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关键词：境外上市，个人股东，减持，37 号文登记

引言：一张罚单背后的规则闭环

先讲一个真实处罚案例。2023年11月，国家外汇管理局深圳市分局公示一起行政处罚：林某在境外投资过程中，违反《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2014〕37号，下称37号文）第十五条，存在”通过虚假或构造交易汇出资金用于特殊目的公司”或”未按规定办理相关外汇登记便发生资金流出”的行为，构成逃汇，依据《外汇管理条例》第三十九条，被处以罚款185.9万元。

这不是孤例。随着红筹架构企业密集上市、创始人和早期个人股东进入减持退出期，“未办37号文登记”这一历史欠账正在被集中清算。本文结合最新法律规定与处罚实践，拆解个人股东境外减持场景下的两层法律关系、处罚构成与救济路径。

一、红筹架构减持的两层法律关系

对于红筹架构企业，境外上市主体（通常为开曼公司）的股东包括境内居民个人（应通过37号文登记持股）和机构投资者。当股东减持境外上市股份时，涉及两层法律关系：

第一层：境外证券层面的股份转让。适用上市地证券监管规则——香港联交所的禁售期与披露规则、美国SEC的Rule 144等。这一层解决”能不能卖、怎么卖”的问题，由中国律师出具的相关意见通常只涉及境内审批是否构成减持障碍。

第二层：减持所得资金的跨境调回。适用中国外汇管理规则。这一层解决”钱怎么回来”的问题。对于已办理37号文登记的境内居民个人，其减持所得资金调回境内时，需凭37号文登记业务凭证、减持交易文件（交割单、券商对账单）、完税证明等材料，在银行办理资金入账和结汇手续。银行通过资本项目信息系统核验登记信息后办理——登记信息与减持主体、金额是否匹配，是入账的第一道闸门。

问题恰恰出在这里：若该个人未办理37号文登记，银行系统中不存在其境外持股的合法登记记录，减持所得资金便缺乏合规的入境通道。此时若个人通过地下钱庄、虚构贸易背景、借用他人额度等方式将资金调入，或者干脆长期滞留境外，均会触发《外汇管理条例》项下的违规认定。

二、违规行为的定性与处罚依据

（一）逃汇：《外汇管理条例》第三十九条

个人未办理37号文登记，减持境外上市股份后将所得资金滞留境外或通过非法渠道调入的，最常被适用的条款是第三十九条：“有违反规定将境内外汇转移境外，或者以欺骗手段将境内资本转移境外等逃汇行为的，由外汇管理机关责令限期调回外汇，处逃汇金额30%以下的罚款；情节严重的，处逃汇金额30%以上等值以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任。”

在减持场景中，“逃汇”的构造有两种理解路径：一是减持收益本应调回境内而滞留境外，属于”违反规定将外汇转移境外”的反向形态（应调不调）；二是为规避登记要求，通过虚假交易将资金汇入境内，构成欺骗手段转移资本。林某一案即是按第一种思路处理的典型。

（二）未办理登记：第四十八条

对于尚未发生资金跨境流动、仅属登记程序缺失的，适用第四十八条：“违反外汇登记管理规定的，由外汇管理机关责令改正，给予警告，对机构可以处30万元以下的罚款，对个人可以处5万元以下的罚款。”这是”没有资金流动”情形下的基础责任。

（三）非法汇入：第四十一条

若未登记状态下将境外减持款直接汇入境内（如青岛某公司通过境外空壳公司汇入2883万美元案），适用第四十一条”违反规定将外汇汇入境内”，处违法金额30%以下罚款，情节严重的处30%以上等值以下罚款。该案中企业被没收违法所得并处违法金额10%的罚款1863万元。

（四）刑事边界

个人股东未登记减持是否构成犯罪？基本结论是：个人不构成逃汇罪——《刑法》第一百九十条逃汇罪的主体限于公司、企业或者其他单位，自然人以分拆等方式逃避监管的逃汇行为构成行政处罚，但不构成逃汇罪。

刑事与行政违法值得区分。第一，刑法问题：个人能否成为逃汇罪的犯罪主体？答案：不能。这是罪刑法定原则的底线。第二，行政法问题，如本文开始提及的林某处罚案，个人违反37号文、未按规定办理外汇登记便发生资金流出，是否构成违法？构成逃汇行政违法行为，应受行政处罚。简言之：个人可以"逃汇"（行政违法），但不能"犯逃汇罪"（刑事犯罪）。这是我国外汇管理法律体系中行政规制与刑事制裁的明确分工。

但三类刑事风险仍需警惕：通过伪造单证骗购外汇的，构成骗购外汇罪；作为单位逃汇犯罪的直接责任人员的，承担第一百九十条项下责任；借助地下钱庄转移资金且情节严重的，存在被认定为非法经营罪共犯的风险（尽管使用自有资金”对敲”的主流观点不构成犯罪）。

三、最新监管动态：登记核查的全面收紧

近年监管环境的变化使”未登记减持”的暴露概率大幅上升：

其一，银行端系统核验。资本项目信息系统与银行展业系统联网，个人办理大额外汇入账时，系统自动比对外汇登记记录。无登记记录的大额资金入账会被要求说明来源，无法说明的将被拒绝办理并可能触发可疑交易报告。

其二，上市核查前置。红筹企业境外上市备案（证监会2023年《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》）及中介机构尽调中，创始人、个人股东的37号文登记情况是必查项。未登记的，轻则要求补办并作为重大事项披露，重则构成发行障碍⁴。备案材料中需说明募集资金调回计划与股权结构合规性。

其三，补登记通道存在但代价高昂。依《资本项目外汇业务指引（2024年版）》，未登记但已发生实质性出资且存在合法返程投资架构的，可向外汇局申请补登记，但实践中普遍”先处罚、后补办”，需补充提交境外融资协议、境内权益证明、资金来源说明等大量材料，周期可达数月。且补登记解决的是”持股合法性”问题，已经发生的减持资金违规不因此豁免。

其四，837号令的长尾影响。《国务院关于对外投资的规定》（国务院令第837号，2026年7月1日施行）首次在行政法规层面将居民个人纳入对外投资主体，并授权制定居民个人对外投资具体管理办法。可以预见，个人境外持股及收益回流的申报义务将进一步体系化，“登记缺失”的抗辩空间只会越来越小。

四、已减持未登记的救济路径

对于已经发生”未登记减持”的个人股东，可行的救济路径包括：

1. 主动补登记+主动披露。在资金尚未调回的情况下，尽快向外汇局申请37号文补登记，如实说明持股与减持情况。主动改正、配合调查的，可在处罚裁量上争取从轻（《行政处罚法》第三十二条）。

2. 资金合规调回。补登记完成后，凭补登记凭证办理减持资金入境。切忌在登记完成前通过其他通道”曲线调回”——那会把一个程序性违规升级为逃汇或非法汇入的实质性违规。

3. 税务同步处理。减持所得的个税申报（财产转让所得，税率20%）与外汇手续互为印证材料，银行审核结汇时通常要求提供完税凭证。只补外汇、不补税务，资金流解释链条仍然断裂。

4. 处罚应对。收到外汇局处罚告知后，依法享有陈述、申辩和听证权利。争议焦点通常集中在：逃汇金额的认定基数（是全部减持款还是应调未调部分）、违法情节的轻重（是否初犯、是否主动纠正）、罚款比例的裁量。专业律师介入可有效控制处罚幅度。

五、处罚裁量与法律救济

收到外汇局《行政处罚告知书》后，当事人并非只能被动接受。裁量与救济环节值得关注：

1. 裁量情节的争取。依据《行政处罚法》第三十二条，主动消除或减轻违法行为危害后果、受他人胁迫或诱骗、主动供述行政机关尚未掌握的违法行为、配合查处有立功表现的，应当从轻或减轻处罚。在未登记减持案件中，主动申请补登记、主动调回资金、首次违法且未造成外汇管理秩序实际损害，均可作为从轻情节主张。实践中，罚款比例在10%至30%之间存在较大裁量空间，专业抗辩的经济价值可观。

2. 听证与陈述申辩。较大数额罚款决定前，当事人有权要求听证。听证程序中可就违法事实认定（如逃汇金额基数）、法律适用（如第三十九条与第四十八条的选择）提出异议。

3. 行政复议与行政诉讼。对处罚决定不服的，可在法定期限内向上一级外汇管理机关申请行政复议，或直接向法院提起行政诉讼。常见争点包括：登记义务发生时点认定、“实质性出资”的事实认定、新旧法规衔接中的信赖利益保护等。

4. 处罚记录的后续影响。行政处罚信息将纳入信用记录，并可能影响当事人的上市公司任职、后续融资尽调。若罚款金额巨大，可能构成《首次公开发行股票注册管理办法》等规则项下的”重大违法行为”，影响作为发行人或实际控制人的资格——这也是为何补登记与处罚应对必须纳入资本运作整体时间表统筹考虑⁴。

六、事前合规：给红筹个人股东的五条建议

第一，架构搭建之初即办初始登记。在第一层SPV（通常为BVI公司）设立后、任何实质性出资前办理37号文登记，这是成本最低的合规时点。

第二，持股变化及时变更登记。上市前后股权比例变化、SPV层面股权转让、增发摊薄等，均应办理变更登记。登记信息与实际持股脱节，本身就是违规隐患。

第三，减持前做合规体检。核对登记凭证、持股链条、历史变更记录是否完整一致；发现瑕疵的，先补正再减持。

第四，减持资金”专户专回”。通过2403账户或登记对应账户调回，保留全套交易与资金凭证至少五年备查。

第五，家族持股安排提前规划。股权代持、家族信托、境外身份变更（参见本系列第一篇）等安排都会影响37号文登记的连续性，重大变化前应做整体合规评估。

七、机构投资者与个人股东的责任区分

红筹架构减持合规中，机构股东与个人股东的责任谱系不同，不应混同。机构股东（美元基金的人民币主体、国资平台等）通过ODI路径持股，其减持资金调回适用境外直接投资外汇规则，违规时适用单位责任条款，且可能牵连直接责任人承担逃汇罪刑事责任。个人股东适用37号文路径，责任以行政处罚为主。混合架构中，两类主体的登记凭证、账户体系、调回路径各自独立，中介机构在减持专项核查中应分轨核验，任何一轨的缺失都不能以另一轨的完备来补正——正如本系列第二篇所述，37号文与ODI”缺一不可、互不替代”。

结语

林某185.9万元的罚单，本质上是”登记缺失”在退出环节的集中兑现。37号文登记在持股阶段看似只是一道程序，到了减持变现时却决定着资金的合法归路。对境内个人股东而言，境外上市的造富效应只有在合规通道内才能安全落袋——登记不是负担，而是保护自己财富回流的唯一通行证。已身处灰色地带的股东，主动补正永远比被动暴露代价更低。

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文字｜刘雪琪 

编辑｜鲁亦莛