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近日，四川百利天恒药业股份有限公司 (688506.SH) 向港交所主板递交上市申请，拟实现"A+H"两地上市，联席保荐人为中信证券、杰富瑞、中金公司、德意志银行。这已是公司第四次向港交所发起冲刺。
与前三轮递表不同，这一次百利天恒的核心产品宜泽康（iza-bren）已于 2026 年 6 月及 7 月分别获批鼻咽癌和食管鳞癌两项适应症，成为全球首款且唯一获批上市的双特异性抗体 ADC 药物。
从“临床阶段”到“商业化阶段”的跨越，是本次闯关最核心的底气支撑。若本次 H 股发行顺利落地，百利天恒将填补四川"A+H"两地上市创新药企的产业空白。
截至 8 月 10 日收盘，百利天恒 (688506.SH) 报 319.07 元/股，市值 1317.36 亿元。
综合 | 招股书 编辑 | Arti
本文仅为信息交流之用，不构成任何交易建议
百利天恒于 2023 年 1 月登陆上交所科创板。2024 年起，公司开始筹划港股上市，分别于 2024 年 7 月、2025 年 1 月和 9 月三次向港交所递表。前两次递表因招股书 6 个月有效期内未能完成聆讯，申报材料自动失效。彼时宜泽康尚处于 III 期临床阶段，收入依赖与 BMS 合作的 8 亿美元一次性首付款，无自主创新药销售收入。
第三次递表曾一度接近成功。2025 年 9 月，公司通过港交所聆讯，并于 11 月 7 日启动公开招股，原定 11 月 17 日挂牌上市。然而就在挂牌前五天，百利天恒公告称，鉴于当时市场情况，决定延迟 H 股的全球发售及上市。
叫停的核心原因是定价策略与市场环境的错配。当时公司拟以每股 347.5 至 389 港元的价格发行，而 A 股收盘价约 352 元人民币，H 股几乎没有折价。通常"A+H"发行中，H 股折让幅度多达 20% 至 40%，百利天恒的定价未能给国际投资者留出足够的安全边际。此外，当时发行股份仅占总股本的 2.05%，发行比例偏低也被认为可能导致市场认购兴趣不足。
百利天恒创始人、董事长兼首席科学官朱义，在 H 股发行上坚持一个原则：不能损害 A 股投资人的利益。
“宁可不上，也不‘打骨折’"，朱义选择了等待更好的窗口。事实证明，这一决策有其战略远见。从科创板上市至今，朱义从未减持过一股。2024 年 7 月，他甚至在二级市场进行了增持；2026 年 1 月首发限售股解禁时，又自愿承诺 12 个月内不以任何方式减持。
截至 2026 年一季度末，公司货币资金和短期理财加起来近 100 亿元，两个月前还刚拿到 60 亿元科创债的注册资格。手握充足现金、不急于“补血”，使百利天恒能够从容选择上市时机。
百利天恒成立于 1996 年，前身是百利药业，最早从事仿制药研发与生产，凭借抗病毒药物利巴韦林颗粒在非典期间赚到第一桶金。2010 年，公司做出战略转型，进军创新药业务。2014 年，公司在美国西雅图成立 SystImmune，启动全球首创的 EGFR×HER3 双抗 ADC（即宜泽康）的开发。
宜泽康是全球迄今首款且唯一获批上市的双特异性抗体 ADC 药物，同时也是唯一进入全球注册阶段的 EGFR×HER3 双抗 ADC。2026 年 6 月 17 日，宜泽康获批用于复发转移性鼻咽癌后线治疗；7 月 14 日，食管鳞癌二线适应症再获批准，成为首个在食管鳞癌领域获批的 ADC 药物。其三阴性乳腺癌的上市申请也已获国家药监局受理。6 月 30 日完成全球首批发货，正式开启商业化元年。
截至 2026 年 6 月，百利天恒和合作伙伴 BMS 正在中国和美国就宜泽康开展 40 余项针对多种肿瘤类型的临床试验。公司已就宜泽康在中国开展了 12 个 III 期临床，在美国开展了 3 个 II/III 期临床。该药品已有八项适应症获得突破性治疗认定，其中七项为药品审评中心突破性疗法认定，一项为美国 FDA 突破性疗法认定。
在海外，百利天恒与 BMS 的战略合作稳步落地。2023 年 12 月，双方就宜泽康达成全球授权合作协议，BMS 支付 8 亿美元首付款，总交易金额最高可达 84 亿美元，彼时创下全球 ADC 单药对外授权纪录。
截至目前，BMS 已针对宜泽康在美国启动 4 项全球关键注册临床（IZABRIGHT 系列），覆盖一线三阴性乳腺癌、EGFR 突变非小细胞肺癌、尿路上皮癌等适应症。2026 年 7 月，宜泽康联合奥希替尼一线治疗 EGFR 突变非小细胞肺癌的全球 III 期临床试验正式触发 2.5 亿美元里程碑付款，累计预付款及里程碑付款已达 13 亿美元。
在自主能力建设上，公司首个完全自主运营的全球 III 期临床，BL-M14D1（DLL3 ADC）联合免疫治疗一线广泛期小细胞肺癌的全球多中心 III 期临床试验，已于 2026 年 8 月 6 日完成首例受试者给药。
截至最后实际可行日期，公司的创新药物管线拥有 15 款临床阶段候选药物，其中五款正在中国境外进行临床开发，所有该等药物均为自主发现。核心产品为宜泽康与 T-Bren 两大 ADC 药物。
T-Bren（HER2 ADC）是公司的第二款核心产品，具有同类最佳潜力。目前正开展 19 项临床试验，覆盖一线及二线以上 HER2 阳性乳腺癌、HER2 阳性胃/胃食管结合部腺癌、HER2 突变非小细胞肺癌、HER2 阳性胆道癌等多项适应症。
2026 年 7 月，T-Bren 针对经含铂化疗治疗失败的 HER2 表达胆道癌的 III 期临床试验完成首例受试者入组。此前 Ib 期临床数据显示，在 225 例实体瘤患者中，4.4mg/kg 剂量组 cORR 达 68.0%，DCR 达 91.3%。
BL-M14D1（DLL3 ADC）是公司第三款进入全球 III 期的 ADC 药物。在 2026 年 6 月的 ASCO 会议上，公司披露了该 ADC 早期临床研究数据：广泛期小细胞肺癌二线患者中的 mPFS 为 8.1 个月、ORR 为 78.6%。
在传统业务板块，公司手握 31 款获批药品，包括仿制药及超过 100 种规格的中成药，提供稳定的经营性现金流。创新药与仿制药“双轮驱动”的业务模式，使公司具备一定的抗风险能力。
2024 年，公司与 BMS 达成合作，确认了 8 亿美元一次性首付款，推动当年实现营收 58.21 亿元、净利润 37.08 亿元，短暂扭亏为盈。但一次性收入退潮后，2025 年公司实现营业收入 25.20 亿元，同比下降 56.72%；归母净利润亏损 10.54 亿元，同比下降 128.42%。2025 年化药制剂收入 2.84 亿元，同比下降 11.85%；中成药制剂收入 9600 万元，同比下降 41.64%。
研发费用高企是亏损的核心原因。2025 年研发费用激增至 25.14 亿元，同比增长 74.23%，占营业收入比例高达 99.75%。宜泽康单年研发投入达 14.35 亿元。
进入 2026 年一季度，公司收入约 9407.6 万元，同比增长 40.25%；但归母净利润亏损 7.75 亿元，较 2025 年同期 5.31 亿元的亏损额进一步扩大 45.75%。一季度研发费用达 6.95 亿元，同比增长 40.38%。经营现金流持续恶化，2025 年经营活动现金流净额为 -7.98 亿元，2026 年一季度仍为 -7.42 亿元。
本次 IPO 募资将围绕全球化战略展开：继续推进宜泽康、T-Bren、BL-M14D1 等创新管线的全球临床研发与商业化布局，同时完善海外运营团队建设、搭建全球供应链体系。
公司创始人朱义曾多次公开表示，"5 年内，百利天恒要成为一家入门级 MNC（跨国药企）”。招股书中更直言，公司已基本具备成为跨国药企的核心能力，包括全球范围内的研发、临床开发、生产及供应、商业化能力。H 股 IPO 正是为这一目标搭建全球化资本平台的关键一步。
从 1996 年百利药业起步，到 2014 年西雅图设立研发中心，再到 2026 年核心产品获批上市，百利天恒用三十年时间完成了从仿制药企到全球首款双抗 ADC 创新药企的跃迁。宜泽康的成功获批，使公司正式从“研发驱动”跨入“商业化造血”阶段。
三次递表、一次临门叫停，百利天恒的港股之路走得并不顺畅。但创始人朱义的耐心等待与战略定力，正迎来回报。超 1300 亿元的 A 股市值、近 100 亿元的现金储备、全球首款获批的双抗 ADC、15 款临床阶段创新药管线，这些筹码让百利天恒的第四次闯关，拥有了与前三次截然不同的底气。正如朱义所言，百利天恒正在再造一个创新分子的“太阳系”，加速冲刺成为真正的 MNC。
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