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核心要点速读
- 8 月 27 日晚，*ST 康佳公告拟主动退市，34 年 A 股生涯落幕。
- 四年累计亏损约 203 亿：2022 年至 2025 年分别亏损 17.23 亿、22.58 亿、37.26 亿、125.82 亿，年末净资产达 -60.83 亿。
- 资金去向成谜：92 亿投入环保 PPP 项目（修河道建污水厂）；供应链贸易占六成营收但被监管认定无商业实质；半导体业务长期烧钱未盈利。
- 治理全面塌方：9 名前高管被查；易平方对赌协议未上会未入账；2025 年“财务洗澡”一次性计提减值 76.97 亿。
- 控股股东更迭：华侨城甩包袱无偿划转股份，华润 90 亿输血难救基本面，主动退市成最体面选择，现金选择权 A 股为 2.48 元。
8 月 27 日晚，*ST 康佳发布公告，拟主动撤回 A 股和 B 股在深交所的上市交易，转入退市板块。这不是被强制退市的被动结局，而是企业自主选择的结果。
自 1992 年挂牌至 2026 年，康佳在资本市场征战 34 年。作为改革开放后第一家中外合资电子企业，它曾创下年销千万台、市占率第一的辉煌，被誉为“国民彩电大王”。然而，这样一家传奇企业，却在四年间亏掉 200 亿，即便前东家华侨城急于甩包袱、新东家华润掏了 90 亿救命，也未能挽回颓势。
从“彩电第一股”到主动退市，康佳究竟是如何一步步走到今天的？
一、先看账本：四年亏掉 200 亿
财务报表最能反映企业真实状况。康佳最后一次盈利停留在 2021 年，净利润为 9.05 亿。此后业绩急转直下：
2022 年亏损 17.23 亿，2023 年亏损 22.58 亿，2024 年亏损 37.26 亿，2025 年巨亏 125.82 亿。四年累计亏损约 203 亿。
| 年份 | 营收 | 归母净利润 | 年末净资产 |
|---|---|---|---|
| 2021 | 491.07 亿 | +9.05 亿 | 正 |
| 2022 | 296.08 亿 | -17.23 亿 | 正 |
| 2023 | 178.49 亿 | -22.58 亿 | 正 |
| 2024 | 111.15 亿 | -37.26 亿 | 15.9 亿 |
| 2025 | 98.35 亿 | -125.82 亿 | -60.83 亿 |
2025 年财报尤为惨淡：全年营收 98.35 亿，同比下降 11.51%；归母净利润 -125.82 亿，亏损幅度同比扩大 237.73%。年末净资产 -60.83 亿，资产负债率高达 126.22%，已处于资不抵债状态。
2026 年上半年，虽然亏损收窄至 1.73 亿，但净资产进一步降至 -62.27 亿，资产负债率攀升至 133.01%。
更严峻的是扣非净利润表现。剔除政府补贴、资产处置等非经常性损益后，康佳 2015 年至 2024 年扣非归母净利润连续十年为负，累计亏损超 185 亿。这意味着其主业已连续十年无法通过正常经营盈利，过往的“盈利”多依赖卖资产、补贴及会计手段维持。
2025 年 125.82 亿的巨额亏损，实则是多年积压问题的一次性爆发。当年公司计提减值准备及预计负债合计 76.97 亿，涉及长期股权投资、应收款、存货、商誉及固定资产等。值得注意的是，华润于 2025 年 7 月完成过户，康佳随即在年报中进行大额计提。这种“新东家进场、旧账一次清”的操作，业内称为“财务洗澡”，旨在出清历史包袱，为新管理层轻装上阵创造条件。
然而，账目虽可清洗，真金白银的损失却无法挽回。这 200 多亿究竟流向何处？
二、彩电这门生意，是怎么死的
康佳的衰落常被归咎于转型失败或投资失误，但这并非全貌。首要原因是行业整体下行。
2025 年，中国彩电零售量 2763 万台，同比下降 10.4%，创近十年新低。2026 年上半年销量仅 714 万台，同比暴跌 17%。随着城镇化见顶，彩电市场从增量转为存量博弈。互联网电视品牌的崛起颠覆了传统硬件盈利模式，手机等替代娱乐方式也让电视逐渐边缘化。
在此背景下，康佳 2025 年彩电收入 41.92 亿，同比下降 16.62%，规模仅为十年前的三分之一，毛利率更是跌至 -2.11%。这意味着每卖出一台彩电都在亏损，陷入“用现金流养规模”的恶性循环。
然而，行业低迷并非绝路。同行中，TCL 向上游面板延伸掌握核心技术；海信押注激光电视与高端大屏开拓海外；创维转向智能内容运营；小米则以互联网打法重塑销售逻辑。反观康佳，固守萎缩的低端市场，研发投入不足，错失液晶、Mini LED 等技术迭代窗口，最终在高端市场缺位，低端市场失守。
周虽旧邦，其命维新。
康佳并非没有寻求变革，只是方向出现了偏差。
三、多元化：从彩电大王到“修河道建污水厂”
面对主业困境，康佳选择了多元化突围，但路径选择值得商榷。
2020 年，康佳在建工程高达 92.37 亿，主要投向安徽蒙城、安康、东港等地的水环境治理及污水处理等环保 PPP 项目。一家彩电企业斥资近百亿涉足重资产、长周期、低周转的市政工程，导致大量资金沉淀，回款受制于地方政府。
另一大板块是供应链管理业务。2020 年该板块收入 304.8 亿，占总营收六成。然而，深圳证监局后续认定其中大量购销交易“无商业实质”，实为刷流水、虚增营收的虚假贸易。
此外，康佳于 2018 年布局半导体赛道，聚焦存储及光电半导体。多年投入后仍处产业化初期，未形成规模盈利。2025 年 6 月，因核心条款未达成一致，收购宏晶微电子计划终止。
摊子越铺越大，人效却直线下降。康佳员工数量从 2011 年的约 2 万人缩减至 2025 年的 12053 人，其中生产人员占比仍超一半。人均创收从十年前的 204 万跌至 81.6 万，人均创利更是低至 -104 万。高昂的薪酬成本与腰斩的收入形成尖锐矛盾。
人无远虑，必有近忧。
康佳的多元化并非能力的自然延伸，而是主业的逃避。试图通过粉饰报表寻找出路，结果却越陷越深。
四、比亏损更要命的：治理塌方
财务数据的恶化是表象，根源在于公司治理的失效。
2026 年，康佳多名高管相继落马。一年内，包括原党委书记周彬、原副总裁李宏韬、杨波等至少 9 名前高管及核心管理人员被查。这些人员多为 2018 至 2024 年激进多元化时期的核心负责人，涉案领域集中在产业园投资、半导体项目及传媒文旅板块。
原总裁周彬曾被实名举报涉嫌虚增业绩及违规借贷，虽当时公司予以否认，但其随后仍被调查。原遂宁康佳产业园总经理翁居荣等“老康佳”人也未能幸免。
华润入主后开展的审计揭示了更深层次的问题。2026 年 4 月，康佳公告显示，子公司易平方、开开视界在引战转股时签署的对赌协议（未按时 IPO 需回购），既未上董事会也未做会计处理。直至此次更正，公司才将其确认为金融负债并追溯调减净利润。重大或有义务长期游离于监管之外，暴露出内控体系形同虚设。
随之而来的是诉讼爆发。2026 年 5 月，康佳新增诉讼仲裁 7.37 亿，多涉及股权对赌回购纠纷。监管部门也多次点名：从认定虚假贸易，到资产减值测试不审慎，再到投资收益确认违规，康佳在业务真实性、会计核算及信息披露上全线失守。
五、华侨城：泥菩萨过江，甩了康佳
康佳的原控股股东华侨城，自身也面临巨大压力。
华侨城曾凭借“旅游 + 地产”模式迅速扩张，但该模式存在先天缺陷：文旅项目回报周期长，依赖地产销售快速回血。随着房地产市场降温，这一链条断裂。2025 年，华侨城营收下滑 42.33%，地产销售暴跌 32.57%，连续四年累计亏损超 405 亿。
自救尚且艰难，无力再顾及其他。2025 年，华侨城将持有的康佳约 30% 股份无偿划转给华润。这一举动表明，在华侨城眼中，康佳已从资产变为急需剥离的包袱。
靡不有初，鲜克有终。
两家曾经的行业王者，因各自战略失误与时代变迁，最终走向分道扬镳。
六、华润：90 亿输血，为什么救不活
华润接手后，曾被视为康佳的救命稻草。作为万亿央企，华润拥有半导体、渠道及零售网络资源，理论上具备整合优势。
华润确实采取了强力措施：提供近 90 亿低息借款及永续债权融资；派驻多名高管接管核心岗位；坚决收缩非主业资产。然而，纾困只能缓解流动性危机，无法根治基本面缺陷。
面对 2025 年的巨亏及 2026 年上半年的持续亏损，加之逾 60 亿的净资产缺口，仅靠经营利润填平窟窿几无可能。华润入主 13 个月后得出结论：与其被动等待强制退市，不如主动退市以掌握主动权。
主动退市方案中，A 股股东享有 2.48 元/股的现金选择权，较停牌价溢价 6.44%，由华润方面出资覆盖。该方案设置了严格的表决门槛以保护中小股东权益，在央企退市案例中属规范操作。
退市后，股票将转入退市板块，流动性将大幅降低。对华润而言，真正的挑战在于如何化解巨额历史债务并推动企业经营改善，这注定是一场持久战。
七、康佳到底给我们上了什么课
复盘康佳案例，几点教训尤为深刻：
首先是转型方向。康佳的环保、供应链及半导体布局，多沦为刷规模的伪增长，缺乏核心竞争力。相比之下，成功的转型应基于能力外溢，而非盲目追逐热点。
其次是内控与治理。对赌协议长期体外循环、不上会不入账，反映出治理体系的彻底失效。渐进式的财务失真比一次性造假更具隐蔽性和破坏力。
最后是退市策略。在退无可退之时，主动退市不失为一种清醒与体面，既避免了强制退市的冲击，也为后续重整留出空间。
八、留给散户的最后一课
对于普通投资者而言，康佳提供的现金选择权看似有利，但行权前提是股东会通过且股价低于行权价。若方案被否，公司将面临强制退市风险，届时散户将失去兜底机制，只能在退市整理期中承受损失。
九、康佳吃完了三波红利，却把红利当成了本事
康佳的命运折射出许多企业的通病：误将时代红利视为自身能力。
康佳曾先后享受改革开放、彩电普及及渠道扩张的三重红利，成就了一段辉煌历史。然而，当潮水退去，那些将红利转化为技术、渠道与产品的企业得以生存，而康佳则将资金投入低效项目与虚假贸易，最终手中只剩沙砾。
华侨城亦是如此，过度依赖“文旅 + 地产”的红利模式，在地产退潮后暴露无遗。两者殊途同归，皆因在顺境中忽视了核心能力的构建。
红利属于时代，能力属于自己。风停之时，唯有具备真实本领者方能落地生根。康佳 46 年的历程，成也彩电，败也彩电。其主动退市画下的句号，不仅是一个企业的终结，更是对所有从业者的一记警钟：资产负债表不会演戏，它只记录真实的总账。
参考数据来源
· 康佳退市公告及财报数据（2026 年 8 月 27 日公告、2025 年报、2026 年半年报）
· 红星资本局、财联社、新浪财经、北青网、澎湃新闻、老友财经、同花顺等公开报道
· 华侨城年报及公开报道（2022-2025 年归母净利润数据）
· 惠州清风、南粤清风等官方通报（前高管被查信息）
本文为基于公开信息的分析，不构成投资建议，不构成任何投资决策依据。
刘智勇
江湖人称：炮哥 Paul 老刘
海贸会创始人
写文字是炮哥的业余爱好，做跨境电商的 IT 服务才是炮哥的主业
2010 · 创立海贸会社群，取名于"Hi, WTO"，致敬中国加入 WTO 带来的外贸发展机遇。
2011-2018 · 每年举办一届中国跨境电子商务大会暨海贸会年会
2014 · 发起成立深圳市跨境电子商务协会
2015 · 发起成立广东省跨境电子商务协会
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