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近年来，受多重外部环境变化影响，中资企业赴美上市环境持续发生变化。2026 年 5 月 14 日，美国证券交易委员会（SEC）以第 34-105494 号公告批准纳斯达克交易所相关上市新规，该新规于 2026 年 6 月 13 日正式落地实施，针对中国经营主体发行人上调 IPO 上市门槛，要求其公开募资规模不低于 2500 万美元。按照过往经验，美股中概股中 IPO 发行规模在 2500 万美元以上的属于极少数，不少中腰部初创企业难以达标，原有赴美资本化路径面临变数。在此背景下，拟境外上市企业、私募机构与跨境投行需要寻找多元化境外上市备选渠道。
2026 年 7 月 24 日，香港联合交易所有限公司（下称“联交所”）主板《上市规则》迎来重磅修订，相关改革举措正式生效。本轮制度调整不是个别条款的微调，而是联交所近年覆盖面较广的系统性优化，或将深刻影响优质企业跨境资本化路径选择。通过下调企业上市准入标准、全主体开放保密递表、完善申报机制等举措，港股进一步完善了优质企业的上市配套通道。在全球跨境上市格局持续调整的背景下，本次改革有望承接两类主体的资本化需求：一是存量美股中概股；二是原本筹划赴美上市的优质企业。本文将结合官方发布的改革清单，从新规要点拆解、全球资本市场环境、中概回流潜在空间、企业可选机遇以及跨境合规潜在风险五个层面展开。
结合联交所官方公示内容，对比新旧规则差异，梳理本次五大核心调整：
事项 |
旧规则 |
新规则 |
规则变化影响 |
同股不同权（WVR）公司主要上市 |
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1.财务资格要求 |
市值：（A）≥400 亿港元；或者（B）≥100 亿港元，且最近一个会计年度收入≥10 亿港元 |
市值：（A）≥200 亿港元；或者（B）≥60 亿港元，且最近一个会计年度收入≥6 亿港元 |
市值及营收标准都大幅降低，对于估值落在 60 亿—200 亿港元区间、已形成稳定营收、尚未成长为行业巨头的创新企业而言，新增了一条可行的港股 WVR 主板上市路径 |
2.投票权及经济利益 |
不同投票权比率上限≤10:1（即每股不同投票权股份不多于 10 票） |
如申请人于上市时市值≥400 亿港元，不同投票权比率上限可提高至 20:1（即每股不同投票权股份不多于 20 票） |
对于头部创新企业创始人而言，企业在后续多轮融资稀释股权的过程中，保留控制权的空间有所扩大 |
上市时的不同投票权持股占比≥10%（可按个别情况接受较低的比率） |
如果上市时不同投票权持股金额≥40 亿港元，不同投票权持股占比可放宽至≥5% |
许多创新企业历经多轮私募融资后，创始人股权持续稀释，部分主体难以达到旧规对应的持股要求。本次上市规则调整，在符合市值条件的基础上放宽创始人最低经济利益标准，有望为这类主体拓宽上市路径 |
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海外上市公司申请第二上市 |
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3.第二上市资格规定 |
不同投票权：在合格交易所上市、保持良好合规记录两年，同时符合不同投票权架构下主要上市的财务资格。 |
不同投票权：降低财务资格门槛，与不同投票权架构下主要上市的门槛一致。 |
两套梯度标准，给不少美股 WVR 架构中概企业创造更多回流选择 |
同股同权：（A）市值≥30 亿港元（在合格交易所或认可证券交易所上市、于 5 年内保持合规记录；或（B）市值≥100 亿港元（在合格交易所上市、于 2 年内保持合规记录 |
同股同权：将 (B) 的市值门槛由 100 亿港元降至 60 亿港元 |
此前第二上市普遍执行较高市值标准，不少中等市值美股中概企业回流成本偏高。新规落地后，更多细分赛道上市企业可重新测算回港第二上市的可行性 |
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首次上市规定及上市安排 |
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4.已经实现商业化的生物科技公司、特专科技公司 |
生物科技公司或特专科技公司若符合《主板上市规则》第八章下的任何财务资格，必须通过一般上市途径上市，不能按照《主板上市规则》第十八 A 章及第十八 C 章的特专公司上市途径上市 |
允许此类申请人在符合一般上市途径的财务资格的情况下，仍可选择以生物科技公司或特专科技公司身份通过特专公司上市途径申请上市 |
企业能够结合自身营收规模、研发管线、财务状况，择优匹配适配的上市通道，提升申报方案的灵活性 |
5.以保密形式递交上市申请及优化退回机制 |
只有合资格的第二上市申请人、生物科技公司及特专科技公司，或个別情況下获得豁免的申请人，才可以保密形式递交上市申请 |
所有新申请人均可以非公开形式递交上市申请 |
保密递交并不等同于永久不对外披露信息。企业在聆讯阶段前，上市相关信息无需对外公开；待通过上市聆讯、正式启动公开招股环节后，仍需要依法刊发完整招股文件；但是目前从申请到聆讯通过等待时间长达 6-18 个月，过早披露企业保密信息并不利于企业正常经营，全面密交制度的实施完全比照美股当前密交制度，在当前互联网自媒体时代，这是给企业的超级福利性制度，极大有利于拟上市企业的商业数据保护与舆论环境管理。 |
未完成的申请将被退回，退回后保荐人的身份将于联交所网页显示 |
优化退回机制：于退回上市申请时，除了公开保荐人名单外，也会公开参与编制申请材料的专业人士各方身份及角色，同时注明退回原因 |
新规提升资本市场透明度，有利于倒逼中介机构审慎履职 |
想要理解联交所推动本次改革的动因，需要放在全球资本市场变化的大背景下客观看待。
近年来国际贸易摩擦持续反复，叠加海外监管法案长期影响，中资企业赴美上市的不确定性有所上升。从市场数据来看，近一年成功登陆美股的中国企业屈指可数，新增中企美股发行整体趋于冷清。
2025 年 9 月，纳斯达克向 SEC 提交规则修订提案，针对主要在中国运营的发行人增设差异化上市要求；历经一号、二号修正案修订后，于 2026 年 5 月 1 日提交第三号修正案，2026 年 5 月 14 日，美国证券交易委员会（SEC）正式批准第三号修正案，新规自 2026 年 6 月 13 日正式生效。其核心条款包括：
核心条款 |
内容 |
中国公司的认定标准 |
《Rule 5210(l)》适用于满足下列任一情形的公司：注册地或总部设于中国（含香港特别行政区、澳门特别行政区）；或者主要业务管理活动发生于中国。 纳斯达克将结合全部事实与情形综合判定公司主要业务管理所在地，考量因素包括： （1）公司账簿及记录存放于中国； （2）公司不少于 50% 的资产位于中国； （3）公司不少于 50% 的收入来源于中国； （4）不少于 50% 的董事为中国公民或居民； （5）不少于 50% 的高级管理人员为中国公民或居民； （6）不少于 50% 的员工常驻于中国； （7）公司是否由中国公民、居民或中国实体控制或共同控制。 |
IPO 的最低发行规模 |
《Rule 5210(l)(i)》：凡适用《5210 (l) 规则》的公司开展首次公开发行的，须在美国面向公众投资者通过包销发行方式发售最低规模证券，确保发行人获得的募资总额不少于 2500 万美元。 |
转板要求 |
《Rule 5210(l)(iv)》：如果中国发行人拟从 OTC 市场或其他全国性证券交易所转板至 Nasdaq，须先在原市场连续交易至少一年，并在转板时不受限公众持股市值（MVUPHS）至少要达到 2500 万美元。 |
这一 2500 万美元最低公开募资门槛，成为不少中小创新企业赴美路径需要面对的硬性约束。根据一级市场过往统计数据，以往登陆美股的大量中国发行人募资规模普遍低于 2500 万美元，较难达到最新标准。
结合当前市场情况，境外上市赛道大致形成几种趋势：
企业类型 |
趋势 |
头部大型企业 |
理论上仍存在登陆美股的可能性，但地缘环境、跨境审计分歧、股价波动等多重不确定性持续存在，不少企业赴美上市的意愿有所回落。 |
中腰部初创公司 |
较难达到美股新增募资门槛，赴美上市路径面临较大阻碍。 |
存量美股上市中概股 |
不少企业面临流动性偏弱、估值承压、潜在退市风险等问题，私有化、双重主要上市、回港第二上市成为不少企业考量的备选方案。 |
联交所推出一揽子改革方案，可以理解为主动把握市场窗口、补齐制度短板，为赴美融资遇阻的创新企业提供新资本化路径的市场化安排。当然，市场格局的切换需要较长周期，最终能够吸引多少项目落地，仍取决于后续资本市场流动性、估值水平、跨境合规成本等多重因素共同作用。
四、改革背后的战略考量：联交所优化规则，有望吸引更多优质企业在香港上市
不少行业从业者会提出疑问：为何联交所在当下集中落地一系列优化政策？可以从三个维度客观解读：
战略考量 |
解读 |
机制逐步对齐：依托全面保密递表机制，提升对初创企业吸引力 |
此前美股能够持续吸引国内初创企业，保密递表制度是重要优势之一。旧规则之下，很多创始人担忧公开递表泄露商业信息，持续观望美股通道。本次改革实现制度层面的接轨，所有企业均可选择保密递表，缓解初创企业最为关切的信息泄露顾虑，让港股在制度层面具备和海外交易所竞争的基础条件。 |
下调准入门槛：承接预期市值 60 亿—200 亿港元、赴美上市路径受阻的创新企业 |
美股新增 2500 万美元募资门槛，直接让一大批具备稳定营收、处于高速成长阶段、暂时还未成长为行业巨头的创新企业面临上市路径空白。联交所下调 WVR 企业市值、营收门槛，恰好覆盖这一类企业群体。这类企业是一级市场股权投资重点布局的赛道，存在明确的退出诉求，也是港股市场希望持续补充的增量优质资产。 |
便利存量企业回流：下调第二上市门槛，降低中概股回港成本 |
中等市值境外上市企业，受美股流动性不足、监管不确定性困扰，希望开辟香港资本市场融资渠道；本次第二上市市值门槛下调，降低了回流的硬性指标约束。 |
美股上市通道门槛抬升，联交所适时放宽上市标准、完善配套机制。本轮规则调整，不能简单等同于“放松监管”，更多是交易所顺应市场变化开展的市场化竞争布局，但最终政策落地效果，仍有待后续市场实践持续验证。
五、潜在受益主体：四类企业可适时评估港股 IPO 可行性
结合新规细则与跨境法律服务实操经验，以下四类企业可以提前启动港股上市可行性评估：
企业类型 |
特征 |
原本计划赴美上市的腰部初创企业 |
这类企业预期市值落在 60 亿—200 亿港元区间，年度营收达到 6 亿港元以上；普遍搭建 VIE 架构，难以满足纳斯达克最新募资门槛。新政落地后，港股成为一条值得重点评估的境外资本化路径。 |
采用 WVR 架构、尚未实现稳定盈利的创新企业 |
研发投入高、暂未实现盈利，创始人依托同股不同权维持控制权；新规下调上市门槛、放宽投票比例与创始人持股下限，叠加保密递表机制，可充分保护研发管线与业务信息。 |
美股上市存量中概股，有意布局回港第二上市/双重主要上市 |
中等市值境外上市企业，受美股流动性不足、监管不确定性困扰，希望开辟香港资本市场融资渠道；本次第二上市市值门槛下调，降低了回流的硬性指标约束。 |
细分赛道专精特新民营企业 |
经营稳定、具备盈利能力，计划拓展海外市场对接国际资本；A 股上市周期较长，赴美路径受阻，港股新规提供容错空间更大、周期相对可控，是适配的境外资本化备选方案。 |
六、跨境合规提示：准入门槛优化≠合规标准降低，四大风险值得提前关注
上市门槛下调，不代表境内外监管合规要求放松。企业抢抓政策窗口同时，需重点关注四大潜在风险：
合规风险要点 |
内容 |
境外上市备案合规风险 |
境内企业境外发行上市实行全面备案制，港股主要上市、第二上市均须完成证监会境外上市备案才可启动发行。申报项目增多背景下，备案问询强度、审核尺度存在收紧可能，企业需提前梳理股权沿革、跨境资金流转、境内业务资质等核心合规事项。 |
VIE 架构与数据合规风险 |
众多创新企业采用 VIE 协议控制架构筹备境外上市，监管持续关注 VIE 商业实质、跨境资金往来合规性；数据安全、个人信息保护、跨境数据传输亦是上市问询高频要点。建议互联网、科技、生物医药企业提前开展数据合规自查与整改。 |
理性认识保密递表机制边界 |
不少企业容易形成认知误区：认为保密递表可永久封存申报信息。事实上保密效力仅适用于聆讯前阶段；通过聆讯开启招股后，仍须完整披露全套招股文件。且保密递交不会豁免联交所上市规则、境内上市备案相关合规审查义务。 |
中介机构审慎遴选风险 |
上市申请退回公示新规实施后，失败申报项目会完整公示全部中介信息。企业应当优先选择拥有港股申报经验、通晓新规、熟悉跨境架构的服务团队，审慎对待低价服务，防范申报失败留下公开记录，对后续融资、企业声誉造成负面影响。 |
七、行业展望：港股资本化迎来新机遇，中长期走势仍存不确定性
跨境资本市场格局的演变，往往由交易所规则调整、地缘环境变化、资本流向多重因素共同推动。美股中企上市难度持续提升，联交所顺势推出全方位上市机制优化，一收一放之间，内地企业境外上市重心存在向香港转移的可能性。短期来看，预计会有一批创新企业集中递交港股上市申请，不少原本瞄准纳斯达克的项目或将转向港股市场；中长期维度，如果大量细分赛道腰部创新企业登陆港股，能够持续丰富港股科技板块标的结构，改善投资者结构与市场流动性。但需要客观看到，市场估值、资金流动性、地缘政策波动等变量，依旧会持续影响企业上市意愿与发行结果。
香港依托“一国两制”的独特优势，是内地连接全球资本十分重要的枢纽。本次上市规则改革，是提升香港上市机制灵活性和多样性的重要一步，确保上市机制与时俱进，应对日益激烈的国际竞争。对于企业家而言，政策窗口已经打开，但红利能否落地，最终取决于企业自身业务基本面与合规能力。后续申报项目持续增多之后，审核尺度、申报拥堵情况都有可能动态调整，建议提前开展架构梳理、合规整改、上市可行性论证，理性把握制度优化带来的机会。
八、结语
资本流向往往跟随政策与市场规则动态调整。美股中概上市门槛上升已经成为中长期趋势，港股 IPO 制度迎来阶段性优化窗口。对于处在资本化关键节点的创新企业创始人来说，当下正是重新评估境外上市路径、规划中长期资本战略的合适时机。
制度红利仅仅是外部条件，稳健的业务基本面、完善的合规架构、清晰的发展规划，依旧是企业上市成功的核心基础。
文章附录
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