希音（SHEIN）上市进程迎来关键节点。7 月 26 日，SHEIN 在港交所披露聆讯后资料集，正式通过上市聆讯。若顺利挂牌，其将成为港股市场规模最大的跨境电商 IPO 之一。资料显示，2025 年 SHEIN 总收入达 418 亿美元，净利润 20.6 亿美元，活跃用户 2.73 亿，业务覆盖约 160 个市场，体量堪称巨无霸。
然而，深入剖析财务细节，增长背后的隐忧逐渐显现。
01 规模持续扩张，利润增速承压
纵观近三年数据，SHEIN 营收虽保持增长，但增速明显放缓。2023 年至 2025 年，营收分别为 321 亿美元、387 亿美元和 418 亿美元，同比增速从 20.7% 降至 8.0%。随着基数扩大，维持高增长的难度日益增加。
更值得关注的是利润端的表现。2023 年净利润为 27.9 亿美元，2024 年增至 33.7 亿美元，但 2025 年回落至 20.6 亿美元，同比下滑近四成。进入 2026 年第一季度，亏损压力进一步加剧：当季营收 90.5 亿美元，同比微增，但净利润由上年同期的盈利 3.95 亿美元转为亏损 9900 万美元。
数据显示，SHEIN 的营收规模并未崩塌，但盈利能力正受到显著挤压。
02 履约与获客成本高企
费用结构揭示了利润下滑的核心原因。2025 年，SHEIN 履约费用高达 190.7 亿美元，占营收比重为 45.6%；营销费用为 61.9 亿美元，占比 14.8%。到了 2026 年一季度，这两项费用占比分别攀升至 47.7% 和 15.8%。
对于跨境行业而言，物流、清关及流量成本的上涨是普遍现象。但由于 SHEIN 体量巨大，费用率微小的波动反映在利润表上便是数亿美元的差额。曾经驱动其高速发展的“跨境直发 + 小包快时尚”模式，正面临成本急剧上升的挑战。
03 美国市场增长放缓，多元化布局加速
区域市场结构的变化同样值得警惕。2025 年，美国市场收入占比降至 24.1%，欧洲占比 35.4%，其他地区占比 40.5%，美国已不再是单一的增长引擎。
2026 年一季度，这一趋势更为明显：美国市场收入同比下滑，占比从 26.6% 降至 22.5%；欧洲及其他地区合计贡献超 77% 的收入。主要原因在于 2025 年 5 月美国取消小额包裹免税政策并上调关税，直接冲击了 SHEIN 赖以生存的直发履约模式。欧盟等地类似的监管收紧，也是所有依赖低价直发模式的跨境电商共同面临的挑战。
在产品结构方面，服装仍是基本盘，2025 年贡献 63.8% 的营收；鞋履、美妆、家居等品类占比提升至 36.2%。截至 2026 年 3 月底，SHEIN 在架服装款式超 200 万种，一季度日均新增约 4700 款。支撑这一“海量上新、低库存周转”模式的，是不断扩张的技术团队与投入：技术及系统部门员工从 2023 年的约 2400 人增至 2024 年的约 4000 人，2025 年技术和内容费用达 8.96 亿美元。
结语
从聆讯资料来看，资本市场对 SHEIN 的评估逻辑已发生转变：从过去关注速度与价格，转向考察其在关税壁垒、政策收紧、成本上涨及竞争加剧的多重压力下，将规模转化为实质利润的能力。
对于跨境卖家而言，SHEIN 的财报释放了明确信号：低价直发的红利期尚未完全结束，但“闷头冲量就能赚钱”的时代已成过去式。
END