本文翻译自图书：The 3 Simple Rules of Investing—Why Everything You've Heard about Investing Is Wrong and What to Do Instead，作者: 迈克尔・埃德塞斯（Michael Edesess） 、 崔国禄（Kwok L. Tsui）、卡罗尔・法布里（Carol Fabbri） 、 乔治・皮科克（George Peacock）， 翻译者：安福双
致命诱惑 #6 做富人和所谓成熟投资者做的事
富人和“成熟”的机构投资者实际上比普通投资者错得更离谱。他们错在认为，因为他们投入了大量的钱，他们可以买到最好的专业知识——而这当然会给他们带来最好的回报。但在投资管理行业，你为专业帮助支付的价格与你获得的投资回报之间没有关系。我们怀疑这将很难说服你，这个想法是多么错误。
富人和成熟的投资者以某种方式变得富有，对吧？大概是因为他们知道如何赚钱。那么，他们是否可能在做投资时，不知道如何比我们其他人更好地赚钱呢？
是的，正是如此。但情况比那更糟。他们知道如何通过支付尽可能高的费用来亏钱。他们为什么会犯这个错误是可以理解的。
有些人如何变得非常富有
让我们从一个幽默轻松的小说例子开始，它也带有真实的味道。
在1986年的电影《比佛利山超级警探》中，尼克・诺特（Nick Nolte）扮演一个名叫杰里（Jerry）的无家可归的流浪汉，他偶然走进一个富人的后院，并以某种方式与他的整个家庭亲密接触。有一次，富人戴夫（由理查德・德莱福斯（Richard Dreyfuss）饰演）自豪地——但有点羞怯地向杰里展示他是如何致富的：衣架。好吧，总得有人做衣架。如果你卖掉足够多的衣架，你会变得富有。这是电影中一个讽刺性的现实主义笔触。它暗示了许多富人是靠一个看似微不足道的小生意领域致富的——事实上这是真的。
现在举一个真实的例子。我们中的一位（迈克尔）认识一个人——我们叫他鲍勃（Bob）——他退休时拥有数亿美元。鲍勃是靠什么赚钱的？似乎钣金是以巨大的卷材形式生产的，用于汽车和卡车装配线以及其他大规模生产过程中。还有一些企业需要用于相对较小应用的钣金，尽管他们仍然需要大量。为汽车制造商生产巨大卷材钣金的制造商不想费心与那些客户打交道。鲍勃的生意包括购买那些巨大的钣金卷，将其切割成较小的块，然后将较小但仍然巨大的块出售给需要较小数量的客户。在那项生意上，鲍勃赚了数亿美元。鲍勃非常非常清楚如何购买、切割成小块并转售钣金。
这是否意味着鲍勃比不那么富有的人更知道如何投资于例如股市？不，并非如此。不幸的是，他的知识确实使鲍勃比不那么富有的人处于更有利的位置，容易被那些确实声称比别人更知道如何投资的人牵着鼻子走——并为此收取鲍勃财富的相当大一部分。
鲍勃，像许多其他在狭窄领域获得深厚专业知识并赚了很多钱的人一样，可能假设另一个领域的专业人士，如果在该领域也赚了很多钱，同样拥有深厚的实践专业知识。这似乎是一个合理的假设。不幸的是，在投资领域，这是错误的。几乎没有人（如果有人有的话）真正是股市投资的专家。
私募基金的海洋
鲍勃和其他富有的投资者是私募基金的目标——私募基金曾多达20,000只，还有成千上万的私募基金员工。在这20,000只私募基金中，现在还在运营的不到一半。（20,000只中的一些是同一个人的反复出现——他们的私募基金表现不佳失败了，所以他们关闭了它并开始了另一只。）
如果私募基金只面向那些能够承受亏损的人，那还不会那么糟糕。但是，这些基金也越来越多地被卖给了那些承担不起亏损的人——警察、消防员和教师，他们的退休储蓄投资于公共养老基金。这是美国一些城市陷入财务困境的原因之一——因为他们的养老基金没有足够的资金来兑现他们承诺的退休福利。让我们先解释一下私募基金是什么，看看它们是如何对他们造成这种影响的。
“私募基金”这个术语并不描述私募基金的投资方式，而是与它们的历史有关。现代私募基金的起源通常归功于阿尔弗雷德・温斯洛・琼斯（Alfred Winslow Jones），他于1949年创立了一只基金，该基金购买一些股票（称为“做多”），同时卖出其他股票（“做空”），从而创建了私募基金平均股票市场波动的“对冲”。如果琼斯善于挑选那些会表现优于市场平均水平的股票并买入，也善于识别那些会表现劣于市场平均水平的股票并卖出，那么无论市场平均水平是涨是跌，他都会表现良好。这种策略现在被称为“多空股票”。
随后，“私募基金”这个术语被应用于任何使用任何策略的投资基金，这些基金不受适用于广大公众投资（如共同基金）的规则约束。美国1933年证券法豁免了那些只接受“合格投资者”投资的基金，“合格投资者”被定义为净资产超过100万美元或收入超过20万美元的个人，或投资资产超过500万美元的机构投资者。 因此，私募基金是任何不自我推销并且只接受少数合格投资者投资的基金。
2000年，当大盘开始下跌时，投资于私募基金的总金额仅为2000亿美元，远低于所有投资的1%。但随后私募基金开始吸引养老基金等机构投资者。到2007年，私募基金的投资增加了十倍以上，达到2.1万亿美元。
西蒙・拉克（Simon Lack）的启示
最近，一位名叫西蒙・拉克（Simon Lack）的人，他曾为摩根大通（JPMorgan）担任私募基金“播种者”——也就是说，他通过用摩根大通的资金培育初创私募基金，以换取私募基金费用的很大比例——写了一本名为《私募基金幻象》的书。 在书中，他描述了私募基金投资者的表现有多糟糕。事实上，他的数据显示，在21世纪的头十年里，私募基金投资者在私募基金中亏了钱。与此同时，根据《金融时报》的一项研究，私募基金投资者每年向私募基金经理支付其资产的4.3%作为费用，向私募基金经纪人支付3%。 从2001年到2010年，这相当于平均每年980亿美元——按今天的美元计算，是首次将人类送上月球的项目（阿波罗太空计划）成本的五倍多。简而言之，私募基金投资者向私募基金经理及其经纪人支付了巨额费用——使其中许多人成为亿万富翁——而投资者自己不仅没有变富，实际上还亏了钱。
拉克关于私募基金表现非常糟糕的发现是如此无可辩驳，以至于甚至私募基金游说组织——另类投资管理协会（AIMA）的首席执行官也只能做出一个蹩脚的反驳 ——基本上将糟糕的表现归咎于投资者在错误的时间投资了私募基金。
私募基金表现衡量
你可能看过一些报告说私募基金表现很好，但它们错了。让我们总结一下私募基金表现报告中一些更明显的错误。
私募基金表现的研究得出了截然不同的结果。不幸的是，金融媒体不加批判地将数据库提供商生成的报告的私募基金表现简单平均值传递给公众，而没有注意到这些数字中的深层缺陷。
首先，私募基金表现数字是由私募基金自己报告给数据库提供商的。他们只在想要的时候才报告他们的数字。很明显，他们往往只在表现好的时候报告。因此，报告的数字平均而言将远高于实际数字。这被称为自我选择偏差。
私募基金数据库充满了偏差、错误和捏造的近似值，以至于它们几乎毫无价值。其中已被研究的偏差包括：
幸存者偏差（未能幸存下来的基金——通常是因为表现不佳——不在数据库中）；
回填偏差（那些表现高于平均水平的基金只有在它们认为其历史数据足够好之后，才将其历史数据添加到数据库中——即“回填”它们）；
选择偏差（如前所述，基金仅在他们选择时报告）；
后端偏差（在最后一年崩溃并关闭的基金不报告那一年的数据）。
因此，报告的私募基金平均表现毫无价值，尽管它们被像《经济学人》和《金融时报》这样原本正直的出版物在没有适当警告的情况下尽职地报道，当由数据库提供商传递时。
拉克的其他启发性见解
由于西蒙・拉克曾经在私募基金行业的中心地位，他能够阐明一些有趣的问题。这里无法一一转述，但我们将强调一点：像摩根大通这样的大型银行的核心地位，以及为什么它们能够赚这么多钱。
拉克在摩根大通的工作是为摩根大通挑选有前途的私募基金经理进行投资。这个过程称为“播种”私募基金。如果一位私募基金经理想创立一只基金，或者为已经启动的小基金积累更多资产，该经理可以去找摩根大通（以及其他大型种子基金提供者）试图让他们用一笔可观的投资来培育该基金。
在拉克的操作中，种子资金为2500万美元，摩根大通将投资这笔钱来帮助一只基金启动，拥有一池资产。作为回报，摩根大通将获得该基金收取费用的25%。如果基金成功，摩根大通在费用中的份额往往使其在2500万美元种子投资上获得的回报相形见绌。所以，摩根大通实际上并不太关心基金是否获得良好的投资回报，只要它能卖给大量其他投资者就行。
同时，一家培育基金的大型银行可以将该基金介绍给它的客户和潜在客户，为该基金提供一个背书，使其能够吸引投资者，远比没有银行品牌的背书好得多。只要遵守私募基金营销的法律限制，银行就可以利用其品牌将已培育的私募基金出售给其客户，然后获得巨额费用作为回报。（很少有人知道，哈佛大学由其哈佛管理公司管理的捐赠基金也从类似的种子基金实践中受益。）这种实践所带来的利益冲突，以及巨大的利润，应该是显而易见的。
所以我们再次看到，投资专业人士主要靠投资者支付的、通常有点不光明正大地获取的费用赚钱，而不是靠他们的投资专业知识。
私募基金费用
私募基金是一笔不划算的交易，因为它们的费用。通常，私募基金对所投资的资产收取2%的“管理费”，外加20%收益的“业绩费”。条款各不相同，但通常如果基金的价格没有超过其上一个“高水位线”——即以前达到的最高水平，则不收取20%的收益费。
这种“不对称”费用存在几个问题——不对称是因为当你的投资价值上升时经理向你收费，但当它下降时不返还任何东西。事实上，他至少会继续收取管理费，这本身已经非常高了。当然，最大的问题是，你可能为不太好的表现支付很多费用，因为基金的价值可能会像锯齿一样上下波动。当它上升时，你将支付2%的管理费加上你收益的20%；但当它下降时，你只会亏损并仍然支付2%的管理费。
所以你付了很多钱。但这种费用结构激励基金经理夸大锯齿的高度；它激励经理冒险，因为当风险成功时，经理从投资者的业绩费中赚很多钱，但当风险不成功时，他不会亏回去。（一些私募基金经理自己有大量资金投资于他们的基金，在这种情况下，他们确实“有切身利益”。）例如，可以（特别是使用期权等衍生品）构建一种私募基金投资策略，在大多数年份（比如5年中的4年或10年中的9年）获得不错的收益，但在第5年或第10年，它会全部亏回去甚至更多。与此同时，经理——除非他真的有很多自己的钱投进去——已经在费用上净赚了一笔可观的收入。
没有多少私募基金故意采用这种策略，但事后看来，许多私募基金策略无论如何似乎都与之相似。很多私募基金在几年内表现非常好；然后突然表现糟糕。例如，长期资本管理公司（Long-Term Capital Management），这家私募基金拥有两位发明了现代期权理论的诺贝尔奖得主和一位前美联储理事为其工作，在1990年代的几年里回报率在30%到40%范围内，然后在1998年几乎损失了它所拥有的一切。在基金表现好的时期就在里面的投资者，总体表现非常糟糕，除非他们幸运地在崩盘前取出了钱。情况如此糟糕（该基金从大银行借了很多钱），以至于美联储担心，就像它在2008年所做的那样，该基金的失败会引起多米诺骨牌效应并威胁金融体系。因此，美联储安排召开了一个由曾向该基金贷款的各大银行参加的会议，让它们将其买断。
一个荒谬的变种：基金的基金
在2000年代，机构投资者和富有的个人投资者蜂拥进入私募基金。他们中的许多人实际上并不太了解这种做法，但他们听说“聪明”的钱正在投资于私募基金。此外，很多这些人和机构有昂贵的顾问，这些顾问必须让客户看起来他们正在为他们支付的费用做些特别的事情。顾问们被私募基金经理邀请到摩纳哥等花园般的地点参加豪华会议。（迈克尔在《投资的弥天大谎》中写到他免费参加的在瑞士日内瓦举行的一次豪华私募基金会议。）他们不仅在豪华的地方享受美酒佳肴，而且还被灌输了听起来复杂的行话，可以向客户滔滔不绝，提升他们表面的价值。
这些顾问可以向他们的客户推荐什么呢？如果他们推荐一只私募基金，它可能会变糟。最好不要冒那个险。此外，还有我们在致命诱惑#5中讨论过的“多元化”问题。所以他们可能会推荐“基金的基金”，一种私募基金中的共同基金——它将几只私募基金组合在一个投资工具中。
当然，基金的基金必须收取费用。就费用而言，我们已经处于平流层，所以再高一点又算什么呢？坦率地说，基金的基金的费用使得投资者几乎不可能在私募基金中赚到任何钱。当然，对私募基金和基金的基金提供者来说，从报酬上讲，整个安排是一个美妙的福音。这些人不一定是故意腐败的——尽管令人惊讶的是他们经常如此。他们可能只是在筛选数字，做分析，试图找到有效的私募基金经理或投资策略。
而且一些私募基金经理实际上时不时有所发现。现在著名的私募基金经理约翰・保尔森（John Paulson）和他的副手保罗・佩莱格里尼（Paolo Pellegrini）在2006年和2007年正确评估了抵押贷款基金的高估，并通过押注它们下跌而做出了“有史以来最伟大的交易”，赚了数十亿美元。但在那之后，保尔森的下一笔赌注失败了，基金损失了一半的价值。 如果你对他2007年的交易印象深刻，将你的钱投入他的基金，你会损失一半。
有时甚至投资者也被腐蚀了——嗯，不完全是投资者；在养老基金的情况下，是基金管理人。基金管理人实际上并没有自己的钱在线上——她只是代理人。如果管理人管理的是，比如说，一个公共养老基金，真正的投资者是纳税人和养老金领取者。管理人也会被私募基金小圈子款待；他们给她灌输行话，使管理人在她的老板和选民面前听起来成熟。谁能反驳呢？她被吸进去了。
然后，如果你知道真实情况，并试图告诉真正的投资者，几乎不可能说服他们他们所得到的是一笔多么不划算的交易。他们很难相信那些所有成熟的美酒、美食和行话演讲者竟然如此大规模地欺骗了他们。奇怪的是，正如西蒙・拉克所展示的，它就明摆在底线——他们的投资表现一直很糟糕。然而人们还是不敢相信。
尽管如此，一些私募基金偶尔确实表现很好，就像一些共同基金甚至一些新手家庭交易者一样，但我们已经看到，这种表现可能仅仅是由于机会，并且可能不会持久。高盛的全球阿尔法（Global Alpha）私募基金也在一段时间内表现很好，吸引了新投资者——但我们将在致命诱惑#7中看到发生了什么。
需要帮助：管理养老基金、捐赠基金或基金会基金
假设你突然被任命负责你所在城市的教师养老基金。你发现它有二三十亿美元。你会怎么做？
可能你会惊慌失措。你会想，“我必须找人帮忙！”没有人想在那种情况下承担责任。如果市场像2008年那样下跌超过40%，基金可能损失十亿美元。你想冒因此被指责的风险吗？但是，如果你聘请了一家咨询公司，它告诉你做大多数其他咨询公司都会告诉你的做法，并且它损失了十亿美元，至少你可以说，“嗯，这是顾问建议的，他们是一家成熟且声誉良好的公司，其他所有人也都这样做了。”
现在假设你经营一家为养老基金投资提供咨询的公司。你会怎么做？你会向你的客户推荐一条与其他养老咨询公司推荐的完全不同的行动方案吗？不，你可能会运气不好，那条行动方案可能导致你的客户表现比别人都差。如果你的建议与竞争对手咨询公司提供的建议没有太大不同，你的业务就能生存下去。所以过了一段时间，每个人都做同样的事情。任何演变出来的东西都变成了标准做法——即使它毫无意义。
这就是发生的事情。对大型机构投资者的投资咨询已经变成了一个鲁布・戈德堡（Rube Goldberg）机器，经历一系列荒谬的扭曲来达成一个简单的最终结果——但当然是为了高额费用。（鲁布・戈德堡[1883-1970]是一位漫画家，他画了极其复杂的机器来做非常简单的事情，比如点一根火柴。）
机构投资者咨询的标准方法
投资顾问对机构投资者（如养老基金）使用的方法与其说是一个科学推导的程序，不如说是一个邪教信仰的一套实践，该邪教的信徒假定这些实践一定有某种理由，但没有人知道或记得理由是什么。
以下是典型情况的大致工作方式。顾问在与会见基金管理员确定基金需求后，运行一个“数学优化的”资产配置，以提出基金在几个资产组之间的推荐分配。为了简单起见，假设这些资产组包括一些债券和一些股票。股票通常被分成大约四五个股票风格类别，如大盘成长股、小盘价值股等等。我们在致命诱惑#3中已经研究了使用投资风格运行资产配置模型意味着什么——它意味着用会使其产生可接受输出的输入来操纵它。
一旦推荐的投资组合被划分为风格类别，就开始为每个风格选择投资经理的过程。顾问为每个风格提供几位潜在的经理。每位经理都会收到一份关于其投资表现、员工、每个人在公司工作多长时间、公司卷入的任何法律纠纷等冗长的问卷。
在这些问卷返回后，每个风格类别的可能经理范围缩小到大约三位。剩下的候选人被邀请参加面试，这对投资管理公司来说是一件大事，因为他们如果获胜将可能赚很多钱。
在投资咨询公司的帮助下，基金为每个风格类别选择一位投资经理。然后，随着每位投资经理在接下来的一两年或三年中投资其那部分基金，顾问帮助监控其表现，以查看是否正在经历“风格漂移”。如果一位经理的投资组合开始看起来与经理本应管理的风格不同，则该经理的投资组合表现出风格漂移。例如，假设该经理被聘用管理一个大盘价值投资组合。如果其周期回报与大盘价值股票指数的回报相比具有高“跟踪误差”，则该投资组合表现出风格漂移。
投资经理表现出风格漂移是不允许的。如果他们表现出风格漂移，那么公司的经理会被养老基金管理人和顾问叫去解释原因。
这一切有什么问题？
在投资领域，正确的方法是简单的方法。复杂的方法太复杂了，只不过是一台鲁布・戈德堡机器。事实上，复杂的方法结果与简单的方法相同，只是它被弄得看起来更复杂——当然，还有所有人收取的高得多的费用。
正如我们在致命诱惑#3和#4中解释的那样，风格配置划分股票投资组合的方式很有可能与整个股票市场的划分方式几乎相同。大型机构投资者可以使用一两只指数基金以极低的费用投资于整个全球股票市场。事实上，美国最大的养老基金，拥有2700亿美元的加州公共雇员退休系统（CalPERS）， 正在将其几乎所有投资转向指数化，决定“放弃所有战胜市场是一个值得追求的目标的伪装，并将其数百亿美元的退休投资大部分（如果不是全部）转为被动”。 相比之下，如果一个机构基金不进行指数化，那么在顾问和顾问帮助基金选择的经理之间，费用很容易达到10倍。
甚至比那更糟。牛津大学三位教授最近的一项研究表明，在顾问帮助下选择的经理的表现明显差于基金没有顾问的情况。
那么，为什么要经历将市场分解为风格类别、筛选、面试、为每个类别选择经理，然后确保经理坚持其风格的闹剧呢？想一想：谁从这个过程中受益？
经理、顾问和基金管理人受益。经理和顾问受益，因为他们得到的报酬非常非常高。基金管理人受益，因为他似乎正在经历一个适当的尽职调查过程：这让他看起来聪明，而且如果事情出错，他可以责怪经理和顾问。
谁没有受益？员工、退休人员和纳税人——就是这些人。他们支付了10倍的费用来获得他们本可以以十分之一的成本获得的结果。
致命诱惑#6总结
-
面向富人和机构投资者的私募基金的表现并不优于低成本指数基金，而且它们收取极其高昂的费用。 -
真正从大多数机构投资基金管理的鲁布・戈德堡式复杂性中受益的只有基金经理、顾问和基金管理人——肯定不是这些投资的目标受益人。