投资逻辑
Amazon（AMZN）作为全球顶尖科技企业，当前估值并未充分反映其内在价值，过去一年表现滞后于标普 500 指数，这为长期投资者提供了难得的买入窗口。
Amazon 的增长引擎由强劲的收入增长与经营现金流利润率扩张双轮驱动。其中，AWS 云服务与广告业务增速显著，且利润率远高于核心电商业务，正逐步拉升公司整体盈利水平。此外，公司在自研芯片与机器人领域的战略布局，将进一步优化成本结构，推动经营现金流增速超越收入增速。
鉴于 Amazon 目前处于历史较低的价格/经营现金流比率区间，本文将其评级定为“强烈买入”。
Amazon 的收入板块与营业利润率
Amazon 营收主要由北美、国际及 AWS 三大板块构成。过去 12 个月，公司总营收达 7430 亿美元，同比增长 14%。其中，北美占比 59%，国际占比 23%，AWS 占比 18%。
【幻灯片位置】Q1 2026 财务业绩电话会幻灯片
尽管 AWS 营收占比仅为 18%，但其贡献了约 56% 的营业利润。AWS 营业利润率高达 35%，远超北美业务的 7% 和国际业务的 3%。
【图表位置】Stock Analysis
得益于 AWS 的持续扩张，Amazon 整体营业利润率已从十年前的不足 5% 提升至目前的 11% 以上，未来仍有进一步上行空间。
【图表位置】Stock Analysis
细分来看，广告与 AWS 是增长最快的两大板块，同比增速均超 20%。即便是占比最大的在线商店和第三方卖家服务，也保持了健康的双位数增长。
【图表位置】Jetstream Research
高增长板块往往伴随高利润率。随着广告和 AWS 业务占比提升，Amazon 的综合营业利润率将持续受益。投资者应重点关注这两大核心驱动力的增长态势。
自研芯片助力 AWS 加速增长
为降低对 NVIDIA 的依赖并优化成本，Amazon 大力开发自研芯片。此举不仅为 AWS 客户提供更具性价比的算力，也推动了该板块收入增速的回升。
【图表位置】Stock Analysis
CEO Andy Jassy 在 Q1 2026 财报会上指出，Trainium2 芯片性价比优于同类 GPU 约 30%，且已售罄；新一代 Trainium3 性价比再提升 30%-40%，订单饱满；尚未大规模商用的 Trainium4 也已获得大量预订。
自研芯片需求旺盛，相关业务收入环比增长近 40%，年化运行率超 200 亿美元，同比呈三位数增长。若将该业务独立核算，其年化运行率可达 500 亿美元，跻身全球前三大数据中心芯片业务之列。
相较于 AWS 整体 1500 亿美元的年化运行率，芯片业务占比已达 13%，成为推动 AWS 增长的重要力量。未来若直接向第三方销售芯片，还将开辟新的增长曲线。
自研芯片亦显著降低了 Amazon 自身的资本支出（CapEx）和运营支出（OpEx）。Jassy 预计，规模化部署后，Trainium 每年可节省数百亿美元 CapEx，并带来数百个基点的营业利润率优势。
过去五年，AWS 营业利润率从 29% 提升至 35%，验证了成本控制的有效性。尽管 2025 年曾短暂回落至 37% 以下，但长期上行趋势明确。
【图表位置】Stock Analysis
AI 与机器人赋能全业务线
AI 技术的应用不仅限于 AWS，更广泛惠及广告与电商业务。广告业务收入增速已从高十位数加速至低二十位数。
【图表位置】Stock Analysis
AI 助手（原 Rufus，现 Alexa for Shopping）显著提升了转化率，使用该类工具的客户转化概率比传统搜索高出 60% 以上。精准的推荐算法助力在线商店收入增速从中高个位数提升至低双位数。
【图表位置】Stock Analysis
在内部运营方面，AI 被用于需求预测、库存优化及配送路径规划，大幅提升了履约效率并降低了成本。
机器人部署同样是提效关键。Amazon 已在运营网络中部署超 100 万台机器人，承担分拣、包装等重复性工作，数量有望超过人类员工。结合 AWS 基础设施处理海量传感器数据，自研芯片与机器人的协同效应将进一步释放利润空间。
资产负债表稳健，债务风险可控
受 AI 基础设施巨额资本支出影响，Amazon 自由现金流短期承压，同比下降约 95%，但经营现金流仍同比增长 30%，达到 1490 亿美元，显示出强劲的造血能力。
【幻灯片位置】Q1 2026 财务业绩电话会幻灯片
为支持投资，公司长期债务增至 1190 亿美元。然而，相对于 4420 亿美元的股东权益，债务权益比仅为 0.27；流动比率维持在 1.17，短期偿债能力良好。
【图表位置】Stock Analysis
随着经营现金流的持续增长，Amazon 在未来履行债务义务及支撑后续发展方面具备充足的安全边际。
2026—2031 年收入与经营现金流预测
保守假设下，预计广告与 AWS 将保持高十位数至低二十位数增长，其他板块维持中高个位数增长。据此推算，未来五年营收将持续攀升。
【表格位置】Jetstream Research
回顾过去十年，Amazon 经营现金流（OCF）利润率从 13% 提升至 20%。若未来五年保持类似扩张节奏，2031 年 OCF 利润率有望达到 24%。
基于 1.273 万亿美元的预估营收与 24% 的 OCF 利润率，2031 年 OCF 将达到 3060 亿美元。采用 20 倍 P/OCF 估值倍数（低于十年中位数），对应市值约 6.12 万亿美元，折合每股约 541 美元。
相较当前约 250 美元的股价，这意味着未来五年年均复合增长率（CAGR）可达 17%。若增长略超预期，CAGR 有望提升至 21%。
潜在风险：客户集中度问题
AWS 增长日益依赖 Anthropic 和 OpenAI 两家客户，其履约能力存在不确定性。截至 Q1 2026，AWS 积压订单（Backlog）达 3640 亿美元，若加上 Anthropic 的 1000 亿美元承诺，总额达 4640 亿美元。
分析显示，OpenAI 与 Anthropic 可能占据了 AWS 总 Backlog 的一半以上。剔除这两家后，AWS Backlog 同比增长约为 20%，虽低于包含两者后的 93%，但仍属健康增长，表明多元化客户基础依然稳固。
【表格位置】Jetstream Research
目前，Anthropic 和 OpenAI 约占 AWS 总收入的 10%。随着其支出增加，该比例未来三至五年可能升至 30%-40%。考虑到 AWS 贡献了 Amazon 近 60% 的营业利润，若这两家公司占据 AWS 利润的三分之一以上，将导致 Amazon 整体利润的 20%-25% 依赖于单一风险源。
【图表位置】Stock Analysis
鉴于两家公司目前尚未盈利，若其削减支出，将对 AWS 乃至 Amazon 整体增长构成逆风。投资者需密切关注 AWS Backlog 变化及这两家客户的盈利进展。
结语
综上所述，Amazon 基本面强劲。广告与 AWS 双轮驱动利润扩张，AI 与自研技术全面提升运营效率。尽管存在客户集中度的潜在风险，但多元化的客户基础仍提供坚实支撑。基于长期增长潜力与当前估值优势，维持“强烈买入”评级。