全新中报来袭！兴全持有人盈利数据首次亮相

20余年来，兴全始终坚持以基金持有人利益为先，坚守责任文化。截至6月30日，公司旗下28只主动权益产品近一年盈利投资者数量占比，按二季度末规模加权平均为96.68%。其中，有11只产品近一年盈利投资者数量占比为99%以上。

主动权益

上半年全球资产波动与分化加剧，一季度A股冲高回落、震荡分化，二季度呈现较为极致的结构性行情，以AI算力、半导体、通信为代表的科技成长行业超额明显，传统顺周期板块相对承压，成长与价值风格极度分化。科技成长的超额背后既有AI算力的强产业趋势与盈利基本面支撑，同时也存在传统行业普遍短期盈利承压的背景，两者强烈对比之下，有限的市场资金进一步放大了行业间短周期的巨大基本面差异，选择性忽略长期价值的殊途同归。作为一个参与主体和资金属性丰富的资本市场，我们尊重和理解现象本身，在坚持和迭代中始终做好专业评估和平衡。目前无论是新兴产业的高速成长还是传统顺周期行业的价值实现，均有基本面驱动的投资机会，哪怕在广泛的创新成长行业内部也出现了短期的极致分化，我们认为创新行业的内涵是非常广泛的，包含AI、创新药、能源、高端制造等众多行业，且竞争力底层有相当中国发展优势的长期积淀和共性存在，从长期来看，无论广泛的创新成长行业或是传统行业坚实的股东价值实现，都在不同久期内蕴含着多种可靠的投资机会。

报告期内本基金权益类仓位水平维持较高水平，在积极分享创新行业发展机会的同时，我们认可和敬畏高速发展行业中不可避免会经历螺旋式上升过程中的潜在波动，也持续评估顺周期传统行业基本面触底回升中核心竞争力持续沉淀的龙头企业价值。

展望下半年，本基金后续将重点观察宏观层面顺周期行业整体量价水平能否如期回升从而在已有足够股息保护的前提下实现更好的收益获取可能，以及全球创新产业层面落地进展，观察成长企业盈利增速是否足够接力估值扩张。我们坚持以长周期内自下而上精选个股为首要基础，同时将中观及宏观因素的变化作为股票定价保护的重要背景考量，重视股票的定价保护，尽可能把握长周期，力争获取收益确定度更大的部分。本基金始终关注基本面和估值的匹配度与性价比，坚持通过拉长周期、聚焦优质品种的方式构建安全边际，以为投资者创造合理的中长期价值为首要宗旨。

26年中本基金的相对收益略逊于我们自身的期望，一方面在5月中时我们已经发现非常多的股票价格远超出了合理的估值区间，隐含的预期过于乐观而实际上科技发展从来不是一帆风顺，我们认为应该克制追涨的欲望，将组合结构转向防守，提前留出的仓位较好的应对了后续的下跌和赎回。然而另一方面，不如人意之处在于我们配置较多的储能和保险行业，分别遭遇了一些外生因素，例如美国联邦通信委员会对外国逆变器的禁令。经过对组合标的公司尽可能扎实的研究分析工作，站在这个时点展望未来3年，我们对超配公司有相对较好的价值表现的确定性仍有很强的信心。

25年的年报中提到在理论构建工作之后，26年我们的主要工作是纳入AI Agent的使用和更多的算力，实现基础工作的自动化以解放更多的生产力到研究中去，并探索复合策略的定义和使用，下面做一些汇报。

本基金投资策略将在未来较长时间内稳定如下：

必须说明的是，基金的相对收益仍然受到我们研究效率、资源的供给、宏观周期的影响，很多时候即使我们的行业配置思路指向了某个行业，但如果我们对企业的认知只是达到市场共识的水平，或者有足够投资价值的标的不在可投资市场，这样的研究依然不太会转化出组合中重仓配置的标的，我们一定不会为了投而投某些方向。

写下本次半年报的时候，全球的科技股都在过去一个月经历了史上少有的下跌速度，分歧的声音集中在未来1年左右的问题上。我们认为从股票的角度来说，很多公司的股价目前仍然锚定的是28年以及之后的预期，这样的股价风险仍然偏高。

关于未来AI如何发展的问题，人类目前无论对宇宙、海洋、生命的了解都还没有达到1级文明的层次，想要仅通过汇总人类历史形成的数字资产就通向AGI，成功的概率不会太高。

但是即使不通向AGI，LLM的工具价值仍然可以比肩搜索引擎和印刷术，假以时日，社会价值和产业价值足够对全球经济发展产生明显推动作用。但是我们必须意识到，对工具型的技术来说，过高的硬件价格从来都是技术发展和产业良性生态的阻碍，在未来2年的过程里，产业发展重点从硬件向软件、系统的迁移是我们最关注的投资机会，但是A股的产业结构中相关公司目前还偏少，可能会限制我们的投资。

2026年上半年，宏观层面波澜不惊，基建地产消费等总量行业都保持平稳。但海外比较动荡，美伊冲突导致霍尔木兹海峡通行受阻，由此带来石油、天然气、蛋氨酸、铝等一些产品的生产和流通不畅，给世界各国，特别是东南亚等对中东地区原材料依存度较高地区供应链扰动，股市也因此波动较大。AI产业链走到了今年1万亿美金资本开支的时点，北美云厂需要举债来增加资本开始，投资者因此产生巨大分歧。在此背景下，市场短期仍难觅清晰的单边方向。

本基金认为AI产业的词元和硬件将从量价齐升走向价跌量增，以量补价，渗透率大幅提升的阶段，产业趋势仍然在但是投资难度大大增加。出口仍然在快速增长，国内宏观有可能从磨底的状态中走出来。本基金配置了半导体、新能源、国产算力、药品等行业，对消费、电力等底部资产保持密切关注。 在香港市场，本基金配置了创新药、国际物流等行业。

上半年，宏观经济平稳发展，以AI为代表的科技变革仍在快速发展，这些因素对相关行业和公司的基本面有较大的促进作用。在科技风格极致演绎的情况下，本基金上半年根据宏观和行业的情况，主要配置了通信、电子、金融、医药等方向。

本基金将会在行业上适度均衡，成长风格和价值风格适度平衡。看好中国高端制造走向全球带来的投资机会、ai高速发展带来的算力和应用投资机会以及部分低估值价值股等。总的来看，市场可能仍处于震荡之中，风格再平衡之后，一批品质优秀、具有时代特征、具有独立基本面的公司将会有较大的投资机会。

上半年经济呈现明显的分化格局。外需及出口相对较强而内需偏弱，生产韧性足而地产对内需仍有拖累。制造业PMI从3月份开始回升荣枯线以上，连续四个月处于扩张区间。上半年房地产销售和投资额两位数下滑，社零总额增长 1.3%，明显低于 GDP 增速，内需相关的行业仍面临一定的压力。海外地缘事件的爆发，导致原油价格快速上涨，阶段性推升各经济体的通胀，同时欧美经济分化加剧，美国增长韧性延续、欧元区增速在二季度持续走弱。

上半年国内权益市场结构分化显著，沪深300指数上涨7.5%，创业板指上涨35.6%，而上证50指数则小幅下跌。与AI投资相关的通信、电子行业上半年表现较好，板块指数涨幅超过70%，而消费类行业如商贸零售、农林牧渔、食品饮料行业则跌幅较大。一季度能源相关的行业表现相对较好，随着海外ai模型在编程等领域的快速增长，ai相关的行业成为了二季度的主线，景气度也扩散到建材、化工新材料等相关行业，而市场则呈现出极致的分化，科技以外的多数行业持续下跌。上半年货币政策维持了宽松的基调，银行间利率利率小幅下行，10年期国债收益率下行12个基点至1.75%。

上半年本基金整体仓位保持相对稳定，组合配置以低估值、高品质企业为主，在化工及中游制造领域配置较多，同时配置了以电子、新材料相关的科技类个股，二季度随着AI相关行情的扩散，兑现了部分涨幅较大的“AI+”类个股。

能源价格在地缘事件的扰动下大幅波动，海外通胀短期有所回升，阶段性制约了美国货币政策宽松的节奏。国内经济仍处于结构分化的磨底阶段，部分行业仍然受到房地产市场的拖累，财政政策的力度和节奏，将影响内需复苏的进程。在“反内卷”政策和能源金属价格上涨的背景下，PPI已经快速回升至正值区间，GDP平减指数也在二季度转正，部分相关行业的盈利得到一定程度的修复。一些行业竞争格局的改善，以及出海提升市场份额的机会，是企业长期盈利改善的重要驱动因素。创新药及相关领域的进展，也体现出医药行业头部公司的全球竞争力。从产业发展的角度来看，AI创新仍在持续并且在一些领域已经落地见效，一些硬件企业业绩增长强劲，AI相关的行业仍然是重要的投资线索。

从长期的角度看，在目前低利率的环境下，权益资产仍然具有较为明显的配置价值。在较为极致的结构分化行情下，权益市场的波动率也有所放大，部分热点领域的个股出现估值偏高的现象，对结构性机会的把握和结构性风险的识别，将更为重要。

本基金将灵活配置资产，寻找优质的权益和转债资产，期望在中长期取得稳健的投资收益。

2026年上半年，TMT行业在AI带动下走出较为强劲的走势，随后在7月份迎来了巨大的回调。回顾我们Q1的观点，我们相对认识到了上游硬件设施的紧张和国内AI Lab的跟进，但在投资标的上没能很快跟进涨价链，目前对于回撤较大的涨价链我们依然抱着相对谨慎的态度。对于传统行业我们本来的观点是美伊之间可能会拉锯较长时间，供给端冲击会带来一些供需平衡表偏紧行业的进一步涨价，事后来看因为孱弱的需求和美伊双方的诉求拉锯，并没有产生超预期的涨价和利润兑现。

本报告期，本基金仍然以TMT相关的配置为主。在AI相关的行业股票中，本基金的基本判断依然是：在模型的技术追赶速度越来越快，国内开源模型终究会走向参与全球竞争，同时海外高端芯片被卡住，国产算力和背后的本土晶圆厂将是支撑国产人工智能模型的重要支撑。对于中游和下游，我们明确看到了北美云厂的加速迹象和基于理性的capex节奏，对国内来说，模型、云产业会随着上游供应商的扩军和终端应用的拓展，而逐步拿回部分产业链的利润分配权。

经历了7月份的快速回撤，我们认为整体来看AI未来一段时间的投资，alpha的选择会比beta更重要，定价相比技术细节会更重要。伴随着8月份海外大型云厂和半导体产业链的业绩期，我们已经可以基本看出伴随着Agent时代在B端的快速渗透，海外整条产业链的边际回报率在变得更好，短期的云厂合同单价抬高说明了紧缺依然存在。而细究终端ARR拉升因素，对于单位算力系统的效率改进成为Token吞吐暴增最大的来源，同时北美在基建、电力相关约束导致的交付问题也有显现。而云厂既能够通过ASIC、自己定义数据中心向上游要利润，也能够通过FDE、开源模型组合向下游拓展，不再是被动的承受上游涨价。对于国内模型来说，头部模型公司迈过Opus 4.6的coding基准线之后，将解锁大量此前Chatbot做不到的场景，有望复现26年上半年海外产业进程。因此我们当前关注的重点依然是国产算力GPU相关芯片、存储和逻辑晶圆厂、云以及下游Agent相关变化这三个层面的机会。

最后，我们也在关注另外一头的资产，考虑到国内一些细分消费市场依然有渗透率空间、市占率仍能进一步集中，且中长期看有希望走向全球，由于短期汇率逆风和国内消费需求不振，股价相距高点已经回撤7成以上，我们左侧布局了一些标的，选择的标准是显著高于同行的效率和环境逆风时的前瞻布局。

本基金将继续关注海内外科技和消费的最新发展；选股端兼顾公司远期空间、核心竞争力和安全边际的平衡；秉持着股票即公司所有权、恪守能力圈、理性定价的投资原则。受人之托、忠人之事，努力为投资者带来合理回报。

2026年上半年，虽然有中东地区战争的干扰，本基金仍然着重于科技成长领域投资机会的发掘。本基金一直将收益和风险的平衡匹配作为投资的出发点。上半年市场表现较好，本基金也相应做出一些交易，换手率有所提升。同时我们持续坚持自下而上选股的策略，不断寻找更好性价比的投资标的。

2026年上半年，国内经济整体保持了平稳的状态，以科技行业为代表的部分产业展现了较好的活力，一些城市的房地产市场有所企稳，出口也保持了较好增长。人工智能的发展仍然是资本市场关注的焦点。自OpenAI公司发布ChatGPT以来，本轮人工智能浪潮已经持续几年。大模型技术快速发展，各个企业面临的竞争环境也一直在变，我们相信各个企业会不断调整自身的发展战略，以谋求更好的商业回报。同时随着大模型技术的发展和应用的不断拓展，Tokens的使用量仍然会保持增长的状态。我们将持续关注人工智能的发展和变化，对各个领域具备长期投资价值的公司都保持关注，坚守合理的价格买入优秀公司的投资理念，以追求长期而稳健的回报为目标，努力为投资者带来回报。

上半年，国内经济整体表现稳健，GDP保持在接近5%的水平，其中出口表现强劲、消费持续疲软、固定资产投资下滑。在内需不足的背景下，CPI在1%左右，社融存量增速在7%、货币信用温和扩张。美国经济在AI投资的拉动下、GDP增速保持在2%左右。受到关税与原油价格的影响，通胀明显反弹。资本市场，A股整体表现平淡，科创50、创业板表现抢眼。上半年结构性行情突出，AI算力相关的半导体设备、材料、通讯、电子等行业表现亮眼。

组合操作上，在看到了海外模型用户体验的改善、以及随之而来的用户数的快速上量后，增加了AI相关的配置。在个股选择上，依然坚持自下而上、寻找有一定安全边际的企业。在AI领域里，寻找景气周期处于上升初步、或者由于供给侧的受限、景气周期有望拉长的细分领域。市场整体对于AI的需求端抱有很高的预期，各个产业链的环节扩产的规划也都很大，一旦出现需求侧的扰动，不同环节企业盈利的波动程度将明显不同。另一方面在非AI的领域里，越来越多具备穿越行业周期能力的龙头公司估值水平已经具备很强的吸引力。组合在非AI领域精挑细选、积极寻找标的。

组合坚持行业分散、个股集中的策略。相比同业组合在AI上配置存在显著的低配、是否需要修正取决于未来AI的应用端的演进、以及市场对于不同资产的定价的比较。因此，未来一方面关注AI领域新的应用拓展方向、以及AI模型自身技术演变可能带来的产业链上的变化机会；另一方面也要关注AI投资是否存在短期过度从而引发的修正。同时持续跟踪其他行业、在“光”照不到的地方积极寻找机会。

今年上半年，市场主线聚焦于AI驱动的科技硬件投资，本基金在均衡配置的前提下向科技赛道进行了部分倾斜。尽管硬件行情在五六月被加速演绎后，在七月出现超涨后的快速回调，整体下跌幅度较大，但我们认为AI产业趋势的大逻辑未变，因此更多的是通过细分结构的调整来进行持仓的优化，希望在短期控制回撤的同时仍保持组合的进攻性。具体来说，我们对海外算力产业链相对谨慎，因其受到地缘政治的风险压制，相比之下，我们更看好国产算力链，因为国产模型和大型CSP在下半年加速投资的确定性较高。

我们依然看好AI及创新药等成长性赛道，以及有色金属等战略性资产，在美伊风险日益淡化的背景下，流动性及利率环境的压制已逐步被市场消化，行情有望从AI硬件一支独秀逐步转向基本面好的行业轮动上涨。

2026年上半年A股市场呈现震荡上行但结构分化显著加剧的特征，成长风格明显占优，资金持续向AI产业链及科技龙头集中，价值、红利及传统周期风格相对落后。港股因为恒生指数和恒生科技指数大多数标的以内需为基本盘业务，加之公司IPO融资额大幅上升导致市场表现较为一般。从整体经济环境来看，国内经济仍处于温和修复阶段，出口和基建继续提供支撑，但内需修复基础仍不牢固，政策层面延续适度宽松与结构性托底思路，未出现大规模总量强刺激。海外方面，一季度末中东地缘冲突和油价高位一度推升市场对滞胀的担忧，但二季度随着地缘扰动边际缓和以及油价逐渐回落，市场对战争冲击的敏感度明显下降。报告期内，本基金整体持仓水平保持相对较高水位，整体组合配置方向和思路保持了一定延续性，组合结构上二季度持仓相比一季度更加集中。资产类别上保持稳健增长和趋势增长类资产占比相对较高，尤其是国内AI产业链和海外AI产业链、新能源、创新药等板块资产占比相对较高，整体收益和风险控制实现了本基金预计的目标。

展望下半年，市场在经历今年二季度相对极致的AI行情后，无论是板块间的涨跌幅或者交易量占比分化程度来看，下半年在AI领域的投资可能存在较大波动，尤其是前期涨幅较大的存在涨价预期的部分子行业，市场从刚开始认为涨价不可持续给予低估值定价，到后面认为涨价可持续从而给高估值定价，再到逐渐演绎预计未来持续涨价按照乐观的涨价预期给予部分行业和公司较高的估值溢价，该类子行业和相关公司预计将面临较大波动可能。对于其他AI领域的机会，我们依然保持较高关注度和配置比例，另外我们将逐渐提高其他非AI领域的优质公司配置比例，尤其是港股中部分调整幅度较大的优秀传统行业公司。本基金坚持长期思维框架，自上而下和自下而上相结合，坚持从产业基本面和股票市场估值两个维度综合考虑进行选股，以期实现合理的收益率。

2026年上半年整体市场呈现极致结构分化、指数宽幅震荡的特征。一二月份，在AI快速发展、人形机器人量产元年、新质生产力支持政策出台等预期下，科技行业表现明显优于传统行业。三月份，美伊冲突升级导致国际油价大幅上涨，全球经济发展面临较大不确定性，在其扰动下，市场风险偏好和科技行业有所回落，而化工、煤炭等与能源相关的行业表现相对优异。四月以来，随着美伊冲突缓和，市场情绪得到修复，海外存储、算力、芯片等AI产业链行情全面爆发，带动国内科技板块快速上行，叠加国内新质生产力配套政策持续刺激，电子、通信、半导体等AI赛道领涨市场；传统红利、消费板块持续走弱。整个上半年，沪深300指数上涨7.55%，恒生指数下跌10.73%。

2026年上半年，本基金适当增加了AI产业链里的高景气细分板块以及创新药行业的配置，同时考虑到下半年特斯拉人形机器人正式启动量产，国内宇树科技上市，中美共振下预期人形机器人产业发展加速，本基金维持了适当的人形机器人仓位，静待行业爆发。

展望下半年，AI行业仍处于快速发展通道，新技术的不断突破会带来新的市场需求。另一方面，尽管美伊冲突等地缘局势仍有不确定性，但是非科技板块不少公司已经处于性价比较为合适的配置位置。

我们将继续重点关注两个方向：一个是新质生产力所代表的成长行业，包括AI、机器人、创新药等新兴科技领域，我们长期跟踪的人形机器人行业从技术验证迈入订单落地阶段，产业趋势越来越明朗。另一个关注方向是具有核心竞争力的传统行业细分龙头，我们认为此类资产当前估值水平处于可为的区间。未来我们仍将不断观察主要经济指标和跟踪各行业数据以优化组合结构。

2026年上半年国民经济运行总体平稳，经济增长质效稳步提升，各项核心经济指标协同向好，在海外地缘政治冲突不断背景下，仍录得4.7%的GDP增速，在全球主要经济体中保持领先增长水平，反映出我国经济强大的内在活力和发展动能；我国经济核心亮点集中体现在新动能加速崛起、产业结构持续升级、发展质效稳步提升三大维度，经济增长摆脱传统路径依赖，内生动力持续增强，其中以高端制造、数字经济、绿色低碳为代表的新动能对经济增长贡献率持续提升，成为拉动经济增长核心引擎；内需方面，消费结构持续升级，新型消费活力迸发，6月社会消费品零售总额同比增长转正为1.0%，其中上半年服务消费同比增长5.3%，显著高于商品消费；展望下半年，随着各项稳增长政策持续落地、新旧动能转换持续提速、内需潜力持续释放，国民经济将延续平稳向好、提质增效的发展态势，全年有望顺利实现预期发展目标，高质量发展迈出更坚实步伐。

得益于国内经济平稳增长和科技创新的不断进步，2026年上半年资本市场的表现亮眼，尽管受美伊冲突影响先抑后扬，但整体发展势头较好，7月政治局会议指出要深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心，我们看好资本市场的未来发展，主要有以下几个方向：我们依旧重点关注科技领域的投资机会，一方面科技兴国战略是政策持续聚焦的方向，这意味着政策层面会持续鼓励科技创新，培育新质生产力，因而我们有望看到许多杰出科技成果的涌现，比如各类AI应用、大模型、智能驾驶、军工电子等，我们希望从中挑选远期需求空间大，竞争壁垒高，综合竞争力强的细分领域以及公司；此外，在我国经济结构转型升级的过程，传统经济领域有所走弱，传统行业正在经历需求持续走弱而供给释放的出清过程，但是我们欣喜地看到部分领域已经开始出现竞争格局改善的迹象，我们相信竞争力较强的公司有望脱颖而出，这类公司有望充分受益未来行业新一轮的增长红利，此外这类公司要么减少资本开支，增加现金分红，成为较高股息率的公司，要么抓住时代机遇，积极发展第二增长曲线，继续保持业绩的持续增长，因而投资这类公司我们不仅能获得相对稳定的分红回报，而且有望分享其第二增长曲线带来的投资红利。

展望下半年，在看到我国经济平稳向好的同时，我们也应该关注到当前经济运行仍面临多重挑战，复苏基础尚不稳固，结构性矛盾依然突出，如内需复苏不均衡，基础不扎实，全球经济复苏乏力，贸易保护主义抬头等，因而经济回升向好的基础仍需政府宏观经济政策的持续呵护；7月政治局会议也看到了上述问题的存在，并提出了要实施好更加积极有为的宏观政策，合理调整政策实施的节奏和力度，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，我们坚信在政府一系列政策的支持下，国内经济高质量发展的道路会越走越稳；当前资本市场活跃度较高，政治局会议提出要深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心，我们看好资本市场的发展，并积极挖掘其中的投资机会，我们看好科技兴国战略下，科技产业发展趋势带来的一系列创新科技成果的投资机会，传统周期领域在国家扩大内需战略和反内卷政策下的企稳回升带来的投资回报；综上所述，未来我们仍将致力于寻找符合产业发展趋势，并且具有远期成长空间，综合竞争力强的公司。

26年上半年，市场行业板块前期首先呈现出较大的轮动特征，背后是错综复杂且快速变化的国际环境以及AI相关产业的持续快速发展。随后市场在美伊冲突恐慌之后逐步修复，AI大模型发展突飞猛进，海外头部公司arr快速增长，巨头csp资本开支能见度持续提升，信心逐渐增强，同时国内头部公司模型能力也有了实质突破，开始成为主流生产力工具，带动了国产算力产业链的信心。综合上半年来看，以AI和国产替代为代表的科技板块表现亮眼。

从基本面视角来看，我们观察到世界的资源配置正在被两股强大的力量重塑，全球政府与科技巨头这两类议价能力最强的组织对稀缺资源的争抢导致的结构性供不应求构成当下的主旋律。全球政府争夺的焦点在于安全，其中包括国防安全，资产安全，核心产业的自主可控，以及关键产业（例如稀缺矿产）的话语权等诸多方面。科技巨头争夺的核心则在于AI产业的话语权，现阶段AI发展前景光明但胜负未分，关键算力资源例如算力卡，网络，存储，电力等仍然是产业发展的瓶颈以及各方争抢的焦点。

上半年，我们主要超配了科技板块，包括海外算力、光纤、玻纤、国产算力、铜箔、MLCC等，并获取了不错的超额收益。7月开始，由于前期科技板块拥挤度过高叠加市场对AI发展的乐观预期修正，科技板块出现了明显回调，我们对前期重点持仓方向进行了调整，以降低组合的波动率。

我们仍然重点关注全球政府和科技巨头两类买家需求结构性变化带来的潜在供不应求的新机会，以及AI模型能力持续提升带来的产业新变化，同时我们更加关注供给侧潜在的风险，并聚焦供给侧有刚性约束的细分领域，现阶段多数行业的资本投入回报率已经很高，供给侧潜在的风险开始显现。我们需要不断提升审美，控制仓位并警惕成长逻辑的潜在变化。另外，冷门板块虽然关注度不高，但格局可能已经在出清的过程中，未来分子端的确定性价值同样稀缺，我们保持关注和跟踪，力争通过研究进一步提升盈利几率。

报告期内本基金继续坚持稳健的投资策略，在市场估值进一步极端化的背景下，投资组合坚守住了相对低估值和高股息的特征。最近一年A股市场价值与成长、传统和新兴行业的市值和估值表现呈现持续剧烈的K型分化，无论与全球市场还是自身历史比较，这都是非常大的挑战。面对这种更为复杂的市场环境，投资者需要更加充分理解和重视价值投资的长期意义。宽基指数增强基金不能对指数内部显著的结构性风险无动于衷，管理人要把控制组合回撤做为重要目标，避免盲目追求降低跟踪误差而使组合遭受更大的净值波动和下方风险；中短期操作上要坚决摒弃既想火中取栗又要全身而退的幻想，敢于放弃难度极高、博弈性极强的短期极致行情；长期配置上，进一步保持组合的相对价值和红利属性，不盲目增加极高估值板块的占比，并在成长公司中做好结构调整。坚守长期价值投资主线，静待市场估值回归均衡的投资机遇。

国内，宏观环境继续呈现内需弱、传统软、外需强、新兴旺的特征。预计宽货币的短期内预期仍将延续，但在强出口的背景下，财政力度比市场预期偏弱，加剧了不同经济板块之间的分化，导致权益市场也在映射这一现实。资金端持续向高景气、强叙事的 AI 科技产业链集聚，通信、电子、基础材料等相关板块获得资金集中配置，市场对相关标的估值高位、远期业绩兑现不确定性带来的回调风险关注度相对有限。与之形成对比的是，金融、能源、公用事业、食品饮料、家电等传统行业龙头，经营基本面长期稳定，股息率已突破 4%，显著高于市场无风险收益水平，但现阶段市场配置这类资产的意愿偏弱。当下这种市场结构分化显著的行情虽然给我们的指数增强投资策略短期带来一定的挑战，但更有可能是提供了很好的获取长期良好绝对收益，并实现稳健超越市场基准的机会。目前部分权重较高的热门板块估值已处于高位，后续行情波动与估值回归压力逐步累积，普通投资者想要精准把握行情拐点、平稳兑现收益存在较大难度，板块后续或迎来阶段性调整压力。最终可能还会给部分宽基指数造成不小的系统性风险。海外，特别是美国的宏观经济、中观行业和微观股市的诸多极端特征确实会对A股市场造成干扰。但有必要指出海外市场表现并没有我们想象的如此极端，传统行业中的优秀公司同样有着良好的市场表现。我们要充分重视包括AI技术在内的各类技术革命的重要意义，面对当前各种宏大叙事，我们可以用更全面、更审慎的角度去思考，避免因信息单一而形成认知偏差。同时，在推动战略产业发展的过程中，也值得关注外部各方可能带来的各种影响，确保我们的决策立足于多元信息与长远利益。

2026年上半年，A股宽基指数虽有波动，但科创板和创业板指数都创下历史新高，市场交投活跃。AI算力、国产替代、存储芯片等主线景气度持续扩散，成为市场结构性亮点。
从量化模型角度看，这种热点板块行情在过去多年的市场中也时有出现，把复杂问题简单化，如果只从成长和价值两个维度来看，2025年市场的成长风格明显，2026年2季度进一步强化，且更加聚焦于相关热点板块，市场和资金关注度很高。这与2025年之前价值风格更优的市场是不同的，需要量化模型高度重视。我们认为，只是简单增加成长因子的暴露并不能有效应对此类的市场结构，更多适应度子策略的相互配合可能是一种选择。

基于以上对市场分析，以及对A500指数增强产品所用量化增强模型的了解，我们仍会在首选稳健性模型的同时积极应对。第一目标仍是跟上A500指数，之后谋求超额。我们会在符合基金合同的情况下，继续维持大多数持仓来自成份股，在一定程度上维持行业和市值等风格的中性。同时我们也会在量化多因子的框架下，研究各行业和风格板块在量化因子上的载荷变化，择机适度进行行业和风格板块的偏离，适度增加子策略。继续迭代研发新模型，在不断迭代高频量价因子、机器学习类因子的同时，高度重视和积极运用基金重仓股因子、行业研究员一致预期因子、业绩超预期、成长类因子的研究和使用，储备和运用在某一类型资产聚集性表现时或者市场极涨极跌时相对稳健的模型，力争实现持续稳定的超额收益。

报告期市场风格走向极致，随后均值回归。这并不意味科技行情就此告终，产业趋势自有其惯性；它只是又一次证明，当某一风格拥挤到极致，均衡策略便不再是平庸的妥协，而是必要的生存技能。价值作为另一端，在此刻起到了分散效果——尽管在过去两年的大部分时间里，它都因不够性感而被市场选择性遗忘。

从宏观经济看，K型复苏仍在持续甚至加剧。创造性毁灭总比僵化停滞要好，这一判断在理论上无懈可击，只是被毁灭的那一方，往往也恰好有曾经坚信的股东。退一万步讲，内需市场较弱，并不意味着股市缺乏机会：如果紧缩的压力能让企业家从增长的执念中冷静下来，内卷降温，自由现金流改善，那这未尝不是一种先苦后甜的出清红利。
上半年自然灾害颇多，尤其是最近的暴雨，以一种不容辩驳的方式指出了安全的重要性。我们相信其中必然有投资机会，毕竟我们目前还是碳基文明，还没有超脱到可以忽略个体的生命安全。在一个不确定性上升的环境里，为确定性买单，从来都不算贵；而为一个长期被忽视的短板补位，或许是当下少有的、既有政策背书又有真实需求的生意。

我们倾向于认为，在可见的未来，宏观经济继续沿K型路径分化，这不是一种偏好，而是对客观结构的诚实描述。股市大体如实映射了这种分化——虽然偶尔因过度抱团触发均值回归，制造一些账面上的波动，但拉长时间看，价格对结构的定价效率并不算差。A股经过多年发展，已经是非常高效的市场了。

中国的增长叙事，核心始终在于"新"字辈的接力：新三样之后是新新三样，我们大胆断言多年往后还有新新新三样，以及以此类推的新的N次方三样。多年以后，面对账户坚实的数字，投资者将回想起当年的顿悟：这套不断迭代的产业逻辑，既是发展的必由之路，也是股市超额回报几乎唯一的来源。至于消费，我们不认为它会必然复刻所谓"进入发达阶段后消费自然崛起"的经验路径。这个叙事的问题不在于结论，而在于样本量——用几个西方国家的历史经验去推断一个十四亿人口、储蓄率长期高企的经济体，明显样本过少。再往深处想，西方所谓消费社会，有多少是真实需求的表达，有多少是资本花了上百年把"想要"包装成"需要"的结果？那些非必需品背后的欲望，究竟是人的本性，还是被精密训练出来的条件反射？这个问题不回答，消费必然崛起的断言就立不住。

总体而言，在我国特色的资本市场制度框架下，我们相信市场大概率维持上有顶、下有底的状态。这意味着无论是管理人还是持有人，围绕价值中枢做均衡配置，是在一个被管制的波动区间内获取合理回报的最优解。这个策略的代价是明确的：它依赖一些强假设（中枢稳定、区间有效），且持续违反人性（在极端时刻要求人保持冷静）。但长期坚持下来，收获大概不会太差——在波动率稳定的市场环境下，追求稳健，往往本身就是一种超额。