特斯拉于北京时间 7 月 22 日凌晨美股盘后发布 2026 年二季报。整体财报不及预期，核心要点如下：
① 总收入端表现尚可：二季度总收入 282 亿美元，同比增长 25.5%，基本符合预期的 281 亿美元。但剔除 5 亿美元正面汇兑影响后，调整后收入为 277 亿美元，略低于预期。
核心业务方面，卖车收入 200 亿美元符合预期，但单价环比下滑。储能业务收入 31.4 亿美元，大幅低于预期的 37.7 亿美元，主要受储能单价下滑影响，反映该领域竞争加剧。
② 汽车收入勉强达标：本季度核心汽车销售收入（剔除碳积分和租赁）为 200 亿美元，与市场预期持平，同比提升 27% 主要得益于销量增长。
然而，卖车单价环比下滑至 4.2 万美元，减少 1300 美元。主要原因包括产品组合向低价车型倾斜（Model S/X 停产）、促销优惠抵消提价影响、利率上升导致贴息成本增加，以及区域结构变化（美国占比下降，欧洲及其他地区占比上升）。
③ 卖车毛利率大幅低于预期：真实卖车毛利率（剔除碳积分和租赁）仅为 16.3%，在销量大超预期的情况下，环比下滑 2.9 个百分点，亦低于预期的 18.4%。
上季度一次性保修和关税优惠带来的约 2 个百分点收益在本季度消失。此外，大宗商品价格上涨及利率上升导致的贴息成本增加，进一步压缩了毛利率。
④ 研发与资本开支持续高企，全力押注 AI：本季度研发费用达 23.7 亿美元，继续高位增长，主要用于 FSD 训练迭代、AI5 芯片设计及 Cybercab、Optimus 等新产品线。管理层预计后续投入将继续加大。
资本开支环比增加 33 亿美元至 58 亿美元，导致自由现金流转为负 11 亿美元，环比减少 25 亿美元。
⑤ 经营利润与利润率双降：受毛利率不及预期、研发投入增加及 SBC 费用（主要为 CEO 绩效奖励）上升影响，经营利润仅 4 亿美元，大幅低于预期的 17.2 亿美元；经营利润率降至 1.4%，环比下滑 2.8 个百分点。
海豚君观点
本季度特斯拉交付量大超预期，推高了市场期待，但最终发布的财报在利润端表现不佳。
核心卖车业务单价持续小幅下滑。即便规模效应降低了单车摊折成本，且 FSD 高毛利订阅收入有所增厚，真实卖车毛利率仍环比下滑近 3 个百分点至 16.3%。除上季度一次性收益消失外，原材料成本上涨（锂、钢、铝、铜、DRAM）也是重要拖累。
作为第二增长曲线的储能业务同样表现疲软。储能毛利率环比暴跌 20 个百分点至 20%，主因一次性关税收益不再重复及单价下滑。管理层预计长期毛利率将稳定在 20% 出头的中低区间，远低于此前 30%+ 的水平，显示竞争实质性加剧。
在交付量大增背景下，整体利润端不及预期，经营利润环比下滑。叠加资本开支（Capex）大幅增加，自由现金流已转负（-11 亿美元）。
特斯拉维持全年 Capex 超 250 亿美元的指引不变，主要用于扩大 Robotaxi 车队、扩充 Optimus 产能、建设半导体工厂及 AI 算力基建。这意味着下半年需投入约 167 亿美元。在汽车和储能业务利润率承压的情况下，如何以经营现金流覆盖日益增长的 Capex 成为关键问题。
从市值结构看，汽车业务占比不足三分之一，市场重心已转向 AI 业务，传统业务更多扮演“现金流奶牛”角色。鉴于 AI 业务决定约三分之二的市值，每季度财报均是检验其兑现能力的关键节点：
① Optimus：关键节点未获确认
Optimus 已从概念阶段进入生产准备期，实质性进展对支撑其远期愿景至关重要。
上季度指引回顾：
Optimus V3 展示：设计接近完成，计划年中展示。
量产时间：弗里蒙特工厂预计 7 月下旬或 8 月启动生产；德州第二座工厂预计 2027 年夏季投产。
量产进度：初期生产缓慢，预计 2027 年产能提升至可观水平。
尽管行业报道提及特斯拉已向供应商下达产能指引，引发市场期待，但本次电话会未再次确认上述关键节点，仅提出 Optimus 4 目标年产能达 1000 万台的宏大愿景。
② Robotaxi：大规模商业化“拐点”未现
凭借低成本车型和无高精地图方案，Robotaxi 被视为特斯拉股价核心驱动力。投资者关注扩张城市、无人监督驾驶比例及 Cybercab 进度。
现状与挑战：
目前仅在奥斯汀运营小型车队（30-50 辆），无人监督行程占比约 50-60%，商业化规模显著落后于 Waymo。受制于安全验证及软件版本（V14.3），大规模部署需等待 V15 重构版问世。
因此，2026 年 Robotaxi 及无监督 FSD 难有重大财务贡献，爆发点被锚定在 2027 年。本次电话会仅提及推广难度下降及未来目标，隐含大规模扩张可能继续延后。Cybercab 虽已于 4 月试生产，但尚未进入大规模量产阶段，且无具体时间表。
③ FSD：未确认“完全无人驾驶”时间点
市场核心关切在于何时向个人消费者推送“无人监督”FSD。这不仅关乎 Robotaxi 扩张，也直接影响汽车吸引力及高毛利订阅收入。
马斯克曾谨慎预计最早可能在 2026 年第四季度，但本次电话会未再次确认该时间点。
监管层面取得进展：FSD（监督版）已获荷兰、比利时等多个欧洲国家批准；中国审批流程正在进行中，管理层希望 2026 年 Q3 获批。
结论：FSD 技术与监管加速推进，但“无人监督”开放时间的不确定性仍是核心变量。
综上，在传统业务利润率下滑、无法提供充足经营现金流的情况下，特斯拉仍维持高额资本开支。AI 宏图必须尽快实现商业闭环与自我造血，否则未来一两年将面临融资压力。鉴于本次电话会未确认 AI 业务关键节点，市场对变现不确定性的担忧加剧，预计股价短期仍将承压。
详细分析
一、收入符合预期，毛利率大幅承压
总收入：二季度 282 亿美元，同比增长 25.5%，基本符合预期。剔除 5 亿美元汇兑影响后，调整后收入 277 亿美元，略低于预期。
毛利率：整体毛利率 16.8%，环比大幅下滑 4.3 个百分点，低于预期的 19.5%。各业务线表现如下：
① 汽车业务：收入达标，利润率承压
总营收 205 亿美元，同比提升 23%，符合预期。其中碳积分收入 1.5 亿美元，环比下滑，符合法规调整预期。核心销售收入 200 亿美元，同比增 27% 源于销量提升，但单价环比下滑 1300 美元至 4.2 万美元。
卖车毛利率 16.9%，低于预期的 19.5%；真实卖车毛利率（剔碳积分和租赁）仅 16.3%，环比下滑 2.9 个百分点，低于预期的 18.4%。主因一次性收益消失、原材料涨价及利息成本增加。
② 能源业务：表现疲软，竞争加剧
收入 31.4 亿美元，储能出货量 13.5GWh，但单价从上季度 0.27 美元/Wh 下滑至 0.23 美元/Wh。原因包括：一季度一次性调整及关税收益未重复、工商业储能 ASP 因竞争加剧下降。
储能毛利率从 39.5% 骤降至 20.4%。管理层预计长期将稳定在 20% 出头，反映竞争实质性加大。
③ 服务业务：表现亮眼
收入 45.8 亿美元，超预期。毛利率环比从 9.2% 提升至 14.1%，创历史新高，主要受销量提升及车队成本管理改善驱动。
二、卖车毛利率不及预期深度解析
二季度销量环比回升 34% 至 48 万辆，但真实卖车毛利率仅 16.3%，低于预期 18.4%，环比下滑 3 个百分点。主因一次性收益消失、单价下滑及成本上行。
2.1 卖车单价环比下滑
单车收入（不含碳积分与租赁）为 4.2 万美元，环比减少 1300 美元。原因包括：产品组合向低价车型倾斜、促销优惠抵消提价、区域结构变化。
具体因素：
① 促销抵消提价：美欧市场 Model Y 小幅提价，但伴随 0 息贷款等促销；中国市场延续补贴及金融优惠政策。
② 车型结构变化：高价车型（Model S/X+Cybertruck）占比从 4.5% 下滑至 2.6%，拉低整体 ASP。
③ FSD 业务高增：全球付费用户近 148 万，单季净增 20 万创新高。得益于版本推送、免费试用、欧洲获批及全面转向订阅制。FSD 付费用户占存量车队约 15%，有效增厚毛利率。
2.3 单车成本上行
1）单车折旧：规模效应释放，单车摊折成本率从 10.2% 降至 8%。
2）可变成本：单车可变成本 3.2 万美元，环比上行 1180 美元。主因锂、钢、铝、铜、DRAM 及贵金属价格上涨。
3）结果：尽管规模效应释放，但受单价下滑及成本上行双重挤压，真实卖车毛利率降至 16.3%。
三、欧洲等地爆量带动销量超预期
二季度交付 48 万辆，大幅高于预期的 40 万辆。
① 欧洲市场：最大增长引擎，多国销量同比增幅超 100%。驱动因素包括补贴政策、高油价及 FSD 获批。
② 中国市场：销量稳健，环比增长 11.5%，受益于长续航版推出及促销活动。
③ 美国市场：销量环比持平，同比下滑 13%，受前期补贴退坡高基数影响。
产量 45 万辆，交付 48 万辆，库存消化明显，周转天数从 16 天降至 14 天，改善营运成本并带动经营现金流环比增加 7.6 亿美元至 47 亿美元。
四、支出端：AI 投入持续加大
研发费用 23.7 亿美元，环比增加 4.2 亿美元，主要用于 FSD、AI5 芯片及新产品线。销售与行政费用 19.8 亿美元，超出预期，主要受 SBC 费用（CEO 绩效）增加影响。
最终经营利润仅 4 亿美元，经营利润率降至 1.4%。净利润因 SpaceX 股权投资收益达 11 亿美元，净利润率升至 3.9%。
自由现金流方面，存货释放带来经营现金流增加，但资本开支激增至 58 亿美元（主要用于 AI 算力建设，Cortex 2 集群算力翻倍至超 25 万等效 H100），导致自由现金流为负 11 亿美元。
公司维持全年 Capex 超 250 亿美元指引。现有现金虽充裕，但在高强度投入下仅能支撑不到两年。AI 蓝图急需转化为实质收入，否则将面临融资压力。
