一、引言
自 2018 年以来，港股市场掀起以央企、国企控股 H 股公司为代表的私有化退市浪潮。实践表明，H 股私有化不仅是证券交易，更是一项横跨中国《公司法》、香港《公司条例》《收购守则》及《上市规则》，并涉及外汇管理、反垄断审查、境外投资监管及并购贷款监管的系统工程。
本文基于公开案例，从基本流程、交易结构、核心法律问题、政府审批及并购贷款融资等维度展开分析，为相关方提供参考。注：文中案例数据均以港交所披露易网站公告为准，不构成具体法律意见。
二、H 股私有化的常见交易结构
H 股公司注册于中国内地，其私有化交易工具选择不同于开曼、百慕大等注册的红筹公司。
1
协议安排（Scheme of Arrangement）对 H 股公司不直接适用
协议安排依据香港《公司条例》第 673 条，仅适用于香港注册及部分离岸地注册公司。H 股公司作为内地注册的股份有限公司，无法直接采用此方式私有化。
2
吸收合并（Merger by Absorption）
这是目前 H 股私有化最主流的结构。依据中国《公司法》关于合并的规定，同时遵循香港《收购守则》及《上市规则》。控股股东设立境内合并主体吸收合并上市公司，被合并方注销，股东获得现金或股份对价。典型案例为 2020 年退市的华电福新，采用现金及股权对价组合完成吸收合并。
3
全面要约收购（不含合并）
要约人向全体独立 H 股股东发出自愿性全面现金要约。若接纳率使公众持股量低于规定比例（通常 25%），联交所可批准摘牌。但因中国《公司法》缺乏强制挤出机制，未接纳股东将继续持有非上市股份，公司法人主体不注销。代表性案例为 2020 年退市的华能新能源，约 8.73% 未接纳股东继续持有非上市股份。
4
要约收购与吸收合并的组合结构
为解决单纯要约收购无法强制挤出的问题，实务中常将两者叠加：先发出收购要约，同时将“完成要约”与“实施合并”作为一揽子方案表决，通常约定 90% 接纳率为生效先决条件。哈尔滨电气私有化曾采用此结构，但因接纳率未达 90% 而失败。
交易结构
适用主体
核心法律工具
退市方式
剩余股东处理
代表案例
吸收合并
H 股公司
中国《公司法》合并 + 《收购守则》规则 2
合并完成、法人注销
无剩余股东，全部注销为对价
华电福新（0816.HK，2020 年完成）
纯全面要约收购
H 股公司
《收购守则》规则 2.2/26
公众持股量低于 25% 触发摘牌
未接纳股东继续持有非上市股份（无强制挤出）
华能新能源（0958.HK，2020 年完成）
要约收购 + 吸收合并组合
H 股公司
要约与合并一并表决，约定 90% 接纳率为先决条件
接纳达标后同步完成合并注销
接纳率不达标则整体失败
哈尔滨电气（1133.HK，2019 年因接纳率 88.32% 未达 90% 而失败）
协议安排（Scheme of Arrangement）
香港/开曼等注册的红筹类公司（非严格意义 H 股公司）
香港《公司条例》第 673 条
法院批准后注销股份、退市
反对方按法院方案强制被并入
中国粮油控股（0606.HK，2020 年完成）
注：上表所列比例、金额、日期均据公开联合公告及权威财经媒体报道整理，具体条款请以各公司披露文件原文为准。
三、H 股私有化的基本流程与重要交易节点
H 股私有化整体流程大致分为筹划准备、方案公告、股东表决、监管审批与交割退市五个阶段。
1
筹划准备阶段
控股股东内部决策：形成意向，聘请中介机构开展尽调；
资金安排预沟通：公告前须落实并购贷款承诺函，确保拥有充足资源支付对价；
停牌与初步沟通：避免股价异常波动。
2
方案公告阶段
董事会决议：双方董事会审议通过，独立董事发表意见；
联合公告：披露交易结构、对价、先决条件及时间表；
成立独董委员会并聘任独立财务顾问；
寄发计划文件或综合文件及接纳表格。
3
股东表决阶段
股东特别大会：2/3 以上特别决议通过；
H 股类别股东大会：需获无利害关系股东 75% 以上同意，且反对票不超过 10%；
（要约结构下）接纳期：接纳率需达到约定门槛（通常 90%）。
4
监管审批阶段
国资监管审批（如涉及）；
发改委境外投资备案/核准；
商务主管部门境外投资备案；
外汇局跨境支付、外债或担保登记；
市场监管总局反垄断申报（如触发）；
香港证监会合规确认及联交所退市批准。
5
交割与退市阶段
先决条件达成，交易生效；
支付对价；
股份最后交易日、暂停买卖并撤销上市地位；
（吸收合并结构下）办理境内工商注销及资产转移。
四、H 股私有化的重要法律问题
1
"双重高门槛"表决机制
H 股私有化需同时满足股东大会 2/3 特别决议通过，以及 H 股类别股东大会"75% 同意 +10% 反对线”的双重门槛。后者比前者更为严苛，是方案失败的主要风险点。
2
无利害关系股东与一致行动人的认定
控股股东及其一致行动人须回避表决。实务难点在于识别间接持仓（如基金、QFII、沪深港通）及隐名代持。若未被识别导致程序瑕疵，可能导致方案被否决。
3
强制挤出机制的缺失与"半私有化"风险
中国《公司法》缺乏类似香港《公司条例》的"90% 门槛后强制收购”机制。若仅采用纯要约收购，未接纳股东将继续持有非上市股份，无法实现彻底退市。这是吸收合并路径占据主导的核心原因。
4
"价格不可加价"与"无第二次机会"原则
《收购守则》要求对价公布后原则上不得提高，且若方案失败，12 个月内不得再次提出。这要求定价必须合理，确保“一次过会”。
5
跨境支付与外汇合规
需重点关注资金来源合规性（自有、并购贷款比例）、内保外贷登记及 37 号文适用性。资金到账时点须与交割精确衔接。
6
反垄断/经营者集中申报
控股股东增持至 100% 通常不构成经营者集中，但若涉及关联方或非控股股东主体，需重新评估是否触发申报或安全审查。
五、H 股私有化涉及的政府审批
H 股私有化兼具境内公司行为与跨境证券交易属性，需取得境内外多部门批准，形成复杂审批链条。
审批/备案机构
审批事项
备注
国资委/地方国资监管部门
国有股东实施私有化的事前批准
央企 H 股私有化必经程序
国家发展改革委
境外投资项目备案或核准
含大额对外投资、涉敏感行业项目
商务主管部门
境外投资备案
与发改委备案并行办理
国家外汇管理局
跨境支付、外债签约、内保外贷登记
涉及并购贷款跨境安排时尤为关键
国家市场监督管理总局
经营者集中反垄断审查
多数无需申报，需个案判断
中国证监会
境外上市公司相关备案
需结合最新备案实践核实
香港证监会执行人
《收购守则》合规确认
贯穿方案设计实施全过程
香港联交所
批准撤销上市地位
退市生效最后一道关卡
六、H 股私有化并购贷款融资的交易结构与法律问题
私有化对价巨大，银行并购贷款成为主要债务性融资工具。
1
监管框架：《商业银行并购贷款管理办法》
2025 年底发布的新规核心变化包括：
区分“控制型”与“参股型”并购贷款，H 股私有化通常适用“控制型”；
控制型贷款比例上限提至 70%，期限延至 10 年；
- 强调产业相关度与战略协同性；
明确受托支付要求，防止资金挪用。
2
常见资金来源结构
资金来源主要包括：自有资金、境内银行并购贷款、境外过桥贷款及跨境担保安排。
3
典型融资结构
典型结构为“境内并购贷款 + 境外过桥贷款 + 集团担保”。境内贷款用于境内环节，境外过桥贷款直接支付港币对价，境内担保提供信用支持，实现本外币合规调拨。
4
跨境支付与担保项下的外汇合规
内保外贷登记：按规定向外汇局办理；
外债/跨境融资备案：1 年期以上对外借款需发改委备案；
37 号文适用：通常不直接触发，但涉及自然人股东境外持股平台时需核查。
5
关键法律风险点
现金确认函与放款先决条件的循环绑定；
受托支付与资金监管账户要求；
担保结构与追偿风险（含跨境执行风险）；
偿债能力评估（依赖退市后现金流）；
交易失败的风险分配（贷款与交易生效条件挂钩）。
七、结语
H 股私有化是一项融合公司法、证券监管、外汇管理及融资监管的系统工程。吸收合并因能彻底注销主体而占据主导；纯要约收购受限于缺乏强制挤出机制；"75% 同意 +10% 反对线”是成败关键。随着并购贷款新规施行，融资空间扩大，但融资与交易条件的绑定、跨境合规及审批风险仍需在方案设计初期充分评估。统筹交易结构、审批路径与融资安排，是项目成功的关键。
注：本文所引案例及数据均为公开信息，具体交易条款请以相关公司在香港交易所披露易网站发布的联合公告、计划文件原文及最新监管规定为准。本文不构成对任何具体交易的法律意见。
1. 本文中提及中国相关适用法律时，不包含香港特别行政区、澳门特别行政区以及台湾地区。
2. 2019 年 5 月 7 日的股东特别大会及 H 股类别股东大会均以逾 99% 赞成票通过相关决议，但截至最后接纳日（2019 年 7 月 19 日），要约人仅收到约 88.32% 的有效接纳，未达到 90% 的接纳先决条件，H 股收购要约于当日失效，吸收合并亦随之无法实施，私有化最终宣告失败。
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