JIC投资观察原创文章
中国建投成员企业中建投租赁
作者：成中然
本文5614字，阅读时间约14分钟
回顾2023年上半年，电池级碳酸锂价格自年初开始经历了一轮大幅度下滑，从年初的51万元/吨大幅回落至今年4月下旬的18万元/吨，下跌幅度达60%以上，超出了市场的普遍预期。然而又在短短一个月内迅速反弹，自6月中旬反弹至近32万元/吨后，近两个月波动幅度不大，7月底价格小幅下探至28.5万元/吨。碳酸锂价格在上半年的剧烈波动，不仅包含了明显的趋势惯性，也包含了不少市场层面的博弈因素。但随着均衡价格的下移，锂电产业链的利润分配似乎有利于从上游锂矿厂商逐渐向中下游制造端倾斜，但从现状来看，盈利分配仍非常不均衡。
随着7月份进入中报披露季，上半年锂电企业的经营业绩将逐渐揭晓。以半年度业绩预告来看，已披露业绩预告的30家锂电企业扣非净利润同比增速为-60%，同比下滑的企业约占七成，亏损加剧、盈利回落仍为普遍现象。同比下滑的企业中，增速中位数为-90%，同比增长的企业中，增速中位数为85%，企业业绩分化现象仍然较为明显。如结合2022年年报、2023年一季报的财务数据来看，同比增速下滑的范围呈扩大趋势，业绩分化的现象也从2022年延续至今。
从锂电池板块的走势来看，WIND锂电池行业指数已从去年的高点10767点回落至7月31日的7057点，板块跌幅达30%以上。今年跌幅收窄至约8%，未见明显反弹趋势，资本市场对于锂电的热情逐步散去。行业的诸多问题提前反映至股价中，虽然部分龙头企业在近几年一直延续了优异的业绩表现，但大部分厂商在2023年一季报中录得利润下滑、资产减值、营收增速下滑等种种问题，中报业绩预告也难言乐观，这无疑是当前锂电行业诸多困难的缩影。
随着新能源汽车渗透率的逐步提高，在锂电行业由成长迈向成熟期的关口，产业链虽无远虑，却有近忧。以下方面或许值得我们关注：
01
扩产周期过后，产能过剩问题或由隐忧变为现实
由于动力电池广阔的市场空间以及储能赛道的巨大潜力，市场端的电池需求以极高的速度增长，而少数龙头厂商无法满足市场的全部需求，加速扩产、抢占市场便成为大部分电池企业的最优选择，以求在迅速扩产的过程中，通过规模效应、学习曲线、技术研发、供应链管理的积累与突破，形成更深的竞争壁垒。当然，扩产并非仅在电池环节，上游四大主材以及其他辅材扩产力度也异常凶猛。然而，在疯狂的扩产潮后，随着已投产产能的逐渐兑现，产能过剩问题或将从隐忧变为现实。
根据高工产业研究院(GGII)数据，2022年中国市场锂电池出货量658GWh，同比增长101.1%。至2022年底国内锂电池落地产能达到930GWh，考虑2022年初锂电池产能尚不足500GWh，全年的供求情况还相对处于相对较紧的平衡状态，优质产能也处于较为稀缺的状态。
数据来源：高工锂电、纳科诺尔招股书
数据来源：高工锂电、纳科诺尔招股书
但从2022年的扩产情况来看，动力及储能电池开工项目达45个，总产能规划超1.2TWh，规划投资超4400亿元，其中规划投资额超500亿的企业就有6家，部分企业的扩产已超出其现有产能数倍。根据预测数据，2023-2025年中国锂电池产能分别为1550GWh、2200GWh、2900GWh，但对应的锂电池出货量仅为1119GWh、1416GWh、1805GWh，随着过剩产能的放大，供求形势发生逆转几乎是可预测的现实。并且，还注意到以下现象：
第一，相对而言，相较于二线企业和上游材料环节，电池环节的技术壁垒更高，制造工艺更为繁复，龙头企业对于技术路线的布局以及生产中的know-how积累更深入、全面，导致行业中结构性过剩的现象更为明显，优质产能则相对稀缺，普通产能的供求形势进一步恶化。
第二，二线企业的后发优势并不显著。龙头企业不仅当前产能的市场占有率高，其扩产力度亦丝毫不遑多让，留给竞争对手的未来市场空间被进一步压缩。如果借助于下游主机厂的定点扶持或来自于储能客户的确定性订单，二线企业的产能消化尚有一定看点，否则盲目扩产很难取得较好的后发优势。
第三，锂电池的产线投资成本仍然相对较高，并且，由于锂电设备已实现较高的国产化率，后续的产线降本速度将会逐渐放缓，这对于动辄数倍于现有产能的扩产计划来说，投融资压力不容小觑。从2022年各厂商的扩产计划来看，普遍的单GWh投资成本在3亿元至6亿元之间，对于尚未建立资本市场融资渠道的电池企业，借助于过高的财务杠杆进行投资并不明智。扩产规模越大，只会导致风险倍增。
02
材料环节已经过剩，市场淘汰周期已开启
如果说电池环节的过剩目前还是隐忧，材料环节的过剩问题则已经成为现实。锂电池上游的四大主材正极、负极、电解液、隔膜，均已呈现不同程度的过剩情况，从2022年全年的高增长到2023年一季报、中报净利润的大幅度下滑，部分锂电材料企业的业绩变脸似乎来得太快。
复盘2023年一季报情况，根据WIND锂电池行业指数93个成分股的业绩统计，锂电池行业整体已经呈现较为明显的业绩下滑趋势，这其中又以材料企业更为明显。2022年，全产业链93个成分股中录得全年净利润正增长的企业为66家，占比71%，企业净利润增长的中位数为46%。2023年一季度，录得净利润正增长的企业仅为39家，占比42%，企业净利润增长的中位数为-33%，已为同比下降趋势。2023年一季度净利润增长的前十家企业中，仅一家为电池材料企业（以电池企业、设备企业为主），而在净利润负增长的前十家企业中，六家均为电池材料企业。从平均盈利增速来看，材料企业的业绩表现明显弱于电池企业、设备企业以及上游的锂矿企业。
从二季度市场情况来看，随着一季度库存的逐步出清以及近三个月排产的增加，主要电池材料如磷酸铁锂、三元正极、电解液等短期内有一定的量价齐升的现象，储能、出口市场带来了不少新的需求增量，二季度环比报表预计将呈修复趋势。但前几年扩产所积累的巨额产能，仍将是持续压制企业产能利用率和材料价格的重要因素，部分材料价格近期已呈回落趋势，从已披露中报业绩预告的材料企业如德方纳米、天赐材料来看，其盈利修复情况尚不显著，企业业绩分化以及不确定性仍将存在。
以电解液环节为例，核心材料六氟磷酸锂的价格从2022年3月即开始进入下降通道，而上游电池级碳酸锂的价格直至今年年初还位于历史高位。比较六氟磷酸锂和电池级碳酸锂价格走势，至2023年4月，六氟磷酸锂价格已从高位的59万元/吨跌至10万元/吨以内，跌幅达八成以上。5月以来在碳酸锂价格企稳回升后稍有反弹，至7月底报价在14万元/吨左右。而电池级碳酸锂在去年一年价格均维持高位。随着六氟磷酸锂产能的集中释放，过去一年其价格调整幅度巨大，在上游原材料涨价、下游产品跌价的情况下，不少电解液企业已陷入亏损，部分企业甚至停产。
数据来源：wind
数据来源：wind
综合来看，材料端的提前过剩可能源自于以下因素：
第一，在与下游大客户的谈判过程中，材料厂商的议价能力稍显弱势。材料厂商希望尽快扩大产能以抢占市场、争取大额订单，下游客户也通过保供协议来锁定产能，这共同促成了材料厂商的疯狂扩产。而在行业集中度方面，电池环节的市场集中度更高，材料环节则相对分散，中小厂商众多，在锁量不锁价的协议下，材料厂商多为市场价格的被动接受者，价格冲击幅度巨大。
第二，部分电池材料作为偏化工行业的中间产品，扩产周期更长，周期错配更为明显。同时，在产线投产后往往不能擅自停工，成为刚性供给产能。一般而言，锂电池生产线8个月左右即可完成投产，而电池材料如六氟磷酸锂建设周期在12-18个月，隔膜建设周期在1年左右，同时在建设结束后还需要数月的产线测试与产能爬坡。这导致其在产能紧缺时供需错配严重，产能集中释放后价格又大幅度回落，价格走势往往误导企业对于未来市场供需的判断。
第三，电池材料同质化属性更强，相比于电池技术的推陈出新，以及与下游整车之间的协同配合，材料生产技术相对稳定，成本控制能力更为重要。为了促使电池在能量密度、循环寿命、安全性等多方面的提升以及适应不同的应用场景，电池厂商不断研发新的电池技术及新的材料、结构体系，其对于电池技术和材料体系有一定的推动和主导作用，并且从其公开信息来看，电池企业的发明专利也远多于材料企业。
未来，随着材料环节的过剩产能逐渐出清，龙头企业将取得更好的市场空间和业绩表现。
03
新能源汽车销量增速回落，消费回暖仍待观察
2022年四季度，特斯拉在结束了上半年的涨价后，开启了多轮降价去库存的周期。这犹如投入平静湖水中的一颗石子，降价的涟漪逐渐在各大汽车厂商中徐徐展开，而这对应着厂商库存的高企和终端消费市场需求增速的回落。
从新能源汽车零售销量来看，2023年上半年，根据乘联会统计数据，新能源汽车实现累计销量305.9万辆，同比增速36.4%；以去年同期来看，2022年上半年新能源汽车实现累计销量224.3万辆，同比增速为120.7%；2022年全年新能源汽车实现累计销量567.4万辆，同比增速为90%。以单月度来看，2023年5-6月新能源汽车实现销量58.0万辆、63.8万辆，同比增速呈现波动下滑趋势。乘联会预估7月新能源乘用车批发销量为75万辆，同比增长34%，环比下降1%。随着市场渗透率的提高、国补政策的退坡，2023年新能源汽车的销售增速已有明显下滑，新能源汽车的市场增量红利似乎已逐渐消失。
数据来源：乘联会
2023年上半年，部分品牌及车型的降价并未能刺激整体销量的增长，消费者出于观望情绪反而持币待购，降价政策对于总销量而言并无明显刺激。下半年以来，扩大汽车消费不断得到中央政府的重视，促消费政策不断加码，对于新能源汽车市场来说，能否回暖或有以下几处看点：
第一，政策方面，2023年5月国家发改委联合能源局印发《关于加快推进充电基础设施建设更好支持新能源汽车下乡和乡村振兴的实施意见》，支持农村地区充电桩基础设施的建设，为新能源汽车下乡及提高渗透率进一步创造有利条件。6月下旬，财政部、税务总局、工信部联合发布《关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策的公告》，继续实施税收减免政策至2027年，体现了税收优惠政策的长期性和稳定性。7月下旬，国家发改委等部门印发《关于促进汽车消费的若干措施》，围绕多个方面包括加强新能源汽车配套设施建设、着力提升农村电网承载能力、降低新能源汽车购置使用成本、推动公共领域增加新能源汽车采购数量，打通新能源汽车促消费的难点堵点。随着政策的不断加码，政策刺激的效果和推动作用值得持续观察。
第二，出口方面，新能源汽车在2023年延续了2022年优异的出口表现。根据中汽协数据，2023年1-6月，新能源汽车实现出口53.4万辆，同比增长1.6倍。同比增速较快，但6月环比增速存在一定下滑。从已披露数据的一季度出口各车型来看，特斯拉Model Y、Model 3位列第一、第三，合计份额遥遥领先。比亚迪元PLUS EV实现以3.31万台销量仅次于Model Y，位于第二，欧拉好猫、哪吒V均实现了一定的销量突破。未来，如果自主品牌能进一步打开国外市场，出口仍有广阔的市场增长空间。
第三，内销方面，自主品牌渗透进一步提升。比亚迪的市占率自不必多说，新势力方面，随着蔚来、小鹏、理想等品牌新车型的陆续发布，增长态势愈发显著，7月销量均创下年度新高。新能源品牌在汽车智能化如自动驾驶、智能座舱、智能底盘等功能上的持续竞争与完善，消费者体验将进一步提高。生产方面，随着新的生产技术如一体化成型压铸技术的应用，将提高现有厂商的生产效率和汽车轻量化水平，特斯拉已领先使用该技术，随着蔚来、极氪的跟随并且交付使用，将逐渐进入技术更新换代的收获期。
04
电池技术推陈出新，技术代差将引起市场进一步分化
今年4月的上海车展上，宁德时代发布了凝聚态电池，其单体能力密度高达500Wh/kg，已经远远超出目前量产电池300Wh/kg左右的能量密度水平。根据宁德时代的官网介绍，该电池通过采用高动力仿生凝聚态电解质，构建了微米级别自适应网状结构，增强微观结构稳定性的同时，提高了电池各项性能参数。目前该电池正在进行民用电动载人飞机的研发，车规级的应用将在年内具备量产能力。
除宁德时代以外，捷威动力也展示了其98A半固态电池，常温循环寿命和充电速率表现优异，并且下一代半固态电池在能量密度上也将获得大幅度提高。长安深蓝汽车作为领先布局半固态电池研发的整车厂商，本次车展披露了其半固态电池技术已取得新的突破，按其先前公布的计划表，随着工程化研发逐步推进，预计2025年即可搭载整车应用。
在技术路线开始的阶段，概念、噱头与合理的技术路线选择往往难以区分。
全固态电池由于其能量密度、安全性、循环次数等多方面的优势，被认为是电池技术的终极解决方案之一，但由于其生产和应用端还存在着包括材料、设备、量产工艺等诸多技术难题，曾被认为是概念炒作，其短期内的大范围使用更不可能一蹴而就。但是，作为“过渡版本”的半固态电池、凝聚态电池，已经开始走进现实，厂商对于该技术的提前布局已经开始收获成果，从而切实领先了竞争对手半个身位。
纵观动力电池近几年的发展过程，技术创新可谓无处不在。从电芯及电池材料体系、电芯封装形式、电池包结构以及与汽车底盘的结合，动力电池在新能源汽车上的应用已经经过了多轮技术创新与技术积累过程。为了适应汽车不同的应用场景，能量密度、循环寿命、充放电效率、电池成本等要素在不同类型的电池间各有侧重，随着厂商持续的技术研发，不仅在单个要素上形成持续的技术突破，不同的产品设计也满足了下游的多样化产品需求。未来，随着储能市场的爆发，发电侧、用电侧、电网侧也将对应着不同的技术要求和应用场景，不同区域、不同的客户类型也将对应着分化的产品需求，电池技术将进一步扮演着关键的角色。
总体来看，随着微小的技术创新和生产层面know-how的不断积累，龙头企业逐渐形成与二三线企业的技术代差。在微小的技术创新中，又隐含着技术变革的可能性，将导致行业格局进一步调整及分化，龙头企业的技术优势也并非一成不变。短期来看，全固态电池仍是近几年学界和产业界研究的焦点，各国及政府也倾斜了不少的研究资源，如能形成关键技术突破并付诸产业化，或将成为新一代的电池技术革命，对电池材料体系以及现有的电池产业链产生深远的冲击和影响。
图片来源：unsplash.com/pexels.com
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