这次，被推到台前的是 Alibaba 的 AI 叙事。
作为中国第一大云厂商，公司在 2025 年 2 月宣布未来三年投入超 3800 亿元人民币建设云与 AI 硬件基础设施，截至今年 6 月末已累计投入约 1900 亿元，此后融资动作不断：2025 年 7 月发行 120.23 亿港元零息可交换债券，9 月再发 32 亿美元零息可转债，约八成资金投向云基础设施。
本次配股面向美国境外投资者，获超额认购，主权财富基金在列，Morgan Stanley、汇丰、UBS 与中金担任联席账簿管理人。资本市场的第一反应是抛售：公告当日港股股价跌逾 8%，美股早盘跌 1.5%。压力来自财报——上季度营收同比增长 9%，云与 AI 相关收入增速达 45%，但盈利因重投入下滑超四成。
一条从资本市场到机房、再到采购桌面的传导链，正在成形。
把时间线拉开，这不是 Alibaba 一家的动作。
2025 年 10 月 30 日，Meta 发行 300 亿美元六期债券，认购订单约 1250 亿美元；半个月后，Amazon 发行 150 亿美元债券，为 2022 年以来首次发债。
进入 2026 年，节奏明显加快：Oracle 2 月发行 250 亿美元公司债，为当年全球最大规模公司债发行，逾 1290 亿美元的认购订单创下同类纪录；Amazon 3 月再发 370 亿美元；Nvidia 6 月自 2021 年以来首次发债，一举募得 250 亿美元。真正的新变量是股权：6 月，Alphabet 将股权融资规模从 800 亿美元上调至 847.5 亿美元，其中 100 亿美元由伯克希尔·哈撒韦私募认购；8 月，Intel 以每股 95 美元发行 200 亿美元股票，是其 1971 年上市以来首次公开股权融资。
中国同行路径类似、体量更小——据 TrendForce 测算，国内头部厂商 2026 年 AI 资本开支合计约 1000 亿美元，仅为美国四大巨头的约七分之一：除了高端芯片出口管制从供给端压住规模，国内数据中心在土地、电力与人力上的综合成本更低，单位美元能换到更多算力。
落到融资端，便是腾讯 2025 年 9 月时隔四年重启发债、募资 90 亿元人民币，百度 2025 年 3 月发行 100 亿元离岸人民币债券及 20 亿美元零息可交换债券、9 月再发 44 亿元票据，快手 2026 年 1 月发行 15 亿美元票据与 35 亿元人民币点心债。据 Dealogic 数据，2025 年（截至 12 月初）全球科技公司发债规模已达 4283 亿美元，美欧亚三大市场均创历史新高。
当举债的窗口收窄，卖股权成了巨头们共同的新选项。据 Dealogic 数据，2025 年（截至 12 月初）全球科技公司发债规模已达 4283 亿美元，美欧亚三大市场均创历史新高。
转向股权的直接原因，是债券市场开始要价。
Meta 7 月末为得州 El Paso 数据中心定价的 125 亿美元债券，投资者要求的收益率超过 7%，比 9 个月前路易斯安那项目 6.58% 的水平高出约 0.4 个百分点；据华尔街日报报道，Alphabet 披露新一轮资本开支计划后，Microsoft 与 Amazon 的存量债券曾应声下跌。
规模本身也在膨胀：据美国银行全球研究数据，2026 年 7 月初 AI 相关企业新债发行规模已达约 2700 亿美元，接近 2025 年全年的两倍。Moody's 的统计更进一层：其追踪的六大超大规模厂商直接债务合计约 4600 亿美元，表外数据中心租赁承诺更高达 1.2 万亿美元，相当于调整后债务的 113%。
Alphabet 的处境最具代表性：过去一年已在多个市场举债逾 850 亿美元，总债务余额突破 1000 亿美元，而 2026 年资本开支指引为 1800 亿至 1900 亿美元，已超过其过去 12 个月约 1740 亿美元的经营现金流。股权融资由此成为「以均衡方式为投资提供资金」的主动选择。Alibaba 的配股，是同一逻辑在港股的落地：在利润被资本开支吞噬的季度，用股票换时间。
当算力开支追平经营现金流，巨头的资产负债表就成了 AI 竞赛的第一战场。
对供应链从业者而言，这场资本竞赛并不遥远。
最底层的变化，是算力正在变成电商与零售平台的基础生产资料：Alibaba 上季度云业务外部收入增长 45%，AI 相关产品收入连续 12 个季度保持三位数同比增长——为这些算力付费的，正是平台上的商家与企业客户。
在此之上，AI 智能体已经开始进入采购流程本身：2025 年 8 月，Alibaba 国际站发布智能采购体 Accio Agent，训练数据覆盖 10 亿条商品信息与 5000 万家供应商的供给数据，按公司口径可自动化 70% 的采购手工任务，中小企业是首要目标客群。
与之相伴的，是成本传导的时滞：当数据中心的建设与融资成本上升，它最终会出现在云服务的定价与合约条款里——涨价条款更频繁、锁价周期更短。所有这些最终都要落到同一个问题上：采购、选品与合规的入口，正在向少数同时握有算力与数据资产的平台集中；而 CEO 吴泳铭在业绩会上给出的口径是，AI 投资的回报周期有望从 3 年缩短至 2.5 年——前提是需求继续兑现。
从 Meta 的债券到 Alphabet 的股票，再到 Alibaba 的配股，一年多时间里，互联网巨头的 AI 融资工具箱几乎换了一遍。红杉资本合伙人 David Cahn 曾测算，超大规模厂商的 AI 基础设施投入与 AI 生态实际收入之间，每年存在约 6000 亿美元的缺口——这笔缺口由谁来填、填多久，决定着算力军备竞赛的续航。可以确定的是：算力的账单，不会只停留在巨头的资产负债表上。SJ Technology
