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01.想一想，理理问题的根源
30余年来，中国资本市场不厌其烦地发生趴窝、挣扎、癫狂、衰竭、股灾、救市的循环，但外围的成熟资本市场，哪怕是多少年蹒跚的日本资本市场，都创造出了不菲的佳绩，成为助推本国经济发展的驱动器。
什么是成熟呢？运转30余年的市场，至少不应再是年轻的、任性的、不成熟的市场吧。成熟，应从整体上表现出来，而不是局部或点线。
奇怪的是，在全球股市几乎全部高歌猛进的几年里，庞大的A股市场居然开启了一次股灾、救市，进而部分亢奋的运动。好的没学到，风吹草动却极少缺席式的大角度表演，是他的典型特征。
是中国国民经济增长有问题吗？30多年连续保持高增长，每年总结都是成就斐然，即便处于艰苦的国际贸易战环境下，也保持了GDP5%左右的增长。但是，资本市场却视若无睹，不是资本市场本身的问题，而是制度设计问题。
是中国的企业不需要资本市场吗？上市直接融资的企业数量，全球第一，年融资总额，全球第一，发行速度虽有控制，但仍不慢于任何一个市场的扩张，怎么会不需要呢？排队等待上市的企业，恐怕是全球资本市场中少有的风景线。
在大陆上市特别难吗？确实有点难，难的是排队等待上市的企业太多。
为什么那么多呢？在二级资本市场获得利益的机会太大而富有巨大吸引力吧。利益体现在哪呢？用极低的、与二级资本市场参与者不一样的一级市场获得成本，不断通过二级市场的直接交易，换取高估值下的巨大溢价收益，就是一夜造富梦想的实现。
所以，很多公司自组建开始，就开启了“与一级市场投资机构对赌在设定时间内实现上市”的怪像，目的很明确，投资机构助力公司产生与成长，公司通过上市提供变现的“机会”，多好的中国式“协作同盟”啊！
资本市场周期性的恶性循环、因快速扩张导致上市公司数量增长带来的总价值缩水损失，谁承担了呢？二级资本市场的投资参与者。这部分利益谁拿走了呢？企业原始大股东、来自一级资本市场的投资股东，是确定性极高的大部分。这种情况下，出台的金融工具越多，对社会财富的掠夺越疯狂。
那么，也有很多二级市场投资金融机构获取了大量收益，又怎么理解呢？他们通过风险投资或一级半市场投资，形成了与其它二级市场参与者“属性类同”、可公平交易的相对获得成本，通过交易获取套利型的风险收益，是他们知识、经验、智慧、能力的体现。当然，也离不开用于监管的交易规则保障。
这一点不同于企业的原始股东、一级市场投资股东的减持变现交易，他们获取的是“无风险巨额高溢价收益”。
为什么是无风险收益呢？股权获得方式不同，投资成本获得的市场类型不同，他们在一级资本市场环境下，具备通过投资获得股权的机会与实力，而二级市场大量投资参与者不具备这一条件，二者之间获得成本的巨大差异，天然构成了巨大的套利空间。
是不是不允许他们参与二级市场交易呢？当然不是。在满足条件情况下，任何投资者都拥有选择交易的权利。但是，应区别对待，找到“让他们愿意长期致力于经营发展企业、增强投资企业意愿”的引导方法。
引导，不是取缔减持变现或通过多次的方式逐步实现清仓式撤出，但需要对条件、实现方式进行明确，订立可监管的量化标准，即合规红线。
那是不是现在的减持变现方式不合规呢？不是，对专业的投资机构、公司大股东而言，明显违规的做法，他们一般也不会刻意去冒风险。
什么是合规呢？对规则设计者而言，合规是根据希望怎么做、不希望做什么、存在什么不希望产生的行为等因素设计出来的，条件是“可执行、可评价、可监管、可追溯”的公共透明标准。
执行者的行为违背了设定的标准，就要承担违规的处理成本。没有或存在设计缺陷的执行控制标准，执行者在规则设计的要求范围内执行，即使造成了不希望看到的结果，也不会构成违规问题，最多是道德操守问题而遭受“谴责”。
无论是资本市场还是企业，很多管理往往表现为“一刀切”，在这种基础上寻找方法，永远解决不了问题。就好像我们看待企业原始股东、一级投资股东一样，解禁期一满，就可以在设定的比例、时间内减持、直接交易变现。周而复始，逐步清仓式退出，相比经营产品获取收益的辛苦，太轻松了。
在缺少控制要素设计的情况下，包括号称二级市场坚守长期投资、价值投资的金融投资机构、基金机构等，出现清仓式、散户化的砸盘套现问题，出现津津乐道的“抱团狂炒”问题，即使对市场的健康造成重大影响，也不构成违规行为。
一级资本市场投资者会说：他们拥有投资的时间成本、不能上市的风险成本，为公司成长做出了投资贡献。这一点必须承认，但与二级市场的投资参与者一点关系没有，也没有任何可“领情”的必要性。
因为，参与者获得的是以二级市场估值为基础的投资获得成本，已包括公司上市前的时间成本、风险成本、估值溢价成本。这些成本，是公司原始股东、一级市场投资者自己的事情，否则，也谈不上获得上市的机会。
在不同市场环境下，通过一级市场估值投资形成的获得成本，到二级市场一次次直接参与高估值下的高溢价交易，而且是远大于上市初期流通数量数倍的增量，造成了交易双方的成本属性处于“完全不一样”的状态，就是镰刀与韭菜的关系。
为什么人们特别憎恨一级投资股东、原始股东解禁即开始减持、巨额变现的行为，但又非常无奈，只能被动接受由此带来的巨大溢价折损的事实呢？不同时间段、流通量下形成的“获得成本”，能是一个概念吗？能一样吗？
不要认为设定一个变现比例、变现时间段，就能代表标准设计正确无误。左一次、右一次满足条件，满足即减持并最终实现清仓撤出的变现方式，意味着一次次对市场的破坏性冲击，意味着一次次向二级市场参与者伸出掠夺之手，也意味着原有的二级市场股份持有者，在不断增大的流通池中，一次次提高了“相对持有成本”。
这些表现，是所有二级投资参与者，都不希望看到的问题，但却真实存在。即使认识到了而表达不满，就好像网络上几位知名老师经常发表观点一样，也无济于事。
因为，制度就是这样设计的，且不论你认为是否合理。要改变这种状况，关键在于资本市场监管机构是否能认识到，是否有采纳或实施改善的意愿。
可能二级市场金融投资机构会说：参加的是二级市场交易，在满足持股比例条件下，按规则要求可以进行清仓式卖出交易。没错，确实可以这样做。
但是，金融投资机构、大资金投资者不应成为“利用资金优势、抱团”等目前仍处合规范围的方式，人为制造少数的“巨大套利空间”，本质是“具有舞弊嫌疑的行为”，也会给市场带来巨大的风险威胁。
不过，应该承认，在巨大的利益诱惑面前，有合规要求的束缚，但没那么多道德层面的“应该”，如果谁按照“应该”去自律，最后倒霉的一定是他，这就是我们面对的环境。
怎么解呢？既然抱团者都独居“慧眼”，那就必须保持“一定底仓比例”的长期持股期，让一次次品尝通过抱团获得巨额利益的慧眼者们，能够长期与公司的成长相伴相行，助力公司的稳定成长，也分享成长带来的红利回报。
什么叫抱团呢？持有的流动股权总数或占比、参与机构数达到了一定标准，达到一定占比标准或以上的所有持有机构、大资金投资者，都是抱团参与者。但我说了不算，关键在于制度怎么设计，管理机构是否认为这是风险因素，还是可容忍的反映资本市场一片欣欣向荣的行为。
这不是不公平，而是相对“所有实力悬殊的众多中、小投资者”的公平，就好像你拿着机关枪与拿着木棍者对决一样，那是真的公平吗？
金融投资机构、大资金投资者，不是“散兵游勇”式的散户，不能成为利用资金优势、为了套取巨额利益而毫无底线的搏击者，而要成为代表中国资本市场全球形象的“坚持长期投资、价值投资、成长投资理念”，夯实市场健康成长基础的一股清流。
问题是，成为什么角色，并非通过期望、倡议、说教实现，而是现有制度支持他们成为什么样的角色。这个世界既没有完全意义的好人，也没有完全意义的坏人，在很大程度上，制度决定了你将成为好人还是坏人。
如果大量公司大股东、一级资本投资股东、二级金融投资机构、大资金投资者都做不到这些，二级资本市场能看到“健康”的希望吗？最多是偶尔、短期的“回光返照”，夹杂着利用资金优势，在局部炒一把的套利行为，然后又回到烂泥坑中蹲守那个三十几年如一日，还得靠救市续命的“3千点”。
所以，我们看到外部资本市场总是牛长熊短，而中国的资本市场，总是表现为要么有几支得病的疯牛，然后再变成半死不活病牛的熊长牛疯。所谓价值投资，更多是“貌似合规下的抱团疯狂炒作、讲故事，或在事实基础上无限放大未来预期”的行为，其实，本不该如此。
任何国家的资本市场，都不乏造富神话，中国资本市场也不例外。但是，外围资本市场造富的对象，是“上市公司股东与员工、分享资本市场成长红利的投资者”，而中国资本市场造富的对象，是“确定的少数人”：上市公司的原始股东、一级资本市场投资股东。
所以，中国资本市场被外资嘲笑为“买不完，根本买不完，再买就买下了公司”。中国的二级市场投资者就是在这样的环境下，自欺欺人地、周而复始地走过了几十年，可叹！
面对世界级专业金融投资机构的嘲讽与愤慨，我们不能简单归因于“外资的敌对行为”，他们也是通过合规投资方式获取收益的专业投资机构。如果这样认识，我们面对的敌人也太多了。这就好像被人狠狠抽了一记耳光，只能自己吞咽下“屈辱”。
为什么他们那么愤慨而失去西方人崇尚的绅士风度呢？人家看到了与全球资本市场几乎不一样的“交易”。为什么他们蒙受巨额损失呢？客观讲，依靠职业素质在这样的市场获取收益，那是绝对的挑战。他们居然失态而口吐芬芳，能力、素质、合规遵从性低吗？人们能依靠自己的判断，通过对比客观的地给出答案。
那么，找到解决问题的方法了吗？你觉得呢。
02.分析一下，对问题解决方法的思考
中国要实现“金融强国”的国家战略，需要建立一套能够支持资本市场长期健康成长的制度，而不是告诉大家或渴望形成一种“慢牛走势”。
（1）建设资本市场的目的
对资本市场监管者而言，希望打造一个什么样的市场呢？应该是一个有发展前景、有成长力，能够驱动中国经济增长、能够给投资者带来回报的股权交易资本市场。
这个资本市场的目的，既不是单纯的为了企业融资，也不是完全的投资回报，只是一个“撮合计划上市公司与二级市场参与者、各参与者之间达成交易”的公共平台，让包括公司、投资者在内的各平台参与者，拥有实现各自追求目标的机会与可能。
为什么定位这么低呢？该管什么必须管好，不该管的不要特别费心，通过制度、标准、监管，去促进并保障多重目标的实现即可。中国人有个特点：喜欢拔高。一拔高，定位错了、顾及的范围大了、需要的能力要求高了。能够拔高并实现期望的人，凤毛麟角，人多也不可及，结果就是什么也管不好。
（2）实现目的的路径
资本市场平台不是静态的，而是在发展中让目的达成的更彻底。既要形成对市场参与者的吸引力，又要让资本市场对企业的成长能够发挥驱动作用。
目标是清晰的，要实现目标，需要让市场处于长期、稳定的成长状态为条件，今天装死、明天疯狂、政策多变的市场，无论如何也难以实现目标。需要打造具有一定套利、投资分红作用的机制以吸引参与者，需要向资本市场推荐“具有投资价值公司”的新鲜血液，需要形成“保障公平交易”的制度体系，需要具备“防范资本市场剧烈波动的快速应对措施”。
（3）把住资本市场入口关
准确区分“具备进入资本市场入口、拟上市公司投资价值”的关系与区分，意味着要做好两件事儿：
一是把好计划上市公司进入资本市场的入口关。申请上市的公司满足进入标准，只意味着“具备平台管理者向投资者推荐标的”的条件，监管机构发挥的是“评价能不能将该公司推荐给二级市场参与者”的作用，而不能成为“是否具备投资价值”的评判者、实现上市的批准者。
企业是否具有投资价值，应由计划上市的公司给出答案。只有市场参与者通过自己的分析、判断，评估是否具有投资机制并做出选择，通过首发认购与真实交易情况，反映出“价值认同”。
首发认购，只是计划上市公司“能否”敲开进入资本市场大门的一项“标志活动”。企业能否顺利上市，不应通过“过会批准”实现，而应由“完成认购与真实交易”的情况，是否达到规定的首发认购与交易标准决定。
认为推荐的投资标的具有投资价值，才会吸引投资者申购首发股权，公司才能实现“上市首次募资”的目标，首发认购与交易没有达到设定的最低比例标准，意味着市场参与者不认同公司的投资价值，也意味着市场对公司上市计划的“否决”。
资本市场让公司上市的目的是“双向的”，实现的方式是“提供达成交易的评估与选择机会”。从公司启动“敲击资本市场大门”开始，上市融资、投资回报的“双重目的性”，就要展现出来。
二是充当公司上市后是否履行承诺的评价者与监管者。计划上市公司的投资价值，由市场投资参与者自我评估，评估要素包括：确定的首发认购价格、公司发展前景陈述与募资用途、对投资者的公开回报承诺与实施计划、对平台做出的合规承诺。
对投资者的回报承诺、对交易平台的合规承诺能否兑现，是监管方在“设定周期内”评价新上市公司真实投资价值的基准。
在我看来，现有的企业满足上市的条件，只是满足监管机构“衡量是否具备被推荐条件”的执行标准。只有当市场认购及真实交易达到设定标准情况下，承销机构才能“兜底认购”，意味着计划上市公司完成“上市”。否则，自动终止上市进程。再次申请上市，不能低于设定的年限基准。
发现违规问题是监管的本色，定期评价“新上市公司”承诺的实现程度、合规度，是预防欺诈风险、投资风险的措施。每个公司的承诺，都具有吸引投资者的作用，也都具有“不确定性”，是客观存在的必须面对的事实，但不是理由。
新上市的公司只有“两次不能兑现承诺”的机会，监管方会依据风险等级认定标准，打上“投资价值风险等级标签”，第3次仍不能兑现承诺，清偿融资款，根据实际情况赔偿投资者损失，履行退市程序。
这才是资本市场风险管理的反映之一，监管履行的风险管理责任，是对投资参与者负责、保护公众投资人利益的反映。从入口开始，风险管理理念，就开始贯穿资本市场“从敲门到退出”的端到端。
（4）以防风险为导向的入门条件设计
传统的上市公司资格条件仍然成立，是面向公司进行的条件设计。我们在“01”中理出了很多的问题原因，将解决问题的方法，预先植入具体的入门条件，即防范“危害市场秩序”的风险控制措施，也称为资本市场平台的“内部控制”，需要找到风险因素：拥有股权不同获得成本的角色。
一是企业控制人及关联者等企业原始股东。企业原始控制股东及可以合并股权统计的关联者，股权合并后的占比，不得高于“设定的最高标准”。设定最高持股比例标准的原则是：基本具备“减持变现将存在丧失公司控制权的风险”。通过制度化的标准设计，让公司原始股东不敢轻易减持。因为，上市公司不再是“私有公司”，而变成了“公共公司”。
要给予少数特殊情况下，不能满足持股最高比例的“出口”，即最低标准的设置，构成“最高与最低差”的股权部分，解禁后也不得在二级市场“直接减持变现”，只能通过场外“以协议转让的方式”，与具备“能够遵守一定持股期”的具备二级市场交易资质的金融投资机构完成交易，促成二级市场投资参与者“获得成本的性质一致性”，保证公平交易。
接受转让的金融机构，由于交易成本出现了“溢价效应”，自然就失去了“在市场低糜时仍要减持的冲动”，化解了“利用获得成本性质不一样的优势砸盘套现行为”危害市场健康的风险。
类似的设计方法有很多，比如，满足最高持股比例的部分，可以按照 “既定的比例、时间标准”，在二级市场内直接交易，但自始至终只有“两次或3次减持交易机会”，达到减持次数标准的剩余股权，不能再在场内直接交易，目的是“不能让不对等获得成本的直接交易成为常态，不能出现大股东清仓式减持套现、卖公司的行为风险”。
那么，一级资本市场投资机构持有的“投资股权”怎么交易呢？从总占比、股权数量两个角度进行量化设计，用严格的标准，作为直接交易的计算基数。同样，也有“比例、时间、次数”的量化标准设计，剩余部分的减持变现，通过场外协议完成交易，交易接受方必须在“满足继续持有一年或半年限制交易期”后，才可以自由流动，限制交易期是半年、一年的设定，与接受股份占比、数量有关。
通过执行标准设计，既满足了“二级市场在类似获得成本基础上完成直接交易”的公平可行性，又降低了大量、周而复始减持套现，对市场健康成长造成严重影响的风险。
通过入门标准的设计，化解了“原始股东，一级市场投资大股东减持套现对市场造成严重影响”的风险。看看中国的资本市场，今天这个公司大股东公告减持变现，套取了“几十亿”收益，明天又出现在另一个公司、另一个股东身上，此起彼伏、连绵不断，送走一波又来了另一波。
需要承认，类似的长期、广泛盛行的减持变现方式，市场“永远买不完”，永远不可能健康成长。解禁，只是释放流动性的标志符号，在哪完成交易也需要明确，没有明确规定，再大的投资容量池，也承受不住持续不断地“直接大放血”，总在放血不止的市场，又哪来的健康、成长可言呢？
上市公司原始股东、一级资本市场投资大股东们必须明白：上市，不是“为了给大股东提供股权交易的变现机会”，而是通过募集低成本资金驱动公司成长、让投资者分享投资收益的“互利”措施。公司可以不接受这样的标准，那就意味着不具备“入门条件”。
记着曾有一个上市公司移居海外的高级管理者，不仅上市公司跨了，也完成了巨额变现，还放肆地嘲笑制度，这叫“活该被嘲弄”，制度就是这样设计的，人家合法合规地利用了制度，能怎么样呢？道德式谴责、不满意，有用吗？
（5）局部高潮不是健康，而是畸形、不健康市场的风险表现，用制度、标准防控
二级市场交易参与方包括金融投资机构、产业投资机构、公私募投资基金、个体大额资金自由投资者、中小散参与投资者。不同的角色，要从防控风险的角度，设计差异化的针对标准。
什么是健康的资本市场呢？指的是“整体”，而不是通过“抱团炒作”或“抱团慧眼识股”的方式，打造几个能够左右指数的“癫狂疯牛”所能代表。就好像一个只有灵活头脑，但全身已丧失机能的人一样，能说他很健康吗？需要承认，这是一种必然，不能一刀切地完全杜绝。
不杜绝不等于不“消化”仍属合规抱团集中炒作的不良风险因素，要引导他们回归到正常的整体健康轨道上。
只要达到“抱团”的设定标准，所有参与抱团的金融机构、基金、大资金投资者，必须满足“在最短持有年数条件下不可交易的投资总额底仓比例”。既然各金融机构共同看好“该公司的高速成长力”，既然能够打造出“千倍、万倍市盈率而无畏无惧”，意味着成长不是短期的，制度就必须满足他们“长期看好高成长价值投资的需求”，为他们分享公司长期高成长红利保驾护航。
其次，要防范金融机构、大资金投资者既拥有利用资金优势的实力，又能够通过“大量清仓式抛售”造成市场剧烈波动的重大风险，只要投资者、关联机构或关联投资人共同持有某公司的股份达到了设定的比例，持有时间、不得交易的占比等，就要动态形成“合规监管标准”。
在数字化、智能化的今天，设定动态执行标准是可行的，识别并认定利益关联人的关系，也是可行的。
制度、标准设计的目的，不是为了“困死”他们，而是要把他们引导到“长期投资、价值投资、成长投资”的正确轨道上，而不能成为资本市场上“持有巨额资金进行炒作的大散户”。要让他们成为稳定资本市场、保障市场健康成长的“压舱石”，而不能成为危害市场健康、持续成长的“刀斧手”。
可以采用的方法有很多，可以与注册制、交易制度与标准、数字化风险监视、监管、上市与退市、风险防控等统筹设计，共同打造一个健康、富有成长活力、助力中国经济增长、回报投资者的二级资本市场，依靠“针对问题打补丁”的制度设计，很难从根本上解决问题。执行、监管的有效性，离不开“可衡量、可追溯、可监管”的透明化公共执行标准设计。
03.谈点感觉，健康的市场须以系统化制度、标准、监管为基础
中国的资本市场，说年轻也不年轻了。即使他还年轻，也不是容忍问题继续存在的理由。
寻求解决问题的具体方法，停留在语言表达上是没用的，需要转变成必须执行的“公共执行标准”，不满足就不能上市，不满足，就不能交易，违规造成损失即追责与赔偿，达到退市标准即赔偿与退市。
类似方式，本质是“以提升自控力为导向”的内部控制理念的广泛运用，是“不限制即可为”底线思维的充分体现。
管理上有句话：无论提倡的理念多么正确、多么先进，找不到“可执行、可衡量、可追溯、可监管”的方法，都毫无意义。
中国资本市场出现问题的原因是什么？出、入的不平衡。包括上市公司数量与退市公司数量之间的不平衡，获利退出资金与入场参与资金之间的不平衡，本是公平撮合交易的“不同获得成本性质”之间的不平衡，价值投资与概念炒作的不平衡，公共上市公司与应承担公共公司的经营与合规责任之间的不平衡，诚信诉求与欺诈行为之间的不平衡┈┈。
这些不平衡，是造成资本市场动荡问题的风险因素。但是，貌似已经实行严格的退市制度了，还要怎么样呢？管理上还有一句话：烂到不能用、问题出到不可收拾情况下的处理，就是“纵容”。
这样的退市，在已不具备赔偿能力的条件下，除了让身在其中的众多投资者遭受更大损失的灭顶之灾之外，对退市公司有什么影响吗？没有，反而成了“摆脱资本市场各项要求与监管”的一个不错选择。一个健康的资本市场，必须让退市公司承担必要的责任，付出应该承担的代价。
管理上还有一句话：有效的管理是预防发生不期望出现的问题。已知还要做，那就自担投资损失风险。不知而突然发生，那就是监管没有履行公知的义务。因不知而无法公知，那就是上市公司舞弊必须承担的赔偿、退市责任。通过制度设计，划清各自应承担的责任，而且可以追溯，按制度做出处理。
其次，都知道上市公司违规要承担责任，这个责任，必须要在他具备承担责任能力的条件下追溯，而不是烂到已不具备承担责任能力下的无奈处理。
话虽好讲，但怎么实现呢？要建立符合逻辑的贯穿从入口到退出全过程的系统化制度与严格的执行标准，形成风险预警机制。否则，在几亿人参与的高风险资本市场领域，何以称为“高标准、严监管”呢？
监管，制度是依据，有效监管，必须以有标可对为基础。约束、限制性的排除性标准，监管、认定非常简单。有控的执行标准，是最难设计的控制标准，也是“构建秩序、合规监管”最能发挥作用的措施。
对上市公司的高标准要求，就是保护中小投资者利益的体现，就是“减少监管难度，发现即重惩”的具体措施，就是通过资本市场，向社会投资者推荐“优质投资标的”的具体举措。
同样，通过推荐让市场自主选择、决定是否完成上市的机制，也需要建立“周期推荐数量、体量的计划控制标准”，防控因过度扩张冲击市场稳定的风险。
一个健康的具有高风险特质的大型资本市场，需要系统、合理的制度、标准为基础。而制度规划、设计离不开系统思维、流程思维、风险思维的综合运用。
缺少了系统思维，很难建立整体下的结构并延伸到具体的执行控制标准，导致管理与监管成本、问题处理成本的大幅上升。缺少了流程思维，很难构建支撑达成期望结果的逻辑，制度设计的合理性就失去了灵魂。没有风险思维，很难建立具有防患于未然作用的执行控制标准，监管也将因失去衡量基准而出现效能折扣，处于被动应对问题的状态。