一、搭建“股 + 债”架构的核心动因
1. 优化税务结构，降低所得税负
通过将收益分配方式由股权分红调整为债权利息，该部分支出可列支为财务费用并在税前扣除，从而形成“税盾”效应，有效减少企业所得税缴纳额。2. 锁定现金流，转化资产属性
资产支持专项计划要求基础资产具备持续稳定的现金流。基础设施底层收费权往往存在波动性，通过搭建债权结构，可将不确定的收费权转化为稳定的债权收益，满足发行要求。3. 释放沉淀资金，规避折旧影响
传统模式下，项目公司需计提大额折旧摊销及盈余公积，导致大量经营现金流沉淀。构建“股 + 债”模式可减少资金占用，提升资金使用效率。注：根据税法规定，关联方利息支出在债权性投资与权益性投资比例不超过 2:1 的范围内准予税前扣除，超额部分不得扣除。
二、“股 + 债”架构的实践模式
1. 存量债务充足情形
采取承债式收购模式：以对应对价收购项目公司股权，并发放股东借款直接置换存量债务。2. 存量债务不足情形
首先进行前置会计计量模式调整：将项目公司投资性房地产由“成本法计量”变更为“公允价值计量”，同步调整期初留存收益以形成未分配利润。随后通过以下三种方式构建债权：- 方式一：通过利润分配决议，形成应付股利债权；
- 方式二：通过减资程序，形成其他应付款债权；
- 方式三：新设 SPV 公司，采用股权转让价款递延支付及反向吸收合并方式构建债权。
三、公募 REITs 实操案例汇总
1. 东吴苏州工业园项目
- 资产重组与计量变更：原始权益人新设项目公司，剥离标的资产及存量债务；同时将投资性房地产计量模式变更为公允价值，变动损益调整期初留存收益，形成未分配利润。
- 债权构建：项目公司将未分配利润先增资后减资，并与集团内部存量债务合并，形成对其他应付款的债权。
- 专项计划介入：资产支持专项计划受让项目公司 100% 股权，并发放股东借款置换上述其他应付款债权。
- 最终结构：专项计划持有项目公司 100% 股权及股东借款债权。
2. 招商蛇口产业园项目
▼ 吸收合并前
▼ 吸收合并后
- SPV 设立与投资：博时资本新设 SPV，管理人代表专项计划受让 SPV 全部股权并进行投资。
- 过桥融资：SPV 向银行借款用于支付原股东股权转让款。
- 股权受让：SPV 受让招商蛇口持有的项目公司 100% 股权。
- 特殊债权构建：项目公司在过户后变更会计计量模式，利用形成的未分配利润向 SPV 分配股利，形成应付股利债权；SPV 再向专项计划分配，形成层级债权。
- 协议重组与合并：签署债权确认及重组协议，确立债权债务关系；项目公司反向吸收合并 SPV，SPV 注销。
- 最终结构：专项计划持有项目公司 100% 股权及应付股利债权。
3. 中金普洛斯物流项目
- 利润转化：变更投资性房地产计量模式至公允价值，调整期初未分配利润，经股东会决议形成应付股利。
- 股权与债权置换：管理人代表专项计划收购项目公司 100% 股权，并发放股东借款置换原有债权。
4. 红土盐田港项目
- 架构搭建：原始权益人设立 SPV 并划转项目公司股权，同时提供股东借款，形成“股 + 债”基础资产。
- 资产收购：管理人代表专项计划收购原始权益人持有的 SPV 股权及对应债权。
- 反向合并：项目公司反向吸收合并 SPV，承继债务，SPV 注销。专项计划最终持有项目公司 100% 股权及股东借款债权。
5. 光大张江园项目
- 债务置换：专项计划受让 SPV 股权，并向 SPV 及项目公司发放股东借款，用于偿还存量银行贷款（可合并做大存量债务予以置换）。
- 反向合并：项目公司反向吸收合并 SPV，SPV 注销。专项计划持有项目公司 100% 股权及相应债权。
6. 平安广交投广河项目
- 直接模式：资产支持专项计划直接受让项目公司股权，同时向项目公司发放股东借款。
7. 浙商沪杭甬高速项目
- 减资构建债权：项目公司通过减资程序形成对原股东的应付减资款。
- 收购与受让：管理人代表专项计划收购项目公司 100% 股权，并受让因减资形成的债权，最终持有股权及股东借款。
8. 中航首钢生物质项目
- 分期支付构建债权：关联方 SPV 收购项目公司股权，小额支付对价，剩余未付款项确认为原股东对 SPV 的债权。
- 债权转让：原始权益人受让上述债权，形成持有 SPV 股权及债权的架构。
- 专项计划收购：管理人代表专项计划收购 SPV 股权和债权。
- 反向合并：项目公司反向吸收合并 SPV，SPV 注销。专项计划最终持有项目公司 100% 股权及债权。
9. 富国首创水务项目
- 承债式收购：专项计划募集资金以股东借款、增资等形式投入项目公司。预留资金用于偿还标的净负债，剩余资金用于支付原始权益人股权转让款。
注：以上资料整理自各项目在上交所、深交所披露的《募集说明书》、《法律意见书》等公开文件。