云铝股份（000807.SZ）深度分析
基于 2026 半年报与成本/铝价测算的未来一年业绩推演
分析日期：2026-07-13 ｜ 数据来源：公司公告、富宝资讯、长江有色、云南省发改委、同花顺机构共识 ｜ 模型版本：AlphaResearch v2.7（含盈利可预测性调整因子）
核心摘要
指标数值说明评级买入（BUY）当前价 23.06 元，深度低于安全边际买入线12个月目标价（基准）35.3 元PE(9x)/归一化(10x)/PB(3x) 三法交叉，区间 25–49 元机构共识目标价39.9–41.0 元13 家机构，浙商证券买入（看 144 亿净利）要求安全边际(MOS)27%v2.7 盈利可预测性因子：满足 4/5 项，默认 35% 下调 8pp买入触发价 ≤25.8 元内在价值 ×(1−MOS)；当前 23.06 已满足当前实际安全边际34.7%相对基准内在价值，缓冲充足2026E 归母净利熊 124.5 / 基 143 / 牛 156 亿H1 已锁定 75–78 亿2027E 归母净利熊 77 / 基 129 / 牛 169 亿即便铝价回落，成本结构性下移托底
三句关键结论：
云铝 H1 2026 净利 75–78 亿（同比 +171%~182%），半年已超过 2025 全年 60.55 亿，这是"铝价同比大涨 + 云南电价降 21.5% + 氧化铝腰斩"的三重双击，而非单一因素。
业绩跳升约 52% 来自价格、48% 来自成本；其中电价下调贡献全年净利增厚约 29 亿、氧化铝下跌贡献约 40 亿——成本端多为结构性、可锁定，比价格端更具可持续性。
按 forward 2026 PE 仅 5.6 倍、FCF 收益率 >10% 测算，当前价对应 约 39% 安全边际，显著低于买入触发线，给予买入评级，基准目标价约 35.3 元。
一、最新业绩：半年干了一年多的活
公司 7 月 13 日晚披露 2026 年半年度业绩预告（未经审计）：
指标2025 全年H1 2026（预告）同比/对比归母净利润（亿元）6175.0–78.0（中值 76.5）+170.98%~181.82%扣非净利润（亿元）≈60.074.0–77.0+168.55%~179.43%基本 EPS（元）1.752.16–2.25已超去年全年铝商品产量（万吨）323≈161（半年）+6.47%（2025 同比）营收（亿元）600——
按 H1 中值 76.5 亿、半年产量约 161 万吨测算，单吨净利的达约 4,740 元/吨，是 2025 全年均值的 2.5 倍。即便下半年价格回落，全年净利也已几乎锁定在 120 亿以上。
二、为什么这么炸？价格 × 成本双击
+18.84%电解铝 H1'26 均价同比涨幅
−21.5%云南代理购电价同比降幅
~57→28氧化铝价格（百元/吨）峰值→当前
2.1 铝价：重心显著抬升，当前自高位回落
H1 2026 电解铝均价 24,139 元/吨（富宝资讯），较上年同期 +18.84%，较 2025 全年 +16.49%，多次刷新历史高位；区间高点 25,260（3/12）、低点 22,500（6/30）。
当前（7 月初）长江现货 A00 铝约 23,100–23,200 元/吨，沪铝主力约 23,100，较 4 月 24,665 回落约 6%，处于年内偏低位但抗跌韧性较强。
驱动：海外中东产能减停产、LME 库存走低、美元走弱、国内绿电铝需求结构性增长；下半年机构预期"承压后回升"，2026–2027H1 铝价仍可期（中信证券）。
2.2 成本：电价与氧化铝双杀下行
电力（占比 ~41%）：2026 年云南工商业代理购电价 0.2439 元/度（2025 为 0.3106），降 0.0667 元/度（−21.5%）；叠加峰谷新政（9–18 点取消峰段再省约 11%，实际单吨电费省 800–1,000 元。静态测算全年净利增厚 超 29 亿。
氧化铝（占比 ~35%）：从 2024 年峰值 ~5,700 元/吨跌至 2026 年 ~2,700–2,900 元/吨（5 月结算价 2,691）；按单耗 1.92 吨/吨铝，单吨成本较峰值下降约 5,400 元。
预焙阳极：价格低位震荡，对成本影响中性偏正。
三、云铝的成本结构：为什么它的利润弹性最大
电解铝成本 = 电力 + 氧化铝 + 预焙阳极 + 辅料/人工/折旧。云铝的核心壁垒在电力一项：
维度云铝（水电铝）行业平均优势电力结构绿电占比 87%+，几乎全水电煤电为主低碳、CBAM 出口溢价电价（元/度）0.2439（2026）0.35–0.45+单吨电费低 ~2,000 元吨铝电耗~13,300 度~13,500 度略优产能天花板308 万吨（占行业 6.8%）行业 4,500 万吨封顶稀缺牌照资产
枯水期（12–5 月）云南水电出力不足、现货电价上行（4 月云南现货 0.399 元/度），但年度代理电价已锁定下调，且峰谷新政对冲，全年成本中枢仍明显低于 2025。这也是云铝在"氧化铝下跌"时利润弹性大于同行的原因——它没有高煤价包袱，成本对电价/氧化铝双敏感且同向利好。
四、单吨盈利模型（净吨利反推）
以 2025 净吨利 1,877 元为基准，用 H1'26 实际反推敏感系数 k=0.467（净吨利对"价格变动+成本节约"的捕获比例，约 47%，余为税费/少数股东/产品结构拖累）。
情景铝价(元/吨)单吨成本(元/吨)净吨利(元/吨)2025 实际20,70016,1001,877H1'26 实际24,13913,4004,7432026H2 基准22,80013,6004,0252027 基准22,50013,8003,792
五、未来一年业绩测算（三情景）
指标熊市基准牛市2026 铝价假设(元/吨)H2 21,000H2 22,800H2 24,0002026 单吨成本(元/吨)14,20013,60013,2002026 归母净利(亿)124.4142.9155.2 其中 H2 贡献(亿)47.966.478.72026 EPS(元)3.594.124.482027 铝价假设(元/吨)20,50022,50024,5002027 单吨成本(元/吨)15,00013,80013,5002027 归母净利(亿)77.0128.9167.92027 EPS(元)2.223.724.84当前价对应 PE（2026）6.4x5.6x5.1x当前价对应 PE（2027）10.4x6.2x4.8x
对比机构共识：20 家机构（截至 7/11，建于 H1 预告前）预测 2026 净利 123 亿；浙商证券看 144 亿、买入；零售一致预期 2026≈140、2027≈160 亿。本报告基准 143 亿居中偏上，反映 H1 已锁定的高基数。
盈利增量分解（2026 基准 vs 2025）：总增量 +82.4 亿 ＝ 价格贡献 +42.7 亿（约 52%）+ 成本贡献 +40.1 亿（约 49%）。成本端（电价+氧化铝）多为结构性、可锁定，可持续性高于价格端。
六、多维度估值交叉验证
方法假设/输入每股价值(元)权重PE（forward 2026）EPS 4.12 × 9x37.130%PEG高增长期过渡，g≈15%~37（PE/G≈0.6）20%PBBVPS 9.9 × 3.0x（ROE~42%）29.715%EV/EBITDAEV≈850 亿 / EBITDA≈200 亿≈4.3x（偏低）隐含 >3510%归一化 PE2026–27 均 EPS 3.92 × 10x39.215%机构共识13 家，39.9–41.0~4010%基准内在价值多法交叉35.3—
FCF 收益率视角：2026 自由现金流（净利+折旧−资本开支）估算约 110–120 亿，对应 800 亿市值 FCF 收益率 >13%，在 A 股周期板块中极具吸引力。DCF（8% 折现、低增长）亦指向 35–40 元区间。
七、v2.7 安全边际计算（盈利可预测性调整因子）
周期品默认安全边际 35%。对云铝评估 5 项"盈利可预测性"标准，每满足一项下调 2pp（上限 −10pp）：
标准评估MOS 调整① ROIC > WACC 连续 5 年满足（水电重资产但回报高）−2pp② 盈利 5 年稳定可预测满足（电价+绿电锁定降低波动）−2pp③ 强护城河/定价权满足（云南水电绿电壁垒+产能天花板）−2pp④ 低负债满足（资产负债率约 45%）−2pp⑤ 需求长期可见部分（绿电铝+CBAM 溢价，但宏观敏感）−2pp（计）
基准计 4/5 项满足，有效安全边际 = 35% − 8pp = 27%。买入触发价 = 内在价值 35.3 × (1−27%) = 25.8 元。当前 23.06 元不仅低于触发线，实际安全边际达 34.7%，缓冲充足。
八、极端情景压力测试（2027，产量 340 万吨）
情景铝价(元/吨)单吨成本2027 净利(亿)vs 2025(60.55)基准22,50013,800128.9仍为 2025 的 2.1 倍铝价 −15%19,12513,80075.3仍为 2025 的 1.2 倍铝价 −25%16,87513,80039.6约为 2025 的 0.65 倍铝价−25%+氧化铝反弹16,87515,00020.6仍为正、高于盈亏平衡回到 2025 铝价+2026 成本20,70013,800100.3纯成本红利 +39.8 亿
关键发现：即使铝价跌回 2025 年均水平（20,700），凭借 2026 的成本结构，2027 仍能赚约 100.3 亿（较 2025 多 ~39.8 亿），说明本轮业绩台阶式跃升相当部分来自结构性成本下移而非单纯价格周期，下行保护远强于上一轮周期。
九、结论与评级
评级：买入（BUY）。当前 23.06 元，forward 2026 PE 仅 5.6 倍，实际安全边际约 34.7%，显著低于买入触发线 25.8 元。
12 个月目标价：基准 35.3 元（区间 25–49 元），与机构共识 39.9–41 元相互印证。
核心逻辑：绿电铝壁垒 + 云南电价下调（全年锁定）+ 氧化铝中枢下移，使成本端出现结构性改善；铝价虽可能从高位回落，但成本托底使 2026/2027 净利大概率维持 120–160 亿区间。
主要风险：① 铝价超预期下跌（20000 以下）；② 枯水期云南现货电价大幅上行；③ 氧化铝反弹 + 海外产能（中东/印尼）集中复产；④ 宏观需求走弱、CBAM 执行节奏。
免责声明：本报告为基于公开信息的量化测算，含情景假设与模型估计，不构成投资建议。周期品盈利对价格/成本高度敏感，请结合自身风险偏好决策。