温和复苏确立，分化与重构并行
——2026 年上半年全球奢侈品、高端美妆与免税零售集团业绩全景
杰森，DFE 行业研究院
一、回顾：2026 年上半年业绩总览
1.1 奢侈品集团：珠宝与顶奢领跑，行业整体重回增长
2026 年上半年，主要奢侈品集团几乎全部实现正增长。LVMH 以 386 亿欧元半年收入保持规模第一，有机增长 2%；爱马仕收入 81.6 亿欧元，恒定汇率增长 6.1%，经常性经营利润率高达 41.0%；开云重回可比正增长（+1%）；历峰集团在其 2026/27 财年第一季度录得 20% 的恒定汇率增长，珠宝品牌组合增长 24%，成为复苏最强引擎。
集团 |
报告期收入 |
报告口径同比 |
有机/恒定同比 |
利润表现 |
LVMH |
€386 亿 |
约持平 |
+2%（有机） |
净利润€57.0 亿，与上年持平 |
爱马仕 |
€81.6 亿 |
+1.6% |
+6.1%（恒定） |
经常性经营利润率 41.0% |
开云 |
€72.2 亿 |
-3% |
+1%（可比） |
经常性经营利润€9.21 亿，利润率 12.8% 回升 |
历峰* |
€63.3 亿 |
+17% |
+20%（恒定） |
净现金€91 亿；珠宝品牌组合 +24% |
斯沃琪 |
CHF 31.2 亿 |
+2.0% |
+8.5%（恒定） |
经营利润 CHF 0.52 亿（-23.5%），5-6 月显著改善 |
Prada 集团 |
€30.5 亿 |
+11% |
+5%（有机） |
调整后 EBIT €5.30 亿（含 Versace 并表） |
Moncler |
€12.9 亿 |
+5.2% |
+9%（恒定） |
净利润€1.65 亿（+7.3%） |
Burberry* |
£4.55 亿（零售） |
+5% |
+4%（恒定） |
三年来首次全品类恢复增长 |
香奈儿（2025 全年） |
$193 亿 |
+2% |
— |
经营利润 +5%，现金流 +44% |
表 1：主要奢侈品集团 2026 年上半年业绩汇总（*历峰为 2026/27 财年 Q1 即 4—6 月数据；Burberry 为 2027 财年 Q1 零售收入）
结构性特征显示，增长与利润分布正在分离。LVMH 内部，钟表珠宝部门以 13.5% 的收入占比贡献了集团 55% 的有机增长，而时装皮具部门有机下滑 1%；开云内部，珠宝业务可比增长 20%，而 Gucci 仍下滑 5%。珠宝、腕表等“材质锚定型”品类明显跑赢依赖涨价逻辑的时装皮具。
图 1：主要奢侈品集团 2026 年上半年收入与增速对比
1.2 高端美妆集团：欧莱雅一枝独秀，调整中的集团明显分化
美妆板块分化程度超过奢侈品。欧莱雅上半年收入 237.7 亿欧元，可比增长 6.8%，创历史最佳半年业绩；资生堂重组见效推动核心经营利润大增 90.1%、净利润增长 211%；雅诗兰黛恢复有机增长并上调全年指引；拜尔斯道夫集团有机下滑 3.5%，但 La Prairie 第二季度已重回正增长；科蒂仍在战略收缩期。
集团 |
报告期收入 |
可比口径同比 |
利润与指引要点 |
欧莱雅 |
€237.7 亿 |
+6.8% |
营业利润率 21.3% 创新高；高档化妆品部€80.0 亿（+5.1%） |
雅诗兰黛（FY26 Q3） |
$36.1 亿（单季） |
+2%（有机） |
毛利率 76.4%；FY26 全年指引上调至有机 +3% |
资生堂 |
¥4,990 亿 |
-0.2% |
核心经营利润¥444 亿（+90.1%），净利润 +211% |
拜尔斯道夫 |
€49.5 亿 |
-3.5%（有机） |
EBIT €7.60 亿；La Prairie €2.24 亿（-6.9%，Q2 转正） |
科蒂（FY26 Q4 指引） |
约$12.7 亿（预期） |
中个位数下滑 |
FY26 调整后 EBITDA 指引$8.38—8.48 亿 |
表 2：主要高端美妆集团 2026 年上半年（或对应财季）业绩汇总
图 2：高端美妆集团 2026 年上半年可比收入增速对比
1.3 免税零售商：国际运营商稳增，中免利润强劲修复
免税零售板块呈现“国际稳、中国修复、韩国分化”的三重图景。Avolta 上半年 CORE 口径营业额有机增长 3.7%；中国中免收入微降但归母净利润大增 19.49%，毛利率提升；拉加代尔旅游零售经常性 EBIT 创同期新高；韩国新罗酒店退出亏损标段后经营利润暴增 1,217.6%，成功扭亏。
乐天免税店在 2024 年巨亏后实施“减法战略”，2025 年起连续盈利。2026 年一季度收入同比增长 24%，经营利润增长 111%，外国自由行客人销售大增。4 月，乐天重返仁川机场 DF1 标段，预计全年收入有望反超新罗，重夺韩国免税行业第一。
运营商 |
报告期收入 |
同比 |
利润与战略要点 |
Avolta |
CHF 65.7 亿（IFRS） |
+3.7%（有机） |
CORE EBITDA CHF 5.83 亿；收购 DFS 冲绳；7 月有机 +4.1% |
中国中免 |
RMB 275.9 亿 |
-1.99% |
归母净利 RMB 31.06 亿（+19.49%）；收购 DFS 大中华区完成整合 |
拉加代尔旅游零售 |
€29.78 亿 |
+3.3%（可比） |
经常性 EBIT €1.21 亿创同期新高 |
新罗酒店 |
KRW 2.03 万亿 |
+1.4% |
经营利润 KRW 816 亿（+1,217.6%）；退出仁川 DF1 后扭亏 |
乐天免税* |
KRW 7,922 亿（仅 Q1） |
+24.4% |
经营利润 KRW 323 亿（+112.2%），连续五季盈利；4 月重返仁川 DF1 |
海南离岛免税（市场） |
RMB 199.2 亿 |
+18.8% |
购物人数 279.3 万人次（+12.6%），新政效应显著 |
表 3：主要免税零售商 2026 年上半年业绩汇总（*乐天免税为 2026 年第一季度数据）
图 3：主要免税零售商 2026 年上半年收入（折算欧元）与增速
二、业绩变化因由：谁在增长，因何增长
2.1 增长者的共同逻辑
珠宝与硬奢是最确定的赢家。历峰、开云及 LVMH 的珠宝钟表部门均实现强劲增长。在贵金属价格高企背景下，“真材实料”的价值感正取代“品牌溢价”成为高端消费决策锚点。
顶奢品牌的客户金字塔更稳固。爱马仕在所有主要市场实现增长，印证“越高端越稳”规律。LVMH 明确表示正在主动“喂养客户金字塔”：以高定价稀缺款服务顶端客户，同时以经典入门款重新邀请中产消费者回归。
美洲、日本与新兴市场是区域引擎。高净值消费在区域间重新分布，美洲、日本及中东、印度等新兴市场表现突出。
重组与成本纪律开始兑现利润。资生堂、雅诗兰黛、开云等通过重组和成本管理显著提升利润率；乐天免税和新罗酒店的“减法战略”也验证了断臂求生的有效性。
2.2 承压者的主要拖累
中东冲突是最大外生冲击。多家旅游零售及美妆公司明确表示中东局势对业绩造成可量化的拖累。
汇率吞噬报表增长。瑞郎、美元等货币波动对欧洲公司的报告口径增速产生显著负面影响，真实增长普遍好于账面增长。
中国大陆市场仍在分化修复中。中国市场已过最坏阶段，但修复节奏慢于欧美日，不同品牌表现分化。
十年涨价策略的“后遗症”仍在消化。部分品类提价过头导致需求弹性剧烈反应，向往型中产消费者流失严重，全球活跃奢侈品消费者数量较 2022 年大幅缩减。
三、五年趋势回顾：从疫后狂飙到理性回归
将 2026 年上半年放入五年周期观察：
2021—2022 年：疫后报复性反弹。全球市场强劲复苏，中国中免创下历史峰值。
2023 年：最后的繁荣。中国全面放开带动回暖，但下半年已埋下调整伏笔。
2024—2025 年：深度调整期。全球个人奢侈品市场出现收缩，主要集团收入下滑，中国中免净利润降至五年低点。
2026 年上半年：拐点确立。主要集团重回增长，利润修复，行业进入"L 型底部后的温和复苏”，而非回到高增长轨道。
图 4：五年趋势——中国中免收入与利润走势（左）及全球个人奢侈品市场规模（右）
四、业绩变化的核心原因：五个层面的深层解读
1. 需求结构之变——客户金字塔的收缩与重建。过去十年依赖持续提价驱动的模式触及极限，头部集团转向“双端运营”：顶端用稀缺性维持定价权，底端用经典款和入门线重新招募客户。
2. 地缘政治之变——中东冲突与关税的显性化冲击。地缘风险已从背景噪音变为财报中的单独披露科目，对旅游零售和出口造成直接拖累。
3. 渠道格局之变——免税行业的大整合。DFS 被分拆出售，大中华区归中国中免，冲绳归 Avolta；韩国运营商退出高租金标段，乐天重返。全球免税零售正向“中免 +Avolta"双巨头格局演进。
4. 成本与效率之变——从规模扩张到利润优先。行业共识已从“抢份额”转向“守利润”，关店提效、断臂扭亏成为常态。
5. 中国政策之变——海南封关与免税新政的红利释放。海南自贸港全岛封关运作叠加离岛免税新政，直接推动购物金额显著增长，政策周期成为重要独立变量。
五、2026 年下半年预期与 2027 年展望
5.1 下半年：温和改善是主基调
综合各公司指引，下半年能见度较为积极。运营动能延续，美妆集团指引偏乐观，中国市场政策红利仍在释放期。主要风险点包括中东局势、美国关税政策、汇率波动及中国大陆消费信心修复斜率。
5.2 展望 2027：低个位数增长常态化，利润率修复是主线
雅诗兰黛率先给出 2027 财年指引，显示“增长更快、利润率更高”或成行业共同目标。贝恩预计全球个人奢侈品市场将保持年均 4%—6% 的长期增长。对免税行业而言，客单价修复、新政红利持续性及双巨头格局下的差异化生存是关键看点。
DFE 判断：行业已进入“低速增长、结构分化、利润优先”的新常态，2026—2027 年将是格局重塑的窗口期。
六、DFE 观察：免税行业管理者需要关注的六大趋势
上半年的财报季传递出明确信号：免税与旅游零售行业的竞争规则已经改变。规模红利时代结束，精细化、多元化、数据化的能力竞争时代开启。以下六大趋势值得重点关注。
1. 趋势一：迎接“后 DFS 时代”的双巨头格局，重新定位自身生态位。DFS 分拆出售标志着全球免税业进入“中免 +Avolta"双巨头时代。区域型运营商需重新思考是做合作伙伴、细分深耕者还是被整合对象。
2. 趋势二：韩国免税的教训——高租金口岸模式需要重新谈判。新罗、新世界退出仁川机场标段警示传统高额保底租金模式不可持续。建立“风险共担、收益分成”的弹性租金机制应成为新合同谈判核心。
3. 趋势三：品类策略向珠宝、香水和高端美妆倾斜。珠宝和香水是确定性最强的品类，高端美妆表现优于大众美妆。免税渠道应加大硬奢与高端美妆配置，对高度依赖涨价逻辑的时装皮具保持审慎库存管理。
4. 趋势四：重构客户金字塔——入门价格带与 VIC 双端运营。头部品牌正系统性重建客户入口，复活经典入门款并推出低价产品线。免税渠道应与品牌协同设计入门价格带专属组合，同时强化 VIC 运营。
5. 趋势五：把地缘与汇率风险管理常态化。区域布局多元化、本币成本对冲、供应链弹性应从风控议题升级为战略议题。
6. 趋势六：数据资产与会员运营成为新的护城河。当客流红利见顶，“谁的会员、谁的数据”将决定未来竞争格局。免税运营商应加快会员体系与航司、酒店、支付机构的数据打通。
DFE 结语
2026 年上半年的财报季确认了行业方向：最坏的时刻已经过去，但靠涨价和客流躺赢的时代不会回来。“温和增长、结构分化、利润优先、格局重构”将是未来两年的关键词。
对免税行业管理者而言，读懂财报季背后的深层信号比记住单一数字更为重要。DFE 将持续跟踪后续业绩发布及运营数据，为行业提供前瞻分析。
数据来源：LVMH、开云、爱马仕、历峰、斯沃琪、Prada、Moncler、Burberry、欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂、拜尔斯道夫、科蒂、Avolta、拉加代尔、新罗酒店、Hotel Lotte（乐天免税）各公司官方财报及业绩公告；中国中免2026年半年度业绩快报及历年年报；海口海关；Bain & Company × Fondazione Altagamma《全球奢侈品市场研究》（第24版，2025年12月）；Morgan Stanley Research（2026年5月）；Moodie Davitt Report、TRBusiness、Travel Markets Insider等行业媒体报道。不同公司财年口径存在差异，文中均已注明；跨币种折算仅供参考。DFE（DutyFreeExpert）行业研究院撰写，2026年8月7日。
备注：本文基于公开信息，由 DFE 行业研究部报告，转载请注明出处，英文版本请联系 dfe@idutyfree.cn。
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