随着上交所上市锣声落下，宇树科技正式登陆科创板。发行价 150.80 元，开盘报 1100 元，较发行价上涨 629%，市值一度触及 4449 亿元。一个月前，近千万投资者参与申购，中签率仅为 0.0181%，创下科创板新低。
资本市场已为这家公司给出了醒目的定价。然而将时间拨回五年前，故事截然不同。2021 年底，敦鸿资产投资宇树时，公司估值约 10 亿元，年收入仅几千万元。彼时投委会上反复探讨的并非估值，而是一个朴素的问题：“机器狗到底能干什么？”
那时，“具身智能”尚未成为热词。宇树真正被大众认识，源于春晚舞台上几只装扮成机器牛的四足机器人为刘德华伴舞。敦鸿资产合伙人俞文超正是借此注意到这家杭州企业，并随即展开拜访。
初见创始人王兴兴，俞文超的印象是语速极快、说话直接的典型理工男与极客。深入尽调后更发现，该公司几乎实现了全链路自研，连电驱等核心环节也完全掌握在自己手中。俞文超评价宇树：“既是技术驱动型公司，也是成本导向型公司。”因此，内部对标的并非波士顿动力，而是大疆。
2021 年，当被问及是否做人形机器人时，王兴兴曾明确回答“不做”，认为彼时人形价值不如四足。两年后答案改变，并非因为风口或同行入局，而是真实订单找上门。俞文超形容这种转变是“不见兔子不撒鹰”。一旦需求出现，宇树积累的关节模块、运动控制及算法能力迅速迁移至人形产品。
俞文超与宇树的关系并未止步于财务投资。2025 年 12 月初，他作为“领队”，带领包括宇树、智平方、光本位、原力无限、傲鲨在内的二十多人中国科技队伍前往沙特利雅得，对接机器人与 AI 领域的合作机会。
沙特之行合影
这折射出俞文超独特的投资风格。与纯财务背景投资人不同，他的第一份工作是在深天马担任产品经理，亲历过 20 年前中国“缺芯少屏”时期的艰难。这段产业经历让他养成从具体问题判断技术的习惯：有没有人真正愿意买单？这也成为他“去伪存真”的核心标准。
投资宇树后，他沿机器人产业链继续布局：端侧算力投了地瓜机器人，“大脑”投了智平方；AI 眼镜投了 Rokid，低空经济投了沃兰特，光计算投了光本位。他将这套打法总结为“先投链主，再投产业链”——先锁定最有可能成为终端龙头的公司，借助其“上帝视角”判断真正的卡脖子环节。
对于如何投中“下一个宇树”，这位深耕投资 15 年的从业者给出的首要建议是：不要高估自己。“把自己能把握的那部分做好，剩下的交给时间。”至于哪一张牌最终成为宇树，有时只是命运的齿轮恰好在彼时转动。
在产业里打过仗的人，怎么做投资
ZF：请先简单介绍一下您的经历。了解到您并非一开始就做投资，此前曾在一线产业界工作。
俞文超：我与许多投资人背景不同，曾在科技行业一线奋战。20 年前，中国处于“缺芯少屏”阶段，手机面板依赖进口。我参与了中国本土显示产业的崛起。中国第一条自主生产的手机面板线并非在京东方，而是在深天马。我的第一份工作便是深天马的产品经理。
2006 年，深天马在上海投入四五十亿元建设了一条 4.5 代 LCD 手机面板线。当时做国产科技产品极其艰难，产品出来后，三星、诺基亚等海外品牌不予理睬，就连中兴、华为、酷派、联想等国内厂商也不愿做“小白鼠”。作为产品经理，我需全程陪同销售和市场团队攻坚，因为当时客户对国产产品的包容度极低。
ZF：后来是靠什么机会起来的？
俞文超：很多人可能想不到，是山寨机。2007、2008 年左右，华为、OPPO、vivo 尚未崛起，金立、天语等品牌较强。深天马被称为“山寨之母”，联发科（MTK）被称为“山寨之父”，两者均靠那一波市场彻底崛起。联发科从小 IC 公司发展成为全球头部企业。我正是在这一过程中积累了真实的产业实战经验。
ZF：那时做这个行业和现在体感有什么差别？
俞文超：当时一不小心就会掉进半导体显示、硬件行业的“天坑”。韩国和中国台湾企业强势，国内企业如京东方、深天马虽有支持但步履维艰。那个年代比现在难得多，如今做国产替代，客户愿意给机会；当年则是连试的机会都不给。
ZF：您是什么机缘开始做投资的？
俞文超：2011 年受前辈影响进入一级市场，至今约 15 年，经历了三波周期。初入行时主要做 Pre-IPO，投资 IT 软硬件；2013、2014 年后转向 TMT 和移动互联网，依托芒果、浙江卫视等资源吃到红利；2018、2019 年起再次向硬科技方向转型。
ZF：产业背景出身给您做投资带来了什么影响？
俞文超：产业背景让我与纯财务投资人不同。无论对 LP 还是被投项目，我都倾向于深度接触产业资源协同。例如 2025 年 12 月，我带队赴沙特参加"2030 愿景”相关活动，此前也曾邀请沙特工业部考察宇树等企业。沙特推进工业化且人力稀缺，对中国机器人和科技企业有明确需求。很多投资人不愿花精力做产业联动，但我认为这长期价值巨大。
2021 年押注宇树：一个新物种被看见之前
ZF：第一次接触宇树是什么时候？
俞文超：2021 年初，看到春晚宇树机器狗涂装成机器牛表演后，便去接触了这家杭州公司。该轮投资于 2021 年底交割，2022 年初披露，我们是最早过投决的机构之一。
ZF：第一次见王兴兴，对他的第一印象是什么？
俞文超：交流前我们已做充分研究，知道宇树是四足机器人龙头之一。见面后感觉他是典型的理工男、极客，语速快、思维敏捷、沟通直接高效。这种风格我一直很欣赏。
ZF：去公司之前，你们其实就已经做了大量功课？
俞文超：是的，聊之前基本已有数。尽调后发现情况比预想的更好，属于超预期。
ZF：当时四足机器人创业公司众多，为什么最后选择宇树？
俞文超：早期项目我们非常看重团队。我们对教授创业项目较为谨慎，而王兴兴团队有大疆和海康威视背景，具备规模企业的经营、研发、供应链及全球化视野。从执行能力、匹配度及公司成熟度来看，宇树最为领先。
ZF：你们投资宇树的逻辑，其实不是单纯“投人”？
俞文超：人很重要，但时间点不同。2021 年的宇树已是行业代表，有市场成绩可验证。尽调最大感受是其自研能力极强，硬件核心关节模块全自研，电机、减速器等核心部件自己做。这学到了大疆精髓：核心技术自控带来两大好处，一是技术迭代自主，二是成本极致优化。这也是其产品售价 9.9 万元仍能保持毛利，让友商感到压力的原因。
ZF：王兴兴读书期间就在做低成本电驱四足机器人？
俞文超：这点必须正名。此前包括波士顿动力主要走液压路线，王兴兴在大学期间完成的是全球范围内电驱机器狗从 0 到 1 的创新。这也是他在全球机器人行业拥有地位的原因。
ZF：2021 年还没有人形机器人浪潮，当时投四足机器人的预期是什么？
俞文超：判断较为理性。下限是 To B 市场，如科研教育、工业巡检，足以支撑一家不错公司；上限是 To C 市场，类似大疆无人机成为新物种。2021 年下半年 Go1 发布后，能看到团队对消费端的期待，因此决定下注。
ZF：春晚、小米机器狗等事件算是一波小热点吗？
俞文超：确实提升了关注度。但我曾问王兴兴是否会像平衡车行业那样被小米颠覆格局。他认为四足机器人技术门槛远高于平衡车甚至无人机，做出 90 分产品很难，短期内不易被突破。
ZF：当时会把宇树跟波士顿动力比较吗？
俞文超：我们更多拿大疆比较，称宇树为“地面大疆”。波士顿动力并非商业化成功案例。到 2021 年，宇树在商业化和出货量上已超过波士顿动力，成为全球龙头之一。
ZF：当时项目上投委会，内部反对意见多吗？
俞文超：有。最大疑虑是“机器狗能干什么”。为此我们做了大量研究，论证其应用范围广泛，从科研到电网巡检等，并通过类似无人机从航模到航拍强应用场景的路径去说服内部和外部 LP。
ZF：当年能参与投资的 LP，现在心情反差应该很大？
俞文超：当时特意选了市场化资金，决策快且对前沿项目包容度高。若按当时几千万元收入、10 亿元估值看，并不算便宜，若无足够商业化空间想象，很难拍板。
ZF：后来宇树决定做人形机器人，您是什么时候知道的？
俞文超：2021 年投资时我就问过，当时王兴兴明确回答不做，认为人形价值不如四足。后来转变是因为市场有了真实需求，客户开始询问购买人形机器人。宇树团队务实，一旦有需求，凭借底层模块通用性（如 H1 与 B1 关节模块通用），能迅速实现产品落地。相比北美推动叙事但量产慢，宇树因底层能力就绪，落地更快。
ZF：从 2021 年到人形机器人出来以后，公司的估值变化有多大？
俞文超：2021 年底估值约 10 亿元；2023 年 H1 出来时约 30 多亿元；去年上半年最后一轮约 140 亿元。相比现在很多具身智能公司两三百亿的估值，已合理很多。
ZF：从 2021 年到现在，您对王兴兴的认识有什么变化？
俞文超：底色未变，仍是极客。变化在于综合能力提升，包括对外沟通及商务场合应对。另外，他的商业直觉和敏感度超出一般理工男，这对重要决策至关重要。
ZF：这种商业嗅觉来自哪儿？大疆那段经历？
俞文超：与大疆关系不大，更多是基因使然。宇树既是技术驱动也是成本导向，早年创业一穷二白，只能全自研，这种对成本控制的重视刻入了公司基因。
把自己“训成大模型”：一个硬科技投资人的判断方法
ZF：硬科技方向，您总结的投资策略是什么？
俞文超：策略是“先投链主、投终端，再投产业链核心节点”。投中链主即拥有“上帝视角”，能清晰识别哪些环节真正核心。例如投完宇树后，我们在具身智能赛道布局完整，优先投资关键部分如端侧算力（地瓜机器人）和“大脑”（智平方），而非锦上添花的传感器或材料。
ZF：您觉得自己过去投链主的命中率怎么样？
俞文超：命中率尚可。具身智能投了宇树；AI 眼镜重仓 Rokid，连续多轮投资；低空经济投了沃兰特，估值从 10 亿涨至 200 亿左右。逻辑相似：扫描全行业，选出团队基因最合适（具备硬件、软件生态、融资能力）的一家。
ZF：宇树和 Rokid 的共同点是：投资时产品已出且有验证，但市场未完全形成共识？
俞文超：对。我们偏好产品已量产、有下游客户验证的节点，此时投资风险相对较小。
ZF：这种判断怎么训练出来？
俞文超：我把自己训成了“大模型”，用高质量真实数据喂养。例如 2015 年投了智能投影行业的极米和当贝，极米后来上市获得近百倍回报。这些真实案例积累的经验让投资方法论越来越强，虽可明牌但难复制。
ZF：为什么同样看人、看技术，每个人的结果完全不同？
俞文超：我们的“模型”命中率约六七十 percent，能从赛道中选出未来头部。这需要不断用优秀项目训练审美。
ZF：如果创业者技术 95 分但商业化只有三四十分，会投吗？
俞文超：视方向而定。前沿技术创新可押注技术大牛；一旦技术扩散、竞争加剧，必须综合考量商业能力，警惕“伪需求”。
ZF：怎么思考“去伪存真”？
俞文超：最直接证据是有没有下游客户买单。例如光本位，投资时虽无订单但样品已通过客户验证，证明技术路径可行，我们才迅速下注。前沿方向需长期跟踪，最终回归是否有真实买单意愿。
ZF：有没有看过没投、后来后悔的项目？
俞文超：有很多。如沐曦，因初期产品送测反馈不佳而放弃，未料后续逆袭；燧原因估值涨幅过快错过；MiniMax 和智谱则因当时基金弹药不足及对市值想象力受限而未投。复盘看，一是“弹药少”，二是“贫穷限制了想象”。
ZF：如果问新手怎么才能投中下一个宇树？
俞文超：建议有两点。第一，不要高估自己。决策受限于信息和时间，成功中有运气成分，把能把握的做到极致，其余交给时间。第二，尽早参与优秀项目。好项目会训练你的“模型”，提升审美。就像电影爆款需要天时地利人和，我们能做的是确保项目底子够好（90 分以上），这样成为爆款的概率更高。
ZF：投资 15 年，最大的认知变化是什么？
俞文超：越来越相信“玄学”。玩笑背后是敬畏之心：真正能掌控的很少，成功背后有大量不可控因素。基础专业能力必须有，但最终往往取决于命运齿轮是否在彼时转动。
