中金 • 全球研究 ：狮城再啸

政府主导型模式：积极的政府规划与自由市场并行

新加坡实行政府引导的发展型资本主义模式。作为城市国家，政府既是主要股东也是制度性风险缓释者，通过积极的国家规划引导经济向高价值转型，同时保留市场机制并融入全球资本市场。历经四个关键阶段实现经济升级：

李光耀时代（1959–1990 年）：生存与工业化。独立后致力于出口导向型工业化，从劳动密集型制造业转向资本密集型电子组装产业。成立经济发展局（EDB），通过税收优惠和完善基建吸引跨国公司，1965 至 1980 年间年均 GDP 增速超 10%。

吴作栋时代（1990–2004 年）：向高科技与服务业转型。面对成本上升及新兴经济体竞争，转向知识技术驱动产业（如石化、电子）。鼓励企业及政府关联公司（GLCs）建立“外部经济翼”，投资亚洲各地工业园区，把握区域增长机遇。

李显龙时代（2004–2024 年）：现代化与金融中心建设。应对人口老龄化，重点提升人力资本、生产率及本土创新。发展战略包括绿色科技、生物医学、数字经济（数据中心、金融科技）等，转型为全球领先金融中心。至 2024 年，人均 GDP 突破 9 万美元。

黄循财时代（2024 年至今）：经济安全与自给自足。以“前进新加坡”为蓝图，在地缘政治分裂背景下注重经济、科技和供应链韧性。构建社会安全网，包括现金补贴、推动劳动力市场提质升级，防范技术变革带来的就业冲击。

截至 2025 年，新加坡经济规模达 6,040 亿美元。高度发达的经济主要由服务业驱动，包括批发与零售贸易（依托区域贸易和大宗商品交易所）、房地产（工业园区和商业地产开发）、金融服务（财富管理、金融科技和银行中心）、交通运输（全球航运港口及樟宜机场）以及信息技术和专业服务，合计占 GDP 的 72%。制造业、建筑业和公用事业约占 22%，税收占 6%。

放眼本土之外：通过淡马锡控股与 GIC 投资把握全球增长机遇

新加坡名义 GDP 在 2025 年增至逾 6,000 亿美元，人均 GDP 达 98,858 美元，是本地区唯一发达经济体。鉴于国内市场边际增长潜力有限且缺乏自然资源，新加坡将目光投向全球，通过主权财富基金实现外部创收与收益回流。

外部创收，收益回流。新加坡政府投资公司（GIC）和淡马锡控股（Temasek Holdings）作为金融引擎，将外汇储备和国家资产转化为公共收入和战略增长动力。2008-2025 年期间，国家储备净投资回报贡献（NIRC）增至逾 200 亿美元，年复合增长率达 16%，占财政总收入比重升至 18%，成为继企业所得税后的第二大收入来源。

GIC、淡马锡及新加坡金融管理局共同管理国家储备，旨在创造长期可持续回报。根据净投资回报（NIR）框架，宪法允许政府每年动用不超过投资回报 50% 的资金用于财政支出。

转口贸易的历史积淀：新加坡的贸易蓝图

新加坡作为全球晶圆制造和石油炼化产品的再分配中心，专注于效率、存储及增加附加价值，而非直接参与低成本制造竞争。通过税收优惠、自由贸易区和高效海关流程专精于贸易便利化。2025 年，再出口占总出口额的 62%（2010 年为 48%），证明了该模式的成功。

优越的区域连通性与全球贸易强国地位

截至 2025 年，新加坡已签署 29 项自由贸易协定（FTAs）和 98 项避免双重征税协定，覆盖美、欧、中、日等主要经济体。通过东盟自贸区及 CPTPP 等协议，为企业提供低关税准入。

2025 年新加坡出口额超 5,600 亿美元，主要由半导体、集成电路、精炼石油和药品等高技术制造业推动。受全球 AI 资本支出周期及电气电子产品（E&Es）免关税属性利好，发货量同比大幅增长 24%。出口目的地分布广泛，避免了过度集中风险。

地处马六甲海峡战略要地（占全球贸易 30% 的咽喉），连接全球 123 个国家的 600 多个港口，新加坡是首屈一指的海事与航空枢纽，也是资源进出区域的门户。

更多项目正在推进中

新加坡持续加大互联互通基础设施建设。展望 2026 年及未来，重要项目包括大士超级港口（计划转移 5,000 万标箱吞吐能力）、樟宜机场第五航站楼、南北交通廊道（NSC）及第二机场物流园区（ALPS 2）等。

全球人工智能和数据中心需求对经济构成强劲支撑

受人工智能、汽车电动化和 5G 技术进步推动，预计 2030 年全球半导体市场规模将达 1.6 万亿美元。新加坡是全球半导体生态系统关键节点，2022 至 2025 年间吸引逾 300 亿新元投资，贡献全球半导体总产量的 10% 和设备产量的 20%。美光科技、格罗方德及应用材料公司等美国蓝筹企业均在此设厂。

全球 AI 需求及数据中心资本支出扩张将继续推动新加坡经济增长。2026 年第一季度制造业同比增长 7.9%，其中电子产品生产同比增速达 26.1%。预计未来 12 至 24 个月内，存储芯片和服务器相关产品的强劲需求将有力支撑制造业发展。

对企业与投资者有利的亲商环境

尽管面临人口少、土地受限及成本较高等制约，新加坡仍凭借政策可预期性和优越营商环境，在全球竞争力排名中位居前列。其核心竞争力包括：

1. 高度连通性与枢纽地位。作为“东盟门户”，新加坡拥有优越的海空航线网络，是跨国公司设立总部及产品验证的理想之地，助力企业拓展东南亚大市场。

2. 亲商型税收架构。健全的金融监管、透明且具有竞争力的税制（企业所得税 17%，最高个人所得税 24%），强化了其作为全球企业区域总部选址的吸引力。

3. 全球领先的法治与监管信任度。对腐败零容忍和世界一流的知识产权保护，使其成为财富保护、国际法律仲裁及企业托管的首选全球中立地带。

聚焦亚洲的全球配置策略的理想之选

全球资产正持续流入新加坡，有力支撑了市场信心。2024 年新加坡资产管理规模（AUM）突破 6 万亿新元，同比增长 12%，其中约 77% 源自海外。新加坡已发展为聚焦亚洲及全球策略的配置中心，不仅是本土财富市场，更是全球资本在亚洲最可靠的运营基地。

图表 9:2024 年新加坡资产管理部门 AUM 超过 6 万亿新元

图表 10：新加坡注册基金的平均 AUM 约为 50 亿新元

由强势新元支撑的资产配置避风港

新元被誉为“亚洲瑞士法郎”。截至 2026 年 5 月，新元兑美元及多种区域货币汇率创下 11 年新高，这得益于新加坡金融管理局为应对输入性通胀而实施的升值政策。

支撑新元韧性的因素包括：

新加坡金融管理局收紧货币政策：2026 年 4 月，为应对通胀压力，上调新元名义有效汇率（S$NEER）政策区间的升值速率，并自 2022 年 10 月以来首次收紧隔夜平均利率（SORA）。

强劲的资本流入与经常账户盈余：凭借"AAA"主权信用评级及庞大外汇储备，新加坡被视为避险天堂。2025 年资产管理及财富管理行业持续吸引资金流入，单一家族办公室数量持续增长。

强劲的经济基本面：2025 年经济同比增长 5.0%，受 AI 需求、半导体出口及数据中心建设推动，预计 2026 年仍将保持韧性。2015-2025 年期间，外国直接投资（FDI）增长 2.7 倍，超 1,500 亿美元。

图表 11:2020 年 1 月至 2026 年 4 月期间，新元表现优于所有选定货币

图表 12：自 2020 年以来，新元表现优于其他东南亚五国货币 14 个百分点

新加坡资本市场概览

新加坡交易所（SGX）于 1999 年由 SES 与 SIMEX 合并成立，2026 年上市公司数量达 612 家。SGX 设有两大板块：主板面向大型成熟企业（最近财年税前利润超 1,000 万新元，市值超 1.5 亿新元）；凯利板专为快速增长的中小企业和初创公司设计。

尽管全球市场面临挑战，新加坡有望迎来黄金发展期，主要基于三大长期叙事：

1. 叙事平淡，但回报可观。新加坡重夺东盟最大股票市场地位。作为地缘政治不确定性的净受益者，持续的避险资金流入惠及当地金融行业。STI 在市场剧烈抛售时防御性强，表现有望优于大多数东盟市场。

2. 外国证券投资（FPI）强劲流入。过去 25 年，股票和固定收益 FPI 头寸分别扩大 41 倍和 11 倍。未来，新加坡资本市场将继续吸引优先资本保值、稳定股息及货币稳定性的投资者。

3. 大盘股持续带来出色回报。STI 成分股中的 30 家最大公司占据超 90% 市值份额。过去十年，STI 总回报（+76%）持续跑赢富时全股指数、中盘股及小盘股指数，得益于高流动性、强资产负债表及外资高配置比例。

图表 13：新加坡交易所以 6,450 亿美元的市值，重新成为东盟最大的股票市场

图表 14:2001 年至 2025 年期间，外国证券投资总额持续增长

为何新加坡是布局东南亚增长的核心入口？

新加坡以狭小国内市场换取对超 6.8 亿人口的东盟地区的市场准入。SGX 上市的蓝筹股从更广泛的区域市场获得可观收入。例如，三大本地银行在东盟及大中华区业务广泛，许多 S-REITs 持有亚太乃至全球资产。此外，超 30% 的 SGX 上市公司注册地在海外，使投资者能直接参与航运、物流、大宗商品等行业的区域增长。

新加坡股票为何具有吸引力？

1. 分散对昂贵全球科技股的投资风险：STI 高度集中于金融板块，科技权重较低，可作为昂贵全球科技股的替代选择。金融股有望继续跑赢大盘，AI 相关行业（数据中心、电网）也将推动工业、电信和公用事业板块表现。

2. 高安全溢价：STI 提供高达 5.9% 的股息收益率且波动性较低，对寻求收益或防御性配置的投资者极具吸引力。

3. 估值合理：STI 2026 年预期市盈率为 15.7 倍，低于 MSCI 发达市场指数的 20.4 倍。五年年化回报率 9.4%，颇具吸引力。

4. 主动注入流动性：新加坡金融管理局推出证券市场发展计划（EQDP），分配 65 亿新元给机构投资者以提振中小盘股表现，旨在深化市场流动性和改善估值。

5. 资本市场创新：SGX 与纳斯达克建立合作伙伴关系，简化双重上市流程，有助于吸引更多优质资产在 SGX 上市并促进外资流入。

图表 15：金融服务板块占新加坡股市总市值的近 60%

图表 16:2016 年 1 月至 2026 年 5 月期间新加坡各行业板块表现

新加坡作为高度开放、依赖贸易的国家，易受外部因素影响。主要市场风险包括：

全球人工智能资本支出周期放缓。若全球在先进 AI 基础设施和电子组件方面的支出突然放缓，可能冲击新加坡制造业。

全球贸易政策转变。主要贸易渠道的不确定性及激进关税措施，可能扰乱新加坡出口产品的供应链。

持续性的输入性通胀。长期维持强势新元政策可能会侵蚀那些在区域市场拥有广泛布局的新加坡大型跨国企业及蓝筹股的海外汇回收益。

特别提示

本公众号不是中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及解读。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。

本公众号仅面向中金公司中国内地客户，任何不符合前述条件的订阅者，敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。

一般声明

本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见中金研究网站（http://research.cicc.com）所载完整报告。

本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。

在法律许可的情况下，中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访问 http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。

本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。