折腾了几年，希音终于把上市这件事办成了。
创始人许仰天（右）
9月1日，SHEIN（希音）正式登陆港交所，股票代码00625.HK，发行价48.56港元，发行约2.79亿股，募资约136亿港元，折合17.4亿美元，公司上市估值约265亿美元。
2022年私募融资时，希音估值一度接近1000亿美元，如今上市估值只剩约265亿美元，相当于高峰期打了接近三折。
上市当然成功了，那个「1000亿美元超级独角兽」的故事却已经翻篇。
但如果只看股价，容易低估这家公司。
希音2025年净收入达到418.47亿美元，约合人民币2800多亿元，全球活跃消费者2.73亿，覆盖约160个市场。
按照招股书引用的行业数据，希音已经成为全球最大的线上时尚平台，也是全球服装鞋履零售额排名前列的公司。2025年净利润20.64亿美元，虽然同比下降38.7%，依旧是一台能够稳定赚钱的跨境零售机器。
2025年希音卖自营商品获得371.07亿美元收入，同比增长约5%，依旧贡献接近九成营收；服务收入却从2024年的33.97亿美元增长到47.4亿美元，同比增长接近40%。
如果把时间拉回2023年，当时服务收入只有8.68亿美元，两年时间扩大到5倍以上，占总收入比例也从2.7%升至11.3%。进入2026年第一季度，这个比例已经达到14.3%。
简单说，希音每赚100美元，目前大约有14美元已经不靠自己卖衣服。
这些钱主要来自第三方商家。
希音近年来不断扩大Marketplace，允许品牌和商家进入平台销售；同时发展海外本地履约、仓储、支付、物流以及品牌孵化等服务。
对于商家来说，可以借希音的用户、技术和全球配送体系卖货，希音则从交易中收取服务费。
这和十年前单纯卖一件5美元上衣，已经是两门不同的生意。
希音的实力与底气，还是那套用了十几年磨出来的供应链。传统服装公司可能提前几个月判断明年什么衣服流行，一次生产几千甚至几万件，猜错以后只能打折清库存。
而优衣库作为老牌快时尚，也感受到了来自中国希音的压力。
二者还打过一场官司。在2024年，优衣库母公司迅销集团在日本起诉SHEIN相关公司，认为SHEIN平台销售的一款包仿冒了优衣库爆红的「Round Mini Shoulder Bag」半月包设计，要求停止销售并赔偿损失。
和优衣库的靠少SKU、大单量、长生命周期赚钱不同。
希音采取「小单快反」，一款衣服先做100至200件，放到网上测试，卖得好就迅速追加，卖不动就停止生产。
招股资料显示，截至今年3月底，平台拥有超过200万个服装款式，第一方业务平均每天可以给消费者看到约4700个新款。
背后连接的是广东等地数千家供应商。
希音通过数字系统把搜索、点击、下单和库存数据直接反馈到生产端，缩短从消费者想要什么到工厂重新生产的时间。这套能力过去主要服务SHEIN品牌，现在开始向第三方商家开放。
这也是希音上市后最值得观察的一条线：从卖衣服，慢慢走到卖「卖衣服的能力」。
亚马逊已经证明过这种模式有多值钱。
亚马逊早期自营占主导，今天独立卖家贡献其商店超过60%的商品销量，平台又可以向商家收取佣金、仓储、配送和广告费用。
Temu走得更加激进，从诞生第一天就是跨品类平台；AliExpress也通过Choice、托管和本地仓强化履约。
希音的特点则更集中在时尚产业，对服装设计、供应商生产和库存周转介入更深。
竞争环境已经和2022年完全不同。国际邮政公司相关调查显示，Temu在全球跨境网购中的渗透率从2023年的9%快速升至2025年的24%，已经和亚马逊处于同一数量级；希音近两年大致维持在接近10%的水平，AliExpress约为8%。
TikTok Shop又把短视频流量直接变成购物入口。
几年前中国跨境电商最醒目的名字还是SHEIN和AliExpress，如今牌桌已经挤满巨头。
与此同时，曾经帮助希音快速崛起的「小包直邮」红利正在消失。
过去，一件十几美元的衣服从中国工厂直接寄到美国消费者家里，只要包裹价值低于800美元，可以利用美国「最低限度免税」政策快速通关，很多情况下不用缴纳进口关税。
2025年5月，美国取消中国商品相关优惠，此后进一步收紧低价值包裹政策。
希音招股书显示，2026年第一季度美国收入同比下降14.3%，降至20.4亿美元，美国市场占总收入比例也从2023年的29.4%降至22.5%。
事实上，希音的上市之路也是一番曲折。
希音早期希望去纽约。
2023年前后，美国上市计划进入实质准备，美国议员却持续追问供应链、劳动问题以及中国业务关系。纽约走不通后，公司把目标转向伦敦，2024年向英国监管机构秘密提交上市申请，英国议员和社会组织同样围绕供应链展开质疑。
2025年4月，英国金融行为监管局据报已经批准上市方案，中国监管审批仍未落地，希音随后转向香港。
到2026年7月，中国证监会完成境外上市备案，最后一块关键拼图才真正补上。
这几年希音总部已经迁到新加坡，业务面向全球，真正支撑公司高速运转的制造网络却长期扎在中国。
从纽约，到伦敦，再到香港，希音绕了一大圈，最终还是在离供应链最近的资本市场敲钟。
