读懂裂解价差背后的方向性投资机会

　　石油产业链的从业者和投资者，除了关注原油及下游产品本身的价格，对裂解价差的理解和应用也非常关键。裂解价差受油价因素影响，又反作用于油价，因此，裂解价差也成为投资者判断石油公司（尤其是以炼油为核心业务的公司）投资价值的一种参考因素。

　　所谓裂解价差(crack spread)，简单来说就是原油价格与石油产品（汽油，柴油及其他燃料）价格之间的差值。原油价格和下游油品价格的影响因素往往彼此独立，例如在OPEC减产预期下油价开始上涨，但美国汽油消费却因为淡季需求不佳库存高企而出现下跌。这种原油和油品价格变动的不一致性带动了裂解价差波动的不确定性。

　　常见的裂解价差主要是汽油裂解价差和柴油裂解价差，其他产品的裂解价差相对关注度较小。

　　在石油产业链中，炼厂对裂解价差最为敏感，这种价差既是衡量炼厂效益的重要指标，也是炼厂制定经营策略（如检修）的重要依据。炼厂最希望看到的当然是价差扩大，表明其产品销售收益高于原油采购成本，获利能力增强，此时，他们会选择加大开工率，刺激原油需求增加，市场汽柴油产品也同时增多。反之，若裂解价差缩窄甚至出现负值的时候，炼厂有可能会选择停产检修来避免损失，此时原油需求受拖累减少，市场上的汽柴油等燃料供给也变少。并且，当炼厂侧算出汽油裂解价差大于柴油或其他油品时，其也会选择加大汽油产出，减少其他产品出率，以便最大限度提高总体经营利润。

　　由于上游原油价格和下游油品价格均在波动，且不受炼厂所控，炼厂事实上处在市场的供需两侧，所以他们面临的市场风险比单纯卖出原油或单纯出售油品的公司要大些。

　　此外，由于炼厂可以可靠地预测除原油以外的其它各项成本，裂解价差也就成了他们最大的不确定因素。据中国最大炼油商中石化内部人士透露，原油成本占到炼厂总成本的90%甚至95%。

　　因此，炼厂就需要对裂解价差的风险进行管理，通过对冲来锁定裂解利润。专业投资者也可以通过判断市场价值被低估或高估，来捕获方向性投资机会。

　　在具体操作上，最常见的裂解价差类型是简单的1:1对冲，即买进（或卖出）原油期货的同时卖出（买入）相同数量（将桶和加仑进行等值转换）的油品期货。如果预期价差将扩大，采取的策略就是“买进”裂解价差，即卖出原油买进油品。相反，如果预期价差将缩小，就“卖出”裂解价差，即买进原油卖出油品。

　　近期看，美国驾驶季开启后，汽油需求提升不及预期，库存不降反升。美国能源信息署（EIA）数据显示，截止6月2日当周，美国原油及汽油库存均意外上涨，其中汽油库存环比前一周增加332万桶。汽油期货价格也出现下跌。截止6月7日收盘，芝商所旗下NYMEX RBOB汽油期货（合约代码：RB）西方闭市价1.49美元/桶，一周大跌7.5%。

　　今年的汽油裂解价差比去年同期有所减弱。5月汽油平均裂解价差同比缩窄9美分/加仑，主要原因是预期今夏汽油消费增长将回落，而前两年的消费增长均非常强劲。EIA分析，今年夏季裂解价差走势将取决于汽油消费增长幅度，预计6-8月驾驶高峰季的美国汽油消费同比增长0.4%。芝商所旗下就有一系列合约追踪各类裂解价差，包括最受市场关注的RBOB-Brent裂解价差期货合约（代码：RBB）等。