美国国债收益率近期出现明显上升，30年期国债收益率上涨近11个基点至5.121%，为2025年5月22日以来的最高水平，并接近2023年10月以来的高点。10年期国债收益率上涨近14个基点，至4.595%。对美联储短期利率决策更为敏感的2年期国债收益率也上涨近9个基点，至4.079%。本轮收益率上行背后有几个潜在原因：
凯文·沃什已被确认担任美联储主席，交易员开始根据新任美联储主席的政策倾向重新定价利率路径。尽管沃什已经表明倾向降息，但短期内数据可能并不支持，市场实际上开始将下一步定价为加息而非降息。预计美联储将在整个夏季维持利率不变，以评估通胀的持续性。
复杂的通胀形势继续引发担忧。数据显示消费者价格和进口价格持续上涨，在中东冲突推高能源价格的背景下，消费者价格指数（CPI）同比上涨3.8%，为2023年5月以来最高水平。与此同时，衡量批发成本并反映通胀传导压力的生产者价格指数（PPI）年率达到6%，为2022年底以来最高。
财政挑战依然存在。尽管美国政府在4月份录得2150亿美元预算盈余（这一现象在纳税季节较为常见），但较2025年同期下降了17%。融资压力仍是一个问题，当月用于债务利息支出的970亿美元成为仅次于社会保障的第二大支出项。收益率波动一定程度也反映了持续存在的财政挑战。
收益率飙升并不限于美国。英国日本德国的国债收益率也都出现了明显的上行。虽然利率快速飙升，但经济数据整体表现依然强劲，体现了很强的韧性。数据层面4月工业生产环比增长0.7%，超出市场预期；纽约联储制造业调查Empire State指数在5月意外升至19.6。当然， 我随着能源成本上升对消费者形成压力，增长可能趋于放缓。
中东地缘冲突与油价上涨引发的市场波动期间，因通胀预期上升，债券收益率也在走高，看上去债券已不再像过去一样，能够对冲所有类型的风险。但这也为给主动管理和选择性配置债券资产带来机会，由于各行业、地区与发行人之间的表现分化加剧，主动管理的重要性显著提升。近期瑞银和贝莱德均认为长端利率（如20-30年期）仍存在财政和通胀不确定性时，将子弹集中在2年到5年期的优质债券上，既能享受到高收益率，又能规避长端利率反复拉锯带来的剧烈价格波动。
积极角度来看，尽管地缘政治紧张局势、供给驱动的通胀以及政策不确定性使投资前景更加复杂，但当前债券市场同样提供了十多年来最具吸引力的收益机会之一，固定收益市场呈现出一种将持续存在的张力：一方面是受到供给侧通胀与政策不确定性笼罩的宏观环境，另一方面则是过去十多年最具吸引力的收益水平。高起点收益率有助于投资者应对较高波动，并带来显著高于现金的实际收益。在任何合理的投资期限内，真正驱动实际回报的是持续的票息收益，而不是试图精准把握市场底部。正因此，在有的投资者因惧怕利率波动而逃离债市时，也有资金已经借助高起点收益率构筑安全垫。
上述观点和PIMCO不谋而合。PIMCO投资总监Daniel Ivascyn在报告中曾明确指出，历史数据证明，债券的初始收益率与未来5年的实际回报率之间存在高达90%以上的正相关性。当债券收益率处于高位时，票息本身的复利效应就足以覆盖短期内的价格波动。换句话说，只要拿住，丰厚的利息能够覆盖在资本利得上可能的亏损。
由于各国财政政策分化、行业表现割裂，现在的债市不再是“闭眼随便买”的时代了。通过主动型基金精选个债，挖掘因地缘或情绪错杀的优质信用债，能获得显著的超额收益，也是当下市场中的固定收益投资之道。
封面图：Kevin Warsh，美联储新任主席
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