关于中国电商行业：阿里、京东、亚马逊及唯品会！

社交、电商和搜索这三个领域是互联网领域可以孕育千亿美元大市值公司的沃土，互联网金融则是下一个。在社交领域，腾讯通过微信巩固了自己在移动互联网时代的地位；在搜索领域，百度是老大，但垄断地位已经受到了奇虎360的明确威胁。电商领域则是争夺最激烈的战场，这不仅因为电商本身的市场空间巨大，还因为附着在电商业务上的巨大价值链。

关于电商价值链：
首先，电商是最有效的支付流量入口，电商与社交看似两个领域风牛马不相及，但实际是近亲，本质上都是社会单元之间的交流（换）关系平台，其最终价值实现路径都是把这种日常交流（换）引导至下单与支付这个最后环节。区别只在于，马云的电商离最后环节最近，但客户的粘性与忠诚度低，容易被攻击甚至颠覆。马化腾的微信社交用户粘性与忠诚度高，但到最后环节有相当距离要走，容易被途中阻击。支付宝能在中国网络支付市场份额稳固第一就是因为他的亲爹是中国电商老大。

第二，在大数据时代，最有价值的数据是什么数据？最有价值的数据就是离钱最近的数据，也就是支付数据。掌握了大量的支付数据，也就掌握了用户的消费行为。所以互联网公司抢支付市场，并不是仅仅为了赚那点支付手续费。

第三，掌握了消费者消费行为有什么用？有了消费行为数据，就可以更精准的投放广告，就可以把广告卖的更贵。从经营的业务来划分，互联网公司可以分成做搜索的，做社交的，做电商的，做门户的等等，五花八门。但是从盈利模式的角度来看，所有的互联网公司基本都可以简单分成两类：广告公司和游戏公司。因为互联网提供的服务除了游戏之外都是无法直接向个人用户收费的，只能通过广告的手段来变现。比如阿里和百度都是广告公司，而腾讯就是游戏公司。腾讯游戏收入占到公司营收60%，而广告收入只有10%不到。

不知道各位有没有思考过这样一个问题：为什么$腾讯控股(00700)$拥有中国最大的互联网流量，广告收入却这么少？这就好比说央视拥有全国最高的收视率，广告却卖不到最高的价钱，是不是非常奇怪？其实原因很简单：腾讯广告的ROI（Returnof Investment）低于阿里和百度，所以腾讯的广告卖不上好价钱。所谓ROI就是广告的投资回报率或者是转化的效率，简单理解就是某一个公司在一家互联网企业投放了1万块钱的广告，能够为这家公司额外增加多少营收。很显然这如果ROI越高，广告就可以卖的越贵。为什么阿里和$百度(BIDU)$广告的ROI高于腾讯，从用户行为上就可以找到答案。当一个用户用百度搜索一个东西的时候，往往是非常有目的性的，那搜索返回的结果也大概率是用户想要的。而阿里的广告转化率高就更容易理解，每个打开淘宝网页的人都是冲着消费去的，上淘宝就是为了花钱。而腾讯虽然用户众多，但是屌丝用户占多数，很多人都是无聊挂QQ，看到什么广告随便点进去也不会买什么东西，这样的广告转化率自然就低。

另外还要一个原因，腾讯广告每年都有大量流量免费导给自己的电商，但无奈腾讯的电商是扶不起的阿斗，公司给这么大的支持还是做不到一线阵营，管理层这才挥泪斩马谡。腾讯用自己的电商交换京东的股份，看来是个双赢的结果。易迅并入京东之后，增加了京东的市场份额（易迅市场份额约为京东7.5%），并且有可能借助京东成熟的电商运营经验做强。而腾讯之前免费倒给电商的流量也可以以合理的价格卖给京东，既增加了腾讯的广告收入，也降低了京东的市场成本。所以这次合作无疑应该会使京东可以在资本市场卖到一个更好的价钱。

绕了一个小圈子，又绕回了$京东商城(JINGDONG)$。正因为电商的价值如此之大，电商的竞争已经不限于每逢节假日打折促销这种手段了。互联网巨头在电商上的布局都是以整个公司战略层面为立足点来思考的。这种争斗自然会延伸到资本市场，京东选择在除夕夜递交招股书也显示出了京东想要阻击阿里巴巴成为电商第一股的决心。京东此次递交的招股书提供了很好的中国电商格局素材：

首先是国内电商行业的规模，根据艾瑞咨询的数据，2013年电子商务的交易规模已经达到9.9万亿人民币，同比增长21.3%。艾瑞咨询预计到2017年，电子商务的交易规模将达到21.6万亿，年化复合增长率超过20%。网购的交易额占到社会消费品零售总额的7.8%，比去年提高1.6个百分点。由此可见电商行业的市场空间非常巨大，并且在未来的数年内仍有可观增长。有一点需要提醒各位，电子商务的交易规模并不一定等于电商企业的营收。所谓电子商务的交易规模，也就是GMV（GrossMerchandiseVolume），这个有点类似于手游当中流水的概念。对于直销模式的电子商务公司，也就是京东商城这种自己向生产商采购商品，然后以自己的名义直接卖给消费者的，这种直销模式下公司的营收会比较接近交易规模。而对于淘宝这种电商平台模式，淘宝和天猫商城的营收并不是发生在淘宝或天猫上的交易额，而是淘宝向商家收取的淘宝广告费，天猫入住费，和服务佣金等。这样的差别使得淘宝的营收会比交易额小得多，但是毛利率水平却比京东的直销模式高得多。当然这只是反映在财务数据上最明显的区别，平台模式（淘宝天猫）和直销模式（京东）其实是本质上完全不同的两种电商模式。

京东于2004年成立，开始的时候只是销售3C产品（Computer，Communication，ConsumerElectronics），截止到2013年前九个月电子产品仍占到京东销售额的82%，2008年开始京东将销售商品的品类拓展至日用商品。2010年的时候京东开放了自己的电商平台，开始引入第三方卖家，进一步拓展了销售的品类。截至2013年前九个月，来自第三方卖家的销售额占到京东总销售额的23%，销售额增速高于直销模式的销售额增长。国内B2C电商除了商城以外，基本都是以直销模式为主。如果只考虑直销模式的B2C市场，根据艾瑞咨询提供的数据，2013年第三季度京东商城是以45%的市场份额位列中国第一，而排名第二的苏宁易购只有11.3%，京东商场的市场地位遥遥领先。

之所以把直销型的电商企业和平台型的电商企业分开统计，是因为这两者的商业模式存在巨大差异。直销的电子商务模式其实更类似于传统的卖场，而不是互联网公司，因为这类直销的模式是重资产的。也就是做直销的电子商务公司需要自己向生产商采购商品，自己建设仓储中心和物流体系。而淘宝和天猫这种平台型的电子商务无需自己采购商品，物流体系都由第三方来提供。平台这种轻资产的类型在电子商务发展的初期比较有优势，因为无需太多投入就可以有很快的发展，利润率也相对较高。但是到了电商比较成熟的阶段，自建物流的优势就显现出来了。

首先自有的物流更容易进行自动化配送的改造，有利于提高配送效率，降低成本并极大增强用户的体验感（网上购过物的应该都知道淘宝天猫的配送体验比京东的要差多少！这也是马云退而不休去搞菜鸟物流的主要原因）。与之相关的另外一个好处是只有通过自有物流，电商销售的产品类别才有可能得到更大的拓展。根据艾瑞咨询公布的数据，目前网购渗透率最高的商品种类是化妆品类，渗透率达到32%；第二是3C类，渗透率达到17%；第三是服装箱包类，渗透率为12%，而食品类的渗透率只有1%。为什么食品类的网购渗透率这么低？一个主要原因就是食品要保证新鲜，对仓储和配送的要求太高。所以只有自建的定制化仓储物流体系，才有可能满足食品这种对配送要求极高的商品品类。食品有多重要，为什么要费心思为食品建立物流体系？

$沃尔玛(WMT)$ 目前的销售额中，食品类别占比超过50%。过去十年间，沃尔玛食品类别销售额年化增速22%，而总销售额只有10%的增长，也就意味着食品销售额的占比还在不断提升。所以当电商想要扩展到这些对商品质量要求极高的品类的时候，C2C的模式一定是不行的。首先是配送的要求达不到，另外也没多少人敢随便在淘宝上面找个个体小商户买食品，一定是找一个有保障的大公司，所以这一块市场一定是B2C的天下。讲到这里，可以给出一个基本的判断：未来几年，中国B2C电子商务的增速一定高于C2C，并且物流是一个电商公司胜出的关键所在。如果从直销模式和平台模式这个角度来看，其实更像$亚马逊(AMZN)$的并不是淘宝而是京东，因为两者都采用直销模式。而淘宝的模式其实是模仿$eBay(EBAY)$。至于亚马逊和EBAY的模式哪个更好，或许二者过去的股价表现已经可以充分说明一些问题。

再来看看京东的财务表现。京东2013年前九个月营收为492亿人民币，同比增长70%。随着规模效应的显现，京东2013年前九个月首次实现盈利。在2013年前九个月中，京东的毛利率达到了9.8%的水平；账面上近一百亿人民币的现金产生了2.2亿的利息收入，占收比为0.4%，另外政府的1.6亿补贴，相当于收入的0.3%。在费用方面，配送费用的占收比为5.8%，是所有费用中最大头的一块。其次是占收比2.2%的广告费用。之后是1.4%的IT费用和1.0%的管理费用。这样计算下来，京东前九个月的利润率约为0.1%，处在盈亏平衡点附近。而随着京东规模的不断扩大，规模效应将会更加明显。市场营销费用，IT费用和管理非都不是随着交易额线性增长的，所以这些费用的占收比会随着交易额增加而越来越低。而费用中占比最大的物流成本，规模效应就没有那么明显，因为卖更多的货就需要更多的仓储中心，需要更大的物流配送系统来支持。所以在这一块费用上，电商公司可以做的只能是不断的优化物流的效率，而物流效率的提升就取决于物流自动化的水平。而只有自有的物流中心，公司才会放心大胆的投入去做自动化升级，这就好比一个人不会花大钱去给自己租的房子做豪华装修一个道理。所以电商公司在市场上募集资金的时候基本都会跟投资者讲是拿去扩大自有物流中心的规模去了。除了费用率可以随着规模增加而下降以外，因为京东在2010年开放了第三方市场，也就是类似天猫商城的模式。因为这种模式的毛利率是高于直销模式的，所以随着第三方销售在京东销售额的占比不断提高时，京东的毛利率水平也会逐步提升。

综合这些因素，京东的盈利能力一定会在未来几年逐步改善。最后简单聊聊京东的估值。亚马逊现在的估值水平对应的是2014年1.9倍的PS，这个结果是按照市场一致预期亚马逊14年营收900亿美金，同比增长21%左右来计算的（亚马逊和京东都是微利，因此用PS来估值）。京东13年前九个月营收490亿人民币，预计全年达到700亿，京东12年之前营收增速都超过100%，13年有70%，因此假设14年营收增加40%到1000亿问题应该不大。考虑到目前京东收入增速远高于亚马逊，虽然整体技术实力确实不如亚马逊，但感觉也应该享受不低于亚马逊的估值水平，因此京东上市后合理的市值应该在2000亿人民币以上的水平。考虑到未来中国电商市场的增速，以及京东直销模式比平台模式更大的后劲，京东在未来几年都会是一个不错的跟踪研究标的。

下面聊聊另外一家非常有特色的中国电商公司$唯品会(VIPS)$。

撇开唯品会高高在上的估值水平不说（2014年PE接近70倍，按市场一致预期14年利润增长100%计算），格隆认为唯品会实在是一家相当聪明和优秀的公司。腾讯总裁Martin曾在腾讯13年年会上公开表示唯品会是值得腾讯学习的公司。公司上市以来股价累积涨幅超过20倍也证明了市场对唯品会的认可。

唯品会的过人之处是因为其凭借聪明才智而不是低级的价格战手段在电商这片搏杀惨烈的红海中轻松脱颖而出。而唯品会的聪明才智就体现在其独特的商业模式上。所谓唯品会其实就是“尾品汇”，也就是帮助商家清理库存的一个平台。因为清理库存这一模式的特殊性，唯品会采用的是一种叫做“闪购”的电商模式。所谓闪购就是所有商品在上架的几天内就会售罄下架，所以唯品会的每一件商品都会有一个下架的期限，这个模式可以帮助商家快速请库存，也可以使消费者买到折扣很大的商品。闪购模式另外一个明显特征就是唯品会的网页上面没有搜索框，消费者只能接受唯品会货架上列出的商品，原因很简单你想找的商品很大概率不是商家在清仓处理的，搜索意义不大。另外的一个好处就是让客户更专注于唯品会推荐的商品，而唯品会在同一天上架的商品也不会很多，这种模式成就了唯品会清库存的高效率。相对于传统的线下渠道，唯品会具有扣点低效率高的优势。传统的线下渠道扣点在40%-50%的水平，而唯品会的扣点在20%-30%的水平。并且唯品会通常在3天左右就能完成清库存，效率高于线下渠道。此外唯品会提供的是一站式服务，帮助商家节省营销费用。另外唯品会还可以为商家提供目标客户的特征分析，如性别、年龄、地域等，帮助商家精准定位到潜在客户，而这些客户数据分析服务是免费向商家提供的。

与京东商城类似，唯品会重视自有仓储物流的建设。自有仓库的成本比租用仓库低，而且自有仓库更容易进行自动化配货的改造。当唯品会以后经营品类扩展到对配送速度要求很高的品类时，自有物流将起到至关重要的作用。对于一些难配送的大件商品，例如冰箱电视，唯品会也开放接口让第三方物流接入。唯品会另外一个投入的重点是大数据，因为上面讲到消费者在唯品会上面只能买唯品会展示出的商品，因此唯品会对消费者展示的精准度就极大的影响了消费行为。

唯品会计划在14年第二季度做到“千人千面”，即每名消费者登录唯品会页面时，会因为过去不同的消费记录和浏览记录而看到不同的商品。此外，唯品会还准备积极扩展服装以外的品类，即母婴与化妆品。因为唯品会75%的客户是女性，因此很容易延伸到这两个品类。而且从消费行为来分析，很多女性给自己花钱会有心理上的负罪感，但是在买过母婴用品后通常会再附加给自己买一些服装或化妆品。唯品会之前没有大力推这两个品类，是因为这两类的上游供应商相对集中，渠道议价能力不如服装类那么强。但是从这次唯品会收购乐蜂网股权的事情来看，唯品会已经做好了进军化妆品市场的准备。对于这样一家所处行业是风口，商业模式独特执行力强，未来还有美国同业TJ Maxx的400多亿市值榜样、欧美20%折扣份额和中国5%的渗透率等看点的公司，你很难判断它是不是偏贵了。实际上市场对其分歧也不小，很多人喜欢，但也有很多人咬牙切齿要做空它。如果因为市场情绪的原因出现大的挖坑，相信会有不少人会忍不住跳下去。