JIC投资观察原创文章
中国建投成员企业国泰基金
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7月以来全球市场风云突变，在美国经济数据走弱、日本央行加息等复杂背景下，日元快速升值引发套息交易平仓，加剧了全球流动性收缩。风险资产跌幅明显，巨头企业股价纷纷跳水，市场恐慌情绪蔓延。
展望下半年，全球资本市场将如何演绎？压制A股表现的经济动能转换、资本市场生态、中美战略博弈这三大叙事能否迎来重大拐点？权益与债券市场未来走势又将如何？A股市场有哪些亮点值得关注？
2024年下半年的投资大幕已拉开，站在全球资本市场迎来大变局的窗口，希望本文的年中观点展望，能带大家穿越迷雾，拨云见日，在混沌中前瞻布局。
01
A股市场走势回顾
2024年上半年，A股市场呈现出“波浪式”震荡，整体有所下行。分阶段来看：
今年1月，资金面负反馈、海外风险因素持续扰动以及国内偏弱的经济数据，共同导致开年市场大幅调整；2-5月，国内经济复苏、监管层政策呵护，利好因素不断累积，市场迎来超跌反弹；时至6月，行业轮动加速、赚钱效应减弱，投资者情绪承压，市场成交缩量，股指震荡下行。
回顾整个上半年，上证指数、沪深300涨跌幅分别为-0.3%、0.9%，成长风格跌幅尤甚，中证1000和创业板指分别下跌-16.8%和-11.0%。
进入7月以后，受美国降息预期和大选等消息扰动，A股继续震荡下跌，上证指数、沪深300、中证1000和创业板指分别下跌2.6%、1.5%、4.0%和1.4%。
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。我国指数运作时间较短，指数过往表现不代表未来。市场利率存在波动的可能性，以上数据仅供参考。
分行业和板块来看，2024年上半年海外风险持续扰动，国内高景气稀缺、资金存量博弈，新“国九条”和一系列相关政策推动上市公司分红，具备确定性的高股息方向成为市场关注热点。
上半年银行、煤炭、石油石化、家电和公用事业涨幅居前，分别上涨19.2%、12.8%、11.4%、10.8%和10.0%；消费者服务、计算机、商贸零售、传媒和医药表现靠后，分别下跌23.8%、21.6%、21.5%、21.5%、20.0%。
7月以来资金再度借道ETF托底市场，金融作为最大权重板块受益，非银行金融、国防军工、公用事业、银行、电力设备分别上涨2.5%、2.2%、2.0%、1.7%和0.0%；煤炭、纺织服装、轻工制造、有色金属和石油石化跌幅较大，分别下跌8.7%、7.8%、7.0%、6.1%和5.9%。
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。我国指数运作时间较短，指数过往表现不代表未来。市场利率存在波动的可能性，以上数据仅供参考。
从估值情况来看，当前上证50、沪深300、上证指数、深证成指和科创50估值处于历史中等位置，PE估值分别为10x、12x、13x、20x和45x，处于2010年以来56%、35%、39%、31%和46%分位。中证500、中证1000、创业板指当前PE估值为20x、30x、25x，处于2010年以来7%、14%、1%分位。
主要指数估值分位数
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。
A股估值性价比继续回升。当前万得全A股权风险溢价处于2010年以来93.1%分位；沪深300股息率与10年期国债利率比值处于2010年以来99.6%分位，沪深300股息率相较于3个月大行理财收益率处于2010年以来88.8%分位，显示对居民而言性价比极高。
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。
02
宏观及股债市场前瞻
二季度GDP同比增长4.7%，名义GDP增长4.0%。高质量发展扎实推进，与新质生产力相关的制造业保持高速增长，第二产业对于GDP的贡献率上行；同时，在地产低位运行和金融防空转要求下，第三产业增速回落较多。全球补库和高质量发展下的制造业生产和出口改善成为当前经济亮点。
分项来看：
出口：6月出口数据维持高增，但环比修复斜率放缓。预计未来出口能保持韧性，抢出口作用或开始边际体现。
从商品结构来看，出口增速领先的是机电产品里的汽车、船舶、集成电路、通用机械。反映当前出口的拉动因素仍在造船周期、消费电子周期、全球制造业投资等逻辑，与补库周期更相关的劳动力密集型产品出口相对较弱。
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。
地产：高线级城市二手成交保持韧性，新房成交同比增速续降，反映居民购房偏好越发转向现房、二手房。一线城市中，上海高频成交数据稳定到出政策前的中枢水平，但北上深总体的成交中枢仍在持续上行。
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。
货币：6月通胀读数平稳，表现为低基数上的读数修复，CPI同比+0.2%，预期+0.4%，前值+0.3%；核心CPI同比0.6%，环比-0.1%，季节性0.0%。宏观流动性预计保持边际偏松。伴随海外大类资产震荡，稳汇率压力有阶段性缓和，货币政策阶段性降息叠加通胀读数修复，实际利率有望小幅下行。
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。
信用：6月新增社融3.3万亿，同比少增9300亿左右，预期3.2万亿。社融存量同比8.1%，前值8.4%。实体新增信贷2.2万亿，同比少增1.05万亿。M2同比6.2%，市场预期6.7%，前值7.0%；M1同比-5%，前值-4.2%。金融挤水分的的影响还会持续，对实体经济的额外副作用有限。
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。
海外：美国经济动能虽然边际降温，但韧性较强，全球经济比差逻辑下美国经济突出。与此同时，海外资产的交易空间在逐步收窄：一方面降息交易“折返跑”的特征依然还在继续，但伴随“降息时点”的临近，市场的博弈空间正在收窄；另一方面海外宏观环境伴随美国大选多有动荡。与此同时，海外大类资产交易头寸拥挤，在高波动环境下有降杠杆诉求。
数据来源：Wind，国泰基金整理，数据截至：2024年7月。
03
权益市场配置观点
（一）市场展望
短期来看，万得全A股债性价比重新向上突破3倍均值+2倍标准差，结合短期政策稳增长动作加码，市场可能具备小幅反弹的机会。但和2024年初的区别是，当时存在交易结构出清下的急跌急涨，但本轮市场波动的空间可能相对较窄。
长期来看，预计股债性价比预计在80%分位附近窄幅震荡：全球补库周期和国内政策加码的背景下，预计2024国内经济阶段性企稳修复，但长期的核心问题仍然积压待解决，因此经济修复的空间也有限，股债性价比预计在3年均值+1倍标准差~2倍标准差之间震荡，区间偏窄。
（二）风格观察
从超额流动性和高景气行业的机会分布来看，预计大盘是主要方向，小盘主题是战术机会。
指数层面，短期估值底部叠加政策维稳，指数或有小幅反弹机会。三中全会召开部署了进一步全面深化改革和推进中国式现代化，叠加货币政策降息，有利于核心资产继续超跌反弹，尤其是电新、医药、金融，科技也能相对受益，而红利则较为受伤。
但是长期来看，下半年宏观环境会更为复杂，科技和安全依然是政策的主线。
（三）行业观点
行业上关注三类方向：
1.红利资产（低波稳定）：
石油、黄金（全球经济政策不确定中枢走高为油金价格提供上行空间）。
电信运营商、基建建设。
公用事业（电力作为典型的有稳定现金流的行业，且投资者对固定收益类资产现金流贴现久期有望延长）。
2.科技&成长（高弹性）：
AI链条核心个股（2024年为AI业绩落地年，看好如光模块/半导体/苹果产业链等细分方向的成长空间）。
3.第三世界出海：
持续强化向亚非拉国家出海能力的优势企业，包括新能源、机械设备等。
（四）需关注的风险因素及早期信号
1.风险因素
美国再通胀风险：影响全市场风险偏好。
全球选举形势：对全球产业政策造成巨大变动。
2.关注的信号
中长期美元信用的衰减：美国债务货币化对美元信用的负面影响，中长期美元走弱有利于新兴市场价值重估。
国内稳增长政策的具体推进：城中村改造及其他政策带来新增长空间。
04
债券市场观点
预计2024年宏观经济稳中求进，平稳运行，全年经济增长5%左右，若稳增长政策进一步发力，可达到更高水平。经济整体运行预计不会重现2023年的状况。经济主要波动以及增量来自国有部门加大固定资产投资力度，基建、制造业投资以及三大工程继续托底增长。
具体从政策角度来看，
财政政策：中央经济工作会议提出财政政策要“适度加力、提质增效”。2024年政府债净融资将达到10~11万亿，包括预算内债务以及特别国债。
货币政策：预计广谱利率未来仍将调降。其中存款利率下行最为确定，为保护银行息差仍将调降挂牌利率。贷款利率和政策利率下行幅度或较为有限。由于今年信贷投放压力较大，社融与M2仍然需要保持8%以上的高增速，总量货币政策可以期待。
地产政策：未来一线城市房地产政策或仍有放松空间，三大工程有望在投资端提供增量资金1~2万亿左右。
风险提示：本文观点仅供参考，会因市场因素变化而变化，不构成投资建议或承诺。市场有风险，投资需谨慎。
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