知风云
价值投资需要时间的沉淀，如同古树需要年轮来见证其坚韧与成长。
责编|亿亿 编辑|阿苓
国有资本正站在一个关键的历史节点上。在战略资本、长期资本、耐心资本的总体目标下，国资央企最近两年在科技创新投资领域展现出新力量、新模式、新机制。
“十五五”已经开始，未来的五年必定是科技企业领军突破的五年，也必然是国有耐心资本释放能量的五年。
无论是专职从事投资类工作的产业基金、科创基金，还是赋予投资平台公司的国有资本投资和国有资本运营公司，或者是正在发展新兴产业、未来产业的国企集团，也包括数以千计的科技型创新型企业，都需要在新的时间点上，对于如何当好耐心资本，如何用好耐心资本有更深入的认识，才能够对国企改革发展工作真正贡献力量。
我们今日，就结合国有企业的耐心资本问题，和大家进行深入的讨论。
知本咨询简单进行了统计，发现在过去的两三年里，从国家战略到地方实践，再到企业行动，一幅立体图景正在展开，以科创为基本目标的国有资本投资热潮已然形成。
1、全国和各省层面科创类投资平台接踵而来
从国家层面看，战略引导型和旗舰型投资平台已奠定了基础。特别是以国有资本投资运营公司国新和诚通两家集团牵头的科创基金可以作为典型代表。
从地方层面看，各省实践则更加多元和灵活，因地制宜特征明显，我们再给各位朋友汇总一张简单汇总表：
综合来看，尽管国家层面和各省市资源禀赋和起点不同，但其科创投资实践在近年呈现出高度一致战略导向和创新趋势。
第一是战略聚焦
无论是广东的“战新产业”、浙江的“人工智能+”，还是安徽、陕西的“硬科技”，各地基金无一例外地聚焦于国家战略性新兴产业和未来产业，投资方向高度精准。
第二是角色转变
耐心资本成为全体共识。主要体现在长期限，如诚通基金15年、安徽天使母基金可延至20年；还体现在政策里强调容忍失败成为标准配置，比如安徽明确容错机制等。
第三是资本协同
形成“财政/央企 + 地方国资 + 产业龙头 + 金融资本”的联合出资模式，旨在汇聚多方优势。央企和地方大型国企层面，产融结合与战略协同成为主线。
2、各家央企集团和大型地方国企积极参与科创类投资
除了承担中央企业科创基金责任的国新和诚通两家国有资本运营公司之外，一些央企国有资本投资公司和产业集团公司，以及地方国企集团，也纷纷大力推动科创投资，构建自身的耐心资本。
我们举几个例子：
比如招商局集团通过招商创投等平台，围绕交通物流、金融科技等主业生态进行长期投资，其“CVC+IV”模式强调产业赋能而非短期财务回报。同时积极描绘第二成长曲线，在包括生物制造等行业在内的新兴产业领域积极布局。
再如中国建材集团于2021年发起设立了总规模200亿元、首期150亿元的“中建材新材料基金”，作为其转型发展的核心资本平台。
该基金核心策略是专注于10到100的规模化放大，以产业投资人的身份，通过集团的研发与市场资源深度赋能被投企业，帮助其跨越从技术到产业的“死亡谷”。
截至2025年底，基金已投资几十个项目，其中超过90%属于关键材料国产替代项目。
又如上海汽车集团通过上汽投资设立前瞻技术基金，不仅为集团技术转型布局，也作为独立GP进行市场化投资，在智能驾驶、芯片等领域进行了长达5—10年的早期布局。
无论是从国家层面，还是地方层面，或是企业个体层面，近年的大量事实行动，都清晰说明国有资本的职能正在深化，主动进入创新前沿阵地。从管资产到管资本，再向管创新持续发展。
在向科技创新进军的过程中，上上下下都意识到长期资本、耐心资本、战略资本的新角色必须尽快发挥作用。
不过，正是因为我们在科技创新投资道路上的经验还不足够多，对于如何才能做好耐心资本而不是简单的财务资本、逐利资本，还需认真思考，不断探索。
尽管大门敞开、实践踊跃，但真正践行耐心二字，国有资本仍需直面三大深层难题，它们直接关系到这份耐心是走向成功还是陷入困境。
知本咨询认为，耐心资本要解决的三大难题分别是：
时间周期管理难题
企业成长管理难题
考核激励管理难题
1、时间周期管理难题：耐心资本还是沉淀资本
基金存续期延长至15年甚至更长，这本身是一把双刃剑。它虽然给了科技创新开花结果的时间，充分体现出对长期研发周期的尊重，但也必须承认，15年的投资周期也同时将国有投资平台置于长夜漫漫的不确定性迷雾之中。
这并非理论上的担忧。据统计，即使在股权投资活跃的年份，仍有超过60%的私募股权项目无法在10年内通过IPO或并购顺利退出。
对于国有资本而言，这意味着巨大的流动性压力和资产沉淀风险。“耐心资本”与“沉淀资本”仅一线之隔。
如果没有配套的流动性解决方案，庞大的国有科创资产可能在未来某个时点面临集中处置的压力，这反而会违背耐心的初衷，迫使资本退出两难困境。
2、企业成长管理难题：耐心资本还是无奈资本
科技创新企业的发展路径充满未知。长期陪伴，意味着国有资本不能仅是一个给钱了事的财务旁观者，而必须成为与企业共同成长的战略合伙人和管理教练。
一个科技创新小公司持续发展十年或者更长，成为一家符合上市公司规范的好公司，这当中搭建销售体系、完善公司治理、应对知识产权纠纷、团队和人才管理、科技体系完善等等综合性企业管理问题，任何一个处理不好就会使得企业发展路线出现摇摆，甚至可能导致公司的失败。
因而，作为耐心资本的国有科创投资者，必然需要躬身其中，除了做好募和投的工作，在管和扶上也必须发挥重大价值、积极价值才行。
这就好像短跑和长跑一样，短跑过程中很少出现运动员突然倒地，但在马拉松运动场上就时常出现，所以您就能看到长跑路程但当中必须要配备更多的营养供应支撑和医疗资源。
“耐心资本”若不进化出深度赋能的能力，就容易在漫长的陪伴中，因为企业不断犯错而沦为“无奈资本”，眼睁睁看着投资价值蒸发。
3、考核激励管理难题：耐心资本还是灰心资本
在现实的世界里，让人们做时间的朋友，有时不太容易。
科技投资需要更懂技术、更具远见、更有定力的复合型专家。但传统投资管理体系下的薪酬激励与考核方式，与这类人才的需求和长周期项目的特性明显错配。
如果沿用“当年利润”或“短期投资回报率”来考核科创投资团队，必然导致行为扭曲——追逐短期热点、回避早期硬科技、急于推动项目退出套现，这与“耐心资本”的使命背道而驰。
同时，一个需要10年以上周期才能见分晓的项目，如何在此过程中持续激励负责团队？特别是科技领域的专家更是人才争夺的焦点情况下，如果将有吸引力的薪酬绩效水平，和这么长周期的项目可能回报结合在一起？如果核心骨干在项目成熟前离职，其长期努力如何兑现？
这些人才管理问题，都说明如何构建稳定、长效且具有包容性的激励制度，是国有耐心资本持续沿着初衷前进的必答题，否则耐心资本就可能变为灰心资本。
正因如此，知本咨询认为：
要让国有耐心资本行稳致远，而非半途而废或异化变质，必须系统性地构建三大核心支柱，为跨越前述鸿沟提供坚实保障。
这三大支柱分别是退出条件、功能条件和人才条件。
耐心不等于永久持有。
一个健康的资本循环体系，必须允许不同风险偏好和期限要求的资本在不同阶段进入和退出。这正是私募股权二级市场基金（S基金）的战略价值所在。
国资体系应当主动培育和参与S基金生态，从国家层面到各个地方都要将S基金和耐心资本的流动性摆在核心的位置上。
S基金和基金份额流转市场的完善，这种流动性安排创造了宝贵的流动性减压阀和接力站。
国资的长期基金可以在第8—10年，将已培育成熟但仍需时间等待IPO的项目，通过S基金转让给其他长期机构。这既实现了部分现金回流，又让项目得以继续由有耐心的资本滋养，实现了耐心的接力和资本效率的提升。
在此问题上已经有了好的开始，上海、北京等地已率先在区域性股权市场开展私募基金份额转让试点。2022年，北京科创接力基金作为首支专注于投资S份额的基金正式落地。
就此我们也着重建议持续加大科创基金流动性安排的力度，只有创造出足够的退出条件，才能保障耐心资本真正沉住气。
2、功能条件——升级耐心资本角色
耐心资本的核心竞争力，将日益体现在非财务价值创造能力上。国资平台必须完成从外部观察者到全能教练员的转型。
优秀的案例已经指明了方向。过去几年已经有些例子和苗头，比如合肥模式在投资京东方、蔚来后，其国资团队深度介入，帮助对接本地产业链、争取政策支持、协调银行信贷，扮演了全方位的产业组织者角色。
深圳天使母基金不仅出资，还系统性搭建了天使项目生态圈，为被投企业提供法律、财务、知识产权、产业对接等一站式服务，显著降低了早期科技企业的夭折率。
这些传统做法还远远不够，在耐心资本的新阶段，国有投资平台需要重建自身的能力图谱，引入产业专家、运营专家，并与专业的服务机构建立战略合作，构建一个开放式的赋能生态系统。
要能够在科技企业持续成长过程中持续给予能力加持，避免重大风险，保障长跑顺利达到终点。
3、人才条件——重塑考核激励制度
没有适应长期主义的人才，一切皆是空谈。这需要从观念到制度的全面和持续调整。
考核激励机制需要在短期化和长期化之间找到平衡。长周期考核是方向，但也需要匹配核心团队的短周期激励需要。
建议广泛采用“DPI为核心、兼顾IRR和MOC” 的长期综合考核体系，并将考核周期与基金存续期相匹配。
尽责包容机制需要制度化、透明化。科技创新投资的高失败率是客观规律。明确区分探索性试错与违纪违规的界限，对符合国家战略方向、履行了规范决策程序的投资失败，予以责任豁免。
营造尊重专业、允许等待的组织文化。团队成员要有冲劲和爆破力，又要有静心和定力，这种双螺旋文化氛围的建立不容易，但会给予投资团队足够的决策空间和时间耐心。
避免用行政化的节奏去催生科技创新的果实，避免在耐心和不耐心之间反复摇摆折腾。
朋友们，罗马非一日建成，科技创新的大厦更需要一砖一瓦的长期垒砌。国有企业建立耐心资本，肯定也不会毕其功于一役。
在这条路上，制度创新比资金规模更重要，生态赋能比估值价差更值钱，人才耐心比市场热点更稀缺。
《道德经》说：“大器晚成”。
祝愿中国硬科技的大器，在耐心资本的加持下缓缓成型。
业务咨询
小知老师：13717782620（微信同号）
座机：010-82685584
转载、商务合作 ：wyf35729
