砺石商业评论 | 出品
近日，美的集团发布 2026 年半年度报告。财报显示，公司上半年实现营业总收入 2610.5 亿元，同比增长 3.5%；归母净利润 264.5 亿元，同比增长 1.7%。
单看数据，营收与利润双增，延续了“连续 6 个半年度双增长”的纪录。然而拉长周期对比，增速下滑明显：去年同期营收增速为 15.58%，净利润增速为 25.04%，扣非净利润增速高达 30%。仅一年时间，营收增速从两位数降至 3.5%，净利润增速跌至 1.7%，而最能反映经营质量的扣非净利润更是由正转负，大幅下滑 25.31%。
在中国商界，美的素以稳健著称。无论外部环境如何波动，其总能穿越周期保持增长。这种稳健曾是外界对美的最深的认知，也是其核心护城河。然而，正如投资界所言，“苹果树不会长到天上去”，任何企业终会遇到增长瓶颈。当这一刻真正来临时，依然令人意外。
最稳健的公司之一
理解这份财报的分量，需回顾美的过去几十年的增长轨迹。从 1980 年何享健带领小厂起步，到跨越消费电器、工业技术、楼宇科技及机器人等多领域，美的用四十余年走完了中国制造业进化的大部分台阶。
2012 年是关键分水岭。何享健将董事长一职交给职业经理人方洪波，完成了中国民企史上成功的权力交接。彼时美的年营收刚过千亿，至 2025 年已达 4585 亿元，13 年间规模翻了 4.5 倍。
更难能可贵的是增长质量。2022 年至 2025 年，美的营收从 3457 亿元增至 4585 亿元，归母净利润从 296 亿元增至 439.5 亿元。这期间，美的经历了疫情冲击、地产下行、原材料波动及地缘政治摩擦等多重挑战，但每次都平稳度过。
2022 年行业遇冷，美的营收几近零增长，但净利润仍保持正增长，展现了极强的韧性。2025 年，美的更是创下历史新高，海外收入与 ToB 业务均实现双位数增长。
支撑这种稳健性的核心特质包括：极致的运营效率（如"T+3"模式）、敢于自我革命的渠道变革、多元化的全球布局，以及何享健留下的现代企业制度与职业经理人文化。这使得美的在投资界长期被视为“确定性”的代名词。
一份“看起来很稳”的财报
带着上述共识审视 2026 年半年报，便能读出其中的不寻常。表面看，核心数字均为正增长，分红方案照常推出，似乎波澜不惊。但拆解财务结构，三处反常显露无疑。
第一处反常：增速断崖。营收与净利润增速较上年同期大幅回落，表明增长引擎明显降档。
第二处反常：扣非利润背离。扣除非经常性损益后的净利润同比下滑 25.31%，与归母净利润的正增长形成鲜明反差。官方解释称，人民币升值导致汇兑损失计入经常性损益，而对冲收益被计入非经常性损益，造成口径不对称。财务费用剧降与投资收益大增印证了汇率是主要变量。虽然部分是会计口径造成的技术性失真，但人民币升值对出口竞争力的侵蚀是实实在在的。
第三处反常：风险端减值抬头。资产减值损失与信用减值损失同比恶化，主要来自商誉减值和应收账款坏账。此外，归母净资产下降主要源于大手笔回购与分红，虽属主动回报股东，但也反映出增长的安全边际在变薄。
当然，经营活动现金流净额持平，加权平均净资产收益率微升，说明美的的经营底盘依然扎实。真正的变化在于：它还能不能像过去那样高速增长。
业务拆解：谁在扛增长，谁在拖后腿
拆解 2610.5 亿营收可见，增长靠少数业务勉力支撑。2026 年上半年国内家电零售市场规模下滑 9.9%，空调等核心品类跌幅显著。在此背景下，美的智能家居业务收入同比增长 4.27%，逆势增长含金量高，但毛利率有所下滑，表明份额是通过价格换来的。
ToB 业务分化明显：
- 楼宇科技：收入同比增长 10.84%，毛利率提升，受益于数据中心液冷需求爆发，是表现最优的板块。
- 机器人与自动化：收入同比增长 10.27%，但毛利率下滑，显示增长部分源于价格战。
- 工业技术：收入与毛利率双降，是唯一负增长板块，反映出内需寒意已传导至上游部件。
ToB 业务整体增速从去年的 17.5% 骤降至 3.3%，第二增长引擎尚未完全成势便遇减速。
分区域看，亮点在海外。海外收入增速是国内的两倍以上，毛利率更高。海外自有品牌（OBM）收入占比超 50%，标志全球化从“产品出口”升级为“品牌出海”。欧洲 PortaSplit 移动分体空调的热销便是有力证明。
综上，2026 年上半年美的的真实图景是：少数业务冲锋，多数业务承压。增长未停，但支撑结构比过往更加吃力。
下滑背后的四层原因
究其根源，可归纳为四层原因：
第一层：内需拐点。家电保有量饱和叠加政策退坡，导致国内市场进入存量替换周期，大盘引力难违。
第二层：汇率波动。人民币升值带来真实汇兑损失，并在会计口径下放大，成为利润波动的放大器。
第三层：竞争烈度。存量市场下，价格战不可避免。三大业务线同时让渡利润，是行业清场阶段的必然代价。
第四层：规模天花板。这是最根本的原因。美的体量已大，国内天花板难容双位数增长，而海外与 ToB 业务增速也在放缓。第一曲线触顶，第二曲线未满，正是巨头遭遇的“青黄不接”时刻。
规模每上一个台阶，维持同等增速所需的能量呈指数级放大。2026 年上半年，正是美的与中国家电市场天花板正面相撞的时刻。
方洪波的答卷
面对局面，管理层提出了“我们总有道路”的战略确信。路线图清晰：以 ToC 业务为护城河提供现金流，输血给 ToB 业务以构建未来保障。尽管 ToB 业务增速暂时放缓，但楼宇科技与机器人赛道符合长期趋势。
在投入上，美的宣布未来三年投入 600 亿元布局 AI，加速向"AI+ 工业科技集团”转型。在全球化方面，OBM 占比过半标志着品牌出海的临界点，海外将成为下一程重心。对股东而言，持续的回购与分红展现了管理层的担当。
评价今天的美的，这并非一家衰退的公司，而是一家正在经历“成年礼”的企业。其增长逻辑正从“量价齐升”切换到“结构升级”。这种切换注定伴随阵痛。投资者应关注气候而非天气，重点观察下半年人民币汇率走向及工业技术板块能否企稳。
优秀的企业不是一棵树，而是一座果园。老的果树增长放缓时，新的果树正在结果，更新的树苗正在扎根。过去四十年，何享健与方洪波证明了他们是最出色的园丁。现在，轮到时间给出下一份答卷了。