近期美伊局势升级，霍尔木兹海峡在阶段性复航后再次停滞，布伦特油价强势反弹至近 90 美元/桶。市场正重新定价贸易中断风险，若海峡持续关闭，需进一步评估极端库存风险。与 2 月底冲突初期相比，当前市场呈现两大核心变化：一是全球石油库存缓冲能力大幅下降，OECD 国家战略石油储备（SPR）释放接近尾声，去库压力转向商业库存，原油风险溢价短期弹性更高；二是供应冲击下的需求破坏已在二季度超预期兑现，弱需求预期可能限制油价高位停留时间。
我们提示短期油价冲高风险加大，维持对 2026 年三季度布伦特油价中枢 90 美元/桶的判断。供应端，海湾地区油气生产仍处修复初期，成品油和 LNG 恢复更慢，贸易受阻或延后中东油气回归进程。此外，俄乌局势反复，俄罗斯加码成品油出口禁令，可能加剧欧亚地区柴油等成品油市场错配风险。
图表 1：霍尔木兹海峡或已再度关闭
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表 2：布伦特油价反弹
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
库存缓冲减弱，可能放大贸易中断下的油价短期弹性
回顾前期，美伊冲突导致霍尔木兹海峡中断数月，6 月曾阶段性恢复通行。随着停火协议签署及美国解除封锁，海湾地区石油出口快速恢复至正常水平的 65% 左右。然而，随着 7 月初伊朗袭击商船及近期军事冲突全面升级，海峡运输再次陷入停滞。最新数据显示，本周霍尔木兹海峡油轮通行量或已不足正常水平的 10%。
与 2 月底首次关停相比，当前石油市场的最大变化在于全球库存缓冲能力下降。一方面，陆上石油库存历经数月消耗已降至历史低位。截至二季度末，OECD 石油库存较 5 年同期均值偏离度从 -1% 大幅降至 -8%，累计消耗近 3 亿桶。其中美国承担过半去库任务，库欣地区原油库存降至历史低位，WTI 现货折价基本清零，进一步释放空间受限。另一方面，中东在途货物缓冲数量下降。本次关停前，海湾地区石油出口量低于 2 月水平，到港减量压力可能更快显现。若海峡通行持续受阻，全球陆上石油去库压力或进一步向商业库存和欧亚地区转移。
图表 3:OECD 石油库存已历经数月消耗
资料来源：IEA，中金公司研究部
图表 4：美国库存下降促使 WTI 折价收窄
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
需求破坏已至，负反馈压力或限制油价高位停留时间
与冲突初期市场聚焦供应冲击不同，全球石油需求的破坏力度已在二季度超出市场预期。据 IEA 数据，2026 年二季度全球石油需求同比减少近 400 万桶/天。除美国外，主要地区石油消费均进入同比收缩区间：OECD 欧洲需求同比下降约 5.6%，亚洲主要经济体降幅在 10-20%。美国需求虽在二季度录得增长，但 7 月以来已显露疲态。
我们提示短期油价冲高或进一步加深需求负反馈，偏弱需求预期可能限制油价高位停留时间。近期海峡重新关闭后，原油现货溢价维持偏低水平，初步印证了需求疲态。综合来看，我们维持对 2026 年三季度布伦特油价中枢 90 美元/桶的判断。
图表 5:2Q26 全球石油需求破坏力度超预期
资料来源：IEA，中金公司研究部
图表 6：近期原油现货溢价保持克制
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
中东原油复产延后，俄乌局势加大柴油市场错配风险
供应方面，地缘升级或延后中东油气复产进程。6 月海湾六国原油产量环比提升约 313 万桶/天，阿联酋和科威特复产速度快于预期，沙特、伊拉克和卡塔尔平稳恢复。然而，短期地缘再度升级可能导致供应回归延后。结构上，中东原油贸易恢复速度快于成品油和 LNG，受损较多的炼厂产能和液化装置可能需要更长修复时间，近期成品油和欧亚 LNG 价格已彰显出更大弹性。
俄乌局势反复亦加剧成品油市场错配压力。二季度以来，俄乌冲突重创俄罗斯炼厂产能，6 月俄罗斯原油加工量及成品油出口量同比降幅均约为 30%。当前俄罗斯超七成炼厂产能受地缘影响，区域成品油供应存在进一步收紧压力。在俄罗斯实施阶段性出口禁令后，其后续可能转向进口部分成品油以满足本国消费，这将进一步加深全球柴油、燃料油等中重质含硫成品油市场的供需错配，为欧亚地区成品油价格和裂解价差带来上行风险。
图表 7：主要海湾国家原油出口初步恢复
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表 8：海湾地区原油产量初期响应较快
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表 9：前期中东国家大幅下调 7-8 月 OSP
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表 10：近日价差表现初步印证贸易再度受阻
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表 11：俄罗斯受损炼厂产能统计
资料来源：IEA，中金公司研究部；统计时间截至 7 月 10 日
图表 12：俄出口禁令加剧成品油错配风险
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
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文章来源
本文摘自：2026 年 7 月 19 日已经发布的《石油：霍尔木兹海峡再次关闭，这次有何不同》
李林惠 分析员 SAC 执证编号：S0080524060004
郭朝辉 分析员 SAC 执证编号：S0080513070006 SFC CE Ref：BBU524
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