中金研究
2026 年上半年，中国进出口同比分别增长 17.6% 和 26.6%，进口增速罕见超过出口，导致贸易顺差同比微降 1.3%。深入拆解进口数据发现，高增长主要由 AI 相关产品、贵金属等少数品类驱动，且复进口比例上升，价格因素贡献大于数量因素。这表明进口高增并非完全反映内需强劲，提振内需仍需政策进一步发力。
进口高增的结构性特征
前十大来源地主导了进口增速的改善。2026 年上半年进口同比达 26.6%，较 2025 年大幅提升 26.3 个百分点。从来源地拉动看，韩国（拉动由 0.2 升至 4.3 个百分点）、瑞士（由 -0.5 升至 3.4 个百分点）及澳大利亚（由 -0.5 升至 2.2 个百分点）改善最为显著，前三者贡献了整体改善幅度的 81%。
AI 产品与贵金属是核心驱动力。分大类看，AI 相关产品与贵金属进口同比分别激增 47.1% 和 172.4%，合计拉动整体进口增速 20.4 个百分点，贡献率高达 77%。有色金属与其他原材料亦有正向拉动。相比之下，受地缘冲突影响，能源进口价格虽涨但数量下滑，整体金额同比下降 0.5%，拖累整体进口 0.1 个百分点。
进口结构四大关注点：
AI 产品进口来源集中。上半年 AI 相关产品进口额占整体 30.3%，主要来自中国台湾（24.1%）、韩国（21.8%）及中国内地（15.7%）。其中韩国、中国内地、中国台湾分别拉动该类产品进口 16.0、9.1、7.2 个百分点。
复进口比例上升。受原产地统计规则影响，2026 年 6 月中国原产商品复进口占比升至 7.2%，处于近年高位，其中 AI 产品占比达 76%。这可能与半导体跨境加工、保税物流及供应链多次流转有关，并不完全对应新增终端需求。
黄金进口受价差套利驱动。海关口径非货币黄金进口量上升，主要因境内外金价价差扩大，激发了套利及渠道补库存动力，尽管同期金价有所回落。
价格贡献显著高于数量。量价拆分显示，上半年整体进口中价格拉动 20.8 个百分点（贡献率 79.2%），数量仅拉动 5.5 个百分点（贡献率 20.8%）。其中 AI 产品与贵金属的价格贡献尤为突出。
上周房地产高频跟踪
中金房地产景气指数小幅回升至 94.2，销售与供给指数均上行，融资指数持平。
需求端边际走强。新房方面，7 月 18 日 -24 日，30 城新建商品住宅销售面积同比增速回升至 5.7%，一线、二线城市增幅扩大，三线降幅略扩。二手房方面，15 个样本城市销售面积同比增速回升至 6.4%。
供给端成交降幅收窄，热度降温。7 月 13 日 -19 日，300 城宅地规划建筑面积同比降幅收窄至 -44.7%；土地平均溢价率降至 4.6%，其中一线城市为 0%。上周推地数量增加，流拍率维持 0%。
融资端信用债净融资边际改善。7 月 20 日 -26 日，房企境内信用债净融资额为 -24.4 亿元，较前周亏损收窄。
金融市场高频跟踪
跨税期后资金面平稳，央行温和回笼流动性。下周跨月，央行将开展隔夜逆回购操作。
资金面：上周央行累计净回笼 2930 亿元。税期结束后，央行逐步收缩 7D 逆回购投放，周五 MLF 净投放 1000 亿元，规模较上月减少，反映当前资金面压力较小，符合政策意图。
资金价格：DR001、DR007、R001 及 R007 均有小幅下行，基本持平于央行 7 天逆回购利率 1.40%。3M Shibor 持平于 1.43%。
债券市场：一级市场政府债净融资低于去年同期；二级市场窄幅震荡，10 年期国债收益率下行 1bp 至 1.73%，期限利差收窄。
货币政策信号：央行将于 7 月 29 日 -8 月 3 日开展四次隔夜逆回购，总计 2.1 万亿元。此举重在调节超短期流动性，而非释放利率信号，7 天期逆回购利率仍是主要政策利率。
市场观察
全球市场分化，国内 LPR 持稳。上周美韩股市下跌，美债收益率上行，美元走强，油价大涨，黄金冲高回落。国内 7 月 LPR 连续 14 个月不变，A 股整体上行，沪深 300 涨 2.7%。
海外宏观：美国初请失业金人数下降，劳动力市场稳健。但受油价上涨推升紧缩预期，美债收益率快速上行，10 年期美债突破 4.7%，创年内新高。市场对美联储加息预期升温，拖累美股表现。
美债上行逻辑：近期 10Y 美债收益率上行主要由期限溢价和实际利率推动，反映美国财政供给压力及 AI 驱动的内生融资需求旺盛。谷歌上调资本开支指引及美国经济韧性数据佐证了这一观点。预计三季度全球流动性趋紧压力仍存，市场调整或延续。但中长期看，若单边紧缩预期松动，偏紧环境有望缓解。
特别观察
图表 1：出口与进口当月同比增速
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 2:2025 年和 2026H1 进口分地区同比拉动和变化
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 3：月度进口同比分产品拉动
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 4:AI 相关产品月度进口同比分产品拉动
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 5：复进口占整体进口比重
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 6:AI 相关产品占整体复进口比重
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 7：黄金境内外价差与进口数量
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 8:2026H1 进口分大类产品同比拉动分解
资料来源：Wind，中金公司研究部
[3] 风险中性利率与期限溢价来自纽约联储 ACM 模型估算。数据截至 2026 年 7 月 23 日。
[4] 芝商所 FedWatch 工具数据截至 2026 年 7 月 23 日。
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本文摘自：2026 年 7 月 26 日已经发布的《进口为何高增》
郑宇驰 分析员 SAC 执证编号：S0080520110001；SFC CE Ref：BRF442
张文朗 分析员 SAC 执证编号：S0080520080009；SFC CE Ref：BFE988
黄文静 分析员 SAC 执证编号：S0080520080004；SFC CE Ref：BRG436
周彭 分析员 SAC 执证编号：S0080521070001；SFC CE Ref：BSI036
于文博 分析员 SAC 执证编号：S0080523120009
潘治东 分析员 SAC 执证编号：S0080526070002
周奕江 联系人 SAC 执证编号：S0080125090004
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