2020年A股总结及趋势展望

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—作者为某私募机构投资总监—

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A股市场的年度总结和展望是我们每年年终的固定分享课程，以复盘、解读和趋势判断为主。2019年总结及展望内容请点击链接：2019A股复盘：如何投资才能超越市场（上）、2019A股复盘：如何投资才能超越市场（下）。

                         

一、2020年市场走势及各板块表现

（一）2020年市场整体向上、下半年疲态初显，但2021年依然有空间

1、市场整体向上，但过程颇为曲折

2020年市场走势可谓惊心动魄，首先是1月下旬，国内新冠疫情爆发，春节假期结束后，市场断崖式大跌；但下跌两个交易日后，就迅速反转，连续拉升创出新高；至3月初，海外疫情爆发，美国股市崩盘，连续熔断多次，A股跟随大幅下跌，至3月下旬跟随海外市场见底回升；至6月初，市场出现全面普涨，不断创出新高；至7月中旬，市场达到年内顶部，开始横盘，个股跌多涨少，格局延续至今。

2020年，我们得出的一个相对有用的总结就是：突发事件，即便对世界产生重大影响的突发事件，也不会中断市场的长期走势。这并不是说不会影响市场的长期走势，只是不会因为这个事件，直接成为市场的拐点。因为市场上的参与者并无准备，要套大家一起套住了，后面各路资金还是要奋力自救，所以在突发事件的心理冲击影响随着时间淡化后，市场走势还会延续之前的趋势。

2、2020年结构性行情依旧

（1）行业分化

2019年表现较好的消费、医药、科技类板块2020年依旧表现较好，传统行业依旧表现平平，2019年下跌的建筑和能源行业（石油），2020年继续下跌。以下我选取了一些我认为有一定代表性的中信行业指数，大家感觉一下：

表现最抢眼的非白酒莫属，酱香科技自主可控，全球领先。表现最差的板块是石油板块，油价已经探底回升，2021年有一定概率出现反弹，但是我们依然不看好石油的长期走势。BBA（宝马、奔驰、奥迪）在2020年均已经停止招聘燃油发动机方面的人才，这说明传统燃油车企业已经承认了电动车、燃料电池车等新能源车是未来的发展方向。相应的，原油的需求未来可能是逐步下降的，它将逐渐成为一种普通的大宗商品。

（2）个股分化

板块内的个股也存在分化。我们就以白酒和医药为例，看一下板块内个股的差异能有多大。白酒行业这个表现最抢眼的行业里，涨幅最大的达到268%，涨幅最小的只有20%。

今年白酒行业是好的酒企在涨，不是很好的酒企也涨的很猛。我们去年年底就限制了新开仓白酒，现在看来是保守了，好在我们保留下来长期持仓的山西汾酒和五粮液都表现的不错，也算是个安慰。我们明年关于白酒这一块的策略还是维持不变，依然限制新开仓，但我们长期持仓的公司，尽管短期估值偏高，但公司基本面依旧强势，所以我们选择继续维持持仓不动。

在这里我解释一下，为什么我们去年认为茅台，确定性没有山西汾酒和五粮液好。茅台，是传统“国酒”，但其售价已经比较昂贵，一瓶2-3000元，相当于普通民众一个月的工资。作为国宴用酒，一餐一桌喝个几瓶，民众一年的工资就没了，政治不正确，比较倡导廉洁的这届政府是比较在意这一点的。所以现在上茅台的场合在减少，汾酒的价格低的多，正在部分取代茅台的位置，外加上汾酒换帅，集团停了体外的贴牌酒，专心做上市主体这一块，这些合力形成共振，所以汾酒是表现最好的。

五粮液原本就没有国酒这个身份，所以五粮液也没有失去国酒地位这个纠结。当然，茅台本身的品质是非常好的，即便退掉了国酒的光环，作为奢侈品，依然是供不应求。其他一些白酒，各有各的逻辑，有一定历史背景的名酒，相对做市场容易一些，我本身是不喝白酒的人，只能给大家讲这么多。

白酒以外的消费品，我个人建议是关注两种：一是平台型的公司，就是有很多研发人员、有很多代工资源，有很多销售渠道，市场上有了什么好的产品，就可以很快抄出来，推向市场，而且还能卖的不错，比如：港股的小米。另外一类，就是大单品，公司在一个单品品类里占有很高份额，然后这个消费品，又比较新颖，很多家庭还没用上，空间还很大。最重要是您亲自尝试过后，感觉不错，比如百润股份、科沃斯、石头科技这一类的。前者，优于后者，竞争到最后，如果产品型的公司不能发展成平台型的公司，往往最终敌不过平台型公司。

医药行业的分化就更明显一些，这个行业里公司众多，光指数覆盖了的就包含139家公司，比白酒多很多，我就不一一列示了。如果将这139家公司以深综指32%的年内涨幅和0为标准，“跑赢深综指”、“没跑赢但是实现了正收益”、“全年净下跌”的公司比例分别为36.69%、32.37%、30.94%，差不多是各占1/3。涨幅最大的达到241%，跌幅最大的达到-43%。我观察了一下具体的公司和他们的业绩，实际上这个涨幅分布里还是有疫情的扰动因素的，比如年初新冠肺炎爆发以后，一些相关治疗用药的企业都涨了一大波，但全年看下来，疫情其实没有给企业带来业绩增长，而且由于医保谈判的影响，一些公司的营收和利润还受到了较大影响，但股价也没跌回原地，还是实现了正涨幅。

鉴于医药行业公司众多，估值专业且复杂的特征，我建议如果要投资这个行业，可能还是投资专业的医药医疗基金（不是指数基金）更好一些。就个人来讲，付出和收益不成正比。即使只研究行业里比较有实力的公司，那也不少，如果再去搞懂这些公司现有产品受医保谈判的影响，和在研的研发管线的进度和价值，工作量基本就是天量了。

科技类的，如果没有消费属性，我们自己是只做主题投资，不做价值投资。这里指的有消费属性的科技类公司，比如像特斯拉、小米这样的，他们的产品是直接面向消费者，我们可以通过调研了解消费者的真实评价，可以通过搜集数据来预测产品的销量，这样的公司，我们做长期投资是可以做到基于了解的。但如果是给他们做配件、元器件的，技术到底好不好，先不先进，今年订单多少，行业里是不是又有了新技术，行业里的几种技术路线，到底谁能笑到最后，我们就很难弄清楚，我们往往就当个主题，炒一把，赚些快钱就行。

我们基本上还是贯彻“弱者思维”的思路，我们不是市场上信息最灵通的，也没有定价权，所以对于比较复杂的东西，我们都是本着“我们不懂”的思路去操作。为什么我们不去把不懂的东西搞懂？因为有时效性的问题，你除非特别早就关注到行业的变化，进行深度研究，否则等你发现市场变化时，往往行情已经启动了，留给你决策的时间就那么几天，黄金期可能就是1天，等你研究完很多资料，最佳的时间窗口已经错过了。

况且，很多行业走进了看，会有各种各样的问题，反而不美，让你踌躇不前。当你建了仓，又有了一定利润的时候，如果真是觉得这个行业特别好，可以花一些时间，做一些研究，然后把仓位逐渐调整到行业里比较有优势的公司上。这里说的行业特别好，一定是指大行业，未来能好很多年，一些小的概念就没有这个价值了。而且行业里最好竞争格局已经明确了，有明显的龙头公司，像一些行业，比如信息安全，公司众多，每家公司业务都不太一样，这样的行业花很多时间去研究，效率就比较低。

3、市场疲态初显，但后市还有机会

2020年的行情，可以用7月13日为分界点。可以说，7月13日以前是典型的牛市，根据我们统计，大概74%的股票实现了上涨，只有26%的股票下跌，也就是胜率在74%；而7月13日至今，只有不到30%的股票上涨，70%的股票在下跌，虽然指数并没有大幅下跌，但由于胜率下降到不足3成，个股的操作难度大幅提高。相信平时比较关注股市的朋友应该有感觉，7月13日之后，不仅是胜率下降了，就是上涨的股票，波动也变大了，大涨接大跌的情况比上半年频繁很多。

到了8月，由于感觉到操作难度明显加大，我们开始跟踪一个高频率指标，就是每个月的涨跌比，一是抛开指数，观察大部分股票是在继续上涨，还是在持续下跌；二是用来考核我们的投机仓位，到底有没有跑赢市场，如果我们的投机策略不再有效，我们要考虑重新规划持仓，降低投机仓位，增加长期仓位，接下来我们就把我们每个月的跟踪情况分享一下：

通过涨跌比的分析，我们看到了完全不同于指数走势的市场面貌，我觉得这个数据其实是更贴近大家的真实感受的。我们可以看到9月和12月的涨跌比数据还是比较糟糕的，这个数据比跟随海外连续下跌的3月还糟糕，可以说7月13日以后，虽然指数基本保持平稳，但市场上的大多数个股其实是一个脉冲式下跌的走势。那么问题就来了，7月13号，到底是一个顶部，还是半山腰？

 

（二）A股现在处于什么位置

我们选取了2007年、2015年两个历史大顶，以及2009年、2017年两个阶段性顶部，来进行横向比较，2020年7月的阶段性顶部，估值分布还是比2009年、2017年相对低一些，离2007年、2015年市场疯狂时期的估值分布，还是有很大距离，经过了半年的调整震荡下跌，目前的估值就更低一些，所以2021年可能还是有一定的机会。这个结论，应该是大家最关心的。

 

（三）增加的入场资金和增加的资金需求

1、基金募集高增长，储蓄搬家作用客观存在

我们可以看到2020年股票型和混合型基金，总份额多了1.88万亿份，这意味着通过公募基金渠道投入到市场里的资金增加了1.88万亿，这大概是2019年的6.8倍。这里可能有一部分是投资者从自己买股票转为投资基金的，不完全是新增资金，但我们即便假设这样的资金有一半，打个对折，也还有将近10000亿，增量依然是很可观的。这也就是为什么市场上一些基金经理对后市持比较乐观的态度，相比较而言，通过沪深股通流入A股的北向资金，净流入额全年只有1950亿，相比公募基金的增长，影响就没那么显著了。现在的问题是，这个趋势是不是可持续的？今年的基金规模高增，毕竟有上半年行情相对较好的因素。以往历史上，基金热销往往伴随着市场快速上涨，基金销售火爆往往提前于市场见顶3-4个月，2020年是历史的重复，还是中国家庭大类资产配置改变的起点，仍然需要时间验证。

2、融资和减持活跃

相对投资者通过基金参与股市的热情，A股试行注册制以后，企业通过股市融资的速度也明显加快，2020年净募集金额较2019年也有较大增长，大小非减持和高管减持也维持在历史高位。

历年股票融资募集金额

2020年，股票发行募集资金金额处于历史高位，相较2019年增加了大概4000亿，主要是来自IPO的增量。大小非的净减持金额是5480亿，比2019年增加了2300亿。公司高管的净减持金额是1240亿，比2019年增加了470亿。

   

总体来说，进来的人多，拿钱和套现的人也多。观察具体的时间分布的话，股票发行在5、6、7、8几个月节奏比较快，市场转冷以后，节奏明显放缓，说明即便是实施了股票注册制，监管部门对股票发行的节奏依然是进行干预的，可以说，市场在现在这个位置一横横了半年，也有一定监管部门不断微调的因素在里面。

 

3、货币政策和证券市场，都在监管部门的微操之下

我觉得这两年，尤其是在贸易战之后，政府在货币政策方面一改前些年大放大收的风格，表现的非常稳，去年贸易战，今年疫情，都没有大规模放水，货币供应基本保持平稳，市场资金出现偏紧，就投放一些，不紧张了，就收回去。最典型的就是国内新冠肺炎爆发时，资金投放出来一个来月，看疫情控制住了，就陆续收回去了。

很多人11月看到CPI、PPI为负，提出双通缩，认为应该超规模投放货币。但我们看到的主流论调，都是不需要，实际上也是，把CPI的分项拆开看，最主要的两个负涨幅项目就是燃料（原油）和鸡蛋，猪肉的价格只是增幅减小，同比还是增加的。中国是原油进口大国，油价降低不仅不会降低消费，还能降低运输成本，促进消费。PPI里上游普遍大幅涨价，传导到中游、下游只是时间问题。现在银行间拆借利率、余额宝收益率等反映资金成本的指标都处于历史低位，说明市场上资金还是比较充裕的，并不需要额外的货币刺激。

证券市场从鼓励资金入市和发行节奏调控上，就可以看出，政策意图是发展直接融资，但不希望市场暴涨暴跌，发行节奏本身也是调节市场涨跌的一个工具，涨的快了，就增加股票供给，跌的快了，就减缓一些，并非是完全市场化的注册制。今年财政部提出一个新概念，就是资产价格要逐步纳入CPI考量，保证社保基金投资有一个合理的价格，这样可能市场未来就更“稳”了，因为社保基金的运作是长期持续的，每一年都有新的钱投进来。以后像2015年那样赚央行的钱的机会就少了，更多的是要去赚“成长”的钱，或者和市场其他参与者博弈。

看不见的手对市场全盘掌控到底好不好，仁者见仁，智者见智，我个人倒是希望目前这个状态保持下去，货币政策大开大合，市场暴涨暴跌，虽然可能带来一些暴富的机会，但更多时候是带来额外的风险和损失。咱们不是资产最多的人，也不是离钱最近的人，所以货币政策的剧烈波动，我们即便能够洞察先机，从中受益，那也是有限的。

                            

二、2020年市场重要主题及可持续性

投资方法论的问题，去年我讲过了，今年没有什么变化，有没听过去年讨论的朋友，可以去翻翻公众号去年的总结。大体而言，我们是把投资分为长期投资和短期投机两种，长期投资的仓位，不受短期因素扰动，宁可硬抗回撤，也不踏空，主要仓位都是在消费品或者有一定消费属性的科技行业上；短期投机，就是什么热门做什么，哪个涨的好投哪个，科技类的多一些，操作策略和长期仓位正相反，把防风险放在第一位，宁可反复止损，也绝不硬扛下跌。

 

下面把今年的一些大的主题，分享一下我个人的观点。

 

1、 新冠肺炎主题（防疫物资、疫苗、远程办公、远程教育）

讨论这个问题首先是对新冠肺炎这件事怎么判断，我个人的观点是偏悲观的，我是认为新冠肺炎这个病毒就消灭不了了，以后长期和人类共存，不同的国家是用疫苗防疫也好，开发药物治疗也好，还是用繁殖能力硬扛也好，肯定是回不到以前了。为什么我这么想呢，我们人类世界里这么多种传染病，那些传播到全世界的，真正消灭了的，没有几个。尤其是已经在第三世界国家广泛传播的，基本就不太可能彻底消除了。

去过非洲中部、南美、印度这些地方，你会发现，不要说把疫苗保存完好，把所有人组织起来接种，你把所有人找出来都是件不太可能的事。更不要说新冠疫苗还不是一次注射、终身有效的。每隔1-N年，就由外部出钱给这些国家提供疫苗，再组织这些国家的人全体注射，根本就是不可能完成的任务。

基于这个思路去考虑的话，最确定的方向就是疫苗，新冠疫苗可能像流感疫苗一样成为疫苗领域里的一个大品类，由于新冠肺炎的死亡率和重症率更高，市场需求可能也更高。疫苗里也有区分，最基本的灭活疫苗，可能是国家集中采购的产品，作为公共用品，利润率估计不会很高；相对科技含量高一些的疫苗，可能是作为民众自费可选的商品，量没有那么大，但是利润率会比较好。

远程教育和远程办公，抛开疫情去考虑，也会是一个发展趋势，因为它们可以节省更多的时间（比如一般性的会议，把大家集中到一个地方花费的时间成本、路费、住宿费都是很高的，远程会议可以很好的解决），尽管学习和交流效果可能比线下差一些，但是作为线下的补充和部分替代是肯定没问题的，所以不要低估这两个领域的长期趋势。

防疫物资呢，可能最好的时候确实是过去了，毕竟没有太多科技含量很高的东西，产能上的很快，从供不应求到供过于求，逐渐回归平衡。

 

2、 新能源车（纯电车、锂电池、自动驾驶、汽车电子、汽车系统、氢能源、充电桩）

新能源车是我们去年低估了的一个主题，今年春节前后，特斯拉的飞涨，感觉让市场一下就接受了“电动车”这个产品了，目测大街上的绿牌车明显增加了不少，同时传统车企纷纷入局，同时不再招聘燃油发动机方面的岗位，基本上汽车电动化的方向是非常明确了。

新能源车可以拆分为两块：整车和产业链。

整车就是我前面说的“带有消费属性的科技”，而且汽车还是单体价格很大的消费品，可以说能跑赢的公司价值非常高，问题就在于谁能跑赢？

我们对比特斯拉和其他新旧造车势力，你会发现特斯拉不是最好的，不是最有性价比的，不是续航最长的，但它销量就是最高的。所以我们如果在那里一味研究谁家电化能力强，谁家性能指标强，那就是走进了误区。汽车，作为一个常用的耐用消费品，它的综合使用感受是更为重要的，你电池续航里程高，还要充电快，不能说电池容量大了，充起来需要更长时间，也不能说充电桩不好找或排大队，也不能说操作系统不好用，一些造车新势力用塑料车轴就更别说了。在这么多个汽车品牌里，到底谁能跑出来，还真不好说。

参照手机的话，从功能机到智能机的产业升级过程中，存留下来的竞争者是这几个：苹果（开创者）、小米（低端补位者）、三星、OV（传统功能机巨头）、华为（跨界巨头）；系统目前就两大体系：苹果和安卓。我觉得智能汽车，差不多最后也是这个格局，不要高估造车新势力，也不要低估传统汽车巨头，汽车远比手机复杂，在汽车的设计和制造方面，新势力和传统势力，根本不在一个量级，而汽车系统如果最终形成生态，也不太可能像一些造车新势力说的那样百花齐放，要知道应用软件的开发者们是没有精力做那么多个接口的。

产业链方面，就是典型的2B行业了，我们呢，还是倾向于当做题材来做，极个别的平台型的公司，比如立讯精密那种，可以考虑把投资期限放的长一些。但实际上我们大概率不会那么做，因为我们的长期仓位是有限的，投到消费和消费型科技上都不够。

燃料电池车也是一样，产业发展的更慢一些。

 

3、 光伏（原料、组件、运营、设备）

光伏是今年的另一个大主线，在10多年的发展后，光伏行业终于做到平价上网了，以往呢，光伏装机量和组件价格基本上是一个反比关系，装机量大的时候，组件就便宜，组件价格上去了，装机量就下来了。光伏龙头从最早的赛维、到天威、到协鑫，一茬换一茬，技术进步一代，光伏龙头就死一批。可以说十多年浮浮沉沉，大浪淘沙走到今天。

问题是，走到今天，行业的竞争格局稳定下来了么？还没有，关注过这个行业的朋友，都知道现在隆基、通威和中环、天合有182mm和210mm技术路线之争，未来几年还要分个胜负。

这个行业，目前是典型的2B，甚至是2G（政府）的行业，五大电力集团招标和政府招标其实也差不多，买方是处于相对强势的地位，行业面对消费者的产品比例非常小，而且呢，还是一个资金密集型的行业，每次技术变革，设备投资的金额是非常巨大的。它还是一个涉及到建筑工程的行业，建筑类公司有的回款难问题，光伏这个行业也有，部分光伏企业一年的收入差不多一半会形成应收，行业不景气的时候，连环拖欠拖跨了不少公司。所以，在我个人的眼里，这真算不上一个好行业，我们只是正好赶上这个行业比较景气的时候，我个人还是倾向当成题材来炒。

当国内的光伏企业，开始有像特斯拉那样，更多地像个人用户销售光伏产品时，光伏产品就转变成了消费品，那么就具备更长期的投资价值了。因为十四五的光伏发电规划比十三五规模大很多，大力发展新能源车产业的话，也需要足够的“新能源”，行业需求未来几年是没问题的，这个题材还是不能放弃，只是不能像消费品那样，不好的时候，依然可以安心的持仓。

 

4、 免税产业

先说说国家开放免税产业是怎么个逻辑，这个东西其实是贸易战背景下催生出来的。一些国家不是对中国的贸易逆差大吗？如果个人在境外免税店购物然后再回国，相当于消费在国外，如果先把商品进口，然后这个人在国内的免税店购买同样的商品，首先这是先发生了一笔进口，减少了贸易顺差，让一些国家看着数字舒服一点，其次，这笔消费发生在国内，增加的是国内的就业，基本上就是这么一个逻辑。

目前免税行业的唯一龙头就是中国中免，其他公司都只是刚获得资质，或者持有股权。而对于中免，开放免税产业是把双刃剑，一方面海南免税岛的存在，让消费者购买免税品肯定多了；另一方面，可以说是全民皆免，不少公司涌入免税产业，可能会使中免的垄断优势弱化。

 

5、 新消费

我们前面介绍过消费品重点关注的两类公司：平台型公司和新产品公司。

平台型的公司就是要有很多的研发人员、很多的代工资源、很多的销售渠道，可以快速复制市场上新出现的爆款产品，放到自己的体系里去推广。比如食品饮料里的伊利、农夫山泉、电子产品里的小米集团等等。

新产品公司呢，就是自己在一个新品类的消费品里占有很大的市场份额，这个新品类的消费品呢，还得有一定技术含量，别人没那么容易复制，典型的比如扫地机的石头科技和科沃斯、无人机的大疆、机器人的优必选等等。这里强调，这个新品一定是要有一定技术门槛的，否则别人纷纷抄袭，那好日子过的不会太长久。

综合起来呢，我是觉得小米这家公司还是挺值得关注的，因为它两者都占了。

 

6、周期

现在的一个说法是，美元大幅贬值，带来大宗商品价格飞涨，进而带来输入性通胀。这种可能是有的，所以说国内就不能再去做大水漫灌式的货币超发，加剧这种风险。另一方面，我个人认为全球经济是不支持大宗商品重回景气周期的.我们可以观察一下，大宗商品上一轮景气周期是2007年以前了，后面也就金融危机后好了一年多，很快就又不行了，为什么一直不好呢？因为全球经济都不好，对大宗商品的需求增长乏力，最多就是货币政策刺激一轮上涨，然后又跌下来。我觉得这一次很有可能还是这样。

新冠肺炎疫情缓解之后，各国经济能不能回到疫情发生前，都要打一个问号，更不要说重回高增长，现在世界各国经济不振的原因是深层次的，涉及贫富差距、老龄化等长期因素，大概率不会好转；再有就是，各国在疫情之后，有没有资金去搞大规模基础设施建设？如果没有大规模的基建，对大宗商品的增量需求从哪里来？要知道2009年那一年多的大宗行情还是有中国基建做背景的，这一轮有哪个国家或地区会搞这样的建设呢？如果没有真实的需求，纯靠货币刺激，那可能就是影响1-2年的价格和通胀，商品价格和商品需求就像跷跷板，价格的上涨会抑制需求，从而让价格回落。

所以要做期货呢，就是抓时间窗口。如果做股票，还想持仓长一些，周期品也要选下游需求有真实增量的，供给端最好相对集中一些，并且短期内没有大的新增产能。否则呢，咱们就是把“周期”当成一个概念来做，什么涨的好，咱们就追什么，设好止损，跟着市场走。

 

7、其他

其实还有很多主题2021年都值得继续跟踪，例如芯片、军工、5G、北斗、种业等等。我就不一一讲了，基本都是2B的，要分析清楚具体公司很难，但根据主题炒炒题材还是可以的。这些行业很多都是2019年、2020年炒作过的，但是行业大逻辑基本上不会被证伪，后续只是一个发展快慢的问题，后续可能会反复炒作，还有机会。

 

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