿美元。
跨国药企（MNC）青睐韩国的核心在于“平台与改造技术”。Alteogen 的透明质酸酶平台已多次授权给默沙东、阿斯利康等巨头，用于 Enhertu 等重磅药物的皮下剂型改造；ABL Bio 的双抗及血脑屏障穿梭平台分别授权给 GSK、礼来和赛诺菲，单笔交易额动辄数十亿美元。这种“一个平台反复售卖、一家公司服务多家巨头”的模式，是韩国 Biotech 的典型生存法则。
印度则走出了一条截然不同的路径。依托三十年仿制药全球化积累的质量体系、注册能力及成本优势，印度正通过“仿制药赚现金、收购买资产”的策略快速扩张。2024 年印度发布 BioE3 政策，直指全球生物制造中心。Sun Pharma 等头部企业频频出手：从早期收购在研生物药 tildrakizumab，到近年斥资 5.76 亿美元收购 Concert Pharmaceuticals，再到 2026 年以 117.5 亿美元全现金收购默克分拆出的 Organon，一举跻身全球药企前 25。Biocon Biologics 亦曾豪掷 33 亿美元买断 Viatris 全球生物类似药业务。印度买家的身影正从头部向腰部扩散，展现出强大的资本整合能力。
钱从哪来：三种不同的造血
中国 Biotech 的现金流高度依赖 License-out。2025 年前三季度，对外授权首付款（45.5 亿美元）首次超过一级市场融资（31.9 亿美元）。这虽证明了资产价值，但也暴露了国内商业化闭环的缺失：进院难、医保压价及商保缺位，使得多数企业难以靠国内销售覆盖研发运营成本，BD 成为主要输血通道。一旦地缘政治或买方预算收紧，资金链风险将显著增加。
韩国形成了“制造养创新”的内循环。本土市场狭小迫使韩国企业必须出海。三星生物凭借全球第一的 CDMO 产能（78.4 万升）和巨额利润（2025 年营业利润约 14 亿美元），反哺孵化器与研发投入；Celltrion 则通过自建欧美销售团队成功商业化生物类似药 Remsima。坚实的制造与类似药现金流，让韩国 Biotech 的授权合作更像锦上添花，无需靠每一笔交易续命。
印度的造血逻辑最为传统且硬核。仿制药出口是其全球现金牛，尤其在美欧市场占据主导份额。凭借这一底盘，印度药企敢于进行百亿美元级别的并购。同时，印度并未放弃本土商业化，Sun Pharma 已在减重赛道提前布局司美格鲁肽注射剂。其核心逻辑清晰：创新可以买，渠道可以买，但购买资金必须源自自身盈利。
交易结构：卖分子、卖钥匙、买现成
中国主要出售“带数据的分子”。凭借约为美国 36%-40% 的临床成本及高效的病人招募速度，中国资产提供了极高的确定性，推动交易从“中国折扣”转向“中国溢价”。2025 年平均首付比例约 5.2%，头部案例如辉瑞引进三生制药项目，首付高达 12.5 亿美元。然而，2026 年一季度数据显示，虽然前期付款上涨，但销售分成下限从 7.1% 降至 5.5%，显示买方在结构性压价后期权益。
韩国出售的是“钥匙”，即平台和改造技术。此类交易首付天然较低，但频次高、可复用。例如 ABL Bio 授权 GSK 的血脑屏障平台，总金额超 25 亿美元，首付仅占 2% 左右。MNC 购买韩国技术，旨在为存量产品进行改良以延长生命周期，应对专利悬崖；而购买中国资产，则是为了获取下一代产品管线。两者性质迥异。
印度基本不参与早期研发博弈，而是反向收购 MNC 的成熟资产。无论是 Biocon 买断 Viatris 业务，还是 Sun Pharma 收购 Organon，都是接手 MNC 认为非核心但具备稳定现金流的成熟组合。MNC 在三个市场间形成了理性分工：早期技术看韩国，中期分子看中国，成熟资产找印度接盘。
该给自己浇盆水了
中国并非创新药 BD 的唯一选择。尽管授权总额全球第一，但在平台型技术、制度互信、制造底座及国内支付闭环等方面，仍有很长的路要走。行业的过度热闹可能带来误导：若将 BD 视为终点而非放大器，将首付款当作融资主通道，甚至为了财报好看而贱卖长尾权益，短期虽能刷新中国纪录，长期却在透支行业的定价权。
降温并非看空，而是呼唤长期主义。BD 回笼的资金应转化为新一轮研发投入、平台沉淀及制造能力，而非一次性分配。政策端亟需打通商业化闭环，在医保谈判之外，拓展商保、丙类目录等市场化出口，助力企业在国内实现自我造血。只有内循环畅通，中国企业在出海谈判中才能掌握真正的话语权。
诺华买韩国的酶，Sun 买默克的业务，MNC 买中国的分子。三种资金流向，三种交易逻辑，没有谁是唯一的替代者。中国创新药能否稳居牌桌核心，不取决于今日刷新的纪录，而在于这笔资金归来后，能否孕育出下一个值得被世界抢购的价值。