与预期一致，2023 年锂行业供给紧张情况得以缓解，供需格局反转，锂盐价格出现趋势性下行，企业营收和盈利均受到负面冲击。但 2023 年价格的波动幅度远超市场预期，锂盐价格与锂精矿价格一度出现倒挂，引发广泛关注。进入 2024 年，行业将如何发展，价格会如何变化？本文将从 2023 年回顾出发，跟踪行业发展及企业经营情况，前瞻 2024 年锂行业供需格局及价格变化。
一、回顾：需求减弱供给释放，价格趋势性向下
（一） 价格：现货价格波动剧烈，期货价格持续下滑
2023 年国内锂盐价格波动剧烈，呈类“h”型变化。碳酸锂与氢氧化锂价格变化趋势基本一致。以电池级碳酸锂为例，年初开始，价格延续 2022 年末的下跌趋势，平均价格从年初的 48 万元/吨左右持续下跌至 4 月末的 18.2 万元/吨附近，跌幅高达 62.1%。5 月开始，下游电池厂补库需求带动价格回升，一度升至 31.6 万元/吨左右，涨幅高达 73.6%。随着补库需求消退，价格再度下降。11 月初，价格回跌至 16.5 万元/吨左右，跌破 4 月末的价格低点。下游采购意愿不强，需求趋弱带领价格持续向下。截至 2023 年 12 月 29 日，电池级碳酸锂价格已经跌至 9.69 万元/吨。
与现货价格不同，期货价格持续下跌。2023 年 7 月 21 日，首个碳酸锂期货在广州期货交易所上市交易。首批上市交易 LC2401、LC2402、LC2403、LC2404、LC2405、LC2406 和 LC2407 共七个合约，基准价为 24.6 万元/吨，交易单位为 1 吨/手，最小变动价位为 50 元/吨，涨跌停板幅度为上一交易日结算价的±4%。碳酸锂期货的基准交割品为 99.5%的碳酸锂，但可使用 99.2%的碳酸锂进行替代交割，并贴水 2.5 万元/吨。由于最近的期货交割在 2024 年 1月，市场预期价格下跌，期货遭遇卖空，价格持续下跌，到 2023 年 12 月 29日，主力合约价格跌至 10.7 万元/吨，较基准价下降 56.5%。
缘何现货价格出现如此大幅度的波动？
可将年初至今的价格波动拆成两部分：一部分是价格长期或趋势性的变化，其决定因素为供需结构的变化；另一部分则是短期价格冲击，也可理解为交易情绪的波动，其决定因素为产业链上的事件影响，是价格变化超出市场预期的主要来源。具体来看：供需结构反转，驱动价格趋势性向下。与 2022 年行业供不应求相反，需求增速放缓叠加供给持续释放，2023 年全年整体呈现出供需“紧平衡”，驱动锂盐价格趋势性向下，这与年初在《锂行业深度研究之 2023 年跟踪报告——供给紧张缓解，价格如期回落》中判断的基本一致。根据 SMM 数据，全年锂盐总需求约为 85.4 万吨 LCE，同比增长 13.5%；总供给约为 86.2 万吨 LCE，同比增长 22.4%；供给-需求缺口为 0.8 万吨 LCE，较 2022 年大幅扩大。价格随之趋势性向下，价格中枢低于 2022 年。全年电池级碳酸锂平均价格为25.9 万元/吨，较 2022 年下降 46%。
月度供需结构变化更清晰地反映出价格的趋势性波动。整体来看，1-4 月，行业供给持续大于需求，价格出现趋势性下行。5 月-6 月，下游补库需求支撑下供需结构反转，价格出现反弹。7 月开始，补库需求消退，需求-供给缺口大幅收缩，价格再度向下。随着需求减弱供给释放，11 月供需结构再度反转，供给-需求缺口持续放大，价格出现趋势性下跌。
（二） 上游矿山：产量持续增长，非洲矿山贡献产能增量
前三季度澳洲在产矿山产量持续增长。当前全球在产锂辉石矿山集中在澳洲，主要为 Greenbushes、Wodgina、Mt Marion、Mt Cattlin、Pilgangoora和 Finiss 六座矿山。2023 年前三季度，六座澳洲矿山共生产锂精矿 207.5 万吨，同比增长 21.3%，但较 2022 年同期增速有所放缓。在产矿山中产量最大的为 Greebushes，占到总产量的 56.1%左右；其次为 Pilgangoora，占到总产量的 21.9%左右；Finiss 为 2022 年底新投产矿山，目前产量较小，占比不到 2%。除澳洲矿山外，全球在产矿山还包括巴西的 Mibra 和加拿大的 Tanco矿山，但相较澳洲矿山产量偏小。根据 AMG，前三季度 Mibra 矿山共销售锂精矿 6.5 万吨。
全年矿山产能约为 62.6 万吨 LCE，非洲矿山贡献主要增量。澳洲矿山产能仍占主体地位，并以在产矿山为主。2023 年澳洲矿山年产能为 44.6 万吨LCE，占到全球总产能的 71.3%。值得注意的是，与其他在产矿山不同，Allkem 旗下的 Mt Cattlin 矿山正在面临资源枯竭问题。到 2022 年 12 月 31 日，Mt Cattlin 的资源量为 1280 万吨，相较于 2019 年，资源量下降了 12.3%。2023年三季度，Allkem 公布最新的资源量和储量情况，Mt Cattlin 的资源量为 1210万吨，较 2022 年底继续下降 5.5%。面对这一问题，Allkem 开始扩充矿山资源。2022 年 4 月，Allkem 启动三阶段的资源扩充项目，以延长数年的矿山生命。
新增产能方面，2023 年全球矿山新增年产能 17.5 万吨 LCE，主要来自于非洲。其中津巴布韦矿山新增 13.7 万吨 LCE，均为新矿山投产，包括 Arcadia矿山（5 万吨 LCE）、萨比星（2.5 万吨 LCE）、Bikita 矿山（5.6 万吨 LCE）、Zulu 矿山（0.6 万吨 LCE）。
（四） 下游需求：电池产量增速放缓， 采购意愿减弱
电池产量增速放缓，带动整体用锂需求趋弱。如前所述，根据 SMM 数据，2023 年国内用锂需求为 85.4 万吨 LCE，同比增长 13.5%，这一增速较 2022年 93.7%的高增速大幅放缓。究其原因，电池用锂需求疲弱是造成整体用锂需求增速放缓的主要原因。国内动力和储能电池用锂需求约为 70.8 万吨 LCE，占到整体用锂需求的 83%左右。根据中国汽车动力电池产业创新联盟的数据，2023 年全年我国动力和其他电池合计产量为 778.1GWh，同比增长 42.5%，增速较 2022 年的 148.6%大幅放缓。从产量结构上来看，三元电池产量为245.1GWh，同比增长 15.3%；磷酸铁锂电池产量为 531.4GWh，同比增长59.9%。
库存处于低位，下游采购意愿减弱。相较于往年，2023 年全年下游碳酸锂及氢氧化锂库存均处在相对较低的水平。一方面下游订单疲弱，采购需求不足；另一方面锂盐价格持续下降，下游对价格持观望态度，采购主要以刚需为主，采买偏谨慎。
二、 企业经营：上游矿山营收增长，中游冶炼利润收缩
（一） 上游矿山：营收同比上涨，生产成本上升
2023 年前三季度在产矿山营收同比有所增长，主要来自于产量的增加或售价的同比上升。澳洲在产矿山中 Wodgina 于 2022 年复产，且部分锂精矿直接转为电池材料生产，数据缺乏对比性，故在此不做展开讨论。
上游矿山售价滞后调整，价格趋势下行。由于大部分矿山定价是基于Fastmarkets、Asian Metals、Benchmark Minerals Intelligence 等报价机构前一季度的平均价格进行设置，锂精矿的价格调整基本滞后于锂盐价格变动一个季度左右。从澳洲五大矿山的锂精矿售价可以看到，大部分矿山从 2023Q2 开始降低售价。虽然 2024 年 1 月 Greenbushes 矿山宣布更改定价模式，但目前大部分的矿山定价仍然维持滞后一季度的定价模式，具体情况还需持续观察。
（二） 中游冶炼：外采锂辉石与锂盐价格倒挂，营收盈利同比增速下滑
1. 企业经营：营收下降成本上升，企业净利润同比下滑
由于全球大部分冶炼产能集中在中国，本节仅讨论国内冶炼企业的生产经营情况。2023 年前三季度，以电池级碳酸锂为代表的锂盐价格趋势性下行，而上游澳洲锂辉石价格调整滞后，价格下跌叠加成本挤压，企业营收和盈利均受到较大冲击。整体来看，国内锂盐企业前三季度普遍出现营收同比下降、营业成本同比上升、归母净利润同比下滑。需要说明的是，三季度盐湖股份营业成本大幅上升，源于申请采矿权许可证变更需缴纳采矿权出让收益，将缴纳金融计入当期成本。
值得注意的是，主要上市公司中仅天齐锂业一家实现营收正增长。这主要源于碳酸锂销量和锂精矿销售价格较去年同期有所增加。根据 IGO 的数据，天齐锂业所拥有的矿山 Greenbushes 前三季度的锂精矿销售平均价是去年同期的 2 倍左右。中矿资源则是全部公司中唯一实现归母净利润正增长的企业。受益于自有矿比例的上升，其营业成本大幅降低。中矿资源在津巴布韦的Bikita 矿山 7 月已经建设完成 200 万吨/年改扩建工程和 200 万吨/年新建工程，其生产的透锂长石精矿和锂辉石精矿已经运抵国内。
从单季来看，三季度企业经营情况有所分化。部分企业利润持续下降，如赣锋锂业、藏格矿业、融捷股份、雅化集团、天华新能、江特电机等。其中雅化集团和江特电机归母净利润已为负。与此同时，相较于二季度，赣锋锂业三季度归母净利润下降幅度较大。这主要源于营业成本偏高和投资收益波动的影响：原材料结存成本导致二季度和三季度营业成本偏高，而三季度投资收益环比下降直接导致净利润大幅下降，归母净利润从二季度的 34.5 亿元大幅下滑至三季度的 1.6 亿元。
与此同时，部分企业利润有所恢复，包括天齐锂业、西藏矿业、盛新锂能、永兴材料、中矿资源等。其中，天齐锂业净利润的环比上升主要源于投资收益的上升；西藏矿业和永兴材料净利润的上升源于销量的增加。按照 SMM 碳酸锂4价格计算，西藏矿业三季度销售 1143.2 吨碳酸锂，较二季度增加 53.1%。而永兴材料三季度碳酸锂销量为 7213 吨，较二季度增长 5.58%；盛新锂能净利润的上升主要源于投资收益的增加。三季度，因雅江县斯诺威矿业发展有限公司破产重组，盛新锂能持有的成都兴能新材料有限公司债权5得到清偿，获得投资收入 5.38 亿元；中矿资源净利润的上升则源于自有矿占比的增加，降低了营业成本。
（四） 企业竞争：寡头竞争格局，龙头企业延续规模优势
竞争格局保持稳定，行业仍为寡头竞争。2023 年市场竞争格局与 2022 年变化不大，赣锋锂业、SQM、ALB、天华新能、盛新锂能、天齐锂业仍然是全球前六大锂盐生产企业，产能占比保持在 58.3%左右。2024 年行业仍维持寡头竞争格局，但前六大企业的组成有所改变。随着 Allkem 合并 Livent 成立Arcadium，其取代天齐锂业成为全球第六大锂盐生产企业。但随着各家冶炼企业产能释放，六家企业产能占比有所下降，从 2023 年的 58.3%下降至 53.6%。行业低景气下，企业产能计划较为谨慎。相较于 2023 年，六家企业中仅 ALB在 2024 年有新增产能，其他企业产能均保持稳定。
三、展望：供需双弱，价格趋势下行
（一） 供给：上游扩产加速，中游步伐放缓
上游矿山扩产加速，澳洲、南美及非洲矿山贡献增量。2024 年上游矿山计划年产能为 95.3 万吨 LCE，同比增速为 52.2%，较 2023 年进一步扩大。分地区来看，澳洲矿山仍旧主导全球矿石供给，2024 年年产能约为 60 万吨LCE，占到全球锂精矿总产能的 63%。与此同时，南美及非洲矿山占比有所上升，2024 年锂精矿年产能分别为 12 万吨 LCE 和 20.9 万吨 LCE，占比分别为 12.6%和 21.9%。全年新增年产能 32.7 万吨 LCE，主要来自于澳洲、南美和非洲矿山。澳洲矿山年产能新增 15.3 万吨 LCE，占到新增增量的 46.7%，主要来自于Wodiga 矿山扩产、P680 项目、Kathleen Valley 矿山以及 Mt Holland 投产。
南美及非洲矿山新增产能 15.4 万吨 LCE，占到新增总量的 47%。其中巴西矿山新增年产能 9.1 万吨 LCE，包括 Grota do Cirilo 矿山 Phase 2 投产，新增50 万吨锂精矿；Mibra 矿山扩产至 13 万吨，新增 4 万吨锂精矿；马里矿山新增 6.3 万吨 LCE，主要来自于 Goulamina 矿山投产。除此之外，加拿大矿山新增 2 万吨 LCE，主要来自于 Tanco 矿山 100 万吨/年采选项目投产。
中游冶炼增速大幅放缓，新增项目以盐湖为主。2024 年全球冶炼年产能约为 194.5 万吨 LCE，较 2023 年新增 33.1 万吨 LCE；同比增速为 20.5%，较 2023 年大幅降低。从原材料来看，使用锂辉石冶炼的年产能约为 77.8 万吨LCE，使用盐湖冶炼的年产能约为 97.9 万吨 LCE，使用云母冶炼的年产能约为 18.9 万吨 LCE。具体来看，使用锂辉石冶炼的产能较 2023 年新增 14.4 万吨 LCE，主要为氢氧化锂项目，包括 ALB 的眉山项目，新增氢氧化锂产能 5万吨；PPLS 在韩国光阳的 Train 2 项目投产，增加 2.15 万吨氢氧化锂产能；盛新锂能在印尼的 1 万吨碳酸锂和 5 万吨氢氧化锂项目计划于 2024 年上半年投产；新疆昆仑蓝钻锂业的新疆大红柳滩一期项目预计 2024 年 6 月投产，新增 3 万吨碳酸锂产能。使用盐湖冶炼的产能较 2023 年新增 16.7 万吨 LCE，主要为碳酸锂产能。其中 Hombre Muerto 和 Atacama-SQM 盐湖扩产，分别贡献 1 万吨 LCE；盐湖股份的基础锂盐一体化项目投产，新增 2 万吨碳酸锂和 2 万吨氯化锂产能，共计 3.7 万吨 LCE；西藏矿业扎布耶二期投产，新增年产能 1 万吨；藏格矿业麻米错项目一期投产，新增 5 万吨 LCE；使用云母冶炼年产能仅增加 2 万吨 LCE，主要来自于江特电机宜丰项目。整体来看，新增氢氧化锂主要使用矿石生产，而新增碳酸锂则主要使用盐湖来进行生产。
（二） 需求：动力电池结构性过剩，用锂需求增速放缓
根据招商银行的测算，国内动力电池和储能电池产量为 821GWh，同比增长 5.5%左右。假设电池产品结构与 2023 年保持一致，国内动力电池和储能电池用锂需求约为 74.1 万吨 LCE，全球用锂需求约为 106.4 万吨 LCE，同比增长 8.3%。具体来看，随着电池企业不断扩产，动力电池产能出现结构性过剩。新能源汽车产销量不及预期叠加产品趋于同质化，行业将迎来一轮大浪淘沙的洗牌，动力电池产量增速将有所放缓。
与此同时，储能电池迎来发展期。一是政策刺激推动表前大储发展。中国方面， 2023 年 4 月，国家能源局发布《关于加强新型电力系统稳定工作的指导意见（征求意见稿）》，提出新型电力系统稳定发展 27 条，将按需建设储能，有序建设抽水蓄能，积极推进新型储能建设。与此同时，在强制配储外，各地也推出相应的储能补贴政策，降低用电成本，提高储能电站的收益率。美国方面，IRA 法案将独立储能纳入补贴范围，且对满足条件的大储项目，提高税收抵免比例。2023 年 5 月，美国税务局和财政部正式发布了关于 IRA 法案中本土制造激励和补贴指导细则。对于满足条件的规模大于 1MW 的大型储能项目，可获得 30%的基础补贴。细则的公布在一定程度上将推动美国本土储能装机的建设进程。二是经济性推动户储发展。欧洲方面，俄乌冲突导致的天然气短缺问题边际缓解，户储进入去库环节，但其经济性得到验证，仍具备长期发展空间。同样面对电力短缺的非洲和东南亚，或为户储发展提供新动能。但相较于动力电池，储能电池的规模相对偏小，整体用锂需求仍然偏弱。
（三） 价格及趋势：价格趋势下行，供给逐步调整
如前所述，2024 年供需两端增速均有所放缓，且需求增速低于供给。若按照 2023 年国内 67%的产能利用率计算，全年锂盐供给约为 129 万吨 LCE，供给-需求缺口约为 22.6 万吨 LCE。全年供过于求情况较 2023 年更为显著，价格趋势性向下，价格中枢低于 2023 年。
价格趋势性向下基本成为行业一致预期，但行业会如何发展，价格支撑线在哪里？
这是目前行业和企业关注的焦点。不少人将这一轮价格的下跌与2018-2020 年价格下跌作为比较。2018 年初，电池级碳酸锂价格从 17 万元/吨左右开始趋势性下行，后在 7-8 万元/吨震荡，并在 2019 年 9 月再度下行，到 2020 年末才开始进入上涨阶段。在整个下跌阶段，价格最低点出现在2020 年的 7 月到 8 月，价格低至 3.97 万元/吨。与 2018-2020 年相似，当前行业供需两端增速均有所放缓，供给增速高于需求，且之前 2-3 年的价格走势均呈“M”型变化。分析对比 2018-2020 年的行业情况，对未来行业趋势变化和价格判断具备一定的参考性。
从上轮周期来看，价格跌破成本线后，部分矿山停产。
2019 年开始，澳洲 高 成 本 矿 山 如 Bald Hill 、 Wodgina 、 Altura 相 继 宣 布 破 产 ， 澳 洲 仅Greenbushes、Mt Marion、Mt Cattlin 和 Pilbara 四座矿山在产。与此同时，上游企业放缓扩产计划。举例来说，2019 年开始，南美盐湖提锂企业均放缓其扩产计划，比如 ALB 将 La Negra 项目的投产时间从 2020 年推迟至 2021年，Livent 的阿根廷碳酸锂项目推迟至 2021 年中等。现金流是决定矿山停产或继续生产的主要考虑因素。上轮周期中，MtMarion 在亏损的情况下仍然维持生产，一方面是因为下游绑定赣锋锂业，持续生产仍然能维持稳定的现金流；另一方面则是因为母公司 MinRes 拥有充足的现金准备。而相较于成熟矿山，新投矿山资本开支较大，现金流入偏低，负债率偏高，更容易受到价格下跌的负面冲击，如 Altura。
实际上，本轮下跌周期中已经出现高成本矿山停产现象。
价格底部震荡，7-8 万元/吨或为短期成本支撑线。
如前所述，随着锂盐价格下跌，部分企业会通过减产或停产来减少价格的负面冲击，行业产能利用率将有所下滑。虽然供需结构将有所调整，但需求疲弱仍压制整体价格变化，价格将持续在底部震荡。参考上一轮的情况，在价格快速下跌，供给端主动减产或停产后，供需调整下价格将迎来一段平台期。从供需平衡来考虑，若按照67%的产能利用率计算，供给-需求缺口约为 22.6 万吨 LCE。简而言之，如果要达到供需平衡，供给端需有 12%左右的产量需要出清。从产能-成本来看，这部分边际产量主要来自于外采锂辉石的冶炼产能，考虑到其原材料成本将随着锂盐价格同步或滞后进行调整，一体化的锂云母成本或为短期内锂盐价格的支撑线，即 7-8 万元/吨。值得注意的是，若需求端疲弱超出预期，或供给端释放超出预期，亦或行业出现较大的事件情绪影响，均会加大价格的波动程度和价格的下降程度。此外， 7-8 万元的支撑价格测算源于成本支撑理论，若上游锂精矿销售价格模式发生全行业调整，成本支撑力度将相应减弱。
此为报告精编节选，报告PDF原文：
《有色金属-锂行业深度研究之2024年展望：上游矿山承压，中游增速放缓-招商银行[颜琰]-20240206【26页】》
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