WeWork 上市前显示巨额亏损，最大IPO稳不稳？- 大数跨境

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WeWork 上市前显示巨额亏损，最大IPO稳不稳？

Shanghai London Connect沪伦通

2019-08-21

导读：WeWork有望成为今年上市企业中最引人瞩目的一个。但外界认为，处于目前阶段的WeWork很难评估是否具有长期的经济可行性。换句话说，这家公司的增长势不可挡，但仍不清楚它是否能以可持续的方式奔赴商业目

上市在即的WeWork 显示巨额亏损

WeWork是共享办公空间的鼻祖，目前已经成功在近40个国家的120多个城市里驻扎，包括软银、摩根大通、高盛在内的投资大鳄都对其上市寄予厚望。WeWork在投资圈引发的高关注度，来源于其一方面业务迅速增长，另一方面源自其自成立以来亏损严重，数据表明，自成立以来四年累计亏损超40亿美元。

WeWork有望成为今年上市企业中最引人瞩目的一个。但外界认为，处于目前阶段的WeWork很难评估是否具有长期的经济可行性。换句话说，这家公司的增长势不可挡，但仍不清楚它是否能以可持续的方式奔赴商业目标。

打造地产界的科技公司？

WeWork，并非通过「收购-孵化-退出」，获取企业投资收益，而是用收购快速建立生态系统，提升自己的竞争力。早期，WeWork 需要为之后的快速扩张做准备，缩短项目改造周期就显得至关重要。所以一开始 WeWork 通过收购 BIM 和相关工程公司，将内部设计施工流程标准化，希望缩短项目现金回流周期。扩张阶段，WeWork 更关注市场拓展，通过收购竞争对手，快速扩充项目数和管理规模。运营效率提升和客户结构调整也是这个阶段 WeWork 的重点工作，通过收购营销科技公司，更好的接触潜在客户，改善租户结构，增加租金收益。同时，不断收购第三方服务公司，或独立运营或打包进自己的会员服务系统，以此提升租金溢价，或者拓展企业服务收入。表面上看，WeWork 借着企业收购提升主营业务核心竞争力。

但其实办公租赁只是其获客的渠道。真正让 WeWork 赚大钱的是通过各种服务将这些流量绑定在 WeWork 体系内，赚取各类企业服务费。创始人诺依曼曾表示，WeWork 真正想做的是「 WeWorld 」，即拥有大量不同的业务，最终形成一个广大的生态系统。这样的公司更有前景，也更具想象空间。可惜的是，2017 年，WeWork 的营业收入为 8.86 亿美元，净亏损为 9.33 亿美元。2018 年 WeWork 营收 18 亿美元，同比增长105.4% ，亏损 19 亿美元，同比增长 103.6% 。2019 年一季度，WeWork 净亏损 2.64 亿美元。而 WeWork 声称企业服务收入已占到总营收的 12% 。不过，外界认为这一数据有些虚高，5% 应该是更合理的数字。即使按照 12% 比例计算，2018 年 WeWork 的企业服务收入也仅为 2.16 亿美元，与数十亿美元的企业收购投入资金相比，收入还是太少。目前来看，企业收购价值尚未完全体现在 WeWork 的营收上，这也对 WeWork 的估值造成了不利的影响。如今，更有机构质疑收购的企业是否匹配当时的估值，指出创始人诺依曼大手大脚，不珍惜投资人的钱。

让人迷惑的公司属性：

做地产界的科技公司

令潜在投资者争论最多的一个话题是：WeWork到底属于科技初创公司，还是一家传统的房地产企业？
尽管公司自称提供“空间即服务模式”（space-as-a-service），用技术来驱动全球和本地业务实践，但其招股书透露的多项指标都在暗示，WeWork并不具有典型科技公司的特征。

财务数据显示，2018年该公司营收18亿美元，其中的17亿美元或占比93%来自“会员及服务”项目。翻译过来，这其实就是会员向WeWork支付的房租，服务费则来自会员要求增设与办公空间相关的其他产品或使用超过配额物品后支付的费用，都与租房这一主营业务有关。

截至2019年6月30日的今年前六个月，WeWork来自“会员及服务”的收入占总收入比例降至88%，“其他”项目收入比例由7%升至12%，但大部分的其他收入来自非科技相关的业务，例如在自身运营的物业上举办活动所得，或者给企业客户设计办公空间等，不符合科技公司定义。

同时，衡量科技公司的高毛利率与高研发成本这两项核心指标，也与WeWork关联不大。有分析发现，招股书在“支出”一栏没有“收入成本”项目，通常销售收入与销售成本的差额用来计算毛利。WeWork的“销售成本”被更名为“地点经营费用”，去年占总收入的84%，即毛利率仅有16%，今年上半年毛利率改善至近20%，但显然与科技公司的更高毛利率水平不符。

用关键词搜索招股书可发现，“研发”一词的缩写“R&D”没有出现过，与其英文全拼有关的内容仅出现了四处，其中两处隶属于“增长和新市场开发费用”。2018年这一费用为4.77亿美元，同比暴增335%，占总营收的26%，但只有一小部分与“技术研发”有关。招股书称，这一费用主要包括非资本化设计、开发、仓储、物流和房地产成本、研究和拓展新市场、提供解决方案和服务以及与公司增长和全球扩张有关的成本，其中包含技术研发团队的费用而已。

由此可知，WeWork的基本业务仍是房地产，即向其他业主长期租赁物业、经过装修后再将其短期分别租出。这种商业模式使其天然具有长期支出固定但收入不确定的特征，支出与收入的久期结构性不匹配会造成现金流压力，也令其更像银行或外包公司，而非科技企业。

招股书对业务的描述似乎也透露出这一点，公司为会员提供租期灵活的美丽办公空间，提供包容性的文化和充满灵感的社区能量，“所有这些都通过广泛的技术基础设施连接”，即技术并非业务的“灵魂”。

国内市场对WeWork的看法

方糖小镇联合创始人杨学涛：
WeWork急于上市的原因是它没有再从软银拿到预想中那么多钱，在一级市场中似乎已无其他更好机会。如果它想要继续扩充规模， IPO是一条必经之路，这同时也说明“规模”而不是“盈利”才是WeWork目前的业务重心。

就整体而言，这份招股书的内容并不令人意外。有一个数字值得关注，那就是目前500人以上规模的入驻企业在WeWork的比例已经达到38%，说明客户结构正在改善。

另一个值得注意的数字是2018年增加的新会员中有35%来自2017年的老会员。这35%的数字应该指的是老会员的扩租，由此可以看出有相当多的会员对WeWork的服务满意度还是不错的，客户的稳定程度有所增加。第三个值得注意的数字是WeWork的会员协议平均承诺期从2017年12月1日的约8个月增加到了2019年6月1日的超过15个月，也就是客户的合同周期拉长了一倍。这可能是规模较大的会员企业做出了贡献，因为大企业比较稳定，一般会签长约，但也可能是小企业的合同周期也延长了，总体上体现了运营情况的优化。

大家比较关注WeWork日益扩大的亏损，除了其他原因，我认为最主要的原因还是由于它处于扩张期，只要它停止扩张，按照WeWork公布的运营数据，亏损就会得到大幅缩减。