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作为“上市公司退市风险治理方案专题研究”系列的第二篇，本文聚焦规范类强制退市。若说财务类退市看“结果”、交易类退市看“市场”、重大违法类退市看“行为”，那么规范类退市则审视“过程”，核心在于上市公司是否仍维持持续经营所必需的治理结构、内控体系与信息披露秩序。
实践显示，规范类退市呈现“警示多、出清少”特征，但这并不意味着风险微小。此类风险常与财务、重大违法或交易类退市交织，甚至成为复合型危机的前置信号。若未能及时整改，单一措施往往难以奏效，需采取组合式综合方案，分阶段、分层次逐项消除风险。
本文将遵循“规则框架—案例复盘—实务指引”的逻辑，为上市公司提供“事前防线、事中自救、事后固本”的系统性解决思路，助力企业识别隐患，提升方案的有效性与确定性。
01
规则框架：触发情形及撤销条件
根据沪深北三地交易所最新股票上市规则，规范类强制退市的具体触发情形及主要撤销条件如下：
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结合规则与案例观察，规范类强制退市主要呈现以下四大特征：
1. 审查“过程”而非“结果”，具有预警功能
不同于财务类退市对经营结果的检验，规范类退市关注上市公司在治理、内控与信披运行中的正常性。其制度设计承载较强的预警功能：在公司尚未触及财务或交易类指标恶化前，若内部治理、资金管理或内控体系暴露系统性缺陷，规范类风险警示将提前揭示持续上市基础的动摇风险。
2. “责令改正 - 停牌 - 警示 - 退市”的递进安排与刚性窗口
触及规范类退市情形 1 至 5 均设有多重缓冲：责令限期改正期满未改则停牌；停牌两月内仍未改正则实施退市风险警示；警示后两月内仍未改正方触及终止上市。公司通常拥有 4 个月以上的整改时间，但该窗口具有刚性，一般不因主观努力而顺延。情形 6 则以实施警示后首个会计年度的内控审计意见为准，整改成效需经受完整年度检验。
3. 撤销条件强调市值修复与外部专业确认
各类撤销条件呈现实质化倾向：资金占用撤销不仅要求限期整改，还严禁“清偿一笔、再占一笔”的循环；内控非标撤销要求审计意见回归无保留；定期报告逾期撤销除补披露外，还要求不存在半数以上董事无法保真的情形。实践中，撤销申请通常需辅以第三方专业意见。
4. 触发认定与撤销审核存在裁量空间，及时沟通至关重要
规范类退市在认定与撤销环节留有裁量余地。交易所会结合上市委员会意见认定“重大缺陷”，并根据实际情况设定改正期限。撤销环节并非“材料齐备即予撤销”，监管将审核整改实质效果，并可能要求补充第三方核查意见。建议采取以下策略：
（1）
早沟通，明确方向：风险显现早期即与监管保持沟通，准确理解关注要点，避免整改偏差。
（2）
动态汇报，非期末交卷：结合反馈动态调整整改方案与节奏，避免窗口期末一次性提交被认定不达标。
（3）
以实质整改带动程序沟通：裁量空间不等于弹性口径，监管对整改实质效果把握趋严，程序性沟通无法替代实质整改。
02
规范类退市上市公司“摘星脱帽”实践复盘
1. 调整外部审计视角，解决技术性障碍（主要针对“定期报告逾期”等涉及外部审计相关问题）
现行退市制度强调外部审计作用。当因会计差错更正、政策理解等技术性事项导致审计僵局，而财务信息尚未丧失可审计性时，更换审计机构、调整专业判断视角可作为破局点。
案例复盘：K 公司因年报审计发现多项会计差错，预计无法按期披露，导致股票停牌并被实施退市风险警示。为自救，K 公司双线推进：一是迅速变更会计师事务所，引入新视角；二是同步推进报告编制。最终在警示后 2 个月内完成两份定期报告披露，消除了终止上市情形。
2. 出清资金占用：三条清偿路径怎么选（主要针对“控股股东非经营性占用未整改”）
控股股东资金占用是常见“病灶”。参考市场案例，主要可通过司法追偿、重整程序一揽子清偿、控股股东偿付三条路径解决。
（1）司法追偿：判决书不等于回款
司法追偿通过诉讼、保全及追究责任促使清偿。L 公司案例显示，虽取得民事调解书，但占用方长期未履行。直至控制权变更后，新老实控人达成一致才完成清偿。该路径局限在于：胜诉不等于执行到位，且通常以控制权变更为前提，周期较长，易错过整改窗口。
（2）重整程序中的一揽子清偿：大股东无偿付能力也能出清
A 公司案例中，面对 18 亿元资金占用及控股股东无偿付能力困境，公司通过司法重整，在债权人会议框架内，以现金捐赠清偿部分、债权人豁免债权部分的方式，历时不足 2 个月一次性解决问题。这表明重整程序可为资金占用出清提供独特解决方案，随后公司实现全面摘星脱帽。
（3）控股股东偿付与兜底承诺：考验股东偿付能力及诚意
控股股东主动返还是最直接方式，但要求高。M 公司在被实施警示后，由控股股东承诺兜底归还未查明金额。需注意，兜底承诺不等同于整改完成，仅为会计师核查提供补充保障。N 公司教训显示，虽偿还占用资金，但因“病灶”未除（如关联方识别不清、存货未到货等），审计意见仍被否决，最终退市。
3. 重构控制权与重塑公司治理
控制权争夺导致的内部失序是规范类风险的重要源头。O 公司案例显示，面对控制权无序争夺与内控失效，新一届董事会采取四线并进策略：治理架构落地（办公地统一、理顺 GP）、清除法律障碍（撤诉、换董事）、解决财务技术障碍（换审计、逐项整改）、重构内控与信披体系。最终成功消除影响，实现摘星脱帽。
4. 以重整成功实现程序性摘帽（主要针对“法院受理重整”）
法院受理重整是常见的规范类警示情形。P 公司案例表明，单纯因重整受理被警示的公司，摘帽时点取决于重整计划执行完毕的法律节点。重点在于管理好资本公积转增登记、债权清偿、信托签署等构成要件，并及时取得管理人确认。
5. 化解未果案例的观察：失败原因的四种类型
（1）市场定价快于退市整改程序：负面信号触发“面值退市”
规范类风险披露往往构成强烈负面信号，市场定价速度可能快于监管程序。Q 公司与 R 公司均因资金去向不明导致定期报告逾期，最终因股价连续低于 1 元而“面值退市”。当披露障碍难以化解时，S 公司选择主动退市，为中小股东保留退出通道，降低了董监高履职风险。
（2）整改停留于形式，未获审计机构确认
流于形式的表面整改难以符合审计及监管要求。N 公司虽归还占用资金，但未解决关联方识别、存货真实性等根本问题，导致审计机构无法获取充分证据，最终因财报和内控双双被出具非标意见而退市。
（3）控股股东偿付无源，回天乏术
T 公司面临巨额资金占用，但控股股东股份全被质押冻结，公司主业缺乏造血能力且屡遭立案调查，可用工具被系统性限缩，最终以面值退市离场。
（4）上市公司基本面沉疴难返，丧失接受矫正能力
当公司基本丧失矫正能力时，规范类条款可直接终止其上市地位。U 公司存在巨额财务造假且拒绝执法，被责令改正而未在期限内完成整改，最终被决定终止上市。
03
实务指引：规范类退市风险化解的事前防线、事中自救、事后固本
结合上述案例，各类规范类风险的核心整改目标与常见措施概括如下：
1. 事前：把控治理与合规底线
在风险尚未显性化阶段，公司应构筑四道防线：
第一道防线：严守对外担保与关联交易审议程序。独立董事需对绕过审批的行为从严把关，评估控股股东偿债风险。
第二道防线：建立制约实控人权力的内控机制。强化独董监督与审计委员会职权，在资金划转等关键节点进行实质性核查。
第三道防线：确保信披真实及时。杜绝虚假记载，避免因连续两年内控非标触发*ST，守住自救底线。
第四道防线：建立核心财务指标动态监控。追踪净利润、营收等趋势，对资金占用逼近监管阈值提前预警。
2. 事中：被实施退市风险警示后的应对
被实施警示后，公司需系统性应对：
一是精准诊断，制定路线图。厘清根本原因是资金占用、违规担保还是信披违法，制定分阶段消除风险的清晰时间表。
二是对症下药，采取有效措施。针对资金占用选择合适清偿路径；针对内控缺陷成立工作组同步推进整改；针对非标意见与审计机构充分沟通，必要时更换机构引入新视角。
三是警惕“形式整改”陷阱。仅靠债务豁免或自查披露难以获认可，必须从根本上修复审计意见和内控基础。
四是善用外部资源与程序。争取政府与监管支持，引入有实力的新控股股东，利用预重整、重整等司法程序争取时间。
五是保持透明沟通。及时披露进展，回应问询，稳定市场预期，同时监测股价防范触及交易类退市。
3. 事后：防止“再次戴帽”
摘星脱帽后需构建长效机制：
其一，夯实主业。聚焦内生增长，动态关注关键指标，避免被动应对。
其二，内控常态化。将内控有效性融入日常经营，定期自评，保持与会计师沟通，确保持续有效。
其三，警惕尾部风险。充分计提和披露行政处罚、诉讼等遗留事项，跟踪置入资产盈利能力。
其四，确保控制权稳定。防范股东纷争或战略投资人退出导致治理真空，关注锁定期与承诺履行。
结语
规范类退市风险的本质，是上市公司持续上市的基础性合规条件遭到实质性破坏。无论是资金占用侵蚀独立性，还是内控失效动摇信披可靠性，最终都指向同一问题：公司是否仍具备独立透明、可治理可审计、可持续经营的上市基础。随着监管趋严，规范类退市已从风险提示转变为强约束机制。
风险能否化解，取决于是否真正消除了底层“病灶”。化解方案不能停留于表面承诺，而应在有限期限内完成风险源头出清、治理结构重建、内控体系修复和信披信用恢复，这才是跨过规范类退市风险的关键。
脚注：
[1] 特别说明：基于保密考虑，本文所涉案例公司延续本系列第一篇的编号规则，按出场顺序以 K—U 公司代称；其中 A 公司沿用第一篇编号，系第一篇所述司法重整自救案例。
本文作者
高照
合伙人
资本市场部
gaozhao@cn.kingandwood.com
业务领域：证券和并购重组业务
高照律师具有多年的境内外资本运作、上市公司合规诊断及风险排查、上市公司综合风险化解、资产重组及控制权交易，以及大型企业集团重组并购及投融资等方面法律服务经验，擅于制定上市公司及企业集团重大问题综合解决方案。业务涉及半导体、商业航天、能源资源、金融、医疗健康与医药、信息技术、装备制造等行业。
罗天
资本市场部
王星辰
资本市场部
感谢实习生王馨阳对本文作出的贡献。
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