2020-2021年契约型基金争议解决常见问题——司法裁判要旨纵览

《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“《资管新规》”）近4年的过渡期落下帷幕，正式迎来资管业务全面规范的新时代。在资管业务监管标准趋严的背景下，基金作为大资管业务中的重要领域，相关法律问题也更多进入司法审判视野。近年来，基金相关法律法规、监管规定不断变化，案件呈持续上升趋势，司法实践也在规则更迭中不断拓新，呈现出诸多崭新动向。为此，我们在常年从事金融资管纠纷的办案经验基础上，结合近年来司法实践情况，就契约型基金争议解决的常见问题裁判要旨进行汇总分析，准备本万字长文以期与各位探讨。

本文拟探讨以下问题裁判要旨的更迭和拓新：

1.问题概览

在契约型基金语境下，管理人和投资人之间成立信托关系还是委托关系对双方权利义务产生较大影响，特别是对于财产独立性、委托人任意解除权、委托人介入权及管理人权限几个关键问题的确定具有重要意义。简而言之：

（1）从财产独立性看

根据《信托法》第十五条[1]和第十六条[2]规定，信托财产既与委托人的其他财产相区别，又与受托人的固有财产相区别，由此衍生风险隔离功能。参考《全国法院民商事审判工作会议纪要》（下称“《九民纪要》”）第95条[3]规定，风险隔离使得基金财产本身不会因为委托人、受托人或受益人自身的债务而被执行，从而对投资人或受益人的权益形成较大保护。而委托关系则不具有该种风险隔离功能，受托财产一般归委托人所有，委托人的债权人得以受托财产受偿。

（2）从投资人解除权看

委托关系下，投资人可根据《民法典》第九百三十三条[4]随时解除委托合同，并要求受托人返还财产、恢复原状及赔偿损失，从而退出和止损；而信托关系下，仅在自益信托、满足基金合同约定或受益人存在《信托法》第五十一条[5]规定的不当行为时，委托人得行使解除权。

（3）从投资人介入权看

委托关系项下，投资人可根据《民法典》第九百三十三条随时解除委托合同或行使《民法典》第九百二十六条[6]规定的介入权，以直接向底层债务人追索；但是，如构成信托关系，考虑到信托财产的独立性，则投资人无介入权，无法据此追索底层债务。

（4）从管理人权限上看

委托关系项下受托人通常系依据委托人的指令行事，相对被动；信托关系项下受托人则多以自己名义主动管理资产，在合同约定范围内享有较充分的自主权。由此，如对管理人履责是否充分产生争议，信托关系下的管理人可能更容易被苛以更高要求。

2.司法裁判趋势

既往裁判：常规契约型私募基金项下管理人和投资人之间的法律关系存在信托和委托两种认定。虽近年来的司法裁判显示多数法院更倾向于认定构成信托法律关系，但仍存在个案分析和认定的空间。

近年裁判：尽管《九民纪要》及其后司法实践和相关观点上更倾向于信托法律关系，不过从目前司法裁判来看，目前对于契约型私募基金所涉法律关系属于“信托”抑或是“委托”并未形成定论。比如：吉林省吉林市中级人民法院在（2021）吉02民终1630号案中认定投资人与基金管理人之间成立信托法律关系；而北京市高级人民法院在（2020）京民申2123号案中则认定投资人与基金管理人之间形成委托法律关系。

究其关键在于，认定法律关系归根结底需要根据合同的约定进行判定，由于大部分契约型私募基金合同的规定更趋于信托法律关系的特征，如信托财产独立性，赋予投资人大会而非投资人解除权、管理人以基金而非委托人名义行事等约定，所以理论上，契约型私募基金在常见合同范式下更容易被认定成信托法律关系。

值得注意的是，在2020年上海金融法院十大经典案例之一（2019）沪74执483号案中，上海金融法院在对能否以管理人名义代表资管计划参与司法拍卖这一问题进行分析时提出大部分资管计划按照信托关系成立，一定程度上体现法院将资管产品认定为信托关系的倾向。

考虑到《证券投资基金法》第二条[7]明确提及未尽事项适用《信托法》规定，加之基金财产具有独立性、基金管理人对基金财产的管理运作在合同约定范围内享有充分的自主权等特征，上海金融法院在（2019）沪74民初1296号案中亦认定契约型证券投资基金系以信托原理为基础，基金管理人与基金份额持有人之间的关系属于信托法律关系。虽然不能作为各案中的定论，但上述裁判倾向所体现出来的主旨，即“根据大部分合同，多构成信托关系”，或对之后契约型私募基金所涉法律关系的定性产生影响。

1.问题概览

管理人责任是基金领域中和底层投资退出同等重要和多发的问题，主要因管理人违反忠实勤勉义务以及其他法定及约定义务引起。其中忠实义务主要对应着管理人的消极行为，集中体现为《私募投资基金监督管理暂行办法》第二十三条[8]规定的情形，勤勉义务则主要对应管理人的积极行为，包括《私募投资基金监督管理暂行办法》第十四条至第十九条[9]对募集阶段管理人的义务规定、《证券投资基金法》第十九条[10]对公募基金管理人在投资管理阶段的职责范围规定，以及《证券投资基金法》第八十一条[11]对管理人在清算阶段应履行义务的规定等，具体详见下图。

目前实践中关于管理人履职纠纷的争议较多产生于销售阶段的适当性义务、投资管理阶段的信息披露义务及按约投资义务、清算阶段的及时清算义务等方面，管理人在履职过程中对此应当予以重点关注。

2.司法裁判趋势

司法实践对基金管理人忠实勤勉履职提出了更高要求，除了常见的未能履行审慎投资义务、信息披露义务的违约情形外，近年来更产生管理人因未及时和有效落实风控措施、未能在基金到期后及时以司法途径对底层资产追索回款而被认定违反忠实勤勉义务以及基金合同约定的多起案例。

（1）被动管理中的管理人责任

在资管业务中，管理人履职情况与投资者利益息息相关，因此管理人忠实勤勉义务历来是金融资管纠纷的主要关注点之一。上海金融法院2020年经典案例之一（2020）沪74民终31号案，作为罕见的判令通道业务管理人承担责任的案例，一定程度上也体现出司法实践对资产管理人勤勉义务履职提出更高标准。

这个案件比较值得注意的是，法院实际是利用了穿透审查原则，在多层结构中要求管理人向上穿透审查真正的投资人，并据此向下识别债务人的情况，确定多层交易中的关联关系，审慎考虑和维护真正投资人的利益。与此同时，法院同时指出在被动管理型信托业务中，信托公司虽主要系依据委托人指令履行后续管理义务，但在以自身名义独立从事信托管理事务时仍应尽到合理注意义务。

（2）管理人有效落实风控措施和底层追偿义务

在私募基金纠纷领域，较早的司法实践中对私募基金管理人是否尽责主要围绕是否按约定进行投资、是否及时履行信息披露义务两大方面判断。但近几年随着私募基金暴雷频发，案例中逐渐关注管理人对基金风控措施的落实情况及基金到期后对底层资产的追索情况。例如：

1.整体趋势

近年来，随着投资人多路径索赔的趋势，托管人义务引发广泛关注。尤其在管理人失联时，投资人开始转而要求托管人承担责任。对于托管人责任的判断，法院也不再简单局限于是否已审查投资指令，还会从综合托管服务商身份是否影响托管人责任承担、管理人失联后托管人是否具有信息披露和组织清算义务等方面综合判断并提出更高要求。同时在责任承担形式上，除《证券投资基金法》规定的单独责任和连带责任[12]外，实践中还存在判令承担补充赔偿责任的情形。

就托管人责任引发争议的案件在近两年仍呈持续上升趋势，具体如下：

2.托管人责任多发领域

实践中，托管人责任多发领域已从投资监督拓展到审核募集结果、清算退出以及净值复核等领域。托管人与管理人不同，托管人主要职责体现为安全保管，投资监督，信息形成、披露和保存三大部分。既往实践中，考虑到投资监督是托管人义务的重中之重，认定托管人责任聚焦于投资指令的审查，而托管人对该项义务相对重视，实际被判令承担责任的案例较少。但在近几年的案例中，托管人责任多发领域已拓展到募集结果审核、净值复核、召集持有人大会、启动甚至组织清算等。具体而言：

（1）通常认为托管人不参与基金募集，不应对管理人/销售机构在募集阶段的行为承担责任。但是，由于募集行为是否完成决定了基金是否能顺利进入运作阶段，近年来司法实践已将托管人的责任范围向前延伸，认为托管人应对募集结果承担一定监督责任

（2）在管理人失联的情况下，不排除投资者可能会在信息披露、监督运作、审查基金净值甚至召集投资者代表大会等义务上对托管人苛以更高要求

在管理人失联的情况下，托管人首先应当完整保存履行托管义务的相关证据，包括依约按管理人指令划款、及时提示产品或管理人备案风险、督促管理人到期兑付并组织清算、基金净值复核、履行信息披露义务、就基金产品运作情况及时报备监管部门等，否则法院可能会认定托管人履职不充分并判令承担责任。

山东省临沂市中级人民法院在（2020）鲁13民终5747号案中即据此对托管人责任予以认定。但是，由于管理人与托管人的角色性质不同，投资人以管理人失联为由对托管人提出更高的标准，实践中虽存在认定托管人责任的理论空间，不过法院整体把握较严，比较审慎，不会单纯以管理人失联就直接加重托管人责任的认定。北京市第二中级人民法院在(2021)京02民终2399号案件中即采取该等审慎原则。

不过，投资人在追索无门的情况下，要求托管人按照更高标准履职甚至要求其履行组织清算义务的诉讼风险亦不能完全排除。例如，在我们实际经办的一起案件中，投资人即以托管人未能在基金发生终止情形、管理人失联情况下代为履行清算职责等主张托管人严重违约并要求托管人承担本息赔偿责任，对此我们举证托管人已履行资金托管及监督义务、不存在任何违约行为，且托管人仅为清算小组成员无权启动并组织清算、在不全面掌握基金财产及底层债权债务的情况下客观上亦无法进行清算等充分反驳，方获仲裁庭支持。

（3）实践中，投资人据以要求托管人承担责任的另一大原因系其未履行净值复核义务，但该义务原则上以管理人依约编制基金报告为前提，实际获得法院支持的难度较大

如在（2018）粤03民终17646号案中，一审深圳前海合作区人民法院认定：管理人未按照合同约定及时调整长期停牌股票基金估值，属于违约行为，应当对给包某造成的损失承担直接责任；而某证券公司未认真履行托管人义务，在发现管理人对基金资产估值违反合同估值订明的估值方法、程序及相关法律法规的规定或者未能充分维护投资人利益时，没有立即通知对方，共同查明原因，协商解决问题并采取合理的措施防止损失进一步扩大，应当对管理人给包某造成的损失承担连带责任。

但是，深圳市中级人民法院在二审中则予以改判，认为该条款相关约定主要是就基金资产净值和基金份额净值的评估的约定，目的是客观合理地反映基金财产的价值，而非对停牌股票必须调整估值约定具体义务，且各方争议的评估方法在合同中并未明确约定，加之投资人未能举证即便调整估值后跌破止损线的时间，故撤销一审判决，驳回投资者诉请。

再如济南铁路运输中级法院在（2020）鲁71民初149号案中指出：托管人实际履行估值复核义务以管理人按约编制基金报告为前提，且托管人是否完全履行复核及信息披露义务，与投资人主张的基金投资损失并不具有因果关系。

（4）综合托管服务商对托管职责认定的影响

所谓综合托管服务，实际为证券公司在传统证券经纪业务服务外探索开展私募基金综合业务所产生[13]，显然综合托管服务资质与基金托管人的托管资质并不完全相同。实践中，有机构以综合托管服务资质从事基金托管业务而被投资人索赔的情况发生，对此法院对于机构究竟是以“综合托管服务商”还是“基金托管人”身份参与基金活动并不过分关注，实质仍主要考虑机构是否履行法定及约定义务。

具体可以参考如下判决精义：

3.托管人的责任承担方式

在责任承担形式上，根据《证券投资基金法》第一百四十五条[14]规定，托管人和管理人对各自行为分别承担赔偿责任，对共同行为承担连带赔偿责任。具体在个案中裁判尺度存在差异，可以分以下三种情况来看：

1.司法裁判趋势

适当性义务是指卖方机构在向金融消费者推介、销售高风险金融产品或提供高风险等级投资活动服务过程中，必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品或服务，相应销售或提供给适合的金融消费者的义务，其核心为风险揭示、信息披露、告知说明义务。适当性义务在《九民纪要》中被正式在全国和全资管领域范围内进行规范，《九民纪要》除对适当性义务进行界定外，也对适当性义务的法律适用规则、责任主体、举证责任、损失赔偿数额、免责事由等予以全面规定。

根据下图可知，适当性义务问题也是近两年来私募基金纠纷中主要关注点之一：

2.基金销售方的举证责任和证明范围

《九民纪要》沿袭了过往实践就适当性义务将举证责任倒置于卖方机构的做法，卖方举证证明已履行适当性义务，尤以告知说明义务为关键。如何证明已尽到适当性义务，实践中主要从风险测评、风险揭示两方面把握。

（1）对于风险测评而言

通常要求对基金产品本身的风险等级和投资者的风险承受能力两方面均予以测评，相应地需提供对基金风险等级建立了风险评估及相应管理制度的证据以及对投资者的风险认知、风险偏好和风险承受能力进行了测试的证据。

（2）对于风险揭示而言

《九民纪要》提出卖方机构不能简单地仅以金融消费者手写了诸如“本人明确知悉可能存在本金损失风险”等内容主张已经履行告知说明义务，显然对此把握更加严格。个案中举证程度存在一定差异：

• 北京市第三中级人民法院在（2021）京03民终10809号案中认定，在投资者对签字真实性提出异议的情况下，买方机构除了提交常规风险揭示书等书面确认文件外还应当提供录音录像等资料以充分说明已履行适当性义务的真实性，否则应承担举证不能的后果。

• 上海金融法院在（2021）沪74民终1011号案中，依据销售方风险揭示业务流程、投资者作出的书面确认、以及电话录音内容等多重证据综合认定告知说明义务的履行情况。

• 也有法院仅依据《风险揭示书》及投资者的签字确认情况即认可告知说明义务的履行，如北京市东城区人民法院（2021）京0101民初11954号案。再如，新疆维吾尔自治区乌鲁木齐市中级人民法院在（2021）新01民终1890号案中认为在通过互联网等非现场方式进行的销售活动中无需提供录音录像资料。

《证券投资基金法》规定[15]私募基金应当向合格投资者募集，合格投资者确认也属于落实适当性义务的基础工作。实践中，非合格投资者直接签署基金合同，或通过基金份额代持、拆分基金份额等方式规避限制的情况较为常见，该等情形下基金合同效力如何认定，司法实践一直颇有争议。近年来，合格投资者制度被援引的情景有所拓宽，已有多个案例明确非合格投资者自愿受让或通过代持方式持有基金份额的，相关基金份额转让协议或代持协议不因违反法律法规强制性规定而无效。

根据以往的司法实践，特别是《九民纪要》对于效力性强制性规定的从严把握，不少法院认为突破合格投资者限制并未违反法律法规的强制性规定，因此不应据此否定合同效力。

特别地，如果投资者具有较为丰富的投资经验，在明知自己并非合格投资者的情况下仍然投资，投资受损后则以非合格投资者为由主张合同无效，更难获法院支持。

在既往投资人索赔纠纷中，投资者面临的一大难题即为投资损失是否确定。此前法院通常以清算程序作为确定投资损失的前置要求，如最高人民法院曾在（2018）最高法民终173号案、（2019）最高法民终1594号案中均以“案涉项目尚未清算，不能确定相关方因违约行为给投资人造成的损失及损失大小”为由驳回投资者索赔请求。

近两年裁判实践中有所变化。在私募基金退出阶段，已有多个案例显示投资损失的确定不简单以清算为前提。此外，在损失未定情况下，亦存在投资者起诉要求管理人履行清算义务或先行判赔获得支持的案例。相关裁判情况如下：

1.司法裁判整体情况

投资人申请赎回基金份额是其退出基金、实现投资收益的常规环节，然而近年来不乏出现基金管理人拒绝或暂停赎回的情况，由此投资人诉请管理人承担赎回违约责任的案例亦呈现上升趋势：

2.赎回条件的确定及赎回违约情形下的赔偿责任

在基金赎回纠纷中主要涉及对赎回条件满足与否的审查以及赎回违约情形下赔偿金额的确定两大问题。

（1）赎回条件是否成就

对赎回条件的审查是裁判赎回纠纷的前提，实践中需要重点关注赎回申请是否有效提出（包括但不限于赎回申请是否在期限内提出、提出人员是否为投资人有权代表、提出方式是否符合合同约定），以及是否存在暂停赎回的情形等。前者为投资者要求赎回的必备条件，后者则属于管理人的主要抗辩理由，法院通常会结合二者对投资人是否有权要求赎回综合认定。

而在我们经办的多起仲裁案件中，管理人以基金持有的部分股票被冻结为由主张暂停估值并拒绝赎回。仲裁庭综合考虑股票冻结并不导致股票价值无法评估、暂停估值并不直接构成暂停赎回、即便管理人决定暂停赎回也未依约通知投资人、股票仅为部分冻结管理人无证据证明已就基金财产或资金合理处置或穷尽措施以履行赎回款支付义务等为由认定管理人关于暂停赎回的抗辩不成立。

（2）赎回违约情形下赔偿金额的确定

赎回款主要由基金份额价值（即份额数*单位份额净值）、赎回款利息两大部分组成。通常，基金合同会明确约定赎回款计算方式，故确定赎回款以合同约定为先。但实践中，不排除另有赎回申请日无可得参考的基金份额净值、管理人单方面对基金份额净值进行大幅估值调整、净值未经托管人复核确认等复杂情形，则基金份额的实际价值认定需依个案具体分析。比较而言，利息的确定则相对简单，如确因管理人违约未赎回投资人份额的，即便基金合同对利息未做约定，法院通常也会参考贷款市场报价利率确定合理的资金占用费损失。

1.基金退出阶段的回购性安排是否有效

在既往的司法裁判中，保底回购安排通常是在投资人与管理人缔约过程中产生，旨在为投资者排除基金投资损失的风险。在实践中，回购安排可以在基金合同缔约前、缔约时、缔约后损失形成前，或损失形成后达成，相关性质和效力会因达成的时间、方式、合同目的和具体内容而不同。根据《私募投资基金备案须知》第（十三）条关于禁止刚性兑付的规定[16]以及《九民纪要》第92条[17]的精神，前述刚兑条款效力从严把握，在实践中一度引发热议。近年，基金在退出阶段可能实际产生或将要产生损失时，管理人与投资人另作回购安排拟向投资人支付款项，此时的回购安排是否属于刚性兑付以及效力如何，实践中观点不一。

针对基金退出阶段投资人与管理人达成的刚兑安排，实践中存在法院肯定其效力的空间，尤其在管理人存在明显履职过错的情况下，相关回购安排有被视为违约补偿约定而非刚兑安排，进而肯定效力的空间。例如：

2.管理人实控人/股东/关联方的保底承诺是否有效

在保底条款效力认定趋严的情况下，部分案件中管理人可能会寻求其关联方提供保底承诺，以此规避行政监管关于刚兑安排的规定。考虑到管理人实控人、股东或关联方作为第三方与管理人紧密相关，第三方提供的保底承诺是否有效，实践中颇有争议。

《私募投资基金备案须知》第（十三）条[18]关于禁止刚性兑付的规定，实际已明确将管理人及其实际控制人、股东、关联方以及募集机构均作为刚兑限制对象，但该备案须知性质上仅为基金业协会颁布的行业规范，在司法裁判中作为合同效力的适用依据难度较大，仅可为我们辨析此类安排提供一定参考。

广东省广州市中级人民法院在（2019）粤01民终16045号案例中即以保底安排提供方与管理人系利益共同体并据以否定效力。相反，浙江省杭州市中级人民法院则在（2020）浙01民终9807号案件中对管理人关联方及实控人出具的保底承诺效力予以认可。具体如下：

参考《九民纪要》第94条[19]，投资人以受托人未履行勤勉尽责、公平对待客户等义务损害其合法权益为由，请求受托人承担损害赔偿责任的，应当由受托人举证证明其已经履行了义务。尽管这是在营业信托纠纷一章规定，但考虑契约型基金的法律关系多可构成信托法律关系，与营业信托业务在法律关系上相同或者相似，《九民纪要》确定的管理人举证责任是否在契约型基金领域得到落实，对管理人责任认定影响很大。

从现有实践来看，已有法院明确指出管理人应对已尽到信息披露义务等相关履职情况承担举证责任，从而扭转了投资人无法掌握基金投资资料故举证不能的不利局面。

但是，投资人诉请管理人承担责任通常也需相应举证，如完全无证据显示管理人未积极履责，获得法院支持的难度较大。如上海金融法院在（2021）沪74民特210号案中指出申请人（即投资人）提起仲裁申请应当承担相应举证责任，其在仲裁过程中未能举证证明所主张内容，并不能就此推定即由被申请人承担相应证明义务。

1.整体趋势

2021年3月，《刑法修正案（十一）》施行，加大了对非法吸收公众存款罪、违规信息披露罪、集资诈骗罪的惩处力度。2021年7月，中共中央办公厅、国务院办公厅发布的《关于依法从严打击证券违法活动的意见》第（十八）项提出强化私募违法行为的法律责任，具体包括加大对私募领域非法集资、私募基金管理人及其从业人员侵占或挪用基金财产等行为的刑事打击力度，加快制定私募投资基金管理暂行条例，对创业投资企业和创业投资管理企业实行差异化监管和行业自律等方面，体现了对私募基金领域涉刑违法行为的重视和严厉打击。

2.罪名认定

（1）非法吸收公众存款或集资诈骗

近年来，因私募基金管理人或其员工利用未办理备案的私募基金公开宣传，承诺还本付息或高额回报的方式吸收不特定社会公众资金，或虚构事实骗取不特定公众的投资款等行为，涉嫌非法吸收公众存款罪或集资诈骗罪的案件量较多。以“私募”“基金”“非法吸收公众存款罪”或“集资诈骗罪”为关键词，检索范围选取“裁判理由及依据”，在威科先行数据库检索可得近两年已有68起案件。

（2）合同诈骗、背信运用受托财产和挪用资金罪

除此之外，当基金管理人存在混同运作、擅自挪用、侵占投资人资金等行为时，则涉及合同诈骗罪、背信运用受托财产罪、挪用资金罪三个主要罪名。其中：

感谢叶晓蒙律师以及实习生杨杨对本文做出的贡献。