你好，我是王煜全，这里是王煜全要闻评论。
上周谷歌发布最新季度财报，搜索广告业务同比增长 17% 至 633 亿美元，仍是其营收支柱。真正的亮点在于谷歌云，收入同比激增 82% 至 248 亿美元，增速超越微软与亚马逊。
为满足旺盛需求，谷歌单季资本开支高达 449 亿美元，并将 2026 年全年指引上调至 1950 亿 -2050 亿美元，导致当季自由现金流转负 59 亿美元。这是谷歌上市 20 余年来首次出现季度自由现金流为负的情况。即便如此，算力供给依然紧张，仍需借助第三方算力填补缺口。
值得注意的是，谷歌首次确认了向客户交付 TPU 整机系统的收入。TPU 作为谷歌自研 AI 芯片，曾是其内部模型的独家护城河，如今正式对外销售，标志着谷歌从算力使用者转型为 AI 基础设施供应商，这对英伟达构成了一定挑战。
基于此，我们将对谷歌长期发展的判断由“负面”修正为“中性”。若仅依赖搜索广告存量，AI 冲击不可避免；但谷歌凭借数据中心系统集成能力抓住算力新需求，赢得了转机。
超预期增长：产业 Beta 而非企业 Alpha
谷歌云服务的高增长主要得益于 AI 潮流带来的行业性红利（Beta），而非单纯的企业个体优势（Alpha）。Anthropic 已宣布将 TPU 使用规模扩至百万颗级别，合作价值数百亿美元；Meta 签署了超百亿美元的六年云服务协议；OpenAI 也将谷歌云纳入供应商名单。
目前谷歌云积压订单达 5140 亿美元，半数将在未来 24 个月内转化为收入。摩根士丹利预测，若 TPU 外销比例达到 20%，仅此项即可贡献约 260 亿美元收入。TPU 正从降低内部成本的工具，转变为直接创造收入的引擎。
两道关口：决定未来的关键挑战
尽管财报亮眼，但市场需警惕盲目乐观。TPU 及谷歌云的未来表现，仍需跨越两道关键关口。
第一道关：能否成为英伟达之外的长期第二选择
在算力需求爆发期，收入增长仅代表产能充足；唯有在供给充裕后仍被首选，才证明具备独特优势。当前，亚马逊 Trainium、微软 Maia 以及各大头部企业自研芯片均在发力，TPU 面临的是整个 AI 芯片定制化趋势的竞争。谷歌不仅需解决工程集成问题，更需证明其软件生态、模型兼容性及开发者环境的开放性，以此锁定客户。
第二道关：新业务利润能否对冲广告下滑
AI 大模型直接提供答案的模式，从根本上削弱了基于点击行为的搜索广告商业逻辑。虽然目前因用户惯性及广告精准度提升，搜索收入仍在增长，但其入口价值下降是必然趋势，且可能在到达临界点后出现陡降。
当前，搜索广告季度收入（633 亿美元）远超谷歌云（248 亿美元），且前者毛利率超 80%，后者仅为 30%-50%，TPU 外售毛利率甚至可能低至 20%。这意味着，云业务收入的增长幅度必须显著高于广告业务的跌幅，才能实现正负抵消。
结论：赢得转机，尚未安全
鉴于 TPU 商业化潜力及云服务的爆发式增长，我们修正了对谷歌的看法，但这并不意味着谷歌已经安全或获胜。TPU 整机系统此前未显绝对竞争力，如今展现出改善未来五年格局的潜力，使谷歌获得了扭转局势的机会。
产业分析的核心在于逻辑与方法，结论应随因果变化而动态调整。此前因 TPU 缺乏外部竞争力而看空，如今因变量改变而转向中性。未来走势仍需持续观察先行指标，关注谁跌得快、谁涨得慢的博弈结果。