干货详解｜2026返程投资全攻略：ODI+37号文合规实操指南

一、什么是返程投资？

返程投资，是指境内居民（含境内机构和境内居民个人）直接或间接通过特殊目的公司（Special Purpose Vehicle，简称 SPV）对境内开展的直接投资活动，即通过新设、并购等方式在境内设立外商投资企业或项目，并取得所有权、控制权、经营管理权等权益的行为。

理解返程投资，需要把握三个核心要点：

·第一，经济实质是“内资外流再回流”。 资金源头或资产根基在境内，通过境外 SPV 中转后，披上“外资”外衣重新投入境内。无论资金在境外是否经过融资、并购等增值操作，其底层逻辑仍是中国境内资本的一种特殊跨境流动。

·第二，法律形式被界定为外商投资（FDI）。 尽管经济实质是内资，但基于“属地与注册地”原则，由于资金系由境外实体投入，在法律上被严格认定为外商投资行为，受《外商投资法》及相关外资准入负面清单的管辖。

·第三，核心载体是特殊目的公司（SPV）。 根据汇发〔2014〕37 号文（简称"37 号文”），SPV 是指境内居民以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接控制的境外企业。控制方式包括股权、信托、代持、投票权、可转换债券等。

·第四，核心商业动因是“红筹架构与跨境融资”。 返程投资并非无意义的资金空转，其存在具有强烈的商业合理性：一是境外融资与上市（如搭建红筹架构赴港美股上市）；二是规避外资准入限制（通过 VIE 协议控制模式进入外资禁限类领域，如互联网、教育等）；三是享受外资优惠政策（尽管目前内外资税率已基本趋同，但部分特定园区仍有外资鼓励政策）；四是资产跨境布局与财富传承。

二、返程投资的监管框架

返程投资的监管框架由两大合规工具构成：ODI 备案（针对境内企业法人）和 37 号文登记（针对境内居民个人）。二者分属境外直接投资、特殊目的公司返程投资两个独立监管体系，2026 年现行政策均依据发改委、商务部、国家外汇管理局公开规则执行。

（一）企业端-ODI 备案

ODI（Overseas Direct Investment）备案，是中国境内企业法人在境外设立非金融企业或取得权益的合规通道。若企业希望将资金合规汇出，并在境外设立 SPV 后返程投资回国，必须走 ODI 通道。

·法律依据：发改委《境外投资项目核准和备案管理办法》（11 号令）、商务部《境外投资管理办法》（2024 年修订）、外汇局《直接投资外汇业务操作指引》。

·管理逻辑：敏感类项目（涉及敏感国家/地区、敏感行业如武器、房地产、酒店、影城、娱乐业等）实行核准制；非敏感类项目实行备案制。未取（二）37 号文登记。

（一）个人端 -37 号文登记监管体系

37 号文登记是境内居民个人为境外投融资及返程投资设立 SPV 的“唯一合法通行证”。

·管理逻辑：“登记优先与穿透核查”。个人在境外设立 SPV、以境内权益出资、境外融资、返程设立 WFOE 的每一个环节，均需以外汇登记为前提。

·系统改革：在现行资本项目信息化系统下，37 号文登记的受理主体已下放至各外汇指定银行。境内居民需向境内权益所在地或户籍所在地的银行提交申请，银行通过“资本项目信息系统”进行初审与录入，对于构架复杂或存在疑点的，银行会通过系统上报至属地外汇局进行事后核查。

三、返程投资核心要求与资质门槛

（一）ODI 备案返程投资

1. 境内主体资质

·经营年限：建议成立满 1 年，提供完整审计报告，以证明持续经营能力。

·财务指标：资产负债率低于 70%，净资产回报率（ROE）高于 5%，体现财务健康度。同时需避免“母小子大”（投资规模远超净资产）的情形。

·合规记录：近 3 年无重大行政处罚，境外投资项目符合国家产业政策（如非限制类行业）。

2. 境外实体要求

·真实经营：ODI 备案完成后，需间隔 6 个月至 1 年再启动返程投资，期间境外公司需开展实质性业务（如并购、研发、运营）（需满足所在地（如香港、新加坡等）关于经济实质法的要求），避免被认定为“空壳”。

·股权结构：穿透核查实际控制人，确保无敏感背景（如涉及制裁国家或地区）。

3. 资金来源合法性

·需提供银行流水、验资报告等证明资金来源合法，严禁使用贷款、外债或非法资金。

·ODI 汇出资金需在境外停留并增值，例如通过境外融资、资产收购等操作，禁止直接原路返回。

（二）37 号文的返程投资

1. 登记主体：中国境内居民个人（含持有境外身份但仍被视为境内居民纳税个人的情形）。

2. 登记时点：在境外 SPV 设立后、返程投资（WFOE 设立或并购）发生之前完成。

3. 境内权益”的前置条件：个人不能凭空设立 SPV 返程投资。37 号文登记的核心前提是：该个人必须已经直接或间接持有一家境内运营公司的权益（股权或合伙份额）。如果是纯外籍人士无境内权益，则不适用 37 号文，直接走外资设立（FDI）流程。

4.VIE 架构的适用性：对于限制类行业，个人可通过境内权益公司设立一家境外 SPV（WFOE），再由 WFOE 与境内运营公司签署一系列协议（独家运营、股权质押、投票权委托等）实现控制。此架构下的 SPV 设立及返程投资，同样必须办理 37 号文登记。

四、返程投资的资金流转路径

·个人路径（37 号文主导）：境内个人（持有境内公司 A 权益）→在境外设立 SPV→境外 VC/PE 向 SPV 增资（境外融资）→SPV 在境内设立外商投资企业（WFOE）B→WFOE B 将融资款以合法方式（如股东借款、资本金）投入境内公司 A（或通过 VIE 协议控制 A）。

·企业路径（ODI 主导）：境内母公司 C→办理 ODI 备案→将资金合规汇出至境外 SPV→SPV 在境外开展真实业务/并购增值→SPV 持增值后的资金，以“外资”身份返程并购或新设境内企业 D→资金以 D 公司资本金形式落地境内。

五、ODI 返程投资办理流程详解

ODI 备案通常需要完成“三驾马车”的程序，即发改委、商务部、银行/外管局三道关卡。

第一步：发改委立项/备案

发改委对投资主体直接开展的非敏感类项目实行备案管理，对敏感类项目实行核准管理。投资主体应当在项目实施前向发改委申请，并取得项目核准文件或备案通知书。

第二步：商务部核准/备案

投资主体在所在省市的商务部门办理境外投资核准或备案。非敏感类项目颁发《企业境外投资证书》。

第三步：外汇登记

凭发改委和商务部双批复，至企业注册地外汇指定银行（非外汇局）办理境外直接投资外汇登记。银行审核通过后，在资本项目系统中开立“境外投资外汇登记业务凭证”，并为企业开立境外投资专用账户。

第四步：资金汇出与境外运营

企业凭业务凭证向银行申请购付汇。资金汇出境外后，必须用于备案载明的项目。此阶段企业需妥善保留境外资金使用的发票、合同、银行流水，以备后续外汇局年检或银行抽查。

第五步：返程投资（FDI 登记）

境外 SPV 资金增值并决定返程投资时，需在境内办理外商投资企业设立。首先在市场监督管理局（原工商局）办理外商投资企业营业执照（需填报《外商投资初始报告》），随后凭营业执照至银行办理 FDI 外汇登记，开立外商投资资本金账户，此时境外资金方可正式以“外资”身份汇入境内结汇使用。

六、37 号文返程投资办理流程

第一步：境外 SPV 设立（但绝对禁止出资）

个人在境外（如开曼、BVI、香港）注册 SPV，只需支付极少的注册费。红线警告：在取得 37 号文登记凭证前，绝对不能以任何形式（包括垫资、过桥资金）向 SPV 实缴出资，否则将面临外汇局按“非法逃汇”进行处罚的风险，后续补充登记极其困难。

第二步：准备全套真实性证明材料

除基本身份证明、SPV 注册文件外，核心材料包括：

·境内权益公司的营业执照、审计报告、股权架构图（需穿透至最终自然人）。

·境内企业权力机构（董事会或股东会）同意境外投融资的决议。

·SPV 与境内公司之间的业务联系说明（如融资计划书、商业合理性说明）。

·如涉及境外风投机构（VC）已确定的意向投资，需提供 Term Sheet（投资意向书）。

第三步：向银行提交申请

境内居民向其境内权益公司注册地银行网点提交材料。银行不仅审查书面材料，还会通过面签、交叉核验等方式确认“人企匹配”。

第四步：银行审核与系统登记

银行通过“资本项目信息系统”进行录入和核查。对于简单的单人单层架构，银行可直接办理并出具《境内居民个人境外投资外汇登记表》；对于多层嵌套、涉及信托或 VIE 架构的复杂案件，银行需上报外汇局，由外汇局审核通过后银行再出表。周期通常在 10-20 个工作日，复杂案件可能长达 1-2 个月。

第五步：首次出资与后续变更

取得登记表后，个人方可指示境外资金方将第一笔资金打入 SPV，或将其持有的境内公司股权合法转让给 SPV。此后，只要 SPV 发生任何重大变化（如股东变更、境外融资增资、SPV 名称变更、分红、境外上市、私有化退市等），均需在事项发生之日起 30 日内回原登记银行办理变更登记。

七、返程投资的风险与挑战

（一）合规风险

1. ODI 备案违规风险

根据商务部 2024 年《境外投资管理办法》第四十条，未按规定办理备案的企业，商务部门可责令停止境外投资项目实施，处 10 万元以上 50 万元以下罚款，纳入境外投资异常名录。依据《中华人民共和国外汇管理条例》第四十四条，未办理 ODI 备案擅自汇出投资资金的，按逃汇行为论处，处逃汇金额 30% 以下罚款，情节严重的处 30% 以上等值以下罚款。

2. 37 号文未登记风险

根据汇发〔2014〕37 号文第十五条，未按规定办理登记的境内居民，外汇局可责令改正，给予警告，处 30 万元以下罚款。未办理 37 号文登记的特殊目的公司，境外融资资金、股权变现所得、分红款项不得调回境内使用，资金汇回将被视为异常跨境资金流动予以核查。

3. 上市审核风险

在实践中，搭建离岸架构及返程并购的合规性已成为境外上市审核的重点问询领域。中国证监会在审核境外上市备案时，会要求企业汇总说明搭建离岸架构和返程投资涉及的外汇管理、境外投资、外商投资、税务管理等监管程序具体履行情况。任何合规瑕疵都可能成为上市的实质性障碍。

（二）税务风险

返程投资涉及复杂的跨境税务问题，主要包括：

境内股权并购的定价公允性：返程并购中境内股权转让定价是否公允，直接影响相关各方的纳税义务；

特殊税务处理的适用：是否符合特殊性税务重组的条件，关系到能否递延纳税；

非居民企业间接转让股权：境外 SPV 间接转让境内企业股权，可能触发中国税务当局的纳税调整；

股权代持还原：代持关系的解除可能涉及复杂的税务处理。

（三）架构设计与实操风险

1. 登记时点把握不当

在办理 37 号文登记前即对 SPV 出资，需要办理补充登记，可能面临罚款并要求出具解释函。

2. 间接持股的登记障碍

境内个人以其间接持有的境内企业权益办理 37 号文登记具有一定可操作性（即“穿透原则”），但间接持有境内企业的层级、持股比例、持股方式（股权或合伙企业权益）等因素可能会对是否可办理登记产生影响。

3. 员工股权激励登记困难

以员工股权激励名义办理 37 号文登记，在实操层面仍存在一定障碍，银行对此较为谨慎。

（四）监管趋势与展望

2026 年，监管层进一步强化穿透式核查与事后常态化监管，对跨境投资的真实性、流程合规性提出更高要求。37 号文登记、ODI 与 FDI 备案的衔接成为监管关键。此外，《国务院关于对外投资的规定》（837 号令）将于 2026 年 7 月 1 日正式施行，将对返程投资的监管框架产生深远影响。