中际旭创赴港 IPO

1. 完整清晰的产业链定位

光模块行业产业链分工明确，上下游格局清晰：

• 上游：核心原材料涵盖光芯片、电芯片、各类有源/无源光器件、PCB板及结构件，是决定产品成本与性能的关键环节；

• 中游：以光模块研发、设计、封装、测试、交付的厂商为核心，是产业链落地量产、对接市场需求的核心枢纽；

• 下游：覆盖云计算数据中心、互联网头部企业、通信设备厂商、运营商，广泛应用于5G网络、骨干网、城域网、固网接入等场景。

中际旭创深耕产业链中游，是全球头部的高端光通信收发模块专业供应商。根据公司2025年年报披露，公司主营业务高度聚焦，核心业务为高端光通信收发模块的研发、生产与销售，产品全面适配云计算数据中心、数据通信、5G无线网络、电信传输等核心场景。

2. 全覆盖的高速产品矩阵

公司构建了全速率段的光模块产品体系，覆盖100G、200G、400G、800G至1.6T全系列产品，精准匹配不同客户的差异化需求：

• 面向全球云数据中心客户，主打400G、800G、1.6T超高速率光模块，适配AI大模型训练、推理带来的海量数据传输需求；

• 面向电信设备商，提供5G前传、中传、回传专用光模块，以及骨干网、核心网全套传输解决方案。

简单来说，中际旭创不生产算力芯片、不制造服务器整机，却是AI算力网络的“高速血管供应商” 。其核心价值不在于单一产品销售，而在于牢牢占据AI数据中心网络升级的核心互联环节，打通整个算力集群的数据传输链路，承接全球算力基建升级的核心红利。

不同于多数仅靠概念炒作的AI概念股，中际旭创的成长逻辑，全部有行业数据、客户需求、财报业绩三重支撑，核心投资亮点清晰且扎实。

1. AI算力基建爆发，持续拉动行业刚需

AI大模型的迭代与商业化落地，直接带动全网Token消耗量激增，倒逼算力训练、推理需求持续扩容，最终传导至上游光模块赛道。

海外头部云厂商作为AI基建投资主力，资本开支持续高增。数据显示，2025年第四季度，微软、亚马逊、Meta、谷歌四大海外云巨头合计资本开支达1186亿美元，同比大幅增长64%。结合Factset一致预测，2026年四大厂商资本开支将延续高增长态势，预计同比提升53%，总额突破5708亿美元，为高速光模块带来长期、稳定的增量需求。

2. 行业高景气延续，高速率产品成为增长核心

行业权威机构Lightcounting的预测数据显示，全球数通光模块市场将长期维持高增速：2026年全球市场规模有望达到228亿美元，2030年将攀升至414亿美元，2025-2030年复合增长率稳定在20%左右。

值得关注的是，行业增长并非普涨行情，而是由超高速率产品迭代驱动。2026年，800G、1.6T高端光模块合计市场规模预计达146亿美元，占据整体市场64%的份额，成为行业核心增量引擎。中际旭创作为高速光模块龙头，将充分享受产品迭代带来的行业红利。

3. 业务高度聚焦，成长主线纯粹清晰

公司摒弃多元化扩张模式，专注光模块核心赛道，主业壁垒持续加深。2025年财报数据显示，公司光通信收发模块业务实现收入374.57亿元，占总营收比例高达97.95%，其他配套业务收入占比仅2.05%。

极致的主业聚焦度，让公司业绩与AI数据中心光模块行业周期深度绑定，业务逻辑简单纯粹，没有多元业务拖累，业绩弹性能够充分释放赛道成长红利。

4. 营收利润双高增，彻底脱离概念炒作

公司业绩已进入高速兑现期，连续多季度实现跨越式增长，盈利能力持续爆发：

• 2025年全年：总营收382.40亿元，同比增长60.25%；归母净利润107.97亿元，同比增长108.78%；扣非净利润107.10亿元，同比增长111.31%，利润增速大幅跑赢营收增速；

• 2026年一季度：增长态势持续强化，单季营收194.96亿元，同比大增192.12%；归母净利润57.35亿元，同比飙升262.28%。

这套高增长财报数据充分证明，公司的成长已经完全落地，从“AI预期炒作”正式迈入“业绩实打实兑现”的阶段。

5. 产品结构升级，持续推高盈利能力

高端高速光模块不仅市场空间更大，毛利率也显著高于中低端产品。随着800G、1.6T产品持续放量，公司产品结构持续优化，叠加生产运营效率提升、产品方案迭代升级，盈利质量稳步改善。

2025年，公司光通信收发模块业务毛利率达到42.61%，较2024年提升7.96个百分点，量价齐升、盈利改善的双重逻辑持续兑现，核心盈利能力不断夯实。

6. 全球化布局完善，深度绑定全球顶级客户

公司早已切入全球高端供应链体系，海外市场成为核心营收基本盘。2025年，公司境外收入346.37亿元，占总营收90.58%，同比增长67.20%；境外业务毛利率44.64%，高于整体毛利率，且较上年提升7.89个百分点。

目前公司产品远销北美、欧洲等核心市场，与全球头部云数据中心企业、国内外主流通信设备厂商建立了长期稳定的深度合作关系，优质海外客户资源构筑了深厚的行业壁垒，也为公司长期增长提供了坚实的需求支撑。

尽管公司成长逻辑扎实、业绩表现亮眼，但赛道特性和经营模式决定了其存在明确的潜在风险，也是后续投资需要持续跟踪的核心变量。

1. 下游资本开支波动风险

公司业绩增长高度依赖全球云厂商、通信服务商的AI基建资本开支。若未来全球经济下行、海外企业投资意愿降温，或是AI应用商业化进度不及预期，下游客户大概率会缩减资本开支、放缓算力基建布局，直接导致光模块订单需求下滑，压制公司营收与盈利能力。

2. 客户集中度偏高，业绩稳定性承压

公司深度绑定头部大客户，客户集中特征显著。2025年，公司前五名客户销售额合计290.56亿元，占年度总营收75.98%；其中第一大客户销售额92.01亿元，营收占比24.06%。

高度集中的客户结构既是优势也是隐患，核心客户的采购节奏、订单份额调整、产品认证变动、资本开支计划变化，都可能对公司短期业绩造成明显冲击。

3. 海外政策不确定性，贸易壁垒风险突出

公司超9成收入来自海外市场，且核心原材料多依赖海外进口，业务经营极易受国际贸易政策影响。当前中美贸易摩擦、关税政策调整、贸易制裁等不确定性因素持续存在，若后续海外贸易壁垒升级，不仅会影响产品海外销售，还会增加核心原材料采购难度、推高生产成本，对公司经营利润造成双重压制。

4. 核心供应链对外依赖，供货稳定性不足

高速光模块的核心性能由DSP、Driver、TIA等高端电芯片决定，而此类核心器件高度依赖海外供应商。2025年数据显示，公司第一大供应商采购额占年度采购总额35.76%，前五大供应商合计采购占比达51.50%，供应链集中度偏高。

若海外核心芯片厂商出现供货中断、价格上涨、技术限制、迭代滞后等问题，将直接影响公司产品生产交付节奏，加剧成本压力，扰动经营业绩。

5. 行业技术迭代极快，存在产品替代风险

光模块是技术密集型赛道，行业迭代速度极快，产品代际切换周期极短，行业从400G向800G、1.6T迭代后，3.2T、硅光、LPO、CPO等新技术、新产品持续推进。

行业快速迭代的特性下，若公司研发节奏滞后、核心技术升级不及时，或是研发方向出现战略误判，将导致产品竞争力下滑，面临技术落后、产品被替代的风险。

6. 存货规模大幅增长，存在库存跌价压力

随着订单放量备货，公司存货规模快速攀升。2025年末，公司存货余额达126.81亿元，占总资产比例28.00%，较年初70.51亿元大幅增长；光通信模块库存量521万只，同比增幅高达105.12%。

虽然存货增长主要源于订单前置备货，但高库存规模意味着潜在压力：若后续下游需求不及预期、行业价格战打响、产品快速迭代淘汰，高额存货将面临跌价风险，同时持续占用公司流动资金，影响经营效率。

随着公司业绩持续兑现，中际旭创的估值逻辑已经发生根本性变化。

此前市场多以成长股PS估值，但2025年以来公司利润规模持续爆发、盈利能力彻底释放，估值体系已切换为成熟盈利企业的PE估值逻辑，业绩真实性和持续性成为估值核心支撑。

从可比公司维度来看，选取A股同赛道核心标的新易盛、天孚通信作为参考：

• 相较于传统通信设备企业，公司估值存在合理溢价，对应AI赛道成长属性；

• 相较于同赛道光模块企业，公司TTM市盈率偏高，但动态市盈率已逐步收敛至行业合理区间，且相比天孚通信具备明显估值优势。

估值差异的核心逻辑，在于中际旭创已经完成从“题材成长”到“利润落地”的跨越，营收、利润体量稳居行业首位，800G、1.6T高端产品的份额优势和成长确定性，支撑了当前的估值溢价。

整体而言，公司当前估值是否合理，核心不取决于横向对比，而取决于两大核心变量：一是全球云厂商AI资本开支能否持续高增，保障订单需求；二是公司高端产品份额、毛利率能否维持稳定。若业绩增长持续兑现，当前估值具备支撑；若需求降温、盈利下滑，高估值将面临显著的回调压力。

综合来看，中际旭创绝非市场短期炒作的AI概念股，而是AI算力产业链中业绩完全兑现、壁垒深厚、主业纯粹的光模块绝对龙头。

公司核心投资逻辑清晰：精准卡位AI数据中心高速互联黄金赛道，依托800G、1.6T高端产品迭代，深度受益于全球算力基建扩容，同时凭借全球化客户布局、规模化产能、稳定的交付能力，实现营收、利润、盈利能力的全方位爆发。

但同时，公司经营的约束性风险同样不容忽视，海外政策波动、大客户依赖、供应链受限、技术迭代、高存货等问题，都是制约公司长期成长的核心隐患。

后续跟踪中，无需过度关注短期股价波动，重点紧盯三大核心指标即可：

1. 海外头部云厂商资本开支落地节奏，确认行业需求景气度；

2. 800G、1.6T及下一代高速产品的市场份额、毛利率变化，判断盈利韧性；

3. 国际贸易政策、核心供应链稳定性，评估公司长期经营确定性。

在AI算力基建长周期红利下，业绩持续兑现的中际旭创，依旧是光模块赛道最具确定性的核心标的之一。