4100亿跌到1000亿，MiniMax怎么了？- 大数跨境

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4100亿跌到1000亿，MiniMax怎么了？

创业邦

2026-07-07

导读：解禁期将至，MiniMax再迎大考。

来源丨定焦 One（dingjiaoone）

作者丨金玙璠

编辑丨魏佳

股价过山车：从超越百度到市值缩水七成

7 月 9 日，MiniMax 迎来上市半年后的首次大规模股份解禁。回溯半年前，MiniMax 于 1 月 9 日在港交所挂牌，上市首日大涨 109%，市值一度突破 4100 亿港元，甚至短暂超越百度。然而随后股价急转直下，尤其在 6 月发布旗舰大模型 M3 当天高开低走，两周内股价腰斩。截至 7 月 3 日，其股价跌至 346 港元，较高点已下跌 72%，市值缩水至 1087 亿港元。

相比之下，智谱 AI 后来居上，市值稳定在八千亿港元上下。此次解禁对两家公司意义迥异：智谱仅解禁约 5.76%，而 MiniMax 解禁比例高达 44.85%，潜在流通盘瞬间扩大至 50%。投资人指出，此前股价包含过多情绪与稀缺性溢价，如今市场信心已发生根本转变。

近半年来，MiniMax 在大模型市场的存在感有所减弱。正景资本投资合伙人刘雨佳分析认为，股价分化反映了市场对不同 AI 路径的重新定价：智谱更贴合国产基础设施叙事，而 MiniMax 的多模态与 C 端优势尚未完全转化为稳定的商业闭环与开发者生态。

这轮下跌，跌掉的是两重溢价

模型能力溢价回归理性

MiniMax 曾自诩为全球全模态 AI 第一梯队，但经过半年市场检验，这一标签受到质疑。尽管官方宣称 M3 编程能力超越 GPT-5.5，但在独立评测及用户偏好排行榜上，其表现并未进入主流前列。多位受访者指出，国产大模型第一梯队目前更多指向智谱、Kimi 和 DeepSeek。

图源 / MiniMax

更为关键的是，M3 上线一周后，MiniMax 宣布 API 价格永久下调 50%。摩根大通随即将其评级下调至“中性”，目标价大幅调低，理由是其模型能力仍处于追赶阶段。反观智谱，多次上调 API 定价且调用量倍增。红蚁资本首席投资官李泽铭指出，港股大模型估值基于市销率，大幅降价直接压低了收入预期与估值上限。

C 端故事溢价消退

2025 年，MiniMax 六成以上收入来自 Talkie、星野等 C 端情感陪伴应用及海螺 AI 视频工具。上市初期，市场为其“C 端全球化”故事给予高估值。然而后期数据显著下滑：Talkie 和星野月活在 2025 年四季度环比下降六成，且面临海外下架与国内整改风险；海螺 AI 在视频模型排行榜上也失去领先位置，被阿里、字节等竞品超越。

随着行业叙事转向 Agent 与开发者生态，市场开始重新审视 MiniMax 的定位：它究竟是一家拥有多款全球化产品的公司，还是能成为 Agent 时代的基础设施入口？此前的国际化路径红利正在消退。

“大而全”容易，“大而强”很难

商业化闭环的三重挑战

不同于 DeepSeek 的社区迭代或智谱的 B 端驱动，MiniMax 选择了最重的“全模态自研 + C 端全球化”路线。其逻辑是通过产品获取数据反哺模型，形成正向循环。然而目前在模型、产品及商业化三个层面均面临考验。

模型层：缺乏不可替代性

MiniMax 在语音合成及长文本处理上具备技术亮点，但快速的技术迭代使得单点优势难以转化为长期用户黏性。国内头部大模型技术差距往往仅在一两个月，市场反馈显示 MiniMax 尚未建立起稳固的第一梯队心智。

产品层：数据链路待验证

虽然主打“全模态自研”，但各产品线（如视频创作的海螺 AI 与情感陪伴的 Talkie）用户行为差异巨大，数据能否跨模态流动并反哺核心能力尚不确定。真正的壁垒在于能否将分散的训练框架统一为工程化基础模型，并实现规模化商业落地。

商业化层：毛利薄与模式轻

MiniMax 毛利率情况图源 / 招股书

MiniMax 收入构成图源 / 招股书

招股书显示，截至 2025 年前三季度，C 端整体毛利率仅为 4.7%。其中，高 ARPPU 的海螺 AI 依赖效果付费，而低 ARPPU 的 Talkie 与星野主要靠广告变现，利润微薄。B 端业务虽增长迅速，但属于“轻服务”模式，依赖 Token 调用量而非定制化项目，导致客户结构向中小企业倾斜，大客户粘性不足。

MiniMax 产品 ARPPU（每付费用户平均收入）图源 / 招股书

大模型 API 切换成本低，单纯卖接口难以建立壁垒。MiniMax 试图通过 Agent 平台从“卖接口”转向“卖结果”，但这一步能否成功构建护城河仍需时间证明。

解禁之后，等待 MiniMax 的是什么？

解禁冲击与未来变数

7 月 9 日，MiniMax 流通盘从不足 3% 激增至近 50%，而智谱解禁比例仅约 5.76%。此次解禁股东主要分为三类：战略投资者（如阿里巴巴、米哈游）短期套现动机有限；国资背景基金退出节奏较慢；纯财务回报导向的市场化机构（如高瓴、红杉）则面临退出压力，可能成为抛售主力。

图源 / pexels

历史数据显示，港股科技股解禁后平均跌幅明显，尤其是前期涨幅巨大的新股。MiniMax 未来还将面临多轮解禁压力。尽管解禁主要冲击股价而非基本面，但其营收增长背后的亏损扩大、C 端毛利低下及主力模型降价等问题，直接影响了估值逻辑。

MiniMax 手中仍握有几张关键牌：A 股科创板上市计划、Agent 平台的转型以及新产品的收入承接能力。归根结底，能否将单点技术优势转化为产品壁垒，决定了其能否走出“大而全”的困境。正如投资人所言，若基本面能撑住，此次大跌或许是重新定价的良机；反之，反弹将十分乏力。

【声明】内容源于网络

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