跨境融资｜债权类基金初探中国市场

近几年，境外诸多债权类基金把目光放在了中国市场，在资本项目进一步对外开放和中国政府致力于创造良好营商环境吸引外资的大背景下，境外债权类基金投资境内资产的渠道和方式有了更多的选择。据观察，债权类基金青睐的主要资产类型为境内的房地产、不良资产以及其他各类的债权资产包，风险的考量以及结构的设计也日趋多样化。本文将对境外债权类基金投资境内资产的各渠道以及面临的问题进行梳理。

随着境内企业可借入外债的主体、额度及币种的逐渐放宽以及跨境资产转让试点的探索，提供跨境贷款和受让境内资产已成为境外资金方初探境内市场最为简单便利且没有额外成本的渠道（尽管直接通过QFII、银行间直投、债券通等投资到境内固收市场也是非常重要的渠道，暂时在本文不做过多论述）。 

首先，我们来梳理一下仅本月出台的一些监管政策：

>> 外债额度扩大

今年3月11日，中国人民银行、国家外汇管理局联合发布了《关于调整全口径跨境融资宏观审慎调节参数的通知》（银发[2020]64号），将全口径外债的宏观审慎调节参数由1上调至1.25，境内企业外债额度进一步扩大。

就在昨天，外管局发布《国家外汇管理局扩展外债便利化试点 支持高新技术企业跨境融资》，其中，被拓展试点范围的外债便利化措施包括允许部分净资产规模不足、融资需求较大、发展前景较好的企业，在外汇管理部门核定规模内借入外债。简单来说，试点地区外债额度不足的符合条件的企业可以申请特批额度借入外债。

>> 外债使用便利

以发文的密集程度足以看出目前监管方向上非常鼓励企业拓宽外债融资渠道。其实根据我们近几年实践中遇到的各类交易，大部分情况下只要在外债额度之内，外管局办理外债登记并不构成实质的障碍，并且，就外债提供的担保不涉及外管局的内保外贷登记，也是其优势之一。

在外债额度扩大及使用便利等利好政策项下，以前一些以回流为目的利用境外平台公司（例如红筹结构项下境外的控股公司、ODI项下境外的平台）融资并以境内资产提供担保的企业也更多的开始考虑以境内运营主体直接借入外债。

另外，在跨境资产转让尚未完全放开的阶段，也有境外债权类基金、银行等融资方以借用外债+应收账款质押的方式一定程度上实现投资并获益于境内各类资产包（例如小贷资产、融资租赁资产等）。

尽管有上述利好，跨境外债交易中面临的如下问题仍须在结构设计时一并考虑：

• 境内房地产抵押登记可能遇到障碍，部分地区登记机关在实操中不接受将境外非金融机构（如债权类基金）登记为担保权人。有些交易中，境外债权类基金也在探索采取委托境内担保代理人持有担保的方式间接享有境内担保物权。

  
  

• 外债结汇偿还股东借款或关联公司借款仍然困难，受限于经办银行的操作尺度。

  
  

• 房地产企业外债的限制并未得到放开。

  
  

• 境内企业借入一年以上期限的外债须将发改委2044号文项下的外债备案考虑在内，企业应在时间安排上尽早准备发改委外债备案，以配合用款时间安排。

跨境资产转让之前仍然是资本项下尚未开放的领域。近年进行跨境转让的资产均以试点的形式在银行以及金融交易所零星进行。但自《国家外汇管理局关于进一步促进跨境贸易投资便利化的通知》汇发〔2019〕28号（下称“28号文”）提出推进境内信贷资产对外转让试点后，我们看到今年以来各地也相应出台了各项政策，为跨境资产转让打开了通道。尽管在现阶段，资产转出方仍以银行为主且受让方大部分仍然为海外关联行，我们相信不久之后，这将是跃跃欲试的海外债权类基金参与到国内的信贷市场的重要方式之一。如何解决外债登记、款项跨境回收等问题仍然是打开跨境资产转让通道的关键所在。

今年生效的《中华人民共和国外商投资法》和大幅度瘦身的负面清单，也为债权类基金通过境内设立平台进行长期的循环投资提供了极大空间。

境外债权类基金于境内设立平台在投入资金环节最关键的两个问题为，钱是否能顺利入境结汇成为境内可用人民币，以及境内债权投资行为是否有任何限制——其实归根结底的关键之处在于如何设定经营范围以及境内资本金账户银行的结汇尺度。

鉴于境内有放贷牌照的金融机构等（例如，银行、信托、消费金融公司等）设立门槛较高且对股东均有自有资金的要求（基金不符合），目前大部分债权类基金仍无法在境内设立银行等持牌类金融机构，但入股小额贷款、融资租赁、保理公司等准金融机构存在一定的空间且市场上也有成功案例。并且，根据2020年1月15日中美贸易协定，中国将允许美国金融服务提供者从省辖范围牌照开始申请资产管理公司牌照，并且在新增全国范围牌照时对中美金融服务提供者一视同仁。此项政策一出，引起了尤其是有意加大在中国投资的美资背景基金的极大兴趣。

除此之外，实践中存在更多的是设立一些有特殊经营范围的一般外商投资企业。据我们了解，大部分地区设立此类范围的企业需要与当地金融办、工商、商委甚至外管局等部门进行个案的沟通，如果是以有限合伙的形式，则大多是通过QFLP试点政策进行。

QFLP制度在2010年左右开始试行，其初衷旨在为境外投资者提供境内股权投资平台，目前已经逐步在我国十余个城市开展试点。大部分外资基金出于税收的考虑，更倾向于设立合伙制的QFLP试点企业。发展至今，有些地区的QFLP已经随着外商投资新法、外汇政策的改变以及境外基金的需求而随之变化，还有些地方性金融监管先前颁布的QFLP相关规定已经不在有效期内并已不再执行，而是建立在一事一议的基础上个案审批，同时QFLP可登记的经营范围也更加灵活，可以在境内从事的投资类型也更加多样。

但正是由于没有特别明确的法规指引，QFLP在设立及投资的过程中也会遇到各类问题，例如，无境内募资行为的情况下对基金备案的要求、资金汇出境外的方式、股权投资限制等等。因此，以股权投资并带远期回购安排的结构（如下）也十分常见。

如前所述，在境内设立外商投资企业是境外投资人设立境内平台的常见方式之一，尤其是去年10月的28号文放开了非投资性外商投资企业股权投资限制的文公布之后，可以利用一般的外商投资企业完成更多的架构。实践中，我们也经常在交易中看到以下三类由境外债权类基金设立的外商投资企业：

• 资产管理、不良资产处置类外商投资企业：自2017年，上海自贸区、北京等地的政府在一事一议的基础上批准境外债权类基金于境内设立外商独资的资产管理公司，允许参与境内不良资产，但多以二级市场为主。

  
  

• 物业管理、商业设施开发、出租出售等类型的外商投资企业：自外商投资负面清单进一步放开，部分地区境外债权类基金可以设立以物业管理、商业设施开发、出租、出售等为经营范围的外商投资企业，为其境内收购、运营商业物业打开通道。

  
  

• 一般投资咨询类外商投资企业：该类外商投资企业一般没有门槛限制，设立成本较低且根据28号文原则上允许进行股权投资，也为境外债权类基金在境内的多元化投资及结构安排创造了更多可能性。

经简化的主要结构一般如下图：

随着外商投资以及外汇政策的完善和便利化，境外债权类基金投资中国市场有了更多的渠道和想象空间。我们期待在外商投资便利化的浪潮下可以协助更多境外债权类基金提供探索中国市场的投资机会。

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