近日，标普道琼斯指数公司公布最新一轮成分股变动，Nike 将被移出 S&P 100（标普 100）指数，调整将于 9 月 21 日美股开盘前正式生效。
2008 年耐克进入 S&P 100 时，全球金融危机刚刚爆发，iPhone 也才上市一年多。那也是全球消费品牌继续扩张的年代，成熟的供应链、覆盖全球的零售网络、明星运动员和大规模广告投放，可以让领先品牌不断扩大优势。
18 年后，与耐克一起退出指数的是 Colgate-Palmolive（高露洁棕榄）、Simon Property Group（西蒙地产集团）和 Honeywell Aerospace（霍尼韦尔航空航天）；Dell Technologies（戴尔科技）、Palo Alto Networks（派拓网络）、Arista Networks（阿里斯塔网络）和 Sandisk（闪迪）补位，四家都是科技公司。
这并不意味着 S&P 100 正在用科技公司“淘汰”消费品牌。指数调整主要反映市值区间和代表性的变化，耐克也依然是 S&P 500 成分股。但过去几年，它的确经历了一轮少见的价值收缩。2021 年 11 月，耐克股价一度达到历史高点 179.10 美元；而截至今年 9 月 8 日，收盘价只剩 38.10 美元，市值较高点减少超过 2000 亿美元。
从公司本身看，耐克远未到失去基本盘的地步。2026 财年，公司收入 463.98 亿美元，净利润 31 亿美元，依然是全球最大的运动鞋服销售商；其中 Nike Brand 收入 452.22 亿美元。经过几十年积累，耐克在全球运动员资源、产品研发、供应链和零售网络上的优势依然明显。2025 年，Brand Finance 仍将其评为全球品牌强度最高的服饰品牌之一。
但和两年前相比，经营压力也已经清楚地反映在数字里。2024 财年，耐克收入还达到 513.62 亿美元，此后两年减少了近 50 亿美元；2026 财年收入按汇率中性口径下降 2%，Nike Direct 继续收缩，大中华区收入按汇率中性口径下降 13%，Converse 的收入也出现大幅下滑。耐克仍然拥有庞大的品牌和商业体系，只是过去那套依靠品牌影响力、经典产品和全球渠道持续推动增长的方式，已经不像从前那样有效。
这段变化可以从 John Donahoe 的任期说起。2020 年他接任 CEO 时，疫情正在迅速改变全球零售业，消费者大量转向线上购物，耐克的数字业务也随之加速增长。到当年 5 月，数字销售已经占到公司总销售额约 30%，比原定计划提前三年实现目标。曾先后执掌 eBay 和 ServiceNow 的 Donahoe 由此进一步推动 DTC 转型，希望把更多交易和消费者关系掌握在耐克自己的渠道中。
在当时的环境里，这个选择很有吸引力。耐克本身拥有极高的品牌认知度、庞大的会员基础和稳定的自有流量，消费者已经习惯主动进入 Nike App、官网和直营门店寻找产品；如果更多销售能够直接由品牌完成，公司就可以更完整地掌握消费数据、价格体系、库存和用户关系，同时减少对第三方零售商的依赖。到 2020 年底，耐克已经减少了大约三分之一的销售合作伙伴，对 Foot Locker、DSW、Macy’s 等大型零售商的供货也随之收缩。
疫情之后，零售市场逐渐回归常态，消费者重新回到商场和实体门店，耐克的数字业务也没能继续保持 2020 年时的增长速度。与此同时，直营占比提高意味着公司需要承担更多库存、仓储、配送和折扣压力，原本由零售商分担的一部分经营风险，开始更多留在耐克自己的体系里。
更难直接体现在财报中的，是渠道覆盖变化带来的影响。运动鞋消费本身很依赖比较和试穿，消费者走进商场时，往往会同时接触多个品牌；原本计划购买耐克的人，最后却可能试了一双 Hoka，也可能被 On（昂跑）的 CloudTec 鞋底吸引走了注意力。对运动品牌来说，多品牌零售商不仅承担销售功能，也承担产品发现、试穿和品牌比较的作用。
当耐克主动减少部分外部渠道的供货后，这些货架空间很快被其他品牌补上了。Hoka、昂跑、New Balance 等品牌进入更多高客流零售商，借助实体渠道扩大曝光和试穿机会，也逐渐从专业跑步人群中的小众选择，变成普通消费者会直接拿来与耐克比较的品牌。耐克此前让出的零售空间，也在客观上加快了这些新竞争者触达更广泛消费者的速度。
到 2026 财年，耐克已经开始重新提高批发渠道在整体业务中的权重。Nike Brand 批发收入达到 275 亿美元，同比增长 6%，按汇率中性口径增长 4%；Nike Direct 则下降 6% 至 177 亿美元，其中数字销售下降 12%。目前，Nike Brand 约 61% 的收入来自批发渠道，39% 来自直营。公司也在最新的经营规划中重新强调批发分销和实体零售的重要性，希望改善产品在多品牌零售环境中的覆盖和呈现。
这种调整也延伸到了管理层。8 月底，耐克重新设立首席商务官职位，由曾长期任职 Walmart（沃尔玛）、并担任过 Sam’s Club China（山姆中国）代理 CEO 的 Jane Ewing 出任，她将统一负责全球 Marketplace，范围包括 Sales 和 Nike Direct。此前由不同体系分别推进的直营、批发和零售合作，将更多被纳入同一套管理框架。对经历过一轮 DTC 扩张和渠道重新平衡的耐克来说，如何让自有渠道与外部零售网络更好地协同，已经成为下一阶段经营调整中的重要部分。
产品端也经历了类似的调整。Air Force 1、Dunk 和 Air Jordan 都是耐克经营多年的核心产品线，拥有很高的消费者认知度，供应链成熟，需求也相对容易预测。对于一家年收入超过 400 亿美元的上市公司来说，继续扩大这些已经被市场验证过的系列，通常比从头打造新的核心产品系列风险更低，也更容易支撑短期销售目标。
Donahoe 任期内，耐克曾增加 Dunk、Jordan 等热门鞋款的供应。最初的出发点是满足长期被压抑的需求，公司希望通过提高供给，把强烈的购买意愿转化为实际销售。随着发行频率、配色和市场供应逐步增加，一些过去能够迅速售罄的鞋款开始在货架上停留更久，二级市场溢价也随之回落。经典系列仍然贡献可观的销售，但持续依赖复刻和新配色，也让耐克越来越难仅靠这些成熟产品维持原有的新鲜感。
2024 年 10 月，Elliott Hill 从退休状态回到耐克，接替 Donahoe 出任 CEO，此后产品结构成为他着手调整的重点之一。2026 财年，耐克主动减少了超过 20 亿美元的经典鞋款业务，控制部分成熟系列的供给，并把更多货架、营销资源和开发空间留给新品。这类调整会直接影响短期收入，但对于已经长期依赖 Air Force 1、Dunk、Jordan 1 等经典产品的耐克来说，新一代产品要真正成长起来，首先需要获得足够的市场空间和消费者注意力。
耐克这些年的产品问题，并不意味着它的研发能力已经下降。比如 Hoka 的厚底设计和昂跑的 CloudTec 鞋底有一个共同特点，它们都把技术差异直接做成了消费者能够感知的产品特征，无论是外观轮廓还是上脚体验，都很容易在货架上形成辨识度。而相比之下，耐克仍然拥有庞大的研发体系和深厚的运动科学积累，全球专利组合也超过 3.7 万项，但这些能力并没有持续转化成足够鲜明的新产品。HundredX 的消费者反馈数据也显示，在价格、尺码与合脚度、耐用性等一些基础产品评价上，耐克长期落后于众多同行。
对耐克这样规模庞大的公司来说，研发本身只是产品创新的起点。新的材料、缓震结构和运动科学成果，还需要经过设计、制造、定价、营销和渠道，最终变成消费者能够理解、愿意试穿，也愿意支付全价购买的产品。过去几年，耐克更明显的问题出现在研发成果向商品转化的过程中，新技术并不总能迅速形成清晰的产品差异，也没有持续带来足够多能够接替经典鞋款的新增长点。
竞争者已经从耐克的瓶颈期里获得了不少空间。昂跑 2025 年销售额首次突破 30 亿瑞士法郎，同比增长 30%，毛利率达到 62.8%；Hoka 截至 2026 年 3 月的财年收入达到 25.9 亿美元，同比增长 15.9%。两家公司与耐克的体量仍相差很远，但已经从专业跑步市场进入更广泛的消费人群，也在大型零售商的货架上获得了更稳定的位置。对今天的跑鞋消费者来说，它们已经不再只是耐克之外的小众选择。
更值得参照的是 adidas（阿迪达斯）的变化。作为和耐克一样拥有几十年历史、覆盖多个运动项目的全球品牌，阿迪达斯过去几年同样经历过产品、库存和品牌热度的低谷，但恢复速度已经明显加快。2025 年，阿迪达斯品牌收入按汇率中性口径增长 13%，连续第二年保持这一增速，集团全年收入达到创纪录的 248 亿欧元；到年末，Running 业务增幅超过 30%，批发和直营渠道也都实现双位数增长。
阿迪达斯的恢复也表明，大型运动品牌并不会因为新竞争者出现就失去重新获得增长的机会。过去两年，它一方面重新建立跑步、足球等专业运动品类的增长，另一方面又通过 Samba、Gazelle 等经典鞋型维持生活方式市场的热度，在经典产品和新增长之间找到了相对更好的节奏。过去几年运动鞋市场发生的变化，很难用“新品牌取代旧品牌”来概括，份额正在多个场景之间重新分配，大公司还是有机会重新赢回来。
消费者对运动品牌的选择，也已经和十年前不太一样。过去，一个综合型品牌往往可以覆盖跑步、训练、休闲等多个场景；现在，不同运动项目正在形成更清晰的产品偏好和品牌认知。一个消费者可能跑步穿 Hoka，越野选择 Salomon（萨洛蒙），训练时买 lululemon（露露乐蒙），日常再穿 New Balance。跑步、户外、网球、训练和生活方式之间的界限越来越细，也给了更多专业品牌持续做深单一场景的机会。没有哪一家新公司能够复制耐克完整的规模和业务版图，但它们可以在不同品类里分别抢走一部分消费者。
行业本身也已经进入更慢的增长阶段。Citi 预计，2026 年运动服饰市场增速将放缓至 2%-5%；相比之下过去十年里这一市场的年均增长约为 7.5%。耐克过去十多年的扩张，既来自自身品牌和产品能力，也受益于运动休闲、健康消费和球鞋文化持续扩大。如今市场增速下降，竞争者又比过去更多，即使耐克重新理顺产品、渠道和组织，它所面对的增长环境也已经和上一轮高增长时期明显不同了。
所以 Elliott Hill 接手的耐克，已经和他 2020 年退休时有了很大不同。Hill 在公司工作了 32 年，1988 年从销售实习生做起，此后先后负责北美、欧洲以及全球 Consumer & Marketplace 等业务，退休前已经进入公司最高管理层，分管 Nike 和 Jordan Brand 的商业与市场工作。2024 年 10 月，已经退休四年的 Hill 重返耐克并出任 CEO，市场对这位熟悉公司内部运作、又长期负责消费者和渠道业务的老将寄予了不小期待，任命公布后耐克股价盘后一度上涨约 8%。
回到公司后，Hill 先重新走了一遍市场。他先后走访洛杉矶、纽约、阿姆斯特丹、伦敦、巴黎、上海和北京的零售终端，与批发合作伙伴、运动组织和一线团队重新建立联系。随后，耐克开始调整原有的组织方式，从过去更多按照 Men、Women、Kids 等消费者类别划分业务，转向围绕 Running、Basketball、Global Football 等具体运动建立垂直团队，大约 8000 名员工被重新配置到 Sport Offense（以运动为引领）体系中，让产品研发、运动员资源、营销和渠道执行围绕同一消费场景展开。
这种组织变化对应的是运动消费越来越细分的现实。一个被统一归类为“女性消费者”的人，可能是马拉松跑者，也可能打网球、做力量训练，或者主要把运动服当作日常穿着，不同场景对脚型、性能、审美和购买渠道的要求都不一样。Hoka、昂跑、萨洛蒙等品牌过去能够从单一运动或特定人群中快速建立优势，也和这种聚焦有关。对耐克这样覆盖众多品类的大公司来说，重新按照具体运动组织团队，可以让产品和市场决策更接近真实的使用场景，也缩短消费者需求传递到产品开发和市场执行之间的距离。
Running 是 Hill 上任后最早集中资源修复的业务之一，也是目前最先看到成效的板块。今年 4 月，耐克跑步业务单季度收入同比增长约 20%；到 8 月，已经连续五个季度实现双位数增长。Vomero 18 是这一轮恢复里比较有代表性的产品案例。上市前三个月，这款鞋销售额超过 1 亿美元，耐克随后又继续推出 Vomero Plus 和 Vomero Premium，把一个已经重新获得消费者反馈的系列往更完整的价格带和产品层级延伸。对耐克来说，这类新品的意义不只在于贡献一笔销售，它也说明当产品本身重新具备竞争力时，公司原有的运动员资源、研发、营销和全球渠道仍然能够迅速把一个产品放大。
不过，Running 的改善目前还只是局部。2026 财年，北美市场已经恢复增长，批发业务也有所回升，但大中华区、Sportswear 和 Converse 仍在承压，整个公司的恢复速度并不均匀。Hill 在 9 月 8 日的股东大会上也没有回避这些问题，他表示耐克不会按季度管理公司，而是在为未来十年重新建设，同时承认不同业务的修复节奏不会一致，当前仍有不少工作需要完成。
中国是耐克目前恢复较慢的市场之一。2026 财年，大中华区收入为 58.47 亿美元，同比下降 11%，按汇率中性口径下降 13%；第四季度收入同比下降 12%，汇率中性降幅进一步扩大至 17%，Nike Direct、数字业务和批发渠道均出现下滑。除了消费环境、客流和促销压力，耐克还需要面对更密集的品牌竞争，安踏、李宁等本土企业持续扩大运动品类，Hoka、昂跑、Salomon（萨洛蒙）等国际品牌也在跑步、户外等细分市场增加投入。
今年夏天，耐克开始进一步整理中国的线上渠道。按照计划，从 2027 年 1 月起，线上销售将更多集中到 Nike.com.cn、Nike App，以及天猫、京东和抖音等平台的官方旗舰店，绝大多数由零售合作伙伴运营的线上店铺将逐步停止销售耐克产品。耐克认为，过去几年中国线上渠道扩张较快，不同店铺之间在商品、价格和品牌呈现上越来越分散，希望通过减少重复入口，重新提高线上市场的一致性。
这项决定很容易让人回想起 Donahoe 任期里的 DTC 转型，当时的耐克曾因大幅减少部分外部零售合作而失去不少货架和消费者触点，如今再次收缩第三方线上分销，自然容易让投资者担心类似的问题会不会重演。相关调整可能带来 5 亿至 10 亿美元的销售影响，滔搏、宝胜等长期合作伙伴也将减少一部分 Nike 线上业务；另一方面，耐克这次并未退出天猫、京东和抖音，也没有减少实体零售合作，而是把同一电商平台上较为分散的销售入口更多集中到官方旗舰体系。
两轮渠道调整因此不能简单等同。Donahoe 时期的 DTC 转型更强调把交易和消费者关系带回耐克自有渠道，这一次中国市场的调整则更多针对价格秩序、店铺数量和品牌呈现过于分散的问题。不过，两者面对的经营约束仍然相似：分销范围扩大有利于销售和消费者触达，但渠道数量过多也更容易带来价格竞争、折扣和体验不一致；渠道收紧之后，品牌又必须证明减少触点不会进一步损失市场份额。在中国这样一个电商渗透率高、本土品牌竞争激烈、平台生态又相对复杂的市场，耐克需要重新找到覆盖范围、价格管理和品牌控制之间的平衡。
库存也是观察耐克这轮调整进展的一个重要指标。2026 财年末，公司库存约 75 亿美元，与上一年基本持平，总量已经没有继续上升，但耐克仍在清理部分旧产品、调整促销和采购节奏，为新品腾出空间。
因此，判断耐克的恢复也不能只看收入有没有重新增长。新品占比、全价销售表现、折扣水平、库存结构和市场份额如果持续改善，才会进一步体现在毛利率和现金流上。2026 财年，耐克鞋类产品的平均售价也有所下降，其中既有产品组合变化，也受到批发渠道占比重新提高等因素影响，说明公司目前仍处在清理旧商品、调整渠道结构和重新建立新品节奏的过程中。
公司花钱的方式也开始被重新审视。2022 年，耐克董事会批准了一项 180 亿美元的股票回购计划；截至 2026 财年末，公司已经花掉约 121 亿美元，平均回购价格约为每股 97.57 美元。如今股价已经远低于当时的平均回购价格，继续讨论过去是否买贵意义有限，更现实的问题是接下来的资金应该投向哪里。
9 月这次 S&P 100 调整，恰好给耐克过去 18 年画出了一条分界线。2008 年进入指数时，它已经是全球最有影响力的消费品牌之一，此后又经历了运动消费扩张、全球零售增长和球鞋文化最旺盛的一段时期。今天的耐克规模更大、资源更多，经营这家公司却也比当年复杂得多。
廉颇晚年客居魏国。赵国再受秦兵威胁，赵王想起这位旧将，派人去看他是否还能领兵。使者到时，他一饭斗米、肉十斤，吃罢披甲上马，仍显旧日气力。耐克现在当然也还吃得下。它还有 460 多亿美元收入，还在往产品创新、运动员关系、中国市场、门店、零售伙伴和技术里投入资源，也还想争更多消费者、更多货架和更多市场份额。
只是这桌饭已经不是十年前那一桌。市场增长慢了，坐在桌边的人却更多了，耐克过去能够凭借品牌、规模和渠道顺势获得的增长，如今需要一块一块重新争回来。
