80亿美元，核药史上最大并购： 竞争从单点管线转向全产业链

80 亿美元核药并购案：从买分子到买产业链的范式转向

8 月 3 日，Curium 官宣与 Lantheus 达成合并协议，交易总对价最高约 80 亿美元，创下核药赛道有史以来的最高并购纪录。但真正值得深究的并非交易数字本身，而是它折射出的产业逻辑转向：过去两年跨国药企买核药，买的是单个分子或单条管线；这一次，买的是整条产业链。

交易结构：现金打底，CVR 加码

2026 年 8 月 3 日，Curium 与 Lantheus Holdings（NASDAQ: LNTH）宣布达成最终协议，Lantheus 将与 Curium US Holdings LLC 的全资子公司合并。交易采用"现金+CVR"的双层结构：交割时 Lantheus 股东可获得每股102.50 美元现金，此外还将获得不可转让的或有价值权（Contingent Value Rights, CVR），若 Lantheus 旗下产品在 2030 年前达成特定商业里程碑，可再获得每股最高12 美元的追加现金。

合计每股对价最高 114.50 美元，对应交易总额最高约 80 亿美元。溢价水平相当可观：较 Lantheus 未受消息影响的 60 日成交量加权均价溢价38%、较 30 日均价溢价29%；若以其公告前最后收盘价 99.64 美元计算，溢价约 14.9%。Lantheus 董事会已一致批准该交易。

交易预计通过债务与股权融资相结合的方式完成，预计于 2027 年上半年交割。此前，彭博社已于 7 月 27 日率先披露该交易正在洽谈；更早在 5 月，市场就传出 Lantheus 在收到 Curium 约 70 亿美元的收购提议后正评估出售可能——最终成交价较那一轮传闻有所提升。

"CVR 结构的意义在于风险分担：102.50 美元的现金给股东确定性，12 美元的或有对价则把估值分歧留给未来的销售数据来裁决。挂钩的正是 Lantheus 前列腺癌、神经科学和 Definity 三大产品线在 2030 年前的表现——买方不必为不确定的增长预先付费，卖方也保留了兑现上行空间的机会。"

一个有产能没渠道，一个有渠道没产能

这笔合并的核心目标，是搭建完整闭环的诊疗一体化产业平台。而支撑这一目标的，是双方近乎教科书式的互补性：

Lantheus 的产品阵容颇具分量：拳头产品Pylarify是美国市占率领先的 PSMA PET 前列腺癌显像剂，累计扫描量已超 50 万例；心脏超声造影剂Definity在美国市场占有率突破 80%；Neuraceq则是增长势头迅猛的阿尔茨海默病β淀粉样蛋白 PET 显像剂。2026 年一季度，公司实现全球营收3.773 亿美元，上述三款产品贡献了其中大部分。

一言以蔽之：Curium"手握上游产能与治疗管线，缺失美国终端市场渠道"，Lantheus 则是"坐拥下游诊断产品与医院准入通路，无原料产能、无治疗端产品"。本次交易的本质，是把上游同位素原料供应链与下游临床诊断市场入口深度耦合。Curium 首席执行官 Renaud Dehareng 直言，Lantheus"是加速我们在 Curium 所构建事业的理想伙伴"，并特别提到 Lantheus"稳健的"美国商业基础设施——这标志着 Curium 首次在美国进入神经科学与心脏超声诊断领域。

为什么核药必须"整条链一起买"

这笔交易的形态，深度契合核药行业独有的发展规律。首先是全球化生产与分销能力，是核药头部企业的核心入场券。与常规药物可长期储存、长途运输的特性不同，放射性核素普遍半衰期极短，无法提前大规模量产，也不支持长距离、跨区域的长效运输。这一独特属性对企业的产业链运营能力提出了远超传统药企的要求：不仅需要稳定的自主生产能力，更要搭建高效、即时响应的全球配送网络，保障药物精准及时送达临床终端。相较于药物疗效的迭代，生产供给与全球分销的落地难题，才是拉开核药企业竞争差距的核心因素。

其次是诊疗一体化能放大差异化优势。核药具备独一无二的双重属性：既可用于精准影像诊断，也可实现靶向精准治疗，二者能形成深度联动的产业闭环。打通诊断与治疗链路，便可构建"精准诊断锁定适应症、靶向治疗精准落地"的完整商业与临床逻辑。

诺华早已验证了这条路径：依托自有治疗药物 Pluvicto，搭配自研获批的 PSMA PET 诊断显像剂 Locametz，落地"先显像筛查、后精准治疗"的成熟模式。对 Curium 而言，其核心管线¹⁷Lu-PSMA-I&T 作为 PSMA 靶向治疗药物，此前同样缺少适配的配套诊断产品，无法形成自主诊疗闭环——本次并购正好补齐了这块关键短板。而 Lantheus 的渠道优势，还将助推 Curium 在更多领域实现诊疗一体化布局。Dehareng 明确表示，本次产业整合所释放的协同价值，是任何一家企业仅凭自身资源都无法独立实现的。

范式转向：从买分子到买产业链

核药赛道的商业化爆发力早已无需赘述——诺华核心核药产品Pluvicto 2025 年全年销售额达 19.94 亿美元、同比增长 42%，单品的强劲放量给出了最直观的答案。过去两年，全球药企纷纷通过大额并购加码核药，本质上都是在回答核药"值不值得"的问题。

但过去几年的核药交易，有着高度统一的底层逻辑：收购方均为体系成熟的跨国大型药企，核心诉求只是补齐核药这一技术板块，标的大多聚焦单一候选分子或小型研发平台。从 BMS 收购 RayzeBio，到阿斯利康并购 Fusion Pharmaceuticals，再到礼来、诺华的相关布局，无一例外都遵循这套思路。

而 Curium 与 Lantheus 的全维度合并，标志着行业并购战略的重大转向。本次交易一次性打通了同位素规模化生产、全球制造分销网络、前端诊断产品临床入口、后端放射性治疗管线、美国医院终端商业化渠道五个环节，构筑起上下游闭环的完整链条。合并后的公司将服务覆盖 70 多个国家的肿瘤、神经和心脏领域患者。Lantheus 执行主席兼 CEO Mary Anne Heino 将这笔交易称为对 Lantheus"七十年放射性药物创新积累的最终验证"。

被买之前，它自己也一直在买

值得一提的是，Lantheus 本身也是过去几年核药整合浪潮中的活跃买方。2024 年，公司收购 Meilleur Technologies；2025 年收购 Life Molecular Imaging，持续搭建其阿尔茨海默病影像产品组合；同年还以2.5 亿美元首付款（另有最高 7.525 亿美元里程碑付款）收购 Evergreen Theragnostics，获得一套放射性药物研发运营体系、生产设施，以及包含神经内分泌肿瘤诊断产品 Octevy 的管线。Lantheus 多年来一直试图自己打通诊疗闭环，只是治疗端的在研药物最终未能成功——如今被 Curium 收入，某种意义上是以另一种方式完成了这个目标。

对国内从业者的启示

这笔交易传递的信号相当明确：搭建自闭环的诊疗一体化产业体系，才是核药行业穿越周期的长期护城河；行业发展已然走到产业链深度整合的迭代关口。对国内一众核药从业者而言，这一底层逻辑值得深度复盘——在同位素供应、生产基地布局、医院准入渠道等"看起来不够性感"的环节上的投入，可能比多储备一条管线更能决定长期竞争位置。当然，这笔交易仍需通过监管审批，预计 2027 年上半年才能交割，最终的整合成效也有待时间检验。