免疫学并购浪潮的下一个猎物

免疫学的并购逻辑

据 Evaluate 报告，免疫学是制药整体市场中仅次于肿瘤的增长最快的领域。免疫学疗法容易成为“重磅炸弹”的核心原因在于：它们需要长期使用。与肿瘤治疗中相对有限的用药周期不同，自身免疫疾病患者往往需要终身用药，这为药物带来了长达数十年、持续复购的商业化周期。

二十年前，TNF 抑制剂（如艾伯维的 Humira）开启了免疫学的第一波浪潮。但科尔尼合伙人 Betty Pio 指出，这些早期药物如同化疗在肿瘤中的应用，有效但作用广泛，覆盖多种炎症通路。如今的免疫学正走向精准化路径：深入理解不同的炎症级联反应和细胞因子，开发靶向性更强的药物。

更重要的是，同一机制可以应对一系列疾病。艾伯维的 Skyrizi（IL-23 拮抗剂）凭借银屑病、溃疡性结肠炎和克罗恩病等多个适应症，预计 2032 年销售额将突破 330 亿美元。多适应症拓展能力，是 MNC 评估免疫学资产时最核心的考量维度之一。

Pio 总结了大药企寻找免疫学资产的四大标准：

①作用机制清晰可验证；

②多适应症拓展潜力；

③同类最佳（Best-in-Class）或同类首创（First-in-Class）定位；

④即便针对罕见适应症，也具备明确的注册路径。

 按照这一框架，以下三家公司正是当下最具吸引力的收购目标。

Spyre Therapeutics

• 公司定位： 从 Paragon Therapeutics 分拆，专注于炎症性肠病（IBD）领域的长效抗体组合

  
  

• 核心资产： 两款靶向 TL1A 的抗体药物 SPY002 和 SPY003，以及分别/联合靶向 IL-23、α4β7 和 IL-17 的项目

  
  

• 关键催化： 2026 年预计有六项概念验证 II 期数据读出

  
  

• 为什么值得关注：TL1A 是目前 IBD 领域最具并购价值的靶点之一。该靶点兼具抗炎和抗纤维化双重潜力，已在罗氏和默沙东等巨头的交易活动中得到验证。

Spyre 近期在溃疡性结肠炎中公布了 SPY002（抗 TL1A）的 II 期积极结果，同时 SPY001（靶向α4β7）也获得了 II 期阳性数据。如果 SPY001 在后期试验中保持势头，有望直接挑战武田制药年销售额超 50 亿美元的重磅药物 Entyvio，后者同样靶向α4β7，但给药频率和便利性上可能不及 Spyre 的长效设计。

 Spyre 的最大吸引力在于其“管线梯队”。不仅拥有当前最热的 TL1A 资产，还储备了α4β7、IL-23、IL-17 等多靶点组合，形成了针对 IBD 的“全覆盖”式布局。对于正在 IBD 领域寻找增量资产的 MNC 而言，收购 Spyre 相当于一次性获得多种机制的临床阶段资产，平台价值远超单一产品价值。

Abivax

• 公司定位： 法国生物技术公司，专注于口服小分子免疫调节剂

  
  

• 核心资产： obefazimod——一款通过上调 miR-124 来抑制多种炎症反应的口服小分子药物

  
  

• 关键催化： 2027 年发布更多溃疡性结肠炎和克罗恩病试验数据；2026 年 7 月完成 9.2 亿美元公开募资，资金可支撑运营至 2029 年

  
  

• 差异化定位： 在免疫学领域，多数在研资产为注射用大分子抗体。口服给药是提升患者依从性的核心差异化路径。obefazimod 的机制独特——通过上调 microRNA-124 实现广谱抗炎，而非靶向单一细胞因子通路。

值得注意的是，Abivax 正在探索联合用药策略，临床前阶段已启动 obefazimod 与其他机制的联合评估。如果联合用药能够实现"1+1>2"的疗效叠加，其适应症拓展空间将进一步打开。

Abivax 的独特价值在于其口服剂型 + 独特机制的组合。对于拥有庞大自免产品组合但缺乏口服选项的 MNC 而言，obefazimod 可以成为“口服版 IL-23 抑制剂”或“口服版 IL-17 抑制剂”的替代定位，与现有注射用生物制剂形成互补。9.2 亿美元的现金储备意味着 Abivax 短期内没有融资压力——买方若要完成收购，需要支付足够的溢价来“说服”管理层和股东放弃独立发展的路径。

MoonLake Immunotherapeutics

• 公司定位： 专注于 IL-17 通路的人源化纳米抗体药物开发商

  
  

• 核心资产： sonelokimab——可同时靶向 IL-17A 和 IL-17F，并能结合血浆中的人白蛋白以增强药效

  
  

• 关键催化： 化脓性汗腺炎 BLA 预计 9 月底提交，11 月获 PDUFA 日期及优先审评决定；银屑病关节炎 III 期积极数据已读出

  
  

• 曲折的临床路径： MoonLake 的临床开发之路颇富戏剧性。其在化脓性汗腺炎（主要适应症）的两项 III 期试验结果喜忧参半——第一项成功，但第二项在第 16 周时以微弱差距未达统计学显著性。这一结果导致公司股价大幅波动。

但在银屑病关节炎 III 期试验中，sonelokimab 60mg 剂量组达到所有临床终点，42% 的患者达到 ACR50 缓解（银屑病关节炎临床改善的标准衡量指标）。公司称之为“银屑病关节炎患者领先治疗选择”的潜力。

值得注意的是，据金融时报报道 MoonLake 去年曾拒绝默沙东的收购要约。在银屑病关节炎数据读出后，潜在买家的出价水平可能需要重新校准。

三家公司横向对比

谁最可能成为下一个并购标的？

结语

2026 年的免疫学并购市场，正处于一个独特的“价值发现时刻”。TL1A 的崛起、IL-17 的持续验证、口服小分子的差异化突围，三条路线同时涌现出具备收购价值的标的。

Spyre 的价值在于“平台广度”，收购一家等于获得 IBD 领域多种机制的管线组合；Abivax 的价值在于“口服差异化”，MNC 的自免产品组合提供口服选项；MoonLake 的价值在于“临近商业化确定性”，BLA 递交在即，但数据争议需要仔细权衡。

三家公司代表了三种不同的并购逻辑。而决定它们最终能否被溢价收购的，是同一个核心问题：这些差异化的临床数据，能否在更大样本的 III 期试验中被复现。

未来 12-18 个月，Spyre 的六项 II 期数据读出、Abivax 的 2027 年数据披露、MoonLake 的 BLA 审评进展，这三个节点的每一次更新，都将重新定义各自的估值锚点。免疫学的并购浪潮远未结束，而这些正处于价值拐点的公司，正是浪潮中最值得关注的坐标。