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结构化信托的优先级受益人与劣后级受益人之间是借款合同关系吗？ （上）
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结构化信托的优先级受益人与劣后级受益人之间是借款合同关系吗？ （上）

结构化信托的优先级受益人与劣后级受益人之间是借款合同关系吗？ （上） 金杜研究
2019-08-13
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导读：本文讨论了九民会议纪要第90条的文义理解的适用范围和条件。


本文作者

尤杨

合伙人

争议解决部

youyang@cn.kwm.com

尤杨律师的主要执业领域为资产管理业务所涉诉讼/仲裁、合规法律服务，并在房地产、公司业务等领域具有丰富的法律实务经验。尤杨律师长期担任知名信托公司的常年法律顾问，并为多家信托公司、各类从事资产管理业务的公司提供争议解决法律服务。尤杨律师于2015年、2017年两次获得ALB（亚洲法律杂志）授予的“中国最受客户欢迎的20位顶级律师之一”荣誉称号。

朱志炜

律师助理

争议解决部

前言
2019年8月7日，最高人民法院发布《全国法院民商事审判工作会议会议纪要（最高人民法院民二庭向社会公开征求意见稿）》（下称“九民会议纪要”），文件第七章专章提到了营业信托纠纷案件。信托制度是极为灵活的，这个大筐“什么都能装”，除第七章之外，九民会议纪要其余章节还有不下10条内容也是营业信托案件常见纠纷，或与营业信托案件有密切关联。我们对最高人民法院及时总结信托案件热点问题并整理审判思路的做法非常赞同，审判规则的确定无疑将对信托行业发展产生深远的影响。同时，我们也注意到九民会议纪要尚有值得商榷之处，希望能积极参与讨论，增益审判规则的全局性、适用性。 
九民会议纪要第90条提出：“信托文件将受益人区分为优先级受益人和劣后级受益人等不同类别，约定由优先级受益人以资金认购信托计划份额或者股权、股票、债券、票据、债权、不动产、在建工程等特定资产或特定资产收益权，或者其他信托计划、资产管理计划受益权份额，劣后级受益人负有在信托到期后向优先级受益人返还本金并支付固定收益等义务，对信托财产享有扣除相关税费、优先级受益人本金和预期收益之后的其余部分的财产利益等权利的，优先级受益人与劣后级受益人之间的关系一般可以认定为借款合同关系，劣后级受益人为债务人，优先级受益人为债权人。优先级受益人认购的特定资产、特定资产收益权、或者其他信托计划、资产管理计划受益权份额是否办理了过户登记手续，不影响双方之间法律关系的认定。”
上述规定黑体部分的观点与最高人民法院此前的审判思路一脉相承——2018年6月，最高人民法院作出（2017）最高法民终604号民事判决，认定案涉结构化信托产品的优先级受益人与劣后级受益人构成借款合同关系。我们理解，最高院的上述意见是在审判实务中总结得出的最新观点，可能更贴近于受益人（在结构化信托中同时也是委托人，下同）之间关于“加杠杆”或“融资”的真实意图，循实质审判的精神，或有利于简化审判思路、提高审判效率。但是，实践中结构化信托的优先级受益人与劣后级受益人之间关于“返还本金并支付固定收益等义务”的约定内容和形式安排多种多样，从文本上看，最高院上述意见应有严格限定的适用范围，不能是所有的结构化信托的“补足义务”或“差额补足义务”都可适用。下文将对此辨析。
我们认为，从文义出发对九民会议纪要第90条进行解读，该规定仅能适用于以下情形：结构化信托中，信托文件约定了劣后级受益人在信托分配清算后对优先级受益人负有本金及收益的差额补足义务，在优先级受益人与劣后级受益人就差补义务发生争议时，对双方之间关于差补义务约定的认定适用九民会议纪要第90条的规定。

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结构化信托关于信托受益权分级的约定

结构化信托是集合资金信托计划的一种形式，常见于证券投资类信托计划中，房地产信托、私人股权投资信托等产品中亦多见。结构化信托的特点是将信托受益权进行分层设计，使具有不同风险承担能力的意愿的投资者通过投资不同层级的受益权来获取不同的收益，并承担不同的风险。以受益人的权利顺位划分，结构化信托的受益人分为优先级受益人和劣后级受益人。部分结构化信托亦有中间级受益人，或称夹层受益人的设置，因中间级受益人和劣后级受益人一样，分配顺序上在优先级受益人之后，因此中间级受益人也可归于广义的劣后级受益人范畴。至于中间级受益人与优先级受益人之间的实质法律关系，也可参照劣后级受益人的情形进行判断，下文不再单列说明。

信托文件（在营业信托的语境下一般是指信托合同、信托计划说明书、风险申明书）通常约定，优先级受益人的信托利益分配顺序优先于劣后级受益人，在优先级受益人根据约定取得分配后，劣后级受益人才有机会分配剩余信托利益。在此种安排之下，劣后级受益人需承担较大风险，但也可能取得更多收益。优先级受益人风险较小，接近于获得固定收益，但不排除因信托财产大幅贬损而承担损失的可能，不是绝对的固定收益。

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承担广义的补足义务的常见形式

实践中，劣后级受益人负有的广义的补足义务的约定内容和形式多种多样，可概括为如下几种常见类型：

（1）在信托文件中，约定劣后级受益人需在特定情形下负有追加信托资金、“补足”信托财产的义务。该种安排常见于证券投资信托业务中，信托文件通常约定劣后级受益人应在以全部信托财产计算的信托单位净值跌破预警线/平仓线时追加信托资金，使信托单位净值高于预警线/平仓线。劣后级受益人的这一义务又称“补仓义务”。当劣后级受益人不补仓时，相应产生限制买入、减仓、平仓的后果。请注意，虽然未履行“补仓义务”，但由此产生的后果是合同约定的继续履行情形，而不是未补仓的“违约责任”，换个角度看，“补仓”是劣后级受益人/委托人的一项权利。“补仓义务”不属于“对优先级受益人返还本金并支付固定收益”的义务。另外，该义务的履行对象是信托财产，往往由受托人向劣后级受益人主张，且发生在信托存续期间而非清算分配后，也不必然保障优先级受益人的本金和固定收益，不应属于九民会议纪要第90条适用的范围。
（2）在信托文件中，约定劣后级受益人对优先级受益人有补足义务。信托文件约定，在信托计划分配清算后，如优先级受益人所获分配金额低于约定金额（通常为优先级受益人本金及预期收益）的，则劣后级受益人负有对差额部分进行补足的义务。
（3）在信托合同以外，劣后级受益人与优先级受益人签署差额补足等协议，约定劣后级受益人负有差额补足义务。劣后级受益人（也可能是其关联方）与优先级受益人签署差额补足等协议，约定在优先级受益人根据信托文件约定获得分配后，若所获分配金额低于约定金额（通常为优先级受益人本金及预期收益），则劣后级受益人需对差额部分进行补足，又称“差补义务”。
实践中，上述第2种情形比较少见，主要存在早期的结构化证券投资信托产品中，大多数此类产品的信托文件并无差补义务的约定，优先级受益人与劣后级受益人在信托文件之外自行达成差额补足等协议，信托公司对此往往不知情，这也符合信托产品不得保本保收益的合规要求。

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关于九民会议纪要第90条适用范围的解读

赵廉慧老师就九民会议纪要第90条所涉问题撰写了《优先劣后受益人之间的关系不能直接等同于债权债务关系（1）》[1]一文，我们比较认同赵老师文章对九民会议纪要第90条行文提出的疑问。除此之外，九民会议第90条的适用范围也有待厘清——我们认为，只有上文第2种情形可以适用该规定，且只适用于不同级别的受益人之间的内部关系，理由如下：

（1）关于劣后级受益人对优先级受益人返还本金并支付固定收益的安排需约定在信托文件中。
从文义上看，该规定中“信托文件……约定”之后的部分均应是信托文件约定的内容，包括劣后级受益人对优先级受益人的补足义务、分配顺序等。上文第3种情形提到的受益人之间关于差补义务达成的差额补足等协议不是信托文件，而是在信托文件之外达成的协议。因此，九民会议纪要第90条应仅适用于在信托文件中约定了劣后级受益人对优先级受益人承担补足义务的情形，即上文第2种情形。
（2）信托文件约定的劣后级受益人的差补义务需在清算分配完毕后履行。
九民会议纪要第90条原文是：“信托文件……约定……劣后级受益人负有在信托到期后向优先级受益人返还本金并支付固定收益等义务，对信托财产享有扣除相关税费、优先级受益人本金和预期收益之后的其余部分的财产利益等权利的，优先级受益人与劣后级受益人之间的关系一般可以认定为借款合同关系”。实践中，结构化信托的信托文件通常不会这么约定。清算分配的顺序固然是优先级受益人优先于劣后级受益人，但劣后级受益人对优先级受益人进行“差补”的前提是优先级受益人所获分配与其本金及预期收益之间存在差额，而差额的产生又源于信托的分配清算。另外，信托的分配清算并非只有“到期”可以触发，信托也可能因提前终止而清算分配。因此，我们理解九民会议纪要第90条地相关表述想表达的意思应当是：信托文件约定，在信托分配清算后，优先级受益人所获分配与其本金及收益之和存在差额，优先级受益人要求劣后级受益人就差额部分履行补足义务。
（3）只适用于优先级受益人与劣后级受益人的之间关于差补义务履行所发生的纠纷。
九民会议纪要第90条的规定多次强调是对“优先级受益人与劣后级受益人之间”、“双方之间”的法律关系的认定，没有对受益人和受托人之间的信托法律关系作出评价。我们认为，不能因九民会议纪要第90条认定了受益人之间为借款合同关系即解读出否定信托关系的意思。很遗憾的是，本条虽然没有否定信托关系，但亦没有明确指出应如何认定“形式上”存在的信托合同关系，为信托合同关系何去何从留下了广阔的想象空间，难免让人感到不知所措。 

结语

按照目前的文本规定的适用范围，实践中符合九民会议纪要第90条适用范围的结构化信托极少，在信托文件中约定劣后级受益人负有差补义务的结构化信托数量，可能还不到存量结构化信托总量的10%。事实上，90%以上的劣后级受益人对优先级受益人负有的差补义务是在信托文件之外约定的，这种情况是否也可参照适用九民会议纪要第90条的规定？如参照适用，会不会是对该规定的不合理扩张呢？

本文只是就事论事地讨论了九民会议纪要第90条的文义理解的适用范围和条件。事实上，就适用范围之内的法律关系认定，我们确有不同看法，根源还在于第90条没说完的那半句话。无论是信托文件之外约定差补义务，还是信托文件中约定差补义务，这两种情形下，委托人都与受托人签署了信托合同，委托人/受益人之间如果构成“借款合同关系”，那么信托合同还是信托关系的载体吗？信托会“形骸化”吗？实践中是否可能有法院据此判决“击穿”信托关系？结构化信托是否可能因此面临无效？受益人的债权人是否可能将结构化信托的信托财产视为劣后级受益人的财产，据此申请直接执行信托财产？关于上述问题，我们将在下一篇文章中详述。

本文在写作过程中得到了雷继平律师的大力支持，在此诚恳致谢。


[1] https://www.sohu.com/a/332005138_690952?scm=1002.0.0.0-0

感谢关注金杜研究院


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